浦发银行公司点评 - 核心观点：浦发银行2025年业绩表现稳中向优，营收稳健增长，归母净利润保持两位数增速，资产规模突破十万亿元，风险指标续创近年最优水平，维持“增持”评级 [3][4] - 营收与利润：2025年公司营业收入预计同比+1.88%，与前三季度持平；归母净利润预计同比+10.52%，较前三季度同比增速（10.21%）略有提升 [4] - 资产规模：2025年总资产同比增速从三季度末的5.05%提升至6.55%，四季度资产净增长1895亿元，总资产规模突破十万亿元 [4] - 资产质量：2025年末公司不良率为1.26%，较三季度压降3bp；不良贷款额较三季度下降约9亿元；拨备覆盖率为200.72%，较三季度提升2.68pct，向上突破200% [5] 交通运输行业2026年度策略 - 核心观点：2026年交通运输行业投资机会在于运输经营类业务看增长性，基础设施类业务看股息价值，维持行业“推荐”评级 [6][18] - 航空板块：行业供给收缩确定性较强（机队引进放缓、客座率已处高位），因私出行需求刚性，公商务出行或回暖，预计票价有望筑底回升，带动航司业绩高弹性 [7][8][9] - 快递板块：行业需求仍有超额成长性，2025年1-11月快递业务量1807.4亿件，同比+14.9%；资本开支高峰期已近尾声；直营快递关注顺丰控股利润率修复；电商快递关注价格回升及头部公司份额提升，如中通快递、圆通速递 [10][11][12] - 海运板块：油运需求持续向好（俄油制裁长期化、原油产地变化），供给有望收缩；集运需求受红海危机等影响具备持续性，供给端格局改善（三大联盟及MSC合计份额超80%）；散运受西芒杜铁矿项目（年产能1.2亿吨）增量需求支撑 [13][14] - 红利资产：高速公路板块2025年前三季度归母净利润约232.2亿元，同比+4.0%，具备强分红能力；铁路运输关注京沪高铁量价稳增；港口吞吐量稳健增长，2025年1-11月沿海主要港口集装箱吞吐量28589万标准箱，同比+6.9%；大宗供应链企业利润或触底回升 [16][17] 航天宏图科创板动态研究 - 核心观点：航天宏图作为国内卫星运营与行业应用龙头，积极拓展海外市场，构建“卫星+火箭”一体化商业航天全产业链能力，首次覆盖给予“增持”评级 [19][22][23] - 财务表现：受市场环境及项目暂停影响，2025年前三季度总营收4.03亿元，同比下降70.06%；毛利率24.08%；研发费用率高达45%；Q3毛利率达33.17%，研发费用率达55.55% [20] - 海外业务：公司与非洲A国签署9.9亿元人民币卫星及地面系统采购合同；与巴基斯坦签署总金额达29亿元人民币的互联网卫星合作项目战略合作协议 [21] - 全产业链布局：公司成功发射“女娲星座”12颗雷达卫星并完成组网；与中科宇航战略合作；投资河南航宇火箭（持股7.13%）；推出PIE-Engine天权大模型遥感云服务平台 [22] 卓易信息科创板普通报告 - 核心观点：卓易信息以AI+IDE业务为新增长极，BIOS固件业务受益国产替代，并与华为鸿蒙生态深度融合，首次覆盖给予“增持”评级 [24][27][30] - AI+IDE业务：存量产品PowerBuilder拥有2万+付费用户；新产品SnapDevelop面向.NET开发者（全球潜在开发者700万），可提高效率3-5倍，2025H1拥有2万试用用户；EazyDevelop面向非专业编程人员，截至2025年末用户数突破1.3万人，订单金额突破1800万元 [25] - 市场与目标：IDE产品面向全球约2800万开发者，对应市场总规模约1400亿元；股权激励目标为2026年IDE业务收入不低于2.8亿元或利润不低于1.4亿元 [26] - BIOS与鸿蒙生态：公司是大陆唯一拥有英特尔技术授权的独立BIOS固件厂商，2025年成功签约国内头部服务器厂商；BIOS产品深度适配华为鲲鹏等平台；IDE产品支持鸿蒙应用代码自动生成，EazyDevelop兼容华为仓颉编程语言 [27][28] - 财务表现：2025年前三季度营业收入2.63亿元，同比增长8.03%；归母净利润4460.07万元，同比增长122.02%；Q3归母净利润同比增长2074.65% [29] 中慧生物-B公司深度报告 - 核心观点：中慧生物立足疫苗创新赛道，独家产品四价流感病毒亚单位疫苗快速放量，在研管线丰富，预计2027年扭亏为盈，首次覆盖给予“增持”评级 [31][33][34] - 核心产品：慧尔康欣（四价流感病毒亚单位疫苗）是国内首款且唯一的四价亚单位流感疫苗，2024年实现收入2.6亿元，同比增长398%，2025年扩龄至6月龄以上人群 [31] - 在研管线：在研人二倍体细胞狂犬病毒疫苗采用WHO金标准技术，2025年12月启动Ⅲ期临床试验；公司共有11项在研疫苗 [32][33] - 盈利预测：预计2025-2027年公司营业收入分别为4.93、7.98、12.40亿元人民币，归母净利润分别为-1.57、-0.24、1.28亿元人民币 [34] 固定收益专题研究 - 转债抢权配售策略：该策略通过买入正股获取转债配售权，收益来源于正股价差与转债打新；标的选择上，轻工制造、汽车、电子等行业及小规模发行转债表现更优；建议优先选择大中市值、中ROE、营收正增长的标的 [35][36] - 城农商行改革化险：预计资本补充债券“不赎回”不会成为常态化事件；2025年银行业金融机构法人较2024年末减少225家；整合后城商行资产规模高速增长，农商行不良率有所优化；建议沿主体层级变化及区域经济强弱主线挖掘金融债机会 [38][39][40] 军贸事件点评 - 核心观点：世界百年变局下，中国军贸迎来战略性机遇，供给侧重视程度提升，产品谱系丰富，行业维持“推荐”评级 [41][43][44] - 事件催化：多国意向采购中巴联合研制的“枭龙”战机；2025年歼10CE首次取得实战战果引发全球关注 [42] - 行业格局：2020-2024年，中国军贸出口全球市占率为5.9%，位列全球第四；国内主机厂正积极打造军贸拳头产品，推进新一代装备出口 [43] - 投资方向：建议关注主机平台、无人化、制导装备及其他、雷达体系四个方向的相关公司 [44]

核心观点 - 抢权配售策略是一种通过买入正股获取转债配售权的投资方式，其收益来源于正股价差与转债打新的双重贡献，整体表现稳健但收益与市场环境高度相关 [3] - 策略的有效性源于转债市场的制度红利、市场定价效率差异以及“抢权-除权”的羊群效应，其本质是在确定性与收益弹性之间寻找平衡 [3][51] - 标的选择是决定策略成败的关键，需综合考量市场环境与标的质地，建议采取“提前布局、适度持有”的操作方式 [3][52] 转债上市流程与策略表现 - 可转债发行上市需经历九个关键节点，其中上市委通过和同意注册是确定性较高的理想介入窗口，可避免前期审批不确定性并锁定配售权益 [5] - 从上市委通过到最终发行通常需要3-4个月左右，2018年以来，上市委通过到同意注册的中位数为45天，同意注册到发行公告中位数为35天，但2023年起审批周期明显拉长，2024年上市委到同意注册平均达到90天 [6] - 以申购日当日卖出正股为例，不同买入时点收益差异显著：从上市委通过日介入，正股平均上涨4.47%；从同意注册日介入则平均上涨2.91%；而从发行公告日介入，正股平均下跌1.82% [6] - 申购日前后呈现典型“抢权-除权”效应：发行公告日正股平均上涨1.60%，申购日当天平均下跌2.00%，此后三个交易日波动幅度收窄至0.1%以内 [6][8] 不同市场环境下的策略表现 - 策略收益与市场环境高度相关，以买入日至申购日期间沪深300指数涨跌幅划分，牛市环境下策略收益最优，熊市中仅靠转债配售勉强维持正收益 [13] - 牛市中正股是超额收益的主要来源，熊市中正股反而拖累收益 [13] - 从转债卖出时机看，牛市和震荡市中延长持有期收益略有提升，T+30较T+0提升约0.5至1个百分点；熊市中不同卖出时点收益差异不大 [13] - 从年度维度看，2020年、2021年、2025年收益及胜率表现较优；2022-2024年收益明显回落，上市委通过日介入的收益普遍优于同意注册日 [15] 不同标的特征下的策略表现 **行业维度** - 轻工制造行业表现最优，总收益超16%，胜率超73% [17][19] - 汽车、电子、机械设备、建筑装饰等行业表现同样稳健 [17] - 电子行业在上市委当日买入时平均总收益为10%-12%，但同意注册日买入总收益骤降至3%-4% [17] - 电力设备、基础化工、环保等周期性行业收益表现较弱 [17] **发行规模与配售额** - 小规模发行（小于5亿元）的转债配售收益最优，以上市委通过日买入正股且T+0卖出转债为例，总收益约9.5%，胜率超66% [22] - 中规模（5-15亿元）转债收益约6.2%，胜率约59%；大规模（大于15亿元）转债收益约5.4%，胜率约56% [22] - 高配售额（>3元）转债总收益约7.6%，略优于中低配售额转债，且延长持有期收益提升更明显 [26] **转债评级** - A+评级转债策略收益最优，收益及胜率较高；AA、AAA评级同样表现较好；AA+和AA-评级收益及胜率稍差 [29] - 中低评级转债收益较高的原因在于正股多为成长性较好的中小市值公司股价弹性大，且上市首日涨幅通常较高 [29] 正股基本面维度下的策略表现 **市值与估值** - 大盘股（总市值>200亿元）配售平均总收益明显优于中小盘股，小盘股（<50亿元）总收益基本靠转债收益贡献，正股收益贡献极低 [31][34] - 高估值（PE超过50倍）正股的策略收益显著优于低估值，且上市委通过日买入的收益及胜率更优 [36] **盈利能力与成长性** - 中等ROE水平（5%至15%）的正股的配售收益最优，胜率及平均收益明显好于其他样本组合 [39] - 高成长（营收同比增长率超过30%）正股的策略收益更优，上市委通过日买入时高成长样本表现最好 [42] - 负债率对策略收益的影响相对有限，不同负债率分组的总收益均在6.5%至7.5%之间，胜率在59%至62%之间 [43] 后续值得关注的标的筛选 - 筛选逻辑：优先关注汽车、电子、机械设备等收益表现较好的板块；侧重小规模发行的转债；偏好总市值50亿元以上的股票；选择ROE处于5%至15%的中等水平；优选2025年前三季度营收同比增长超过10%的标的 [49] - 基于以上逻辑，报告从近期处于审批阶段的转债中筛选出包括华峰测控、博士眼镜、美力科技、斯达半导等在内的具体标的供投资者参考 [49]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 转债抢权配售具备配置价值但收益空间结构性收窄，行业分化明显，成长板块收益突出且策略有季节性特征 [7] - 正股表现是核心收益来源与风险敞口，从量能、稀释比例、股价历史分位分析有不同影响，2025 年正股规律变化致博弈难度加大 [7] - 最优策略为“提前布局，适度持有”，不同市场环境下策略表现有差异，投资者应多维选券并灵活调整 [7] 各部分总结 抢权配售速览 - 抢权配售是提前持股获可转债一二级市场价差的策略，逻辑是利用新券价差，操作是登记日前买正股获权后卖正股，登记日缴款，转债上市后卖出 [10] - 近年抢权配售获益难度增加，平均每股收益收窄，新券上市首日平均估值中枢上移 [14] - 配售吸引力与平均每股收益“背离”，传统行业关注度高但收益低，成长型行业关注度低但收益高 [16] - 正股“配售前拉升、配售后回调”特征在 2025 年变化，新券供给减少致抢权竞争激烈 [21] - 策略有季节性特征，下半年表现优于上半年，因下半年业绩兑现、正股盈利确定性提升 [24] 抢权配售收益拆分 - 正股量能涨幅与配售吸引力正相关，参与成交量放大 1.5 - 2 倍或 3 倍以上区间的转债配售可获较优超额收益 [27] - 转债稀释比例与每股收益负相关，低稀释配售更理想，高风险投资者可关注高稀释区间 [32] - 正股价格历史位置与配售收益负相关，低位布局收益丰厚、波动性低 [35] 抢权配售策略组合探讨 - 正股买入应提前入场、卖出应及时退出，牛市可积极，震荡市平衡风险收益，熊市选短持有期策略 [37][40] - 适度延长转债持有期对策略收益有积极影响，不同市场环境中收益增强效应有分化 [44][45] - “提前布局、适度持有”策略有效，提前买入正股风险收益特征优，适度延长转债持有期可获溢价收益，提前十日买正股且持有十日卖转债性价比高 [51] 抢权配售的现实应用 - 抢权配售存在转债上市时间不确定的问题，会引入正股价格调整、资金占用、市场情绪转弱等风险 [52] - 后市在牛市与可转债供给提速预期下，策略配置价值高，可“提前布局、适度持有”，关注成长型板块，优选特定标的 [52]