伯克希尔Q2财报核心观点 - 营业利润111.6亿美元同比下降3.8%，净利润123.7亿美元同比暴跌59%，主要受投资组合估值变化拖累 [1][2] - 现金储备3440亿美元为三年来首次下降，连续第11个季度净卖出股票且未进行股票回购 [1][12][13] - 关税政策对多元化业务构成威胁，旗下服装和玩具品牌收入下滑11.7%-38.5% [1][19][20] - 对卡夫亨氏投资确认38亿美元减值损失，该投资自2015年以来已下跌62% [10][11] 财务表现 - 营收925.15亿美元略低于上年同期936.53亿美元，但超市场预期919.63亿美元 [2] - 投资净收益49.7亿美元同比大降73.5%（上年同期187.5亿美元） [2] - 每股收益8601美元同比暴跌59.3%（上年同期21122美元） [2] - 上半年净利润170亿美元同比下降60.6% [2] 业务板块表现 保险业务 - 承保利润25亿美元但被南加州野火损失12亿美元拖累 [4][9] - 保险承保收入19.9亿美元同比下降12%，投资收入33.7亿美元同比微增1.4% [4][7] - Geico承保收益增长2%至18亿美元，但承保费用激增40% [8] - 保险浮存金规模维持1740亿美元 [7] 能源与铁路 - 伯克希尔能源营业利润7.02亿美元同比增长7.2% [5] - BNSF铁路税后净利润同比增长19.5%，经营收入14.7亿美元同比增长19% [6][15] 制造业与零售 - 制造业/服务业/零售营业利润36亿美元同比增长6.5% [5] - 消费产品板块受贸易政策冲击显著，订单延迟和出货推迟问题突出 [16][17] 投资组合 - 前五大持仓为美国运通(21.8%)、苹果、美国银行、可口可乐和雪佛龙 [7] - 持有西方石油普通股按权益法核算 [7] - 第二季度投资收益64亿美元，但上半年净损失710万美元 [6][10] 管理层与战略 - 巴菲特宣布将于年底卸任CEO，Greg Abel接任 [1] - 公司对特朗普政府关税政策发出强烈警告，称可能显著影响未来业绩 [1]

业绩表现 - 2025年上半年预计营收26 4亿元—26 67亿元 同比下降0%—1% [1] - 2025年上半年预计净利润12 24亿元—12 51亿元 同比下降8%—10% [1] - 2025年上半年预计扣非净利润11 4亿元—11 65亿元 同比下降7%—9% [1] - 毛利率保持稳定 费用率因短期营收增速不达预期及关税政策影响上升 [1] 业务影响 - 国际贸易环境不确定性对短期业务进展产生干扰 [1] - 海外产能建设转移过渡期对订单出货造成阶段性影响 [1] - 公司主要产品包括商务耳机 便携式会议电话 个人移动办公摄像头 [1] 国际贸易风险 - 全球政治环境不稳定 地缘政治局势复杂 国际贸易政策不确定性对海外业务构成潜在挑战 [2] - 美国"对等关税"政策及全球贸易伙伴加征关税可能压缩利润空间 [2] - 部分市场准入门槛提高可能影响海外订单交付稳定性及新市场拓展进度 [2] - 全球贸易环境波动或加剧区域需求分化 对产能布局灵活性提出更高要求 [2] 股东减持 - 实控人一致行动人亿网联计划未来3个月内减持不超过180万股 占总股本0 14% [3] - 减持原因为部分股东个人资金需求 [3] - 减持价格不低于最近一期经审计的每股净资产价格 [3]

业绩预告情况 - 公司预计2025年半年度归属于上市公司股东的净利润为9,000万元到9,500万元，同比下降57.06%到59.32% [2][3][4] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润预计为7,000万元到7,500万元，同比下降63.46%到65.90% [4] - 上年同期归属于母公司所有者的净利润为22,123.92万元，扣除非经常性损益的净利润为20,525.66万元 [3] 业绩变动原因 - 新兴市场增长良好，但主要销售区域收入同比下滑，受国际贸易政策多变及宏观经济形势影响 [3] - 公司未缩减费用开支，持续投入研发与市场拓展，为后续发展积蓄动能 [3] - 加快越南生产基地建设以对冲中美贸易摩擦影响，前期费用支出增加 [3] - 越南松霖2025年6月开始出货，进入产能爬坡阶段，为公司出口业务打开新空间 [3] 公司战略 - 坚定不移执行"三三一"战略，加大大健康软硬件、智能厨卫及新领域业务的研发投入 [4] - 发挥"创新、设计、智造"三大底层共享优势，以多品类协同优势实现细分领域差异化竞争 [4] - 积极开拓新市场及新客户，以实现公司高质量发展 [4]

报告行业投资评级 - 中性 [6] 报告的核心观点 - 2025年上半年全球油脂市场复杂多变，三大油脂价格显著分化，核心驱动来自供需再平衡、国际贸易政策博弈及生物柴油产业变革叠加影响 [4][101] - 全球油脂供给整体趋于宽松，需求侧生物柴油政策成关键变量，美国RVO新规和印尼B40政策影响大 [4][101] - 国内油脂市场上半年进口受制约，消费偏弱，库存分化凸显结构性矛盾 [5][102] 根据相关目录分别进行总结 2025上半年油脂行情回顾 - 1月初，受美豆报告和库存影响，CBOT大豆突破1000美分，国内豆油和棕榈油期货上涨，现货基差上升 [13] - 2月，印尼政策和巴西大豆收割影响，棕榈油期货突破9000元/吨，豆油震荡，菜油回落 [13] - 3月，中国对加菜油征税，菜油期货先抑后扬，棕榈油和豆油期货波动，现货基差走弱 [21] - 4月，原油和棕榈油增产影响，棕榈油和豆油期货下跌，菜油震荡，现货基差弱势 [21] - 5月，印尼和美国政策影响，棕榈油震荡，豆油先反弹后下跌，菜油上涨，现货价差修复 [27][29] - 6月，国际政策和库存影响，棕榈油和豆油期货上涨，菜油回落，现货基差走弱 [29] 全球油脂供给分析 全球大豆供给持续宽松 - 近年来全球大豆连续三年增产，2023/24年度产量3.969亿吨，2024/25年度增至4.208亿吨，2025/26年度预计增1.4%至4.268亿吨 [30] - 2025/26年度全球大豆期末库存预计达1.253亿吨，库存消费比升至22.08%，为2000年以来最高 [33] - 美国大豆生长天气转好，优良率保持良好，未来降水条件佳，丰产预期强 [37] 全球菜籽供给显著恢复 - 2024/25年度全球菜籽产量降至8526万吨，同比减3.9%，库存消费比降至11.6% [42] - 2025/26年度全球菜籽产量恢复至8977.3万吨，同比增5.3%，各主产国产量均增加 [45] - 加拿大菜籽产区整体长势良好，但曼尼托巴部分区域受干旱影响长势下滑 [53] 全球棕榈油开启季节性增产 - 2025年上半年马来西亚棕榈油产量先降后升，5月达177.2万吨；印尼3 - 4月产量创多年高点 [54] - 印尼5月提毛棕榈油出口专项税，马来西亚7月下调出口关税，印尼B40政策执行受补贴基金制约 [57][58] 海外生物柴油需求分析 全球生物柴油产量趋势 - 2025年全球生物柴油产量预计降至61.94百万吨，较去年减少2.3百万吨，增长动能趋缓 [61] - 欧盟、美国等部分地区需求下降，印尼、巴西需求增加，巴西8月起提高生物柴油掺混比例 [61][62] 当前美国生物柴油产业情况 - 2025年上半年美国生柴产业利润差，BD和RD无45Z补贴均亏损，产量偏低 [64] - 2025年美豆压榨量处高位，美豆油出口增加以消化供应压力 [67] 未来美国生物柴油政策影响 - 2026和2027年美国RVO方案拟大幅提高生物质柴油掺混量，新规若落地美豆油生柴消费将大增 [74] - 45Z政策有本土化限制和补贴分级，美豆油竞争优势提升，政策兑现会影响供需结构和价格 [75] 国内油脂供需分析 进口 - 2025年1 - 4月国内豆油直接进口减少，1 - 5月大豆进口量同比减0.69%，5月进口大增 [76] - 2025年1 - 4月菜籽油直接进口增40%，1 - 5月菜籽进口减5.05%，依赖国产及替代来源 [81] - 2025年1 - 4月棕榈油液油进口减22.95%，6月后马来西亚进口量或回升 [86] 消费 - 2025年上半年油脂消费清淡，豆油压榨量前低后高，消费后移，下半年食用消费有望回升 [87] - 2025年1 - 5月菜油压榨和产量微增，提货量增但库存高，关注库存消化和需求回升 [88] - 2025年上半年棕榈油消费清淡，三季度旺季或刺激需求，叠加关税调整进口量或回升 [92] 库存 - 截至6月20日，全国豆油商业库存环比增4.64%，同比减7.88%，5月后库存回升 [93] - 截至第25周，全国菜油商业库存同比增84.89%，沿海油厂库存增20.20%，关注去库情况 [95] - 上半年全国棕榈油库存累计减12.3%，二季度末接近去年同期，后期或回升 [100]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 通过宏观基本面和技术面分析对期货主力合约行情走势进行预测，不同期货品种走势有偏强震荡、偏弱震荡、震荡整理、宽幅震荡等情况[2] 根据相关目录分别进行总结 期货行情前瞻要点 - 股指期货将偏强震荡，如IF2509阻力位3904和3931点，支撑位3863和3852点等[2] - 十年期国债期货主力合约T2509大概率震荡整理，支撑位108.83和108.74元，阻力位109.00和109.06元[2] - 三十年期国债期货主力合约TL2509大概率震荡整理，支撑位120.1和119.7元，阻力位120.8和121.0元[2] - 黄金期货主力合约AU2510大概率偏强震荡，上攻阻力位771.2和774.2元/克，支撑位764.1和760.6元/克[2] - 白银期货主力合约AG2508大概率震荡整理，支撑位8659和8639元/千克，阻力位8757和8785元/千克[3] - 部分期货如氧化铝、锌、铅、镍、锡、碳酸锂、螺纹钢、热卷、铁矿石、玻璃、纯碱、燃料油、PVC、甲醇期货大概率偏弱震荡[3][4][6][7] - 工业硅期货主力合约SI2509大概率宽幅震荡，阻力位8200和8320元/吨，支撑位8010和7950元/吨[4] - PTA期货主力合约TA509大概率偏强震荡，上攻阻力位4860和4880元/吨，支撑位4798和4778元/吨[6] - 豆粕期货主力合约M2509大概率偏强震荡，上攻阻力位2974和2984元/吨，支撑位2952和2947元/吨[7] 宏观资讯和交易提示 - 中共中央政治局召开会议，强调党中央决策议事协调机构工作[8] - 6月我国制造业、非制造业和综合PMI分别为49.7%、50.5%和50.7%，均有所回升[8] - 2025 - 2028年境外投资者符合条件可按投资额10%抵免当年应纳税额[8] - 国家外汇管理局向部分QDII发放30.8亿美元投资额度[8] - 加拿大关闭海康威视在加业务，中方回应将维护企业权益[9] - 深化金融服务新型工业化相关政策有望出台[9] - 自2025年7月1日起对原产于欧盟等进口不锈钢钢坯等继续征反倾销税，税率20.2% - 103.1%，期限5年[9] - 特朗普批评美联储未降息，称美国应支付1%利率[9] - 特朗普本周将与贸易团队会面确定关税税率，将签署行政命令终止对叙利亚制裁[9] - 加拿大撤回数字服务税，与美国重启谈判力争7月21日前达成协议[10] - 英美贸易协议生效，英国汽车出口美国关税10% [10] - 印尼临近关税谈判截止日期，宣布放宽进口限制并邀美国合作开发关键矿产[10] 商品期货相关信息 - 6月30日国际油价全线下跌，美油主力合约收跌0.84%，布油主力合约跌0.25% [12] - 6月30日国际贵金属期货收盘涨跌不一，COMEX黄金期货涨0.83%，COMEX白银期货跌0.11% [12] - 6月30日伦敦基本金属多数下跌，LME期锌跌1.37%，LME期镍跌0.79%，LME期铜持平[13] - 6月30日在岸人民币对美元收盘上涨34个基点，夜盘收报7.1636，人民币对美元中间价调升41个基点[13] - 6月27日当周CFETS等人民币汇率指数环比下跌[13] - 6月30日纽约尾盘美元指数跌0.50%，非美货币多数上涨[14] 期货行情分析与前瞻 股指期货 - 6月30日沪深300、上证50、中证500、中证1000股指期货主力合约均小幅高开，冲高遇阻回落，小幅震荡上行[14][15][16] - 6月沪深300指数涨2.50%，上证50指数涨1.24%，中证500指数涨4.31%，中证1000指数涨5.47% [17] - 上半年A股稳健，上证指数涨2.8%，深证成指、创业板指涨幅0.5%左右，北证50指数涨超39%，港股恒生指数涨20% [17] - 预计2025年7月股指期货IF、IH主力合约偏强震荡，IC、IM主力合约偏强宽幅震荡[22][23] 国债期货 - 6月30日十年期国债期货主力合约T2509小幅低开，震荡下行，收盘下跌0.16% [37] - 6月30日国债期货收盘全线下跌，央行开展3315亿元逆回购操作，净投放1110亿元[37][38] - 预计7月1日十年期国债期货主力合约T2509大概率震荡整理[40] - 6月30日三十年期国债期货主力合约TL2509小幅低开，偏弱震荡下行，收盘下跌0.43% [42] - 财政部三季度将发行11期超长期特别国债[43] - 预计7月1日三十年期国债期货主力合约TL2509大概率震荡整理[44] 黄金期货 - 6月30日黄金期货主力合约AU2510小幅低开，先抑后扬，反弹遇阻回落，收盘下跌0.63% [47] - 预计2025年7月黄金期货主力连续合约宽幅震荡，7月1日主力合约AU2510偏强震荡[47] 其他期货 - 对白银、铜、铝等多种期货6月30日行情进行分析，并对7月1日及2025年7月走势作出预期[53][57][62]

全球汽车产业裁员潮 - 近一年海外头部车企和供应商累计裁员近10万人，涉及中国、北美、欧洲、日本等主要市场 [4] - 大众计划2030年前在德国裁员3.5万人，已裁7000人，预计年省15亿欧元劳动力成本 [5][6] - 保时捷计划2029年前裁员1900人，另有2000个合同到期不续；奥迪计划裁7500人（占全球员工9%） [6][7] - 沃尔沃计划裁员3000人（占白领员工15%），目标削减成本180亿瑞典克朗 [7] - 福特在欧洲裁员4000人，砍掉350个软件岗位；Stellantis在美国裁员900人 [7][8] - 日产计划裁员20000人（占15%），关闭7家工厂并减产20% [5] - 零部件供应商博世全球裁员5500人（德国3800人）；舍弗勒裁员3700人；大陆集团计划裁员超20000人（占8.1%） [8] 裁员驱动因素 - 电动化转型放缓导致高投入难持续，企业面临盈利压力 [9] - 中国品牌崛起加剧市场竞争，海外车企需降本增效 [4][9] - 国际贸易环境不稳定，美国关税政策直接影响通用、Stellantis等车企裁员决策 [5][7][8] - 欧洲汽车业低迷导致舍弗勒等供应商销量下滑，被迫关闭工厂 [8] - 需求萎缩迫使日产等车企通过卖资产（如总部大楼）筹措重组资金 [8] 企业应对策略 - 大众推进成本削减但暂不关闭德国工厂；保时捷通过自然流失方式减员 [5][6] - 福特开发低成本电动车并统一软件体验；奔驰整合冗余职位优化流程 [5][7] - 通用调整加拿大工厂以适应本地销售；Stellantis暂停北美部分工厂生产 [5][8] - 大陆集团计划将研发费用率从11.8%降至10%以下，关停部分工厂 [8] - 沃尔沃精简运营，削减涉及研发、市场、人力资源等多个领域的白领岗位 [7] 行业对比 - 中国汽车品牌如比亚迪、吉利、蔚来等仍在扩张，员工总数持续增长 [9] - 全球汽车产业经历周期性调整，当前收缩阶段伴随汰换与重组 [9]

公司调研信息 - 重阳投资近期调研了颀中科技 参与形式为特定对象调研及现场参加 [1] - 颀中科技主要终端客户包括京东方 华星光电 天马 维信诺等面板厂商 [1] - 2025年第一季度公司内销收入占比64% 外销收入占比36% [1] 业务结构分析 显示业务 - 高清电视占比38% 智能手机占比43% 笔记本电脑7% 显示器6% [1] 非显示业务 - 电源管理芯片占比68% 射频前端芯片占比超20% [1] 供应链与产能分布 - 晶圆来源超50%来自境内晶圆厂 包括SMIC 晶合集成 粤芯 华虹等 [1] - 其余晶圆供应商为境外厂商 包括台积电 力积电 世界先进 UMC等 [1] 产品营收构成 - 2025年第一季度大尺寸显示驱动芯片封测占营收36% 小尺寸占56% [1] 外部环境影响 - 美国加征关税对公司影响有限 需关注国际贸易政策及半导体需求变动 [1] 机构背景 - 重阳投资成立于2001年 2009年改制为合伙制有限责任公司 [2] - 采用研究驱动型投资方法 强调严谨科学的投资流程 [2] - 业务目标为通过风险控制实现资产长期复合增长 [2]

市场需求 - N121碳黑市场需求持续增长 主要驱动因素包括橡胶、塑料和涂料等行业对产品性能增强的需求提升 [2] - 新兴行业如电动汽车和新能源领域对N121碳黑的需求增速显著 进一步推高市场价格 [2] 供应格局 - 全球N121碳黑供应集中度较高 主要由少数大型化工企业掌控 技术壁垒限制新进入者 [2] - 现有供应商生产能力和设备水平直接影响供应量 当前市场供应呈现紧张状态 [2] 政策影响 - 国际贸易政策变化（如贸易保护主义）可能通过限制进出口扰动N121碳黑供需平衡 [3] - 环保政策趋严导致原材料成本和排放治理成本上升 间接推高N121碳黑生产成本 [3] 竞争动态 - 供应商垄断格局易推高N121碳黑价格 而充分竞争环境下价格可能承压 [3]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升，运动鞋服板块增长韧性强 [2][35] - 服饰制造关税事件影响短期股价，长期具备一体化和国际化产业链的龙头公司或享受份额提升 [3][36] - 黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力增强竞争力，预计居民珠宝消费需求触底反弹，有产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [3][36] 本周专题 - 2025年4月丰泰企业、裕元集团（制造业务）、儒鸿收入同比分别+2.7%、+10.5%、+18.2%，2025年1 - 4月累计同比分别+1.1%、+7.1%、+21.6%，判断儒鸿及华利集团快速增长、裕元集团健康增长、丰泰企业短期波动，需关注服饰制造商订单趋势 [1][12] - 2025Q1越南服饰出口健康增长、4月提速，中国相关产品出口表现较弱，4月越南纺织品和服装、制鞋出口金额同比分别增长20%、27%，中国服装及衣着附件、纺织纱线织物及其制品同比分别 - 1.2%、+3.2%，预计中美贸易关系后续有望改善 [1] - 美国服装进口对中国依赖度降低，对东南亚依赖度提升，2024年从越南、柬埔寨、印度、孟加拉进口服装占比分别达17%、5%、6%、8%，建议关注东南亚与美国关税政策变化 [27] - 海外国际服饰品牌商运营基本健康，2025年行业订单有望维持健康状态，部分核心品牌商单季度收入符合或超出预期，下游国际品牌库存运营周转基本趋近健康 [28] 本周观点 - 服装家纺关注基本面稳健品牌公司，2024年品牌服饰重点公司合计收入同比+4.4%、归母净利润同比 - 0.6%，运动鞋服板块重点公司合计收入同比+8.7%、归母净利润同比+12.4%，2025年该板块受益政策和居民运动参与度提升，品牌公司增长韧性强 [2][35] - 服饰制造关注关税政策变化，长期推荐申洲国际（2025年PE为12倍）、华利集团（2025年PE为15倍）、伟星股份（2025年PE为18倍）、浙江自然（2025年PE为17倍） [3][36] - 黄金珠宝预计居民珠宝消费需求触底反弹，关注产品力和渠道效率提升的周大福、潮宏基，当前股价对应2025年（或FY2025）PE为17/18倍 [3][36] - 运动鞋服板块推荐安踏体育（2025Q1安踏/Fila品牌终端流水高单位数增长，其他品牌Q1流水同比增长65% - 70%，2025年PE为18倍）、滔搏（FY2025PE为14倍） [6][37] - 品牌服饰推荐海澜之家（2025年PE为15倍）、稳健医疗（2025年PE为28倍）、波司登（FY2025PE为14倍），关注比音勒芬、森马服饰 [6][37] - 家纺板块推荐罗莱生活（2025Q1归母净利润同比+26.31%至1.13亿元，2025年预计业绩增长20%至5.2亿元，2025年PE为15倍，2024年分红率115.48%） [6][37] 本周行情 - 沪深300指数+1.12%，纺织制造板块+1.05%，品牌服饰板块+0.5% [42] - A股周涨跌幅前三为安正时尚（+24.09%）、浙江自然（+13.85%）、ST起步（+8.66%），后三为开润股份（ - 4.52%）、华孚时尚（ - 4.44%）、探路者（ - 3.68%） [42] - H股周涨跌幅前三为波司登（+13.3%）、互太纺织（+9.92%）、晶苑国际（+3.37%），后三为特步国际（ - 2.17%）、维珍妮（ - 1.82%）、超盈国际控股（ - 1.15%） [42] 近期报告 行业总结 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，2024年收入同比 - 2.2%、归母净利润同比 - 24.1%，2025Q1收入同比 - 2.6%、归母净利润同比 - 9.7%，全年业绩有望在低基数上修复 [8][48] - 服饰制造过去收入平稳增长、业绩卓越，2024年收入同比+6.4%、归母净利润增长26.9%，当下关税冲击或加速格局优化，核心制造商订单及出货正常，中长期龙头公司持续受益 [8][49] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，2024年合计营收同比 - 1.7%、归母净利润同比+3.6%，有拓店逻辑或产品差异化强的公司业绩优，中长期有产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [8][50] 投资建议 - 品牌服饰推荐安踏体育、滔搏、稳健医疗、海澜之家、波司登，关注罗莱生活、比音勒芬、森马服饰 [51] - 纺织制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然 [51] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基 [51] 重点公司近期公告 - 比音勒芬董事申金冬计划自公告披露之日起15个交易日后的3个月内，以集中竞价交易或大宗交易方式减持不超过4,913,000股（占总股本0.8609%） [54] 本周行业要闻 - 第十五届全国运动会赛会制服亮相，安踏分享体育装备赞助筹备情况并展示制服设计 [55] - 始祖鸟推出首款黑科技攀登背包ALPHA SL 30 BACKPACK [55] - 非凡领越获中网协授权运营匹克球系列赛事 [55] 本周原材料走势 - 截至2025/05/13末国棉237价格同比 - 21%至22500元/吨，截至2025/05/15末长绒棉328价格同比 - 11%至14524元/吨，截至2025/05/15末内棉价格高于人民币计价的外棉价格1169元/吨 [56]

公司业绩影响 - 美国加征关税对公司业绩影响有限 [1] 应对措施 - 公司会密切关注国际贸易政策的变化及发展 [1] - 公司与客户持续沟通 [1] - 公司积极做好应对措施 [1]