核心观点 货币政策方面，有以下三个判断：第一， 降准幅度有限，预计全年降准25-50个bp； 第二， 预计2026年7 天期逆回购利率下调10bp-20bp； 第三， 定量测算显示2026年中国存量社融同比和M2同比，相较于2025 年都将有所回落，分别从8.4%和8.0%，回落到7.8%和7.1%。 风险提示：1、海外地缘政治冲突升级； 2、外部环境恶化导致中国出口超预期走弱； 3、国内政策力度和 效果不及预期； 4、第三方数据失真的风险；5、研报信息更新不及时的风险；6、测算偏差的风险。 2026年的财政支出结构优化将为制造业投资提供支撑。 2025年三季度开始，中国制造业投资转弱，从子 行业数据看，压制近期制造业投资的有"供强需弱"和"反内卷"预期，以及关税和贸易摩擦的冲击。 展望 2026年，我们认为制造业投资有支撑，类似于2025年三、四季度的低迷不可持续：一是 出口强韧性，推 动出口高依赖行业的预期修复； 二是 2026年先进制造业将继续获得政策扶持。大国博弈的背景下，科技 安全和发展新质生产力的重要性将进一步提高。参考"十四五"时期的经验，预计将继续通过信贷、财政和 产业等政策，去支持制造业尤其 ...

核心观点 - 报告认为2026年中国经济增速目标预计为5%左右 宏观政策将促消费和扩投资协同推进 以实现“十五五”良好开局 [3] - 大国博弈背景下 科技安全与发展新质生产力重要性提升 政策将支持制造业尤其是先进制造业 为制造业投资提供支撑 [4] - 出口预计将维持强韧性 房地产对经济的直接拖累减弱 物价将温和回升但面临约束 广义财政将加力而货币总量宽松受限 [3][4][5][6][7] 宏观经济展望 - 2026年作为“十五五”规划第一年 GDP增速目标预计继续定在5%左右 预计全年实际GDP同比增长5%左右 [3] - 扩大内需是实现增长目标的重要路径 中央经济工作会议将“坚持内需主导 建设强大国内市场”列为2026年各项重点任务首位 [5] 出口 - 2025年中国出口表现强于预期 支撑因素包括转口贸易 中国企业出海带动资本品出口扩张 美国对等关税影响滞后体现等 [3] - 展望2026年 中美关税有望维持稳定 双方经贸关系迎来阶段性缓和 [3] - 尽管全球货物贸易增速放缓 但依托成本优势 中国出口订单份额预计将进一步提高 [3] - 定量测算显示 以美元计价的中国出口 2026年将同比增长3.4% 继续维持强韧性 [3] 制造业投资 - 2025年三季度开始 中国制造业投资转弱 压制因素包括“供强需弱”和“反内卷”预期 以及关税和贸易摩擦的冲击 [4] - 展望2026年 制造业投资有支撑 类似于2025年三四季度的低迷不可持续 [4] - 支撑因素包括：出口强韧性推动出口高依赖行业预期修复 以及2026年制造业将继续获得政策扶持 [4] - 预计中国制造业投资同比将从2025年的1%左右小幅回升到2026年的2%左右 [4] 房地产 - 对于2026年房地产行业有三个判断：第一 房地产销售仍在探底 预计商品房销售面积同比下降5%左右 [5] - 第二 房地产投资同比跌幅收窄 对经济的直接拖累减弱 预计2026年房地产投资同比可能在-11%左右 较2025年的-16%左右有所回升 [5] - 第三 政策将加大应对力度 防范地产走弱向其它领域传导 [5] 内需政策：促消费 - 促消费方面 考虑到居民消费意愿回升需要时间 以及“以旧换新”带来的消费透支和高基数 预计2026年超长期特别国债资金支持消费的规模至少会持平于2025年的3000亿 补贴退坡可能性不大 [5] - 2026年政策提振消费的可能方向预计有三个：一是扩大消费补贴力度和范围 优化政策执行 二是适当加大对餐饮 旅游等服务行业的消费支持 三是对特定群体的现金发放 [5] 内需政策：扩投资 - 扩投资方面 预计全口径基建投资同比将从2025年的-1%左右 回升到8% [6] - 2025年下半年已出台的存量政策 也将对2026年的基建投资形成支撑 [6] - 基建重点投向包括“十五五”重大项目尽早落地 水利工程 能源转型和电网建设 公用事业等 [6] 物价 - “供强需弱”格局明显改善需要时间 微观主体对于物价的感受继续偏弱 [6] - 在低基数效应推升下 中国PPI和CPI的同比都将回升 预计PPI同比将从2025年的-2.6%提高到-1.2% CPI同比从2025年的0.0%提高到0.5% [6] 财政政策 - 基于稳增长的必要性 对2026年广义赤字偏乐观 [7] - 狭义财政赤字率预计会持平于2025年的4% 新增专项债额度从4.4万亿提高到4.8万亿 超长期特别国债持平于1.8万亿 [7] - 广义赤字规模从2025年的11.86万亿左右提高到12.45万亿左右 对应的广义赤字率从8.4%提高到8.5% [7] 货币政策 - 货币政策有三个判断：第一 降准幅度有限 预计全年降准25-50个bp [7] - 第二 预计2026年7天期逆回购利率下调10bp-20bp [7][8] - 第三 定量测算显示2026年中国存量社融同比和M2同比相较于2025年都将有所回落 分别从8.4%和8.0% 回落到7.8%和7.1% [8]

宏观经济与政策展望 - 作为“十五五”规划第一年，2026年GDP增速目标预计继续定在5%左右，预计全年实际GDP同比增长5%左右 [1][6] - 宏观政策将相机抉择，促消费和扩投资协同推进，以确保“十五五”实现良好开局 [1][6] - 广义财政预计将进一步加力，广义赤字规模预计从2025年的11.86万亿左右提高到12.45万亿左右，对应的广义赤字率从8.4%提高到8.5% [5][103] - 狭义财政赤字率预计持平于2025年的4%，新增专项债额度预计从4.4万亿提高到4.8万亿，超长期特别国债预计持平于1.8万亿 [5][104] - 货币政策方面，预计全年降准幅度有限，约25-50个基点；7天期逆回购利率预计下调10-20个基点 [5][109][110] - 预计2026年中国存量社融同比和M2同比相较于2025年将有所回落，分别从8.4%和8.0%回落到7.8%和7.1% [5][111] 出口 - 2025年中国出口表现强于预期，以美元计价的前11个月出口名义同比增长5.4% [7] - 2025年前三季度货物和服务净出口拉动GDP同比增长1.5个百分点，贡献率达29.0%，为2009年以来同期第二高 [7] - 2025年出口高增长主要受转口贸易（如对东盟出口增13.7%，对美出口降18.9%）、中国企业出海带动资本品出口（如对非洲资本品出口增50.8%）以及全球贸易状况好于预期等因素支撑 [8][10] - 展望2026年，中美关税有望维持稳定，经贸关系迎来阶段性缓和，中国出口订单份额预计将依托成本优势进一步提高 [1][10] - 定量测算显示，以美元计价的中国出口在2026年将同比增长3.4%，继续维持强韧性 [1][34] - 中国稀土产业链优势（2024年稀土精炼产量占全球91.3%）为贸易谈判提供了战略威慑力和主动权 [14][19] 制造业投资 - 2025年三季度开始，制造业投资转弱，11月当月同比降至-4.5% [39] - 拖累因素包括“供强需弱”和“反内卷”预期抑制企业资本开支意愿，以及关税和贸易摩擦带来的外部不确定性 [2][40][43] - 2025年前10个月，出口交货值占行业营收比例超过14%的12个子行业（占2024年制造业总投资45.44%）投资在外部不确定性上升后下滑更快，2025年7-11月投资额下降3.8% [45][46] - 展望2026年，制造业投资有支撑，预计同比增速将从2025年的1%左右小幅回升至2%左右 [2][57] - 支撑因素包括：出口强韧性推动出口高依赖行业预期修复；大国博弈背景下，科技安全和新质生产力重要性提升，先进制造业将继续获得财政、信贷、产业等政策支持 [2][48][49] - “超常规”举措支持科技创新，参考海南经验，可能通过增加研发投入等方式实现科技突破，从而提振企业资本开支意愿 [50][51] 房地产 - 房地产销售仍在探底，预计2026年商品房销售面积同比下降5%左右 [3][58] - 房地产投资同比跌幅预计收窄，对经济的直接拖累减弱，预计2026年同比可能在-11%左右，较2025年的-16%左右有所回升 [3][61][62] - 政策将加大应对力度，防范地产走弱向消费、地方政府财政、上下游产业链及金融体系等领域传导 [3][62][63] 消费 - 扩大内需是2026年实现5%左右GDP增速目标的重要路径，促消费和扩投资将协同推进 [3][66] - 考虑到居民消费意愿回升需要时间以及“以旧换新”带来的消费前置和高基数，预计2026年超长期特别国债资金支持消费的规模至少会持平于2025年的3000亿元 [3][72] - 2026年政策提振消费的可能方向包括：扩大消费补贴力度和范围并优化执行；适当加大对餐饮、旅游等服务行业的消费支持；对生育、育幼及特困群体等进行现金发放 [3][73][74] - 预计社会消费品零售总额全年同比将从2025年的4%左右小幅回落到2026年的3%左右，但广义服务消费增速在政策托底下预计将回升 [74] 基建投资 - 预计全口径基建投资同比将从2025年的-1%左右显著回升到2026年的8% [4][77] - 2025年下半年已出台的存量政策将对2026年基建投资形成支撑，包括新型政策性金融工具支持约7万亿元总投资的项目，以及动用5000亿元地方政府债务结存限额新增2000亿元专项债券额度 [78] - 2026年基建重点投向预计包括：“十五五”重大项目尽早落地；水利工程；能源转型和电网建设；城市更新相关的公用事业等 [4][79] - 为补充项目资本金缺口，2026年不排除再次推出新的“新型政策性金融工具” [82] 物价 - “供强需弱”格局明显改善需要时间，微观主体对物价感受继续偏弱，但低基数效应将推动物价同比回升 [4][83] - 预计PPI同比将从2025年的-2.6%提高到2026年的-1.2%；CPI同比将从2025年的0.0%提高到2026年的0.5% [4][92] - 核心CPI表现亮眼，2025年11月同比达1.2%，为2021年11月以来最高，主要受贵金属、医疗服务等支撑 [88] - 推动物价合理回升面临供需两端约束，供给端需平衡稳增长、保持制造业合理比重及经济安全等多重目标，需求端政策以托底为主 [96][98]

文章核心观点 - 作为“十五五”规划第一年，2026年GDP增速目标预计继续定在5%左右，宏观政策相机抉择，促消费和扩投资协同推进，确保良好开局 [1][3] - 出口预计维持强韧性，制造业投资获支撑，房地产对经济直接拖累减弱，扩大内需是重要路径 [1] 宏观经济与政策展望 - 2026年全年实际GDP同比增长预计为5%左右 [1][3] - 广义财政预计加力，狭义财政赤字率预计持平于2025年的4%，新增专项债额度从4.4万亿提高到4.8万亿，超长期特别国债持平于1.8万亿，广义赤字规模从11.86万亿左右提高到12.45万亿左右，广义赤字率从8.4%提高到8.5% [6][98][100] - 货币政策总量宽松受限，预计全年降准25-50个基点，7天期逆回购利率下调10-20个基点，存量社融同比和M2同比预计分别从2025年的8.4%和8.0%回落到7.8%和7.1% [6][104][105][106] 出口 - 2025年中国出口表现强于预期，以美元计价前11个月名义同比5.4%，剔除价格因素后前9个月实际同比7.9% [4] - 2025年出口高增长原因包括：美国提高关税后部分商品经东盟转口、中国企业出海带动对非洲等地区资本品出口高增长、全球贸易状况好于预期 [5][7][9] - 展望2026年，中美关税有望维持稳定，中国依托成本优势，出口订单份额预计进一步提高，定量测算显示以美元计价的出口将同比增长3.4% [1][9][30] - 中国出口“以价换量”策略持续，2023年1月至2025年9月以美元计价的出口价格指数下跌17.3%，有助于提升全球份额 [21][23] - “一带一路”战略推动出口目的地多元化，2023年中国对“一带一路”沿线经济体出口首次超过美欧日 [20] 制造业投资 - 2025年三季度开始制造业投资转弱，11月当月同比降至-4.5%，拖累因素包括“供强需弱”和“反内卷”预期，以及关税和贸易摩擦冲击 [1][36][40] - 展望2026年，制造业投资有支撑，预计同比将从2025年的1%左右小幅回升到2%左右 [1][54] - 支撑因素一：出口强韧性推动出口高依赖行业预期修复，2020年至2025年6月，出口高依赖的12个子行业投资额增长68.1%，高于其他行业的48.1% [1][44][46] - 支撑因素二：大国博弈背景下，科技安全和发展新质生产力重要性提升，预计将继续通过财政、信贷、产业等政策支持先进制造业 [1][46][47] - “超常规”举措可能成为政策重点，借鉴海南经验，通过增加研发投入实现科技突破 [48][49] - 中国在AI大模型、半导体等十余条“硬科技”赛道实现跨越，出口产品复杂性指数全球排名从2020年第20名提升至2023年第16名 [51] 房地产 - 房地产销售仍在探底，预计2026年商品房销售面积同比下降5%左右 [1][55] - 房地产投资同比跌幅收窄，预计2026年同比可能在-11%左右，较2025年的-16%左右回升，对经济的直接拖累减弱 [1][58][59] - 政策将加大应对力度，防范地产走弱向居民消费、地方政府财力、上下游产业链及金融体系等领域传导 [1][59][60] 消费与基建（扩大内需） - 扩大内需是2026年实现5%左右GDP增速目标的重要路径，促消费和扩投资协同推进 [1][64] - 促消费方面，预计2026年超长期特别国债资金支持消费的规模至少会持平于2025年的3000亿元 [1][69] - 政策提振消费的可能方向包括：扩大消费补贴力度和范围并优化执行、加大对餐饮旅游等服务行业支持、对特定群体进行现金发放 [1][70] - 社会消费品零售总额全年同比预计从2025年的4%左右小幅回落到2026年的3%左右 [71] - 扩投资方面，预计全口径基建投资同比将从2025年的-1%左右回升到8% [1][73] - 基建重点投向包括：“十五五”重大项目尽早落地、水利工程、能源转型和电网建设、公用事业等 [1][75] - 2025年下半年出台的存量政策将对2026年基建形成支撑，包括新型政策性金融工具支持约7万亿元总投资的项目，以及动用5000亿元地方政府债务结存限额新增2000亿元专项债额度 [74] - 2026年可能再次推出新型政策性金融工具以补充基建项目资本金缺口 [75][78] 物价 - “供强需弱”格局改善需时，但在低基数效应下，PPI同比预计从2025年的-2.6%提高到-1.2%，CPI同比从0.0%提高到0.5% [6][79][88] - PPI已连续38个月为负，“反内卷”政策对物价扰动可能趋弱，工业品价格修复斜率较低 [80][81] - CPI主要关注分项：猪肉价格可能继续低位；国际油价中枢预计下移，布伦特原油均价预计从2025年69美元/桶降至2026年55美元/桶；工业消费品“供强需弱”格局延续；服务消费获政策托底但难强劲回暖 [86][87]