报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月金融部门流动性异常宽松、财政前置力度超预期，7月金融部门流动性收敛，实体部门负债增速7月反弹后或单边下行至年底，9月底10月初或微弱扩表 [1][12] - 展望8月，盈利窄幅震荡、流动性边际收敛，风险偏好下降后股债性价比转向债券，权益风格回归价值占优，建议仓位集中在债券，等待价值类权益资产介入窗口 [12][39] 根据相关目录分别总结 全社会债务情况 - 截至6月末，中国全社会总债务余额491.5万亿，同比增长8.6%，金融机构（同业）债务余额90.0万亿，同比增长7.6%，实体部门债务余额401.5万亿，同比增长8.8% [14][16][19] - 6月家庭债务余额82.0万亿，同比增长2.9%，政府债务余额113.6万亿，同比增长15.3%，非金融企业债务余额205.9万亿，同比增长7.9%，中长期贷款余额增速降至8.5% [20] - 6月工业企业利润同比降4.3%，负债余额同比增5.4%；国有企业利润同比降4.0% [24] 金融机构资产负债详解 - 6月末广义金融机构债务余额165.2万亿，同比增长7.6%，银行债务余额134.0万亿，同比增长6.9%，非银金融机构债务余额31.1万亿，同比增长10.7% [27] - 6月银行超额备付金率1.7%，货币乘数8.62，货币政策6月松弛后续收敛，7月货币政策边际收敛；6月计入M2的非银金融机构存款同比增长11.2%，流动性边际松弛 [29][32] - 6月末基础货币余额同比增长2.0%，NM2同比增速8.4%高于M2，后续货币政策宽松空间有限，NM2同比增速大概率低于M2 [35][36] 资产配置 - 过去4周国内股牛债熊、成长占优超预期，6月金融部门流动性宽松难持续，7月第一周收敛；财政前置力度大，政府和实体部门负债增速7月达高点后或下行 [1][39] - 6月底至7月初两周股债双牛、成长占优，7月第二周起流动性收敛，风险偏好上升驱动股牛债熊、成长占优，7月28日风险偏好回落股熊债牛、成长仍占优 [1][39] - 6月银行债券投资余额同比增速18.7%，央行和银行合计国外资产余额增速3.5%，中美十债收益率倒挂幅度收敛 [40][43] - 预计美国实际经济增速回落、通胀高位，名义经济增速下降，实体部门负债增速稳定；中国和新兴市场供给恢复，大宗商品价格或下行，关注人民币汇率升值通道 [13][43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国处于边际缩表过程，稳定宏观杠杆率方向不变，资金面大趋势中性难持续宽松，股债性价比偏向债券，权益风格偏向价值，推荐红利指数、上证50指数、30年国债ETF，还推荐A+H和A股红利组合 [7][22][23] 根据相关目录分别进行总结 国家资产负债表分析 - 负债端：2025年5月实体部门负债增速8.9%，预计4月为年内高点，6月降至8.8%，年底降至8%；金融部门资金面稳中略松，预计未来两周（6月23日 - 7月4日）资金面现高点 [2][17] - 财政政策：上周政府债净减少316亿，本周计划净增5754亿，5月末政府负债增速14.8%，预计6月略超15%，年底降至12.5% [3][18] - 货币政策：上周资金面稳中略松，一年期国债收益率降至1.36%，预计下沿1.3%；十年和一年国债期限利差扩至28基点，下调期限利差中枢预估至40基点，对应十债收益率下沿1.7%，三十年和十年国债利差中枢预估20基点，对应三十年国债收益率下沿1.9% [3][18] - 资产端：5月物量数据较4月走弱，关注经济走弱持续时间，需确认5%左右名义经济增速是否成未来1 - 2年中枢目标 [4][19] 股债性价比和股债风格 - 上周资金面稳中略松，风险偏好下降，资金向短端债券集中，股熊债牛，价值占优，债券收益率短长端下行，股债性价比偏向债券 [6][21] - 预计2025年资产端实际GDP增速4 - 5%窄幅波动，负债端实体部门负债增速下行向名义经济增速靠拢，货币配合财政震荡中性 [20] - 2016年起中国国家资产负债表边际收缩，2023年配置黄金时代开启，股债性价比偏向债券，股票配置红利加成长，债券配置久期加信用下沉 [20] - 本周推荐红利指数（仓位40%）、上证50指数（仓位40%）、30年国债ETF（仓位20%） [23] 行业推荐 行业表现回顾 - 本周A股缩量下跌，上证指数跌0.51%，深证成指跌1.16%，创业板指跌1.66%；申万一级行业中银行、通信等涨幅大，美容护理、纺织服饰等跌幅大 [27] 行业拥挤度和成交量 - 截至6月20日，拥挤度前五为电子、计算机等，后五为综合、美容护理等；本周拥挤度增长前五为电子、电力设备等，下降前五为医药生物、有色金属等 [29] - 石油石化、国防军工等拥挤度处于2018年以来较高分位数，房地产、建筑装饰等处于较低分位数 [29] - 本周全A日均成交量较上周回落，石油石化、国防军工等成交量同比增速高，综合、美容护理等涨幅小 [30] 行业估值盈利 - 本周申万一级行业PE(TTM)中银行、通信等涨幅大，美容护理、纺织服饰等跌幅大 [34] - 截至2025年6月20日，2024年全年盈利预测高且当下估值相对历史偏低的行业有煤炭、石油石化等 [35] 行业景气度 - 外需涨跌互现，5月全球制造业PMI回落，主要经济体多数回升，CCFI指数环比涨8%，港口货物吞吐量回落，韩国、越南出口增速有变化 [39] - 内需方面，最新一周二手房价格回落，数量指标涨跌互现，高速公路货车通行量走高，产能利用率回升，汽车成交量处高位，新房成交低，二手房成交相对季节性仍处高位，生产资料价格指数环比涨0.1% [39] 公募市场回顾 - 6月第3周主动公募股基多数跑输沪深300，10%、20%、30%和50%周度涨跌幅分别为0.4%、 - 0.2%、 - 0.6%、 - 1.2%，沪深300周度下跌0.45% [53] - 截至6月20日，主动公募股基资产净值3.41万亿元，较2024Q4的3.66万亿元小幅下降 [53] 行业推荐 - 缩表周期下股债性价比偏向权益幅度有限，价值相对占优概率高，推荐A+H红利组合（20只个股）和A股红利组合（20只个股），集中在银行、电信等行业 [8][57]