核心观点 - 看好洛阳钼业价值提升 核心逻辑基于对铜、金价上行周期的看好 以及公司作为国内铜矿龙头的成长性 和向“铜+金”双轮驱动转型带来的估值重塑潜力[1] 2025年第四季度及全年业绩 - 25Q4实现归母净利润57-65亿元 环比25Q3的56亿元有所增长 与LME铜价环比上涨13.2%至11092美元/吨有关[1] - 通过技改提升效率 铜产量连续四个季度增长 25Q1-Q4分别为17.1万吨、18.3万吨、19.0万吨、19.8万吨[1] - 2025年全年铜产量达74万吨 显著超过公司60-66万吨的产量指引[1] 产量规划与扩产项目 - 规划2026年铜产量进一步提升至76-82万吨[1] - 积极推进KFM二期建设 预计2027年投产后新增铜年产量10万吨[1] - 规划TFM扩产项目 向2028年实现铜产量80-100万吨的目标迈进[1] 黄金业务布局与转型 - 2026年1月23日完成对EQX旗下LatAm和LGC 100%股权的收购 对价最多10.15亿美元 获得巴西Aurizona金矿、RDM金矿及Bahia综合矿区权益[2] - 本次收购的金矿资产含黄金资源量156吨 根据指引2026年该资产合计将实现黄金产量6–8吨[2] - 此次收购是继2025年上半年完成加拿大Lumina公司收购后的第二次黄金并购 从公告拟收购至交割间隔不足2个月 彰显公司向“铜+金”双轮驱动转型的决心[2] - Lumina的核心资产是位于厄瓜多尔的Cangrejos金矿 黄金资源量638吨 有望于2029年投产[2] 铜价展望与行业分析 - 预期2025-2028年铜价有望冲击15000美元/吨以上[3] - 展望2026年 预期全球电解铜供给同比增速2.4% 需求由美国囤库及电网建设驱动 同比增速3.3% 供需或从过剩转为短缺[3] - 叠加海外通胀、流动性边际宽松等因素 2026年铜价中枢或同比显著抬升[3] - 中长期看 全球技术进步叠加海外制造业复苏 电解铜需求或保持高增 而供给约束性强[3] 金价展望与行业分析 - 全球金融和贸易体系日趋割裂 外汇储备“多元化”需求成为黄金价格上行的长期基石[3] - 如果黄金在央行中的储备占比回到34%的历史中位数水平 全球央行增持黄金可能持续到2035年[3] - 2026年美国实际利率或是下行趋势 叠加美元震荡走弱 利于金价进一步上行[3] 盈利预测与估值调整 - 因铜价上行幅度超预期及公司产量指引超预期 上调2025-2027年铜价及铜产量假设[4] - 预计公司2025-2027年归母净利润为204亿元、324亿元、361亿元 较前值调整幅度分别为+6%、+26%、+27%[4] - A股可比公司2026年Wind一致预期PE均值17.6倍 考虑到公司是具备成长性的国内龙头铜矿企业且布局黄金业务 给予其35%的溢价率[4] - 给予公司A股2026年23.7倍PE 下调A/H溢价率至18.22% 测算A/H股目标价为35.83元/33.95港元[4]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年归母净利润为36.46、41.73、55.02亿元，对应PE分别为14/12/9X [4][6] 核心财务表现 - **营收与利润增长**：2025上半年营收92.46亿元（同比+42.14%），归母净利15.96亿元（同比+48.43%）；Q2营收49.24亿元（同比+31.95%，环比+13.95%），归母净利9.02亿元（同比+57.67%，环比+29.99%）[1] - **金属价格驱动**：Q2黄金均价3281美元/盎司（同比+40.3%，环比+14.3%），白银均价33.68美元/盎司（同比+16.8%，环比+5.6%），推动矿产金/银毛利率达79.15%/55.20%（同比+7.26/6.03pct）[2] - **成本控制**：上半年矿产金/银成本150.96/2.83元/克（同比+3.1%/4.8%），整体净利率19.0%（同比+0.6pct）[2] 产量与产销数据 - **产量波动**：上半年矿产金/银/铅精粉/锌精粉产量3.7/61.8/4354/7917吨（同比-11%/-25%/-14%/+41%），Q2锌精粉环比+367%至6521吨 [2] - **产销平衡**：上半年销大于产，全年黄金产量目标维持8吨，其他金属产量不低于2024年水平 [2] 战略布局与项目进展 - **港股IPO计划**：拟在24个月内推进港股上市，以优化资本结构并拓展国际融资渠道 [3] - **云南资源整合**：收购云南西部矿业52%股权及勐稳、大岗坝探矿权，芒市复产持续推进 [3] - **纳米比亚金矿储备**：Twin Hills金矿资源量99吨（品位1.09克/吨），预计2027年投产，年产黄金5吨（成本1011美元/盎司）；Ondundu金矿推断资源量28吨（品位1.13克/吨）[3] 盈利预测 - **未来三年展望**：预计2025-2027年营收164.42/179.74/214.17亿元（同比+21.0%/+9.3%/+19.2%），归母净利36.46/41.73/55.02亿元（同比+67.8%/+14.4%/+31.9%）[5][9] - **盈利能力提升**：2027年毛利率/净利率预计达42.74%/28.55%，ROE升至23.17% [9]