特朗普政策逻辑分析 - 特朗普政策摇摆不定，市场创造"TACO交易"概念描述其关税威胁后因市场反应缓和而逢低买入获利的现象 [1] - 政策逻辑主线包括：通过关税提高政府收入促进制造业回流，从国别关税转向半导体、医药、汽车等战略行业高关税 [2] - "大而美"法案包含减税措施（未来十年减少4万亿美元收入）和1.6万亿美元减支方案，减税在2028年前实施而减支在2029年后 [3] - 政策包含去监管措施：撤销加密数字货币监管、取消PCAOB、增加公共土地租赁等 [3] 政策摇摆原因 - 市场压力是主因，特朗普对美债市场重视度高于美股，当10年期美债收益率单周升幅超30bp时政策倾向回调 [4] - 美债收益率高位（4%）威胁美元国际储备地位，且利息负担沉重（2024财年1.1万亿美元），每降1基点可减少30亿美元支出 [5] - 选举压力迫使缓和关税政策，62%核心选民将"经济受损"列为投票否决项，医保覆盖面缩减已伤害基本盘 [6] 美债收益率分析 - 当前美债收益率高企主因美联储不降息，但长期高利率难持续，失业率从4%升至4.2%预示经济走弱 [8] - 通胀预期下降：一年期预测从3.63%降至3.2%，五年期从2.74%降至2.61% [8] - 美债收益率可能高于经济名义增长率，走低是市场阻力最小方向 [9] 美债定价框架变化 - 伯南克框架（通胀预期+自然利率+期限溢价）失效，关税战后10年期收益率上升无法用该框架解释 [10][11][12][14] - 新框架增加主权风险溢价变量，可解释收益率上升及实际收益率与黄金价格负向关系背离 [20] - 期限利差在关税战后从0.3%升至0.49%，反映主权风险担忧 [11][22] 美元体系相关因素 - 美国制造业占比仅10%，远低于中国（26%）、日本（20%）、德国（18%），推动制造业回流动机强烈 [23] - 通过高科技产品贸易（芯片、软件等）把控产业链，维持贸易逆差输出美元 [23] - 增加黄金和数字货币储备为美元增信，稳定币监管改革（《STABLE法案》）限定储备资产为短期美债 [24] - 债务上限已达36.1万亿美元，财政部采取特别会计手段（每月释放约70亿美元）延迟违约风险 [25]

美债市场表现 - 穆迪将美国主权信用评级从"Aaa"下调至"Aa1"，评级展望从"负面"调整为"稳定"，美国在三大主要国际信用机构中均失去AAA最高等级 [1] - 30年期美债收益率突破5%至5.013%，10年期美债收益率上涨7.61个基点至4.521% [1] - 10年期美债收益率从4月4日低点3.858%升至4.5%上方，形成"价格下跌-抛售压力-避险情绪"负反馈循环 [1] 财政可持续性问题 - 预计2035年美国联邦政府债务负担达GDP的134%，联邦赤字攀升至GDP的9% [3] - 美国政府强制性支出占比将从2024年73%升至2035年78%，预算灵活性受限 [3] - 美国联邦政府债务总额超36万亿美元，2025年6月有6.5万亿美元国债到期 [3] 投资者行为与市场反应 - 中国3月减持美债189亿美元至7654亿美元，其中长期美债减持276亿美元 [7] - 中国连续6个月增持黄金储备，4月末达7377万盎司 [7] - 日本连续第二个月增持美债，3月持有量达1.13万亿美元 [7] 政策影响与市场预期 - 特朗普政府采取增收减支、稳住投资者需求、推动美联储降息等措施化解债务压力但收效有限 [5] - 美联储按兵不动使降息预期受挫，通胀下行趋势可能在5月后逆转 [8] - 市场预期美联储2025年下半年开始降息，未来12个月降息75个基点 [9] 机构观点分歧 - 德邦证券认为美债长期配置价值受财政可持续性影响，10年期收益率易上难下 [2] - 中金证券建议配置中债、美债和黄金等避险资产，预计债券表现将优于股票 [8] - Bianco Research认为本次评级下调实质冲击有限，不会重演2011年市场恐慌 [6]