投资评级与核心观点 - 报告对巴比食品（605338）维持“强推”评级，目标价为35.6元 [1] - 核心观点认为公司经营拐点明确，新店型“手工小笼包”已通过“从0到1”的验证，即将进入“从1到10”的加速扩张阶段，有望打开公司成长上限并“再造一个巴比” [1][6] 财务预测与估值 - 预测公司营业总收入将从2024年的1,671百万元增长至2027年的2,540百万元，期间同比增速分别为12.9%、11.6%和20.6% [2] - 预测归母净利润将从2024年的277百万元增长至2027年的408百万元，2025年因投入期预计同比微降2.3%，随后两年增速分别为20.0%和25.7% [2] - 预测每股收益（EPS）2025-2027年分别为1.13元、1.35元和1.70元，报告基于新店加速贡献上修了2026-2027年的EPS预测 [6] - 基于2025年12月25日股价，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为26倍、22倍和17倍，目标价35.6元对应2026年26倍PE [2][6] - 公司总市值为69.76亿元，资产负债率为19.34%，每股净资产为9.46元 [3] 新店型进展与成长路径 - **近期验证（从0到1）**：公司手工小笼包新店已在江浙沪、广东、湖北、安徽、湖南等多地密集落地，验证了不同区域和产品结构下的门店模型可复制性，并已达成2025年底开店目标 [6] - **即将加速（从1到10）**：公司计划于1月中旬召开加盟商大会，春节后进入开店高峰，新店型（堂食店）能打开中晚餐场景，将客单价从过去的7-8元提升至12-13元，并引入高毛利产品优化结构，目前上海10家店中已有4家常态“万元店” [6] - **远期弹性（从10到100）**：报告保守测算公司新店型中期可开1500-2000家，远期有望打开全国化拓展上限，新店模型回本周期短、利润可观，对加盟商具备吸引力 [6] 经营改善与业绩驱动 - 新店型通过拓展中晚餐场景贡献纯增量，并带动早餐刚需品种的量价提升 [6] - 引入汤粥、主食等高毛利产品，优化产品结构并带动毛利率提升，预测毛利率将从2024年的26.7%持续提升至2027年的29.3% [6][7] - 报告认为，随着“店效火爆-加盟商积极开店-品牌势能提升”的正向循环展开，公司有望夯实全国化拓店新路径 [6]

财务表现 - 1H25收入同比增长27%至26亿元 经调整净利润同比增长80%至9142万元 [1] - 2025年经调整净利润预测由1.8亿元上调至1.9亿元 2026年由2.6亿元上调至2.7亿元 新增2027年预测3.5亿元 [1] - 目标价由78港币上调至101港币 对应21%上涨空间 [1] 门店扩张 - 上半年净增190家门店 其中一线城市6家 非一线城市184家 [1] - 门店总数达1198家 一线城市515家（43%） 非一线城市683家（57%） [1] - 新进入9个城市 覆盖48座城市 仍有较大扩张空间 [1] 经营效率 - 一线城市同店收入实现同比正增长 2022年12月前进入的市场门店同店正增长 [1] - 2022年12月后新市场因高基数致同店下滑 整体同店收入同比下降1% [1] - 门店经营利润率同比提升0.1个百分点至14.6% [2] - 现金薪酬开支占比降0.4个百分点至5.1% 折旧摊销占比降0.3个百分点至1.1% 管理费用占比降0.3个百分点至1.9% [2] 行业前景 - 公司在中国披萨市场具备门店扩张和单店提升潜力 [2]