Golub Capital BDC (NasdaqGS:GBDC) Q4 2025 Earnings Call November 19, 2025 10:00 AM ET Company ParticipantsDavid Golub - CEORobert Dodd - Director, Specialty FinanceChris Ericson - CFOTim Topicz - COOJordan Wathen - Equity Research AssociateOperatorHello everyone, and welcome to GBDC's earnings call for the fiscal quarter and fiscal year, and it's September 30th, 2025. Before we begin, I'd like to take a moment to remind our listeners that remarks made during this call may contain forward-looking statements ...

美联储政策与内部动态 - 美联储在12月再次降息并非既定事实 美联储主席鲍威尔强调在连续两个秋季降息后 12月的利率调整并非必然[1][5] - 美联储内部存在显著分歧 委员会成员对于是否需要进行先发制人的降息存在不同观点 显示出政策路径的不确定性[2][3][7] - 两年期国债收益率对美联储政策最为敏感 在本周初约为3.5% 随后快速飙升 达到近四周最高水平 反映出市场对12月降息预期的重新定价[4][5] - 市场对12月降息的预期概率从接近100%降至约60%-65% 表明鲍威尔成功地为美联储争取了政策灵活性[10][11] 宏观经济数据与前景 - 劳动力市场表现优于预期 但出现逐渐冷却的迹象 通胀率仍维持在3%的水平[3][6] - 联邦政府停摆预计将对经济活动产生负面影响 但这些影响在停摆结束后应会逆转[7] - 未来六周的软数据预计将证实劳动力市场至多保持平稳 或可能出现小幅下滑 这将为12月的降息创造条件[12][13][14] - 下周将公布ADP私人部门就业数据 市场共识预期为增加2.7万人 此前一个月为减少3.2万人[48][50][51] 公司债券市场与发行活动 - Meta公司进行了300亿美元的债券发行 创下纪录 获得了1250亿美元的订单 这是今年最大的投资级债券发行之一[25][26] - 10月份公司债券总发行量达到创纪录的1320亿美元 其他 notable 发行方包括汇丰银行和菲利普莫里斯[25] - 高收益债券市场活动显著放缓 本月定价规模为180亿美元 是自4月以来最清淡的发行量[27] 信贷市场观点与周期 - 华尔街主要声音淡化了对信贷的担忧 认为目前不存在迫在眉睫的系统性风险 私人信贷领域的损失是正常的商业周期部分[28][29] - 信贷周期与经济周期同步 当前经济状况并未预示将出现严重的下行 违约率虽从超低水平上升 但仍处于温和水平[40][41][42] - 市场对大型科技公司为人工智能等项目进行巨额资本支出的信贷质量存在疑问 投资者正要求更高的风险溢价 这被视为市场纪律的表现[34][35][36][37] 不同资产类别的市场表现 - 股票投资者对Meta的资本支出步伐表示担忧 导致股价下跌 而债券投资者则对其偿债能力充满信心 显示出股票与信贷市场叙事的分歧[30][31][32][33] - 高收益债券利差已收窄至3月以来的最紧水平 但市场内部存在分化 CCC级债券的利差仍处于压力水平 反映出对部分借款人生存能力的持续担忧[42][43][44][45] - 尽管信贷利差收紧 但债券收益率仍处于较高水平 投资者行为从追逐最高收益转向寻求安全收益 更注重投资组合的收入增加[46]

地缘政治与贸易紧张局势 - 中美关系缓和被视为对全球商业信心的积极信号 有利于增长和投资环境 [1] - 贸易紧张局势的极端恶化是负面情景 但当前趋势是回归商业、投资和跨境贸易的积极方向 [2] - 贸易流动重新配置为在全球拥有业务网络的银行带来巨大机会 特别是在欧洲、中东、亚洲和非洲市场 [6] 关税与客户业务影响 - 关税政策尚未对银行业务产生实质性负面影响 反而刺激客户增加金融市场活动和对未来项目的预防性融资 [3] - 关税导致部分客户推迟投资计划 特别是那些考虑将制造业从中国多元化到其他市场的企业 [4] - 总体而言 关税对银行业务影响中性 但中长期紧张局势缓解将有利于业务发展和全球经济 [5] 中东地区业务发展 - 沙特阿拉伯业务增长非常迅速 同时迪拜和阿布扎比市场也呈现强劲增长态势 [8][9] - 埃及市场在三年前设立全牌照银行后 正处于良好的复苏轨道上 [10] - 财富管理业务在新加坡、香港和泽西岛等传统中心外 正加大对迪拜的投资以服务区域市场 [11] 宏观经济与信贷环境 - 当前信贷周期处于温和阶段 尚未观察到投资组合存在压力迹象 [12][13][14] - 私人信贷领域由专业投资者管理 杠杆水平较低 系统性风险暴露有限 [15][16] - 高利率环境尚未抑制增长 贸易流动变化方向有利于银行业务发展 [18] 数字资产战略布局 - 区分加密货币和更广泛的数字资产 后者包括稳定币和央行数字货币 是数字经济的润滑剂 [20][21][22] - 银行在数字货币数字化进程中扮演关键桥梁角色 拥有领先的机构级数字资产托管和市场平台 [24] - 作为唯一获得加密货币交易牌照的银行 因资本成本过高而无法持有隔夜头寸 但专注于数字资产基础设施建设 [26][27] - 与Circle等伙伴合作建设机构级托管业务 支持市场成熟化发展 [28]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度核心每股收益为0.91美元，年初至今核心每股收益为2.66美元，增长约3% [5] - 净收入为2680万美元，稀释后每股收益0.88美元，核心净收入为2760万美元，稀释后每股收益0.91美元 [16] - 净利息收入增长4.9%至7640万美元，超出指引区间上限，净息差上升5个基点至3.6% [16] - 有形账面价值每股增加0.98美元至25.31美元，自2021年9月以来增长超过46% [17] - 杠杆比率管理良好为9.18%，普通股一级资本比率提高至8.79% [18] - 核心非利息支出为4340万美元，较上一季度增加290万美元，主要由员工薪酬支出增加220万美元及技术支出增加50万美元驱动 [19] - 核心效率比率为50.17%，处于行业领先水平 [20] - 净坏账率为总贷款的0.81%，其中包含对问题企业及工业贷款540万美元的核销 [20][21] - 贷款损失拨备减少250万美元至5650万美元，拨备占总贷款比率下降7个基点至1.18% [22] - 将2025年核心税前拨备前收益指引上调至1.64亿至1.65亿美元，净利息收入指引收紧至2.95亿至2.96亿美元 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 贷款总额增长9900万美元，增长率3.3%，较第二季度2.1%的增长率有所加速，增长主要来自多户住宅、商业地产和企业及工业贷款组合 [11] - PACE组合评估总额增长2740万美元，其中C-PACE增长超过8% [11] - 存款产生超过4.15亿美元，所有细分市场均实现增长 [12] - 政治板块存款增加2.35亿美元至14亿美元，增长19% [12] - 气候与可持续发展板块存款增加8600万美元，增长21% [12] - 非营利组织板块存款增加4200万美元，劳工板块存款增加2600万美元 [12] - 不包括1.123亿美元的临时养老金存款，表内存款增加1.49亿美元至76亿美元，表外持有2.65亿美元存款 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司投资于完全集成的数字化现代化项目，该平台已于第三季度上线，旨在提高生产力并提供更定制化的解决方案 [13] - 公司强调其贷款渠道的平衡和可预测贡献开始显现，地理多样性有助于管理未来贷款增长目标 [14] - 管理层专注于通过资产负债表优化和积极的经营杠杆将核心收入每股指标推向行业同行前列 [18] - 公司将继续进行股票回购，直到股价反映其远期盈利预测 [18] - 公司对纽约市租金稳定风险敞口感到满意，并增加了相关披露 [14][15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为信贷周期仍在进行中，但强调公司将尽早披露并果断解决问题 [9] - 公司预计2025年平均资产负债表规模约为86.5亿美元，净利息收入目标在7500万至7600万美元之间，净息差预计将保持接近第三季度水平 [23] - 公司估计，超出远期曲线预期的25个基点利率平行下降将导致年度净利息收入减少约220万美元 [23] - 公司预计第四季度美联储将再次降息总计50个基点，这将导致贷款收益率下降 [23] 其他重要信息 - 不良资产减少1220万美元至2300万美元，占全部资产的0.26%，信贷质量改善近1900万美元至7920万美元，占总贷款的1.67%，为最佳比率 [8] - 公司在第三季度记录了与问题企业及工业贷款最终解决相关的310万美元损益影响，该信贷情况已了结 [7][21] - 公司出售了一笔遗留不良杠杆贷款，导致150万美元核销，但在当季通过净拨备费用收回了60万美元 [22] - KBRA在季度年度信用评级监测报告中将公司展望修订为正面 [22] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于第11页幻灯片中提到的190万美元特定拨备是针对什么 - 该特定拨备与一处多户住宅物业有关，因更新评估后贷款价值比发生变化而计提，该信贷已转为不良状态，公司正在寻求解决方案 [27][28] 问题: 如果纽约市长冻结租金，对租金管制多户住宅业务的影响 - 公司预计未来18至24个月内不会受到影响，并指出除租金冻结外，分区改革、公私合作伙伴关系等工具也可能带来潜在上行空间，公司对当前敞口感到满意 [30][31][32][33] 问题: 联邦能源部取消绿色能源项目资金是否影响相关项目 - 现有投资组合中的项目已在进行中，资金流包括税收抵免和联邦捐款已被锁定，不受影响，公司对市场长期需求保持乐观 [35][37][38][39][41][42] 问题: 在当前监管环境下如何避免成为"去银行化"目标 - 公司强调始终遵守所有法律法规，专注于风险管理和稳健业绩，强劲的核心存款增长和盈利能力是对监管担忧的最佳回应 [43][44] 问题: 关于支出指引和第四季度支出预期 - 第三季度支出符合预期，年度运营支出目标仍为1.7亿美元，但可能存在上行空间，第四季度支出预计与第三季度相似 [47][48][49][50][51] 问题: 关于贷款收益率下降和新发放贷款的详细信息 - 贷款收益率下降主要受预期美联储降息和一次性利息收入回收的影响，新发放的企业及工业贷款收益率在6%高位至7%低位，房地产组合收益率略高于6%，第四季度收益率预计下降30至50个基点 [52][53][54][55][56]

公司观点 - 凯雷集团首席执行官Harvey Schwartz表示在非常晚期的周期中信贷应成为担忧事项 [1] - 该首席执行官将自身定位为私募股权巨头的“首席担忧官”但同时认为市场具有韧性 [1] 市场环境 - 在非常晚期周期中任何新闻事件都可能在任何一天对市场造成破坏性影响 [2] - 市场在非常非常长的时间内未出现由经济衰退驱动的信贷周期因此人们对信贷表现不佳感到担忧是合理的 [2]

财务数据和关键指标变化 - 调整后每股净投资收入(NII)为0.39美元 对应调整后股本回报率(ROE)为10.4% [4] - 调整后每股净收入为0.34美元 对应调整后ROE为9.1% [4] - 自首次公开募股(IPO)以来十五年间的股东内部回报率(IRR)为9.6% [4] - 调整后净收入包含每股0.05美元的已实现和未实现损失 主要来自少数表现不佳的借款人的未实现损失 [5] - 每股资产净值(NAV)环比下降0.04美元至15美元 主要由于净未实现损失 [10] - 净债务与权益比率小幅上升至1.26倍 季度内平均为1.21倍 处于0.85至1.25倍的目标范围内 [11] - 投资收入收益率环比下降20个基点至10.6% 主要由于债务投资组合的加权平均利差下降以及部分浮动利率投资重新索引至较低参考利率 [7][16] - 债务成本下降20个基点至5.7% 反映约80%的浮动利率债务结构以及银团公司循环贷款修正案的部分季度贡献 [17] - 净投资利差保持稳定在4.9% [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 投资组合公允价值环比增长4%至略低于90亿美元 [9] - 新投资承诺5.57亿美元 其中4.11亿美元在季度内拨款 扣除3.06亿美元的还款后净增长 [9] - 新投资的加权平均利率为9.2% 还款投资的加权平均利率为9.8% [13] - 一档贷款(one stop loans)继续占投资组合公允价值的约87% [14] - 平均投资规模约为20个基点 与之前季度一致 [14] - 最大借款人占债务投资组合的1.5% 前十大借款人占组合的不到12% [15] - 92%的投资组合由第一留置权高级担保浮动利率贷款组成 分布在多元化的弹性行业 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - 核心中间市场继续提供比大借款人市场更好的风险调整后回报潜力 2025年第二季度起源的EBITDA中位数为7900万美元 [10] - 解放日后利差有所扩大 但季度剩余时间内出现一些利差收紧 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 投资策略专注于向健康、有弹性的中间市场公司提供第一留置权高级担保贷款 这些公司由强大的合作伙伴导向私募股权赞助商支持 [3] - 在承保方面保持高度选择性和保守 季度内仅关闭审查交易的3.1% 加权平均贷款价值比(LTV)约为34% [9] - 继续利用现有赞助商关系和投资组合公司共同费用 约占起源量的一半 并与新借款人的交易活动增加 [9] - 利用规模领先交易 在88%的交易中作为唯一或牵头贷款人 [9] - 通过头寸规模调节信用风险 这在之前的信用周期中表现良好 [15] - 债务融资结构高度多元化和灵活 42%的债务融资以无担保票据形式 无近期到期 [20] - 2025年4月公司循环贷款修正案进一步增强了债务到期概况 将近20亿美元总承诺的最终到期日延长至2030年2月 [20] - 季度结束后 选择用公司循环贷款的可用借款能力全额偿还GBC III 2022债务证券化的未偿票据 这预计将从2025年第三季度开始带来 modest 借款成本减少 [20] - 82%的总债务融资是浮动利率或互换为浮动利率 剩余固定利率部分为2026年和2027年票据 加权平均票面利率为2.3% [20] - 流动性状况强劲 季度末拥有约9.5亿美元的流动性 来自无限制现金、公司循环贷款的未提取承诺以及顾问提供的未使用无担保循环贷款 [21] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 宏观经济环境并不乏味 经历了巨大的市场波动和另一个糟糕的共识预测例子 [22] - 美国经济表现出相当大的韧性 尽管年初共识认为关税相关不确定性将拖累经济并导致增长放缓 [23][24] - 当前时期对预测者来说非常困难 建议保持谦逊、选择弹性策略并为多情景做准备 [24] - 信用周期预计将更加 prolonged 传统信用周期通常是 spike 式的 但当前周期看到违约缓慢增加并持续 [25][26][27] - 广泛银团市场的违约率约为4.5% 持续约18个月 约为历史平均水平的两倍 [27] - 公共和私人信用市场的 elevated 信用压力水平可能会持续相当长一段时间 [28] - 压力公司常见主题包括未成长到2021年激进的资本结构、处于不断变化的COVID后消费者趋势的错误一侧以及原始业务计划调整未按预期进行 [29] - 许多公司尚未进行重组和修复资产负债表 一些进行了负债管理练习(LME)但未解决问题 只是拖延 [30] - 高收益、BSL和私人信用违约率预计将在一段时间内保持 elevated [30] - 信用经理表现将继续存在非常显著的分散 赢家将继续赢 whiners将继续 whine 这与是否拥有 solid 竞争优势直接相关 [31] - 并购环境预计将改善 2024年剩余时间缓慢改善 2025年更快改善 [33] - 尽管有关税不确定性和全球宏观问题 但最近颁布的大法案在税收和支出变化上提供了显著 clarity 监管环境也变得更加清晰 私募股权公司面临出售以向有限合伙人(LP)分配和购买以部署大量 dry powder 的显著压力 [32] - 无论交易市场是否升温 策略将保持不变 继续在发放新贷款时非常主动 专注于早期检测借款人表现不佳 并与赞助商朋友合作主动解决问题 方法是最小化已实现信用损失并准备在机会出现时进攻 [34] 其他重要信息 - 非应计状态投资保持在非常低的水平 占总投资组合公允价值的60个基点 远低于BDC同行行业平均水平 [7] - 非应计状态投资数量保持在9个 [17] - 近90%的总投资组合保持在最高两个内部表现评级类别中 [6][18] - 评级为3的投资(表示借款人或有可能表现低于承保预期)保持在总投资组合的仅9% [18] - 评级为1和2的贷款(最有可能看到 significant 信用 impairment)保持在非常低的水平 仅占组合公允价值的1.3% [18] - 季度内支付的总股息为每股0.39美元 [10] - 董事会宣布定期季度股息为每股0.39美元 基于2025年6月30日的NAV 年化股息收益率为10.4% [11] - 季度内机会主义地以增值基础回购普通股 [11] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于杠杆率的问题 季度末净杠杆率为1.26倍 远高于历史标准 是否预期 significant 还款浪潮以 eventually 降低杠杆 [37] - 回答: 是的 有一些还款在管道中 季度末杠杆率略高于随时间查看的水平 季度平均杠杆率约为1.2倍 杠杆率在目标范围内是适当的 1.25倍是范围的高端 不预期去杠杆化 但也不预期进一步杠杆化 [37][38] 问题: 关于浮动利率市场利差的问题 利差非常紧张 不仅BDC如此 银团贷款利差也是如此 后者在利率下降时往往会扩大 BDC利差滞后这些变动长达六个月 这种滞后时间是否会保持不变或未来响应更快 [39] - 回答: 银团市场看到了更多利差压缩 私人信用利差有点粘性 尤其是中间市场私人利差 但市场也看到了 significant 程度的利差压缩 核心中间市场与较大市场相比 与广泛银团市场的利差趋势是 insulated but not immune 较大端的私人信用市场 less insulated 因为BSL是一种替代 因此较大端的市场对利差变化的响应更快 [41][42][43]