报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国际大豆市场供需偏宽松后续压力将继续反应，价格受巴西大豆收获推进和美豆出口一般影响 [55] - 国内豆粕后续供需或偏强但市场对供应紧张反应有限，中长期受国际市场压力影响价格有压力 [55] - 国内菜粕供需变化有限供应偏紧，国际市场宽松后续进口空间大价格有压力 [56] 根据相关目录分别进行总结 前言概要 行情回顾 - 美豆本月走势偏强，前期受报告利空有下行压力，后因出口和需求良好及宏观支撑上涨 [3] - 国内豆粕盘面下行后上涨，前期下跌后成本端抬升且供应端不确定因素提供支撑 [3] - 国内菜粕盘面有压力，宏观好转但不确定因素多，供应端有所改善 [3] 市场展望 - 美豆近期上涨受阶段性利多影响，排除阿根廷大幅减产国际市场供需仍偏宽松，压力后续或反应但因美元走强反应缓慢 [4] - 国内豆粕近期走势偏强受成本和供需带动，但市场对供应减少反应充足，后续或有压力 [4] - 国内菜粕不确定性在宏观，供应端偏紧，近端菜籽和菜粕增加压力明显 [4] 策略推荐 - 单边：豆菜粕跟随宏观和基本面压力逐步抛空，谨慎操作 [5] - 套利：MRM 价差扩大 [5] - 期权：海鸥看跌期权 [5] 国际大豆基本面情况 供应端 - 美豆产量因种植面积增加上修为 42.62 亿蒲，较上月增 0.09 亿蒲，2025 年 12 月 1 日结转库存 32.90076 亿蒲处于高位，虽产量调整不大但需求下降，市场压力增加但无明显卖压 [9] - 南美巴西大豆开始收获，截止 1 月 24 日收获进度 6.6%，预计产量维持高位，conab 预估 1.76124 亿吨，USDA 评估 1.78 亿吨，新作卖货进度慢后续压力明显 [11] - 阿根廷新旧作供应偏紧，旧作库存低位价格偏强，新作种植面积下降预计产量减 260 万吨左右，播种基本完成但产区降雨少作物优良率一般，市场预估产量或下调 [14] 需求端 - 美豆需求良好，新增出口销售量均值 180 万吨左右，主要增加在中国及其他国家，但因巴西大豆价格优势后续出口竞争力或有限，12 月压榨量预计 2.25 亿蒲，生柴政策落地美豆压榨或表现良好 [17] - 巴西 12 月大豆压榨量预计小幅下降但维持高位，旧作出口良好，预计 1 月出口 379 万吨，后续出口有支撑但卖货积极性不高 [19] - 阿根廷需求下行，12 月出口量 87 万吨，预计年度总出口 1300 万吨，1 月或继续下滑，12 月压榨量降至 310 万吨左右，压榨利润下滑，库存下降影响需求，短期或继续下降 [22] 综合分析 - 短期国际市场供需宽松压力不明显，因美元下行限制出口国价格、提高美豆需求竞争力和进口国压榨利润，巴西产量高但卖货不积极、结转库存不高，阿根廷等国压力有限，美豆库存高但卖货和需求有支撑 [23][25] - 中长期南美丰产、美豆高库存，需求支撑有限，价格压力将继续反应 [25] 国内粕类基本面情况 成交表现良好 豆粕逐步去库 - 国内豆粕现货市场偏强，基差维持在 +300 以上，高基差与供需不匹配，1 月 23 日当周油厂大豆库存 658.99 万吨、豆粕库存 89.86 万吨处于高位，反应对后续供应紧张的考虑 [27] - 1 月国内豆粕日均成交量 38.09 万吨，远期基差成交量大，盘面 59 价差低、绝对价格低市场接受度增加，油厂买船和卖货动力强，现货成交有限以提货为主 [27] - 1 月国内大豆进口量预计 700 - 800 万吨，油厂大豆压榨量下降，需求良好提货量增加，大豆和豆粕库存逐步下行 [31] 供应继续下降 现货逐步收紧 - 后续大豆到港量或下降，供应收紧，油厂开机率或下行，养殖需求好、杂粕少豆粕需求好，豆粕将去库但盘面 35 价差高后续上涨动力有限 [35] 国内菜籽菜粕库存维持低位 供应端不确定较多 - 宏观因素使市场认为国内进口加拿大菜籽和菜粕可能性增加，盘面有反应但表现一般以宽幅震荡为主 [38] - 1 月 23 日当周国内油厂菜籽库存 6 万吨，菜粕基本 0 库存，货源供应量低，月内无油厂压榨菜籽数据，压榨菜粕数量有限 [38] - 进口菜粕库存高位，提货正常，供需变化不大库存小幅去化，供应来源丰富但买货积极性一般数量有限 [38] - 市场供需变化有限，新增影响在后续菜籽和进口菜粕供应，菜籽到港充足但压榨不确定大，菜粕成交量增加供需变化或增加，国际市场宽松后续进口压力大，豆粕偏强菜粕价格优势或体现 [39] 综合分析与后市展望 综合分析 - 国际大豆市场供需偏宽松后续压力将反应，价格受巴西收获和美豆出口影响，阿根廷不减产供应仍宽松 [55] - 国内豆粕现货转强，后续供需或偏强但市场对供应紧张反应有限，中长期国际市场压力在成本端反应，豆粕价格压力明显 [55] - 国内菜粕供需变化有限，供应偏紧需求一般，菜籽菜粕库存低，国际市场宽松后续进口空间大价格有压力 [56] 策略分析 - 单边：豆菜粕跟随宏观和基本面压力逐步抛空，谨慎操作 [58] - 套利：MRM 价差扩大 [58] - 期权：海鸥看跌期权 [58]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 豆粕 - 上方空间有限，在3200价位存在压力，合约为m2601 [3] - 国外美政府停摆，基本面缺数据指引，市场关注中美政策协议落地带来的美豆订单回归，短期关注美豆1100美分/蒲附近压力；国内近月大豆及豆粕供应预计仍相对充足，后续供应压力随进口回落预计减弱，关注豆粕库存消化情况，现货基差预计随库存消化逐步走强，成本端进口成本抬升对豆粕重心支撑偏强，关注后续中美关税政策情况及南美大豆生长期表现 [3] 菜籽粕 - 上方空间有限，在2500价位存在压力，合约为RM601 [3] - 国外2025/26年度全球菜籽供需格局宽松，压制菜籽价格重心，关注后续国际贸易政策变动；国内加菜籽反倾销初裁使其进口面临较高保证金要求，叠加加菜粕关税限制，菜粕后续供应预期持续收紧，但下游水产养殖逐步进入淡季，且豆菜粕价差低位不利于菜粕替代消费，预计菜粕持续供需双弱格局，中长期全球菜籽供需宽松预期压制菜籽价格，国内菜粕受政策及基本面双重影响波动将明显放大，短期受豆粕反弹菜粕企稳，后续关注菜粕库存去化及中加贸易关系变动 [3] 产业链操作建议 - 贸易商和饲料厂，若有库存且担心价格下跌，可针对未卖出库存按比例小部分套保做空；若有采购计划，可按比例适当在盘面做期货或期权套保，防止价格突然大涨 [3] 关注数据 - 豆粕关注USDA报告、美豆单产、巴西大豆升贴水变化、国内大豆及豆粕库存、压榨及提货量数据、中美贸易政策变化 [3] - 菜粕关注加拿大菜籽及菜粕出口情况、加菜籽反倾销调查、中加及中美贸易政策变化、国内菜籽和菜粕进口量、菜籽及菜粕库存 [3] 根据相关目录分别进行总结 国外供需 美豆供需 - 时隔两月USDA报告将发布，市场预期美豆单产存在下调，美豆基本面预期偏紧支撑盘面价格走强，本周美豆价格延续高位震荡，维持在1100 - 1160美分/蒲区间，分析师对美豆单产平均预估32.85蒲/英亩，较9月预计下调，出口预估调整存在不确定，整体期末库存预计下调，关注报告指引及后续中国对美豆采购节奏 [16][17] 南美大豆供需 - 中国采购支撑巴西大豆升贴水震荡，巴西大豆播种过半但受局部降水影响进度落后去年同期，未来两周降水改善预计进度推进，阿根廷播种开启，未来两月关注南美天气影响，升贴水方面巴西出口成本优势仍在，中国四季度采购重心在南美，巴西升贴水跌幅有限维持震荡走势，继续关注后续中国采购情况及未来生长季天气表现 [26][27] 菜籽供需 - 加拿大将推行生物燃料生产激励计划以加大菜油消费、叠加油料大豆价格反弹带动，国际菜籽价格企稳反弹，2025/26年度全球菜籽产量同比增加523万吨，增幅6.11%，消费需求增幅2.06%，受贸易政策影响国际菜籽贸易量预计下降，全球菜籽库存及库销比进一步增长，处于近年偏松格局，加菜籽收获基本结束，新作产量预期2000万吨水平，出口需求受中加贸易政策不确定性有压力，关注后续政策变动 [52][53] 国内供需 国内进口情况 - 中美双方限制降低，成本端走强带动豆粕盘面继续反弹，但受近月供需宽松压制，预计价格偏强震荡为主，中国2025年10月大豆进口393.2万吨，环比9月减少338.7万吨，较2024年10月同比增加123.5万吨，增幅17.25%，2025年1 - 10月累计进口大豆总量为9568.2万吨，同比增574.5万吨，增幅6.39%，11月预估到港80万吨，12月800万吨，11月船期累计采购593万吨，采购进度98.83%，12月采购进度43.93%，2026年1月采购进度5.28%，2月采购进度32.63%，3月采购进度62.08%，2025年11月沿海地区进口菜籽预估到港0万吨，12月预估到港13万吨，1月预估到港18.5万吨 [63][64][65] 大豆及菜籽压榨 - 开机率 - 本周油厂开机率继续下滑，菜籽压榨基本停滞，截至11月7日当周，国内125家油厂大豆实际压榨量180.57万吨，开机率为49.67%，较预估低29.00万吨，预计46周（11月8日至11月14日）国内油厂开机率大幅回升，油厂大豆压榨量预计215.79万吨，开机率为59.36%，沿海地区主要油厂菜籽压榨量为0万吨，本周开机率0%，下周预估0万吨，开机率预估0% [85][86][87] 进口成本及压榨利润 - 展示了不同船期大豆进口成本、大豆盘面压榨利润、油菜籽近月进口成本及油菜籽盘面榨利 - 现货榨利等数据 [93][95][100] 库存 - 全国主要油厂豆粕库存去化，整体库存压力预计逐步消化，菜系库存继续去化，截至11月7日当周，国内125家油厂大豆库存761.95万吨，较上周增加51.16万吨，增幅7.20%，同比去年增加201.56万吨，增幅35.97%，沿海地区主要油厂菜籽库存0万吨，菜粕库存0.5万吨，环比上周减少0.21万吨，华东地区菜粕库存23.45万吨，较上周减少0.00万吨，华南地区菜粕库存为20.8万吨，较上周增加0.10万吨，华北地区菜粕库存为4.65万吨，较上周增加0.63万吨，全国主要地区菜粕库存总计51.40万吨，较上周减少0.08万吨 [100][101] 下游需求 - 下游采销小幅回暖，截至11月13日当局，全国豆粕共成交66.34万吨，环比增加22.11万吨，日均成交17.27万吨，日均环比增加3.22万吨，增幅43.35%，其中现货成交3.38万吨，远月基差成交42.96吨，豆粕提货总量为90万吨，环比减少2.05万吨，日均提货18.20万吨，日均环比减少0.41万吨，减幅为2.2%，关注后续油厂开机及豆粕库存消化速率 [118][119] 基差价差 - 本周沿海区域市场价格在3010 - 3050元/吨，较上周现货价格涨跌互现，全国周均价在3080元/吨，环比下跌2元/吨，各区域期现价差均值较前一周涨跌互现，沿海主要市场期现价差本周均价为 - 21至 - 61元/吨，较前一周下跌 - 23至7元/吨，截至11月14日，国内豆粕1月合约基差（日照） - 33元/吨，菜粕1月合约基差（东莞）128元/吨，还展示了豆粕和菜粕不同合约基差、月间及品种价差数据 [137][160][161]