报告公司投资评级 - 买入（维持） [6] 报告的核心观点 - 芯联集成在第十七届国际汽车动力系统技术年会上，凭借 1500V SiC MOS 灌胶模组系列产品获“2025 年度创新技术”大奖，该产品可提供 1000V 平台不同功率段高性能解决方案，搭载 G1.7 代系 SiC MOS 芯片，采用直接水冷散热高功率灌胶封装形式，2024 年碳化硅业务收入 10.16 亿元，同比增长超 100%，目前碳化硅产线产能达 8000 片/月且产能利用率饱满 [6] - 公司拥有 MEMS 平台、功率芯片平台和大功率 BCD 平台，能提供一站式系统代工方案，2024 年晶圆代工收入同比增加 11.23 亿元，增长 25.11%，模组封装收入达 6.02 亿元，增长 54.54% [6] - 根据盖世汽车研究院数据，公司在 2024 年国内新能源乘用车终端销量排行榜位列第三，车规功率模块优势显著，覆盖主流车厂及系统厂商，2024 年收入同比增长 106%，还建立风光储产品平台体系结构，完成头部客户送样定点，开发多个智能功率模块平台并推出全系列产品 [6] - 2024 年模拟 IC 相关产品收入同比增长超 8 倍，拥有多个 G0 等级车规级工艺平台，相关工艺平台有产品验证、新平台开发、获车企定点等进展 [6] - 维持“买入”评级，上调 2025 年营收预测，略微下调 2026 年营收预测，预计 25 - 26 年收入 82.4/108.4 亿元，新增 27 年收入预测 127.1 亿元，判断 2025 - 2027 年研发费用增长趋于稳定，预测研发费用率分别为 24%、20%、18%，上调 25 - 26 年归母净利润预测到 - 4.8/0.2 亿元，新增 27 年归母净利润预测 2.1 亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|6,509|1,734|8,242|10,836|12,711| |同比增长率（%）|22.3|28.1|26.6|31.5|17.3| |归母净利润（百万元）|-962|-182|-483|24|205| |同比增长率（%）|-|-|-|-|742.2| |每股收益（元/股）|-0.14|-0.03|-0.07|0.00|0.03| |毛利率（%）|1.0|3.7|8.8|16.9|19.7| |ROE（%）|-7.8|-1.5|-3.9|0.2|1.6| |市盈率|-35| |-70|1,388|165| [2] 市场数据 |项目|数据| |----|----| |收盘价（元）|4.77| |一年内最高/最低（元）|6.21/3.33| |市净率|2.7| |股息率%（分红/股价）|-| |流通 A 股市值（百万元）|21,130| |上证指数/深证成指|3,444.43/10,465.12| [3] 基础数据 |项目|数据| |----|----| |每股净资产（元）|1.74| |资产负债率%|40.62| |总股本/流通 A 股（百万）|7,069/4,430| |流通 B 股/H 股（百万）|-/-| [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|5,324|6,509|8,242|10,836|12,711| |营业成本|5,687|6,442|7,516|9,004|10,201| |税金及附加|44|42|45|54|70| |主营业务利润|-407|25|681|1,778|2,440| |销售费用|18|43|45|43|64| |管理费用|115|139|173|217|254| |研发费用|1,529|1,842|1,978|2,113|2,288| |财务费用|323|289|353|330|323| |经营性利润|-2,392|-2,288|-1,868|-925|-489| |信用减值损失（损失以“ - ”填列）|0|-1|0|0|0| |资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-1,034|-977|78|14|-7| |投资收益及其他|421|951|627|925|925| |营业利润|-2,942|-2,250|-1,130|55|475| |营业外净收入|1|3|1|2|2| |利润总额|-2,941|-2,247|-1,128|57|478| |所得税|0|0|0|0|0| |净利润|-2,941|-2,247|-1,128|57|478| |少数股东损益|-983|-1,284|-645|32|273| |归属于母公司所有者的净利润|-1,958|-962|-483|24|205| [8]

纪要涉及的公司 扬杰科技 纪要提到的核心观点和论据 1. **发展成果**：自2014年上市，通过五期股权激励，营收从5亿元增至60亿元，利润从1亿元增至10亿元，市值从20多亿增长到260亿；MCC并购后销售额从2000万美元增长至2亿美元以上；2025年二季度业绩良好，预计营收增长，利润率高位平稳，在手订单充足，三季度业绩不低于二季度[2][4][5][14] 2. **第六期员工持股计划**：目标是2027年营收不低于100亿元或净利润不低于15亿元，采用一次性授予、一次性解锁模式，锁定期36个月；总费用1.6亿元，四年均摊，2025年预计摊销2700 - 2800万元；零元授予，绩效考核与激励数挂钩，灵活性高，用计提奖励基金购买回购池股票激励[2][3][6][7] 3. **战略规划**：自2017年起每年做三年滚动战略规划，目标2027年营收100亿，复合增长率约19.5%；2025年上半年增长符合预期，各产品线有明确目标[2][9] 4. **下游应用场景**：汽车电子未来三年营收占比20% - 30%，复合增长率40% - 50%；工业板块受政策刺激，复合增长率20% - 30%；清洁能源预计未来几年反弹，复合增长率20% - 30%；消费电子2025年增长较好，后续增速平稳，复合增长率10% - 20%[11][12] 5. **各产品线规划**：H1业务（传统汽车）未来三年稳健增长10% - 15%；H2业务（MOSFET、小信号器件）复合增长率20% - 25%，三年后营收占比近40%；H3业务（碳化硅）在新能源汽车领域市场大，碳化硅部分复合增长率达100%，整体HPT部分超50%；材料板块复合增长率10% - 15%[2][13] 6. **海外市场规划**：目标2027年海外营收占比超30%；自2015年布局，已形成完备体系；目前投资集中在研发中心和封测环节，封测未来三年投入不超10亿，建晶圆厂待定，未来三年总投资预计10 - 15亿[15][17] 7. **碳化硅业务**：处于第一梯队，已进入收割阶段，采用Fabless模式；去年投产全自动精华制造及模块封装产线，性能参数国内领先；有高端客户群和经验，产品性价比高、成本低；持续投入确保发展稳定；未来并购考虑补强业务或弥补短板，设计公司不在考虑范围，晶圆看性价比，可能向上游材料领域扩展[16][17] 8. **应对海外需求波动**：关注国际形势，优化供应链管理，提高响应速度，加强与客户沟通；掌握海外下游库存和需求情况，调整内部组织结构，统一品牌管理，优化产销协同和资源配置；建立海外工厂和保税仓库，理性备货成常态[19][20] 9. **单车价值量**：目前最高不到100美元，约500人民币，全型号应用可达200美元；未来三年发展中低压产品线预计增长40%左右，2027年整体有望达200美元[22][23] 10. **盈利能力预期**：未来三年营收目标100亿，净利润保持15亿左右，毛利率30% - 35%；碳化硅业务未盈利，核心在提高产量实现盈亏平衡[26][24] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 扬杰科技在消费电子领域全球市占率达一定规模，国内家电品牌出口减少不影响业绩，其他国家需求会增加[20] 2. 下游车企降价不会显著挤压毛利率，因公司具备竞争力[21] 3. 2025年已完成股权回购及激励等前期事项，预计二季度业绩不错，7月公告，有望公布并购项目草案及最终对价，助于修复市值和市盈率[29]

行业活动 - "电动交通&数字能源SiC技术应用及供应链升级大会"将于5月15日在上海举办，三菱电机、意法半导体、Wolfspeed等多家企业将出席 [1] 三安光电 - 2024年实现销售收入161.06亿元，同比增长14.61%，净利润2.53亿元 [5] - 碳化硅业务子公司湖南三安实现收入13.54亿元，净利润-0.95亿元 [5] - 6英寸衬底、外延向国际客户出货稳健增长，8英寸已实现小规模量产并在客户端验证 [8] - 碳化硅衬底已向AI/AR眼镜领域客户送样验证 [9] - 碳化硅二极管已在光伏领域量产出货，客户包括阳光电源等 [10] - SiC MOSFET已向光伏、充电桩、工业电源等领域客户批量供货 [11] - 车规级SiC MOSFET已在十余家Tier1或整车厂客户处送样或小批量出货 [12] - 目前拥有6英寸SiC产能1.6万片/月，8英寸衬底、外延产能1000片/月 [13] - 与意法半导体合资公司安意法规划年产能48万片，与理想汽车合资公司已实现通线 [14][15] 意法半导体 - 2025年Q1净营收25.2亿美元(约180.7亿人民币)，净利润5600万美元(约4亿人民币) [16][17] - 汽车和工业业务订单出货比高于均值 [18] - 预计在SiC市场份额将保持在30%以上 [19] - 卡塔尼亚8英寸SiC工厂将于2025年Q4投产，规划年产能72万片 [20][21] 闻泰科技 - 2024年营收735.98亿元，同比增长20.23%，但净亏损28.33亿元 [23] - 半导体业务营收147.15亿元，净利润22.97亿元，毛利率37.47% [24] - SiC MOSFET已在AI数据中心广泛应用 [25] - 投资2亿美元(约14.5亿人民币)在德国建设SiC产线，第一条生产线已投产 [26][27] X-fab - 2025年Q1营收2.041亿美元(约14.6亿人民币)，利润1220.2万美元(约0.88亿人民币) [29] - SiC业务收入600万美元(约0.43亿人民币)，环比增长5% [30] - SiC订单量环比增长17%，主要增长来自数据中心应用 [30] - 预计未来几年与中国公司的汽车业务收入将增长60%左右 [31] 行业动态 - 上海车展已展出超30款SiC新车型 [33] - 大族半导体在8/12英寸SiC衬底激光剥离技术取得突破 [33] - 2条SiC生产线即将投产，年产能超3万片 [33]