核心观点 - 报告核心观点认为A股市场正处于产能周期磨底阶段，产能加速出清为后续的价格修复和企业盈利改善提供了支撑 [3][4][13] - 2025年三季度全A（非金融）盈利增速大幅改善，归母净利润同比增速扭转了第二季度的负增长状况 [3][13] - “反内卷”政策通过引导产能出清、促进价格企稳，最终改善企业利润率的传导链条正变得清晰 [3][4][13] 总量视角：产能出清加速 - 2025年第三季度全A（非金融）资本开支持续下滑，具体同比数据为：2025Q1 -5.23%、2025Q2 -3.10%、2025Q3 -4.65% [16] - 在建工程同比增速在2025年第三季度出现近8年来首次转负，具体数据为：2025Q1 3.33%、2025Q2 2.93%、2025Q3 -2.33% [16] - 固定资产同比增速处于10年来42.5%分位的相对低位水平 [16] - 产能出清已支撑价格改善，全A（非金融）销售利润率（TTM）连续3个季度企稳回升 [4][17] 结构视角：行业景气驱动逻辑 - 行业可划分为两类景气驱动逻辑：一是需求侧拉动的行业（如通信、电子、有色金属、汽车）；二是依赖供给端优化的行业（如钢铁、建材、建筑装饰、轻工制造、纺织服装） [5][21] - 根据资本开支增速变化，一级行业可分为三类：资本开支同比加速下滑（如环保、医药生物、电子）；同比为负但降幅收窄（如基础化工、电力设备）；同比为正但增速放缓（如煤炭、钢铁、计算机） [21] - 建议重点关注两类行业：一是产能出清已对价格形成支撑、利润率仍具提升空间的行业，如煤炭（销售利润率分位31%）、钢铁（31%分位）、电力设备（7%分位）、建筑材料（12%分位） [5][23] - 二是具备后续改善预期、当前利润率处于历史低位且产能主动收缩的行业，如计算机（7%分位）、轻工制造（0%分位）、建筑装饰（0%分位）、纺织服装（0%分位） [5][23] 配置建议 - 配置建议关注三条主线：PPI改善加广谱反内卷受益（钢铁、有色、电力、机械、光伏、化工）；科技成长+自主可控（AI硬件、电池、电网、军工、AI应用）；中长期底仓（稳定型红利、黄金、优化的高股息） [6][37] - 行业配置建议关注产能出清加速、盈利具有持续改善预期的行业，并注意科技与周期的再平衡 [35]

市场交易情绪 - 当前市场交易情绪已进入过热阶段 抱团倾向愈发明显 需注意交易结构恶化 [1] - TMT板块拥挤度虽未见顶 但已接近预警线 市场交易结构恶化需要重视 [1] 板块配置策略 - 消费 周期等低热度板块可能在下一阶段行情中拥有更高性价比 [1] - 最优策略是切入低估值消费与周期板块 如大消费 有色 新能源等 [1] - 重点关注大消费 新能源 非银 创新药 TMT 有色 卫星互联网 [1] 企业盈利状况 - 25H1营收及净利同比转正 盈利周期拐点清晰 [1] - 企业步入温和复苏通道 市场资金从避险逐步转向攻守兼备 [1] - 资金青睐稳健型与成长性资产 长期趋势仍未改变 [1]

文章核心观点 公司经营持续改善，2024年归母减亏8.1亿元，中长期行业供需关系有望逆转，预计2025 - 2027年归母净利润分别为47、101、153亿元，上调至“买入”评级 [1][7] 经营数据 - 2024年营业总收入1667亿元，同比+18%，归母净利润 - 2.4亿元，同比减亏8.1亿元；24Q4营业总收入约385亿元，同比+8%，归母净利润 - 16.0亿元，同比减亏2.4亿元 [1] - 2024年飞机日利用率8.9小时，恢复至2019年的92%，ASK、RPK同比+22%、+33%，客座率约80%，同比23年+6.6pct，同比19年 - 1.2pct [1] - 国内航线ASK同比+5.4%，客座率81.5%，同比+7.0pct；国际航线ASK同比+100.5%，客座率76.3%，同比+8.5pct；地区航线ASK同比+39.1%，客座率72.4%，同比+4.7pct [2] 机队引进规划 - 未来三年波音 + 空客客运机队规模计划平均增速3%，宽体机占比下降 [2] - 截至2024年末，公司机队规模926架（不含公务机），全年净增25架 [2] - 预计25 - 27年客机规模增速分别为3.2%、3.1%、5.6%，到27年宽体机占比降至13.6%（24年末为14.7%），24 - 27年波音 + 空客机队规模CAGR约为3% [2] 收益分析 收入端 - 2024年营业收入1667亿元，同比+18%，客运收入1518亿元，同比+16% [3] - 24年客公里收益0.534元，同比 - 12.4%，国内航线客收0.537元，同比 - 9.7%，国际航线客收0.513元，同比 - 22.6%，地区航线客收0.649元，同比 - 16.7% [3] - 2024年营业外收入约19.5亿元，同比增加1.5亿元，主要来源于飞机及发动机运营补偿 [3] 成本端 - 2024年营业成本约1582亿元，同比+18% [3] - 单位ASK航油成本约0.151元，同比 - 6%，因航油平均价格同比 - 7%；单位非油成本0.293元，同比23年 - 2%，同比19年+9%，因飞机利用率尚未恢复 [3] 费用端 - 2024年销售费用率4.2%、管理费用率3.3%，同比分别+0.4pct、 - 0.3pct [4] - 财务费用67.7亿元，同比减少6.9亿元，因利息支出下降与汇兑净损失减少，汇兑净损失7.6亿元，23年为净损失10.4亿元 [4] - 按24年末外币敞口计算，人民币兑美元汇率升值1%，将增加净利润约1.8亿元 [4] 投资收益端 - 24年投资净收益29亿元，国泰航空贡献投资收益约25亿元 [5] 利润端 - 2024年归母净利润 - 2.4亿元，同比减亏8.1亿元 [1][6] 盈利预测与投资建议 - 中长期行业供给受限较持久，需求有望稳健增长，供需关系逆转在即，高利润弹性可期 [7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为47、101、153亿元，上调至“买入”评级 [7]