报告公司投资评级 - 行业评级为超配，公司评级为买入，目标价为 68.05 元，较当前股价有 34%的上行空间 [1] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩受公允价值损失影响，2025 年第一季度业绩仍受行业周期影响，但新签订单恢复增长，现金流改善，经营效率有所提升 [9] - 考虑到 2024 年公司业绩变化以及临床 CRO 行业整体尚处恢复阶段，对 2025 - 2026 年盈利预测进行调整，维持“买入”评级，下调 DCF 目标价至 68.05 元 [8][9] 各部分总结 股价表现 - 2025 年 6 月 17 日收盘价为 50.61 元，52 周最高/最低价为 82.79/41.61 元，市值 61.46 亿美元，当前发行数量 8.72 亿股，三个月平均日交易额 7800 万美元，流通盘占比 72% [1] 业绩情况 - 2024 年实现营业收入 66.03 亿元，同比下降 10.58%；归母净利润 4.05 亿元，同比下降 79.99%，主要系持有金融资产的公允价值损失所致，剔除该影响，扣非净利润为 8.55 亿元 [6] - 2025 年第一季度实现营收 15.64 亿元，同比下降 5.79%；归母净利润 1.65 亿元，同比下降 29.6%，主要系执行前两年低价订单；经营活动净现金流达 1.98 亿元，同比增长 37.26% [6] 订单情况 - 2025 年第一季度净新增合同金额超 20 亿元，同比增长 20%，国内客户恢复显著，海外客户稳定贡献 [7] - 预计 2025 - 2027 年收入有望实现同比 9.64%/13.68%/16.87%的增长 [7] 竞争优势 - 国际化布局：已在全球 30 多个国家设立子公司，海外员工达 1600 余人，国际总部落地香港，推进海外多中心临床执行力 [7] - 数字化投入：围绕 AI 与去中心化临床试验持续投入，提升临床试验效率，推动服务能力升级，预计释放效率红利 [7] 盈利预测调整 - 因 2024 年营收及利润低于预期，对 2025/2026 年公司营收预测下调 33%/35%，毛利下调 42%/45%，归母净利润下调 49%/44%，EPS 预测下调 49%/43% [11] - 分业务看，将临床实验技术服务、临床研发咨询服务 2025/2026 年收入分别下调约 34%/34%和 34%/39% [11] - 调整公允价值变动收益与投资收益预测，2025 年分别下调 25%，2026 年分别上调 50% [11] - 新增 2027 年预测，预计收入 99.6 亿元，归母净利润 25.1 亿元，EPS 为 2.90 元 [12] 估值分析 - 采用两阶段 DCF 模型估值，WACC 为 9.3%，永续增长率为 2.0%，得出目标价 68.05 元，隐含 34%的上行空间 [15] - 目标价对应 2025 年预测 P/E 为 44 倍，高于可比公司平均预测 P/E（24 倍），随着行业景气回升及公司收入利润改善，估值有望修复 [15] 财务报表 利润表 - 2024 - 2027 年营业收入分别为 66.03 亿、73.1 亿、83.99 亿、99.58 亿元，毛利润分别为 22.42 亿、25.57 亿、29.2 亿、36.37 亿元，净利润分别为 4.05 亿、13.53 亿、17.62 亿、25.05 亿元 [20] 资产负债表 - 2024 - 2027 年资产分别为 286.71 亿、305.45 亿、324.62 亿、351.94 亿元，负债分别为 46.07 亿、38.09 亿、40.61 亿、44.01 亿元，归属于母公司所有者权益分别为 240.64 亿、267.37 亿、284.02 亿、307.93 亿元 [20] 现金流量表 - 2024 - 2027 年经营活动产生的现金流量分别为 10.97 亿、20.48 亿、12.71 亿、16.68 亿元，投资活动产生的现金流量分别为 -47.39 亿、-8.71 亿、-8.9 亿、-9.88 亿元，筹资活动产生的现金流量分别为 -17.02 亿、-0.97 亿、-2.33 亿、-2.95 亿元 [22]

医药生物板块表现 - 5月30日医药生物板块逆市上涨，创新药、脑机接口、重组蛋白等关联概念涨幅居前 [1] - 科创医药指数ETF（588700）涨幅0.60%，成交额突破2000万元，换手率超8% [1] - 成分股中首药控股-U涨超6%，苑东生物、东方生物、皓元医药等多股跟涨 [1] 科创板生物医药指数 - 上证科创板生物医药指数选取50只市值较大的生物医药、生物医学工程等领域上市公司证券 [1] - 该指数反映科创板市场代表性生物医药产业上市公司证券的整体表现 [1] - 科创医药指数ETF（588700）配备2只场外联接基金（A类：021060；C类：021061） [1] 新药获批动态 - 国家药品监督管理局5月29日集中发布11款新药上市批件，科创板创新药企占据5席 [1] - 获批的5款一类新药涉及双抗、融合蛋白、氘代等多个新药研发领域 [1] - 覆盖肿瘤、自身免疫性疾病、代谢等多个治疗领域，多款为相关领域"国内首款"或"国产首款" [1] CRO行业分析 - 国内CRO行业磨底多时，模糊的临界变化点或已接近 [2] - CRO作为创新药研发的重要支撑力量，近年发展备受关注但企业经营状况出现波动 [2] - 政策有望成为改变未来需求端的逻辑拐点，创新药企融资问题缓解将带动CRO行业需求增长 [2] - 经过一段时间出清，头部企业市场份额已得到扩充 [2] 国产创新药进展 - 2025年ASCO大会公布多项国产创新药重磅数据，信达生物、荣昌生物、科伦博泰等展示优异临床数据 [3] - 中国药企共有71项原创性研究成果入选口头发言环节，其中11项以LBA形式公布 [3] - 创新药板块有望迎来关注热潮并推动更多出海交易达成，市场情绪与板块估值将进入正向修复通道 [3] - 板块投资性价比显著，估值仍显著低于历史平均值，机构持仓处于低位 [3]

公司情况 - 方腾医药因欠薪事件被广泛关注，南京、北京、厦门等多地员工在社交媒体讨薪，部分已申请仲裁 [1] - 公司成立于2012年，最初为方恩医药在南京设立的SMO公司，后在25个治疗领域拥有超过1000个I-V期临床试验项目经验 [1][3] - 2022年员工人数超600人，2024年1月从ClinChoice昆翎剥离，法律上无关联，但天眼查显示仍存在股权联系 [3][4] - 员工反映HR、财务、法务团队与ClinChoice昆翎共享，离职流程曾受阻，目前通道已畅通 [2][4] - 去年薪资结构调整为底薪+城市津贴，公积金比例降至最低，春节后全员降薪，4月和5月工资被拖欠 [5] 行业现状 - 2021年以来医药行业进入调整期，2022年全球和中国生物医药投融资规模明显下降，CRO业绩承压 [7] - 中国药物临床试验机构从2018年625家增至2022年超1180家，市场供给端价格下降，行业竞争加剧 [7] - 2023年头部CRO企业降价20%-30%，部分降幅达50%，中小CRO生存空间被压缩 [7] - 2020年中国CRO市场规模76亿美元，占全球11.6%，预计2025年达229亿美元，占全球21.0% [8] - 国内CRO企业尝试出海，但除少数公司外，整体研发水准与国外存在差距 [9] 发展前景 - 国家鼓励创新药研发，国产新药首次IND数量快速增长，临床CRO外包率有望提升 [8] - 药品审评制度完善、监管趋严，兼具效率和成本的研发外包模式或成更多药企选择 [8] - 业内建议未上市中小CRO专注擅长领域，避免业务过度扩张 [8] - 头部CRO出售海外资产，行业认为CRO/CDMO企业应通过合规路径实现盈利增长 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予买入 - A 的投资评级，预计 2025 年 - 2027 年的归母净利润分别 12.02 亿元、13.28 亿元、14.98 亿元，分别同比增长 196.6%、10.5%、12.8%；预计 2025 年 EPS 为 1.39 元/股，给予公司当期 PE 35 倍，对应 6 个月目标价为 48.65 元/股 [5] 报告的核心观点 - 2025Q1 公司业绩受订单价格下行等影响暂时承压，营收和归母净利润分别同比下滑 5.79%和 29.61% [1][2] - 新签订单延续良好增长态势，2025Q1 净新增合同金额超 20 亿元，同比增长 20%，随着订单交付公司运营有望边际改善 [3] - 公司全球化运营能力持续增强，海外项目数量增长明显，截止 2024 年底境外药物临床研究项目数量为 233 个，同比增长 20% [4] 各部分总结 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司分别实现营收 71.43 亿元、78.70 亿元、88.28 亿元，分别同比增长 8.17%、10.18%、12.17%；分别实现归母净利润 12.02 亿元、13.28 亿元、14.98 亿元，分别同比增长 196.6%、10.5%、12.8% [12] - 假设 2025 - 2027 年公司临床试验技术服务营收分别同比增长 6%、8%、10%；临床试验相关服务及实验室服务营收分别同比增长 10%、12%、14% [15] 估值分析 - 从 2020 年至今，泰格医药当期 PE 的均值、最小值、最大值分别为 56.06 倍、22.36 倍、169.13 倍，截止至 2025.4.29，当期 PE 为 32.01 倍，估值处于中低位水平 [14] - 参照昭衍新药估值，2025 年给予泰格医药当期 PE 35 倍，预计 2025 年 EPS 为 1.39 元/股，对应 6 个月目标价为 48.65 元/股 [18] 财务报表预测和估值数据汇总 - 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务指标预测，包括营收、成本、利润、资产、负债等项目在 2023A - 2027E 的数据及增长率、利润率、运营效率、投资回报率、偿债能力、分红指标等相关指标 [20]