市场表现 - 1月6日早盘A股三大指数集体上涨 上证指数盘中上涨0.73% [1] - 贵金属、券商、基本金属等板块涨幅靠前 通信设备、林木板块跌幅居前 [1] - 芯片科技股继续走强 截至10:04芯片ETF（159995）上涨2.43% [1] 芯片ETF成分股表现 - 芯片ETF成分股华海清科上涨7.88% 中微公司上涨6.80% 拓荆科技上涨5.56% 北方华创上涨5.35% 华润微上涨4.94% [1] 半导体行业资本运作 - 长鑫发布招股说明书 计划募资295亿元 其中75亿元用于存储器晶圆制造量产线技术升级改造项目 130亿元用于DRAM存储器技术升级项目 90亿元用于动态随机存取存储器前瞻技术研究与开发项目 [3] - 中芯国际拟以74.20元/股的价格发行5.47亿股购买中芯北方49%股权 [3] - 华虹半导体拟以43.34元/股的价格发行1.91亿股购买华力微97.4988%股权 [3] 行业前景与投资逻辑 - 展望2026年 AI相关产业景气度有望维持 国产替代加速有望带来国内半导体行业机会 [3] - 根据机构预测 2026年云计算巨头资本支出有望维持40%以上的增长 AI行业景气度有望维持在较高水平 [3] - AI相关芯片国产化进程持续推进 有望带动国产设备材料公司股价表现好于电子行业整体 [3] 芯片ETF产品信息 - 芯片ETF（159995）跟踪国证芯片指数 30只成分股集合A股芯片产业中材料、设备、设计、制造、封装和测试等龙头企业 包括中芯国际、寒武纪、长电科技、北方华创等 [3] - 芯片ETF场外联接基金A类代码为008887 C类代码为008888 [3]

涉及的行业与公司 * 本纪要为高盛“美国确信清单-董事精选”2026年1月更新报告，涵盖多个行业及上市公司 [1][2] * 清单包含21家公司，按行业分类如下 [3][60]： * **消费**：Dick's Sporting Goods (DKS), The Hershey Company (HSY), Kontoor Brands (KTB), McDonald's (MCD), Walmart (WMT), Wynn Resorts (WYNN) * **金融**：Aon (AON), Ares Management (ARES), Bank of America (BAC), Brixmor Property Group (BRX) * **医疗保健**：Abbott Laboratories (ABT), Johnson & Johnson (JNJ) * **工业**：Air Products & Chemicals (APD), Huntington Ingalls Industries (HII), nVent Electric (NVT) * **自然资源**：Duke Energy (DUK), Valero Energy (VLO) * **科技、媒体与电信 (TMT)**：Broadcom (AVGO), Celestica (CLS), Keysight Technologies (KEYS), Madison Square Garden Entertainment (MSGE) * 本月清单变动：新增Broadcom (AVGO)和Dick's Sporting Goods (DKS)，移除Capital One Financial (COF)、Cadence Design Systems (CDNS)和Houlihan Lokey (HLI) [2][34][35][41] 核心观点与论据 市场评论与2026年展望 * **2025年市场特征**：概括为“噪音、平静与转型” [10] * **噪音**：源于特朗普第二任政府的政策变化，包括关税、政府缩减规模导致的有史以来最长的联邦政府停摆（10月非农就业人数转为负增长）等，但市场相对平稳地消化了这些变化 [11] * **平静**：市场集中度加剧（标普500指数前十大股票市值占比达41%），企业盈利势头强劲，高盛策略团队对2026年标普500 EPS的预期从年初的288美元升至305美元，增长6% [12] * **转型**：体现在两大主题上：1) AI从基础设施阶段过渡，开始包含定制芯片（如新增的AVGO），并向AI生产力受益者阶段演进；2) GLP-1药物市场向礼来(LLY)倾斜，并向治疗新疾病的新药类别扩展 [13] * **2026年展望**：噪音、平静与转型主题可能延续 [15] * **噪音**：中期选举和最高法院对关税合法性的裁决可能带来影响 [16] * **平静**：预计美国2026年GDP平均增长2.6%（高于2025年的2.1%），标普500 EPS增长预计加速150个基点至12.1%，标普500指数年末目标为7600点（较当前水平上涨约11%） [16] * **转型**：可能表现为向更广泛的AI受益者轮动，包括罗素2000指数、非住宅建筑股、面向中等收入消费者的消费股以及AI生产力受益者 [16] 2026年十大关注主题 1. **AI与电力**：AI基础设施主题显现向新阶段过渡的迹象，从英伟达(NVDA)、微软(MSFT)、亚马逊(AMZN)等领导者，转向博通(AVGO)等新进入者以及谷歌(GOOGL)等AI“赢家”开始浮现，关注支持算力建设的公司（如内存制造商美光(MU)、连接器公司安费诺(APH)等）以及电力环节（如公用事业股、供应商通用电气(GEV)、安装服务商Quanta Services (PWR)等） [18] 2. **药物研发**：GLP-1领域转型明显，礼来(LLY)持续跑赢，而诺和诺德(NOVO)股价在2025年下跌近一半，共识2026年EPS预期下调33%，关注明年寻求批准的新产品及从肥胖药物向心脏病学复兴的过渡 [18] 3. **店内销售、在线商务与广告的界限模糊**：零售商正推动进入媒体、会员制和电子商务等替代收入流，交付速度和价值以及智能商务解决方案的引入将塑造未来格局，沃尔玛(WMT)和Dick's Sporting Goods (DKS)涉及此主题 [18] 4. **中国崛起**：经济学家预测在技术进步和持续出口领先的推动下，中国增长将高于共识，即使在全球关税环境下亦然，中国增长复苏对全球贸易和技术格局的影响将受到密切关注 [19] 5. **生产率驱动的利润率增长**：在劳动力萎缩和持续移民限制的背景下，科技驱动的生产率提升对于抵消劳动力减少和支撑增长至关重要 [20] 6. **另类投资**：2025年私人信贷市场超越私募股权，并继续吸引零售资金，加密货币、稳定币、预测市场等领域在扩张，经纪商如Coinbase (COIN)和Robinhood (HOOD)定位良好 [20] 7. **不断演变的军事化**：在美国，太空部队倾向于创新者；在欧洲，大陆的重新军事化正在进行，未来5年可能需要1600亿美元的投资以赶上俄罗斯 [20] 8. **仿生机器人与自动驾驶汽车**：技术进步推动能够模拟常见活动的硬件发展，特斯拉(TSLA)等公司在仿生机器人开发方面具有潜力，中国在自动驾驶汽车领域处于领先地位，预计到2035年中国Robotaxi市场规模将达到470亿美元 [20][21] 9. **核电的重新兴起与稀土元素的崛起**：对更多（清洁）电力为AI革命提供燃料的需求使核电重回前沿，稀土元素成为技术的关键组成部分，目前主要由中国来源主导 [22] 10. **政策不确定性**：货币政策（美联储下一步行动及领导层）、关税和财政政策（最高法院可能裁定多数关税非法，为政策调整打开窗口）以及2026年国会选举年带来的不确定性 [22] 清单表现与选股逻辑 * **选股理念**：基于分析师自下而上的基本面分析，寻找具有强劲风险调整后回报的股票，不主动管理行业或因子敞口 [24][55] * **业绩评估**：关注个股特异性回报，过去2.5年确信清单在整体上产生了显著的特异性回报 [25][26] * **近期表现**： * **2025年12月表现突出者**：Ares Management (ARES) 上涨3.7%（受益于CEO在会议上的积极表态及被纳入标普500指数）[37]，Capital One Financial (COF) 上涨10.6%（在金融会议上对消费者和信贷背景持积极态度）[38]，Huntington Ingalls (HII) 上涨8.4%（被视为海军造船的纯投资标的，获得政府支持）[39] * **2025年12月表现不佳者**：Celestica (CLS) 下跌14.2%（因有报道称竞争对手赢得谷歌服务器机架大单，但分析师认为不影响其TPU托盘业务）[40] * **清单关键数据**：中位数上涨空间（至目标价）为20%，81%的股票对FY2关键绩效指标有上行空间，中位数贝塔值为0.9 [50] * **即将到来的催化剂**：列出了部分公司财报日期及期权隐含波动率，例如美国银行(BAC) 1月14日财报隐含波动率为+/-4% [51] 新增公司详细观点 * **博通 (AVGO)**： * **核心观点**：定制芯片领导者，预计其企业网络硅的领先地位将推动其在美国超大规模企业定制硅处理器中占据主要份额，到2026年AI业务将占公司营收的40%以上 [3][61] * **差异化观点**：分析师Jim Schneider认为市场低估了其AI光网络业务的势头，其FY26非GAAP EPS预期为10.65美元，比市场共识高出4% [7][62] * **估值与目标**：12个月目标价450美元，基于38倍 normalized EPS，隐含29%上涨空间 [3][63] * **关键风险**：AI基础设施支出放缓、定制计算业务份额流失、非AI领域库存持续消化、VMware竞争加剧 [64] * **催化剂**：预计1月下旬美国超大规模企业（尤其是关键客户谷歌）的资本支出修正将成为近期积极催化剂 [65] * **Dick's Sporting Goods (DKS)**： * **核心观点**：收购Foot Locker (FL)使其处于复苏运动鞋品类的前线，与关键供应商耐克(NKE)目标一致，预计FL的毛利率将提升500个基点 [8][72] * **差异化观点**：分析师Kate McShane通过实地调研新FL测试店以及利用大数据评估运动鞋市场机会和定价动态，提供了独特见解 [8][73] * **估值与目标**：12个月目标价285美元，基于情景分析的目标市盈率倍数，隐含42%上涨空间 [3][74] * **关键风险**：经济不确定性导致需求疲软、Foot Locker业务改善延迟、行业库存过剩和打折、主要品牌的DTC计划、体育参与趋势减弱 [75] * **催化剂**：预计到2026年返校季，Foot Locker在营收和利润方面将出现加速增长 [76] 其他重要内容 * **清单性质说明**：确信清单并非投资组合，不进行权重配置或确保分散化，旨在提供分析师最具差异化的基本面买入观点 [48][53][56] * **清单构建指标**：提供了按基本面指标排名的前五名股票，例如：目标价上涨空间最大的是Kontoor Brands (KTB) 45%；FY2共识EPS上行空间最大的是Wynn Resorts (WYNN) 9%；FY2营收增长最快的是Celestica (CLS) 39%；股息率最高的是Brixmor Property Group (BRX) 5% [47] * **业绩命中率**：自成立以来，清单股票相对于标普500指数、等权重标普500指数、GICS行业和高盛美洲覆盖范围的超额收益命中率在46%至50%之间 [33] * **移除股票状态**：从清单中移除的股票（COF, CDNS, HLI）仍保持“买入”评级 [41][43] * **利益冲突披露**：高盛与报告中涉及的许多公司存在投资银行业务等关系，投资者应意识到潜在的利害冲突 [3][94]

涉及的行业与公司 * **行业**：全球存储芯片行业，特别是DRAM和NAND闪存市场 [1] * **公司**：SK海力士、三星电子、美光科技、南亚科技 [1][3][4][5] 核心观点与论据 * **对存储行业和公司更加乐观**：基于年末渠道检查，上调了对SK海力士、三星电子和南亚科技的目标价 [1][9] * **预计2026-27年将出现DRAM超级周期**：基于五个原因：1) AI内存容量增加；2) 资本支出向HBM/eSSD倾斜，传统内存产能收缩；3) 洁净室空间有限；4) 新内存技术良率低或生产周期长；5) 基础设施资本支出负担重 [2] * **全球存储销售预测强劲**：预计2026年全球DRAM销售额将达到2100亿美元，同比增长61%；NAND销售额将达到1180亿美元，同比增长50% [2][8][33] * **价格持续上涨**：大多数一线OEM已同意2025年第四季度/2026年第一季度传统DRAM价格环比上涨30%+/15%+ [1] * **供应紧张，库存处于低位**：DRAM和NAND供应趋紧，截至2025年12月，存储芯片制造商的成品芯片库存仅为3-4周，处于六年低位 [1][35][36] * **与2018年云繁荣周期相比更具优势**：原因包括库存水平低、需求更多元化（ASIC和主权AI）、以及供应限制 [13] * **AI内存需求多元化**：包括HBM、SOCAMM、GDDR7、高速LPDDR5等，可能使行业周期性减弱，商业模式更接近晶圆代工 [14] * **传统内存需求虽弱但供应短缺**：尽管传统内存需求可能因价格上涨而回落，但供应短缺和制造商提价策略将支撑高价格和高利润率 [15] * **新增产能主要影响2028年**：新建工厂在2026-27年完工，但由于设备安装、试产、产能爬坡和低良率等问题，不会立即增加芯片供应 [16] * **高资本支出对晶圆产能影响有限**：尽管资本支出创纪录（例如海力士2026年资本支出预计35万亿韩元，较2024年翻倍），但主要用于基础设施和旧厂升级，DRAM和NAND晶圆产能年增长率预计仅为个位数 [17] * **ASIC与GPU需求共存，不会相互侵蚀**：两者均使用HBM，但分别用于AI推理和训练，形成双赢局面 [18] * **存储芯片制造商之间存在共赢**：海力士目前利润率最高，但三星和南亚科技也将受益于海力士产能满载后的增量需求 [19] * **双重订单和中美相关风险总体可控**：当前高价订单基于实际需求，地缘政治风险在2026年预计低于2025年 [20] 公司具体分析与估值调整 * **SK海力士 (全球首选)**： * **理由**：强劲的盈利势头、HBM4领导地位以及传统DRAM/NAND利润率改善 [3][22] * **盈利预测**：2025年第四季度/2026年第一季度营业利润（OP）预测为16.5万亿/19.6万亿韩元；2026年全年OP预测为86.2万亿韩元，较2025年的44.5万亿韩元大幅增长 [3][23] * **目标价**：新目标价为1,000,000韩元，基于3.9倍2026年预期市净率（此前为3.6倍） [3][9][23] * **HBM市场地位**：连续两年保持HBM市场第一（2024-25年份额60%+），HBM4量产领先竞争对手两个季度以上 [22] * **三星电子**： * **理由**：更积极地提高DRAM价格，拥有全球最大的存储产能 [4][24] * **盈利预测**：2026年预期每股收益（EPS）上调12%，基于DRAM平均售价（ASP）假设上调7%；2026年OP预计达86万亿韩元 [4][25] * **目标价**：普通股目标价从150,000韩元上调至170,000韩元，基于2.4倍2026年预期市净率（仍低于海力士，因晶圆代工亏损和智能手机利润率受压） [4][9][25] * **南亚科技**： * **理由**：受益于传统DRAM（DDR3/DDR4/低端DDR5）短缺，因主要芯片制造商专注于HBM而不再大量供应此类产品 [5][26] * **盈利预测**：2026年预期EPS上调15%，基于ASP假设上调6%；预计2026年营业利润率（OPM）将超过40% [5][26] * **目标价**：新目标价为235新台币，基于3.5倍2026年预期市净率（此前为3.0倍） [5][9][26] 其他重要信息 * **行业预测数据**（2026年预期 vs 2025年预期）： * DRAM销售额：2100亿美元 (+61% 同比) vs 1303亿美元 (+48% 同比) [2][8][33] * NAND销售额：1180亿美元 (+50% 同比) vs 789亿美元 (+1% 同比) [2][8][33] * DRAM ASP：+40% 同比 vs +26% 同比 [8][12] * NAND ASP：+30% 同比 vs -10% 同比 [8] * **产能与资本支出**： * DRAM晶圆产能年增长率：2026年预期为11%，2025年为8% [8][33] * NAND晶圆产能年增长率：2026年预期为6%，2025年为-4% [8][33] * 全球DRAM+NAND总资本支出：2026年预期为906亿美元，同比增长29% [33] * **应用需求**： * 服务器（含HBM）是DRAM销售的主要驱动力，预计2026年将占DRAM总销售额的56% [40] * 智能手机DRAM销售预计2026年同比增长62% [40] * 预计2025-27年，服务器、SSD和汽车（DRAM嵌入式）的出货量年复合增长率较高，分别为9.9%、5.1%和6.8% [34] * **风险提示**：报告包含利益冲突声明和免责条款，投资者应将其仅作为投资决策的单一因素 [6][7]

欧洲半导体行业研究纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 行业：半导体设备、半导体制造、存储芯片、逻辑芯片、先进封装 * 公司：ASML Holding NV (ASML.NA / ASML)、Besi (BESI.NA)、Infineon (IFX.GR) [1][2][3][4] 核心观点与评级调整 * 将ASML评级上调至“跑赢大盘”，并列为2026年欧洲半导体板块首选股，目标价上调至1300欧元，潜在上涨空间32% [1][2][7][8] * 维持Besi“跑赢大盘”评级，但因无助焊剂TCB技术采用放缓而下调2026年营收和盈利预测，目标价微调至165欧元 [3][7][72] * 维持Infineon“跑赢大盘”评级，目标价51欧元，看好其AI服务器电源业务的增长前景 [4][7][110] * 2026年偏好排序：ASML > Infineon > Besi [4] ASML：受益于DRAM超级周期与逻辑需求 * **DRAM超级周期驱动**：三大DRAM制造商（三星、海力士、美光）计划在2026年增加总计高达250K wpm（每月千片）的绿地产能，并加速向1c节点迁移 [2][9] * **光刻强度提升**：1c节点的光刻强度（光刻资本支出占总资本支出百分比）预计为28%，远高于之前节点20-24%的水平，EUV强度预计为14% [2][9][16][17] * **技术迁移担忧缓解**：4F2架构迁移（对EUV不利）可能被推迟，因行业在上升周期中优先考虑制造可行性而非成本，这将支持特征尺寸继续缩小和EUV强度维持高位 [2][21][25] * **逻辑需求强劲**：为满足AI需求，台积电计划将3nm产能从2025年底的130K wpm扩大至2026年底的180-200K wpm，而3nm是EUV强度最高的逻辑节点 [2][28][32] * **中国需求具韧性**：预计ASML中国收入在2026年将温和下降（中个位数百分比），而非管理层预期的显著下降，因中国WFE（晶圆厂设备支出）预计在2026年将增至500亿美元，且先进逻辑产能预计从2025年的30K wpm增长6倍至2028年的180K wpm [35][36][37][41][43] * **财务预测上调**：基于DRAM和逻辑的强劲需求，将2025-2027年EPS复合年增长率上调至18%（市场共识为15%），并将目标市盈率从28倍上调至35倍 [2][54][61] Besi：短期面临无助焊剂TCB采用延迟挑战 * **无助焊剂TCB采用延迟**：此前预计Besi的无助焊剂TCB将被美光用于HBM4生产，但最新信息显示，现有基于助焊剂的TCB工具已可制造HBM4，因此DRAM制造商更可能沿用现有供应商而非Besi [3][73][74] * **混合键合采用时间点**：混合键合的大规模采用预计在2027/2028年，而非2026年，主要因逻辑客户的主要扩产发生在2027年，而HBM的采用最早在2028年 [3][76] * **传统封装逐步复苏**：传统封装（占FY24营收约80%）预计在2025年负增长后，于2026年温和复苏，其中传统芯片贴装增长4%，封装与电镀增长6% [85] * **财务预测下调**：将2026年营收预测下调7.8%（较市场共识低10%），2026年EPS预测下调至2.45欧元（增长54%，但较市场共识低25%），2027年EPS预测为4.48欧元（增长83%，较市场共识低7%） [3][72][94][96] Infineon：AI电源成为关键增长引擎 * **AI服务器电源业务高速增长**：预计该市场规模将从2025年的18亿美元以66%的复合年增长率增长至2027年的50亿美元 [110][115] * **单GPU功率半导体含量激增**：Blackwell Ultra GPU含量增加20%，Rubin GPU含量预计翻倍至400美元，Rubin Ultra GPU含量预计再翻近一番至750美元 [111][117] * **公司营收预测强劲**：Infineon的AI电源收入在FY25超过7.5亿欧元，预计FY26翻倍至15亿欧元，到2028年可能接近30亿欧元（占总收入约15%），长期（2030年）有望达到50亿欧元 [4][110][113][121] * **汽车业务触底反弹**：汽车半导体行业已在CYQ1触底，预计下半年温和增长，Infineon的市场份额（尤其在汽车MCU领域）在低迷期有所提升 [123][125] * **工业业务逐步复苏**：预计GIP（绿色工业电源）部门在FY26增长约5%，并在FY27及之后实现低双位数增长 [4][143] * **利润率扩张动力**：主要来自1) 产能利用率提升（从75%至80%），预计节省约2.5亿欧元；2) Step-Up成本削减计划全面执行；3) 产品组合改善，高毛利的AI电源（毛利率55-60%）和Marvell汽车以太网业务（毛利率60%）占比提升 [4][153][160] * **财务展望**：预计调整后稀释EPS在未来三年实现约30%的复合年增长率，使用22倍目标市盈率进行估值 [4][162][166] 其他重要信息 * **中国EUV进展**：中国可能在2028-2030年实现EUV原型机的芯片生产，但要达到ASML量产级工具的水平仍需多年时间，短期内对ASML垄断地位影响有限 [46][49] * **估值比较**：ASML目前相对于半导体设备（SPE）同业的市盈率溢价约为1倍，低于1.6倍的历史平均水平，处于估值低谷 [2][65] * **电动汽车渗透率预期下调**：IHS再次下调了2025-2028年xEV（电动汽车）渗透率预测，2026年BEV（纯电动车）渗透率预期为22%，但BEV的单车半导体含量（约1400美元）仍显著高于ICE（内燃机）汽车（约750美元） [131]

涉及的公司与行业 * 公司：台积电 (TSMC, 2330.TW) [1][6][7] * 行业：大中华区科技半导体 (Greater China Technology Semiconductors) [7][69] 核心观点与论据 * **投资建议与催化剂**：报告建议在1月15日分析师会议前增持台积电股票，认为若公司给出2026年营收同比增长25%的指引，并将AI半导体代工收入年复合增长率(2024-2029)上调至60%，其股价可能接近目标价新台币1888元 [1][2][6] * **基本情景预期 (概率60%)**：预计台积电将给出2026年营收同比增长中段20%的指引，2026年资本支出为480亿至500亿美元，第一季度营收环比持平，毛利率约60%，并将AI半导体代工收入年复合增长率(2024-2029)上调至60% [4][5][9][11] * **乐观情景 (概率15%)**：指引2026年营收同比增长高段20%，资本支出500亿至550亿美元，AI半导体代工收入年复合增长率(2024-2029)上调至75%，股价可能上涨4-5% [4][5][9] * **悲观情景 (概率25%)**：指引2026年营收同比增长低段20%，资本支出430亿至480亿美元，AI半导体代工收入年复合增长率(2024-2029)维持在45%，股价可能下跌3-4% [4][5][9] * **财务预测与估值**：报告给予台积电“超配”评级，目标价新台币1888元，较2026年1月2日收盘价新台币1585元有19%上行空间，预测2026年每股收益为新台币85.96元，市盈率18.4倍 [7] * **资本支出驱动**：预计2026年需要480亿至500亿美元的资本支出，以满足强劲的3纳米和2纳米制程需求 [2][5][9][11] * **近期业绩展望**：预计2026年第一季度以美元计价的营收环比持平，毛利率为60%，对比公司对2025年第四季度的指引为59%-61% [2][5] 其他重要内容 * **上行风险**：台积电向大客户提价以长期维持毛利率在53%以上；AI半导体需求增长超预期，同时台积电在先进制程代工市场保持高份额；2025-2027年英特尔CPU外包订单增加 [14] * **下行风险**：库存调整持续至2025年第四季度；先进制程需求疲软；海外晶圆厂成本大幅上升 [14] * **估值方法**：基本情景采用剩余收益模型，关键假设包括权益成本9.2%，中期增长率10%，终期增长率4.0% [12] * **市场数据**：台积电当前市值为新台币41,095,806百万，日均成交额为新台币43,151百万 [7]

涉及的行业与公司 * **行业**：大中华区科技半导体行业、亚太区半导体行业、半导体设备行业、AI半导体、存储芯片[1][3][7] * **公司**： * **AI与逻辑芯片**：台积电 (TSMC， 首选)、中芯国际 (SMIC)、信骅 (Aspeed)、联发科 (MediaTek)、创意电子 (Alchip)、智原 (GUC)、京元电子 (KYEC)、日月光 (ASE)、FOCI、ASMPT、AllRing[7] * **存储芯片**：华邦电 (Winbond， 首选)、群联 (Phison)、南亚科 (Nanya Tech)、爱普 (APMemory)、兆易创新 (GigaDevice)、旺宏 (Macronix)[7] * **非AI/其他**：瑞昱 (Realtek)、环旭电子 (USI)、北方华创 (NAURA Tech)、中微公司 (AMEC)、联电 (UMC)、华虹半导体 (Hua Hong)、世界先进 (Vanguard)、稳懋 (WIN Semi)、豪威科技 (OmniVision)、祥硕 (ASMedia)[7] * **半导体设备**：东京电子 (TEL)、Kokusai Electric、迪思科 (Disco)、爱德万测试 (Advantest)、荏原制作所 (Ebara)、Screen、Ulvac[48][49][51][53] 核心观点与论据 * **2026年投资展望：偏好AI半导体，逻辑与存储芯片均具吸引力** * 核心观点：相较于非AI半导体，更看好AI半导体；逻辑芯片和存储芯片领域均存在投资机会[1][7] * 长期需求驱动力： * **技术通胀**：晶圆、封测和存储成本上升，给芯片设计公司带来更多利润率压力[7] * **AI替代效应**：AI可能替代部分人力岗位导致需求疲软，且半导体供应链优先保障AI芯片，导致非AI芯片（如T-Glass和存储）短缺[7] * **技术扩散**：生成式AI推动AI半导体需求重新加速，并扩散至机器人、AI眼镜等不同垂直领域；智能手机和PC的端侧AI计算潜力有待观察[7] * **中国AI**：DeepSeek激发了推理侧AI需求，但国内GPU供应是否充足存疑；若英伟达H200恢复出货，可能稀释国内GPU供应链份额[7] * **半导体周期：AI与整体半导体走势分化，库存下降预示复苏** * 逻辑芯片代工厂利用率在2026年上半年为70-80%，尚未完全复苏[13] * 排除英伟达AI GPU收入后，2024年非AI半导体增长缓慢，仅为10% 年同比[14] * 历史上，当库存天数下降时，半导体股票指数会上涨；半导体供应链库存天数在2025年第三季度已出现下降[17] * 存储芯片股价是逻辑芯片的领先指标；对大中华区科技半导体行业持“具吸引力”观点[18] * **关键投资主题：无论AI GPU还是AI ASIC胜出，台积电都是赢家** * 台积电是主要代工供应商，将受益于AI半导体的整体增长[21] * ASIC类股的市盈率曾超过英伟达，随后与英伟达一同估值下调[23] * 英伟达在2023年经历了估值重估[26] * **台积电深度分析：增长强劲，资本开支与毛利率有支撑** * **2025年第四季度业绩预览**：给出三种情景预测，最可能情景（概率60%）为2026年美元营收增长中段20% 年同比，AI半导体代工收入复合年增长率60%，2026年资本开支48-50亿美元，第一季度营收环比持平，毛利率60%，股价潜在上涨2-3%[27] * **客户与需求**：预计台积电AI半导体收入从2024e到2029e的复合年增长率达60%[30]；苹果A20处理器将于2026年下半年采用台积电N2制程和WMCM封装[28]；2nm主要客户为苹果，3nm有英伟达Rubin芯片在2026年上量，4/5nm的消费/AI眼镜需求在2026年可能上行，7nm部分用于分担英伟达4nm AI GPU产能[34][35][38][40] * **定价与毛利**：预计2026年晶圆价格上涨，毛利率55%应为底部[44] * **AI计算与供应链：需求旺盛，产能持续扩张** * **市场空间**：得益于云端AI，全球半导体产业市场规模可能在2030年达到1万亿美元；云端AI半导体总潜在市场规模在2025e可能增长至2350亿美元[86][88] * **资本开支**：摩根士丹利云端资本开支追踪器估计，2026年全球前十大上市云服务提供商资本开支近6320亿美元（不含主权AI）[92]；英伟达CEO估计2028年全球云端资本开支（含主权AI）将达1万亿美元[94]；前四大云服务提供商（亚马逊、谷歌、微软、Meta）2025年第三季度资本开支同比增长65%[62] * **CoWoS先进封装**： * 鉴于持续强劲的AI需求，台积电可能将CoWoS产能扩至2026年底每月12.5万片晶圆[119] * 台积电2025年CoWoS和SoIC产能将翻倍，预计2026年持续扩张；2026年CoWoS总需求预测从116.4万片晶圆上调至132.9万片晶圆[124] * 2026e AI计算晶圆消耗市场可达240亿美元，英伟达占大部分[128][132] * **HBM存储**：2026e HBM消耗量预计高达290亿Gb，英伟达仍消耗大部分供应[133][134][136] * **GB200/300服务器机架**：预计台积电2025年生产510万颗芯片，全年GB200 NVL72机架出货量预计达3万台[117] * **测试需求**：京元电子来自最大客户（推测为英伟达）的测试收入在2025e/2026e可能占总收入的24%/26%[139] * **中国半导体：本土AI需求崛起，自给率提升** * **需求驱动**：DeepSeek是未来资本开支的关键推理需求驱动[183]；预计中国前六大公司2026e资本开支同比增长11%至4450亿元人民币[185] * **GPU自给率**：2024年中国GPU自给率为34%，预计到2027年将达到50%[196]；预计中国云端AI总潜在市场规模在2027年达480亿美元[198]；预计到2027e，本土GPU几乎可满足中国AI需求[199] * **本土供应链**：华为昇腾910C性能达800 FP16 TFLOPS，其CloudMatrix 384机架在部分指标上对标英伟达NVL72[191][192]；中芯国际7nm及更先进节点产能支持本土GPU收入增长，预计从2024年的425亿元人民币增至2027e的1802亿元人民币[200] * **设备进口**：2025年10月中国半导体设备进口增长（3个月移动平均）反弹至同比+17%[212] * **半导体设备：前端设备进入全面复苏阶段** * 确认前端设备市场进入全面复苏阶段，将东京电子和Kokusai Electric评级上调至超配[48][49] * 需求疲弱领域包括CIS、功率半导体和NAND应用；中国销售前景因公司而异[51] * 后端设备需求依然强劲[51] * SiC晶圆向12英寸过渡的趋势可能为迪思科和Ulvac带来可观收入增长[53] * **其他重要趋势与技术** * **定制芯片 (ASIC)**：即使有英伟达强大的AI GPU，云服务提供商仍需要定制芯片[163]；更多ASIC项目正在规划中，例如AWS Trainium3和谷歌TPU系列[164][168] * **增长视角**：2023-2030年，端侧AI半导体复合年增长率预计22%，推理AI芯片复合年增长率68%，定制AI芯片复合年增长率65%[181] * **共封装光学 (CPO)**：有助于提高数据传输速度并降低功耗[145] * **摩尔定律2.0**：能效是关键，每个制程节点迁移可提升能效15-20%[55][56]；台积电A16背面供电解决方案，英伟达是主要采用者[57] 其他重要内容 * **投资建议列表**：明确列出了超配、平配、低配的个股名单[7] * **估值对比表格**：提供了涵盖晶圆代工、存储、封测、IDM、半导体设备、Fabless等多个子行业的大量公司的详细估值数据，包括股价、目标价、市盈率、每股收益增长、净资产收益率、市净率等指标[8][9][10] * **风险提示**：包含对台积电的估值方法说明及上行/下行风险[226][227][228] * **免责声明**：报告包含大量关于利益冲突、监管披露、评级定义、使用条款等重要法律和合规信息[3][4][229][244][263]

涉及的公司与行业 * **公司**：澜起科技 (Montage Technology, 688008.SS)，一家专注于内存接口及高速互连解决方案的无晶圆厂IC设计公司 [1][2][13] * **行业**：全球数据中心/AI基础设施、半导体（特别是内存接口与高速互连芯片）[1][14][26] 核心观点与论据 * **投资评级与目标价**：首次覆盖给予“买入”评级，目标价170元人民币，基于60倍2026年预期市盈率，较其5年前瞻市盈率历史均值高出约1.5个标准差 [1][5][16] * **增长驱动力**：公司增长前景与全球AI基础设施投资紧密相连，预计将成为AI基础设施扩张（特别是高速互连需求）的关键受益者 [1][14][58] * 预计中国AI硬件资本支出在2024-2027年将以超过30%的年复合增长率增长 [3][14] * 全球AI基础设施资本支出预计在2025E/2026E增长71%/51%，达到3970亿/5980亿美元 [26] * AI服务器出货量预计将从2024年的220万台增长至2027年的370万台，占服务器总出货量的比例从16%提升至22% [22][36] * **财务预测**：预计公司净利润在2025E/2026E/2027E将分别增长59%/45%/38%，2024-2027年净利润年复合增长率达47% [3][15] * 预计营收将从2024年的36.39亿元人民币增长至2027年的97.51亿元人民币 [11] * 预计毛利率将从2024年的58.1%提升至2027年的62.0% [11] * **产品优势与市场地位**： * **内存接口芯片**：核心业务，2024年全球市场份额达37%，为全球领导者，与Renesas、Rambus形成三强格局 [19][56][61] * **PCIe Retimer**：关键增长引擎，预计2024-2027年营收年复合增长率达60%，是Astera Labs之外的主要供应商，受益于供应多元化和本土化需求 [19][53][112][113] * **MRCD/MDB**：用于MRDIMM（多路复用列DIMM）的新兴高带宽内存解决方案，预计2024-2027年营收年复合增长率达115%，目前全球仅两家供应商（澜起与Renesas）[19][53][122][125] * **产品组合**：提供全面的高速互连解决方案，以解决AI扩展中的“内存墙”瓶颈 [2][13][47][51] * **估值与催化剂**： * 当前股价回调（127.75元）主要由于三季度一次性股权激励费用及基板短缺，这被视为良好的买入机会 [1][5][134] * **正面催化剂**：AI资本支出增加、新产品发布（PCIe交换芯片、CXL交换芯片）、进入海外客户供应链、纳入香港指数/港股通 [1][16][149] * **香港双重上市**：预计将带来更广泛的投资者覆盖、更好的海外员工股权激励、以及通过提高透明度降低出口限制风险，总体利大于弊 [4][146][147] 其他重要内容 * **竞争格局**：在内存接口领域与Renesas、Rambus竞争；在PCIe/CXL等新兴互连领域与Astera Labs、Broadcom、Marvell竞争 [19][57][139] * **技术升级周期**： * DDR5在2025年成为主流，其子代升级（如从Gen 2到Gen 3、Gen 4）将持续支撑内存接口芯片平均售价 [61][78][87][92] * PCIe标准向5.0/6.0迁移，推动Retimer/交换芯片需求和价值增长 [94] * MRDIMM作为DDR6大规模应用前的过渡方案，预计在2026-2027年采用率将出现拐点 [120][122][124] * **风险因素**： * AI基础设施资本支出放缓 [150] * 地缘政治紧张与出口管制升级 [150] * 新的内存技术（如SOCAMM/LPDDR5X）可能减少对RDIMM/MRDIMM的需求 [150] * 产品迁移与开发延迟导致平均售价恶化 [150] * **财务数据摘要**： * 2023年净利润为4.51亿元人民币，2024年预计增长至14.12亿元人民币 [6] * 预计2026年每股收益为2.837元人民币，2027年为3.921元人民币 [6] * 截至2025年第三季度，公司净现金头寸为89亿元人民币 [147] * **全球Retimer市场预测**：预计全球服务器Retimer出货量将从2024年的1430万颗增长至2027年的4550万颗，年复合增长率显著 [22][106][109] * AI服务器Retimer搭载率预计从2024年的63%提升至2027年的93% [22][107] * 每台AI服务器平均使用Retimer数量预计从2024年的9.6颗增至2027年的12.5颗 [22][107]

涉及的行业与公司 * **行业**：全球存储芯片行业，包括DRAM和NAND闪存市场 [1] * **公司**：三星电子、SK海力士、美光科技、铠侠、闪迪 [6][7][8][9][10][11][12] 核心观点与论据 市场整体趋势 * 存储芯片价格在2025年12月继续保持强劲上涨势头，合约价进一步上升，且预计在2026年第一季度将继续上涨 [2][3][6] * 价格上涨主要由强劲的服务器需求驱动，特别是来自美国云服务提供商对AI服务器的需求，这些客户对价格上涨表现出极强的承受能力 [3][6][14][18] * 供应商优先保障服务器客户的供应，导致非服务器客户面临价格上涨和供应削减的双重压力 [3][6][18] * 预计价格将在整个2026年持续上涨，但随着供应逐渐跟上，涨幅将在2026年末趋于平缓，并在2027年进入下行周期 [6][18] * 结构性AI需求将持续存在，预计到2027年末，价格和利润率将正常化至接近甚至高于健康水平 [6][18] DRAM市场动态 * **价格表现**：2025年12月DRAM合约价较2025年第三季度上涨78%，其中服务器DRAM涨幅最大，达90%，PC、移动和消费类DRAM分别上涨70%、40%和120% [3] * **未来预期**：预计2026年第一季度DRAM合约价将环比再涨55-60% [3] * **细分市场**： * **服务器DRAM**：需求持续强劲，12月合约价环比上涨约20%，客户对涨价接受度高，预计2026年第一季度将再涨60-65% [3][18] * **PC DRAM**：12月合约价环比上涨约10%，由于PC销售好于预期且消费者提前购买，库存下降，预计2026年第一季度将再涨50-55% [17][18] * **移动DRAM**：预计2025年第四季度合约价将环比大幅上涨约40%，部分原因是供应商暂停报价导致供应紧张，预计2026年第一季度将再涨45-50% [18] * **消费类DRAM**：12月合约价环比上涨36-48%，由于客户体量小、议价能力弱，涨幅最为陡峭 [18] * **技术迭代**：DDR5在服务器市场占比已超过90%，其价格涨幅与DDR4相似，溢价稳定在14% [18] * **HBM影响**：HBM3E需求强劲且价格可能上调，将挤占传统DRAM的产能，加剧供应短缺 [3][18] NAND市场动态 * **价格表现**：2025年12月NAND晶圆合约价环比上涨30-40%，晶圆现货价环比上涨34-40% [4][5][21] * **未来预期**：预计2026年第一季度NAND晶圆合约价将环比上涨30-35% [21] * **细分市场**： * **NAND晶圆**：供应紧张，因为供应商将比特产出转向满足CSP对eSSD的需求，512Gb晶圆价格涨幅高于1Tb [5][21] * **移动NAND**：最新调研显示，2025年第四季度eMMC/UFS合约价可能环比上涨20-25%，预计2026年第一季度将再涨30-35% [5][21] * **整体ASP**：样本显示2025年第四季度NAND合约价环比上涨115%，但这主要由晶圆价格驱动，考虑到SSD后，整体NAND合约价涨幅估计为33-38% [5][24] * **长期结构性问题**：对NAND市场持更谨慎态度，主要因为来自中国厂商的竞争加剧 [21] 投资建议与估值 * **三星电子**：评级“跑赢大盘”，目标价140,000韩元，基于1.6倍市净率 [8][96] * **SK海力士**：评级“跑赢大盘”，目标价750,000韩元，基于1.9倍市净率 [9][98] * **美光科技**：评级“跑赢大盘”，目标价330.00美元，基于2.9倍市净率 [10][99] * **铠侠**：评级“跑输大盘”，目标价7,000.00日元，基于1.5倍市净率 [11][100] * **闪迪**：评级“跑赢大盘”，目标价300.00美元，基于10.5倍2027财年预期每股收益 [12][100] 其他重要内容 风险提示 * 主要下行风险包括：有利的定价环境提前结束、需求弱于预期、供应增加、投资者情绪变化以及中国在存储芯片（尤其是NAND）领域的进展 [101][102][103][104] * 铠侠的潜在上行风险包括：NAND需求增长超预期、日本政府的政策支持以及成本削减效果优于预期 [105] * 闪迪的风险包括：短期业绩预期过高面临周期性下行、信息披露和沟通混乱可能影响投资者信心、以及NAND疲软可能更具结构性 [105] 方法论与数据说明 * 行业平均ASP是基于不同应用领域的加权平均值，DRAM权重为：移动34%、服务器34%、PC 9%、消费类15%，并针对DDR5和LPDDR5的渗透率进行了调整 [20] * NAND平均ASP权重为：eMMC/UFS 40%，NAND晶圆 60% [20] * 样本中未包含HBM和SSD，其影响会单独讨论 [13][20] * 合约价数据来自TrendForce/DRAMeXchange [13] * 美光科技的财季比其他公司早一个月结束 [23][26]

1月6日，燕东微涨5.05%，截至发稿，报34.10元/股，成交2.98亿元，换手率1.16%，总市值486.82亿 元。 资料显示，北京燕东微电子股份有限公司位于北京市北京经济技术开发区经海四路51号，成立日期1987 年10月6日，上市日期2022年12月16日，公司主营业务涉及设计、生产和销售分立器件及模拟集成电 路、特种集成电路及器件;半导体开放式晶圆制造与封装测试服务。主营业务收入构成为：产品与方案 47.18%，制造与服务43.91%，其他5.79%，其他(补充)3.13%。 从基金十大重仓股角度 截至发稿，郎骋成累计任职时间5年176天，现任基金资产总规模12.42亿元，任职期间最佳基金回报 67.18%， 任职期间最差基金回报-18.92%。 风险提示：市场有风险，投资需谨慎。本文为AI大模型自动发布，任何在本文出现的信息（包括但不 限于个股、评论、预测、图表、指标、理论、任何形式的表述等）均只作为参考，不构成个人投资建 议。 责任编辑：小浪快报 数据显示，富荣基金旗下1只基金重仓燕东微。富荣研究优选混合A（015657）三季度持有股数5.87万 股，占基金净值比例为1.81%，位居第五大重仓 ...

公司产品发布 - NVIDIA在CES 2026上宣布推出NVIDIA推理上下文记忆存储平台，这是一种新型AI原生存储基础设施，专为AI新前沿而打造[1][4] - 该平台由NVIDIA BlueField-4数据处理器提供支持，作为全栈NVIDIA BlueField平台的一部分[1][4] - 平台旨在提升键值（KV）缓存容量，并加速机架规模AI系统集群之间的上下文共享[2][5] - 平台可为多轮AI智能体的上下文持久地提高响应速度和AI工厂吞吐量，并支持长上下文、多智能体推理的高效扩展[2][5] 产品技术背景与需求 - AI模型正扩展到数万亿参数和多步骤推理，生成大量以键值（KV）缓存表示的上下文数据，这对准确性、用户体验和连续性至关重要[1][4] - 键值（KV）缓存无法长期存储在GPU上，因为这会成为多智能体系统中实时推理的瓶颈[1][4] - AI原生应用需要一种新型的可扩展基础设施来存储和共享这些上下文数据[1][4] 产品性能与优势 - NVIDIA推理上下文记忆存储平台通过扩展GPU内存容量为上下文记忆提供基础设施，实现跨节点的高速共享[1][5] - 与传统存储相比，该平台可将每秒处理的token数量和能效提升高达5倍[1][5] 行业与战略意义 - AI正在彻底改变整个计算堆栈，存储也加入了这场变革[2][5] - AI正从单次交互的聊天机器人，演进为能够理解物理世界、进行长期推理、基于事实、使用工具完成实际工作并兼具短期和长期记忆的智能协作伙伴[2][5] - 借助BlueField-4，NVIDIA及其软硬件合作伙伴正在为AI新前沿重塑存储堆栈[2][5]