存储半导体价格趋势 - 7月份PC DRAM普通产品(DDR4 8Gb 1Gx8)平均固定交易价格为3.90美元，较上月上涨50%，连续第四个月上涨，此前4-6月分别上涨22.22%、27.27%和23.81% [2] - 7月份NAND闪存通用产品(128Gb 16Gx8 MLC)平均固定交易价格为3.39美元，较上月上涨8.67%，自1月份反弹后连续7个月上涨 [3] - DDR4价格已超过DDR5约4%，出现价格逆转 [3] 价格上涨驱动因素 - 主要内存制造商停止生产导致旧款DDR4产品供应减少，而PC制造商确保早期库存的需求持续存在 [2] - 三大DRAM供应商(三星电子、SK海力士和美光)优先满足服务器DRAM需求而非PC DRAM，面临供应压力 [3] - DDR4在整体销量中占比不大，产品生命周期末期减产等环境因素影响价格 [3] 行业供需格局 - 存储器大厂先后释出DDR4 DRAM停产计划，无法立即升级的客户转向DDR4新供应商验证 [3] - DDR4第二季终端客户追单积极，现货价格强劲推升甚至超过DDR5行情 [3] - 预期DDR4涨价效应可持续到2025年底，DDR5用量将逐季成长，2026年第一季起DDR4涨价动能逐季减缓 [3] 市场前景展望 - AI大模型带动端侧AI算力需求，驱动高性能以太网交换机、先进存储产品、GPU及边缘计算/端侧算力芯片等半导体硬件市场需求增长 [4] - 三星、SK海力士、美光拟退出利基型DRAM市场，利基型DRAM供需反转价格向上，2025及2026年价格有望保持中高位水平 [4] - 智能手机、PC、IOT及工控板块弱复苏态势延续，叠加国产化替代趋势，预计推动各类存储原厂端供应价格逐步上行 [4]

行业整体表现 - 半导体行业正在经历温和复苏 2025Q1全球半导体行业销售额为1677.0亿美元 同比增长18.8% 环比下降2.8% 连续6个季度同比回升 [65] - 2025年5月全球半导体销售额为590亿美元 同比增长19.8% 环比增长3.5% [65] - 增长动力主要来自AI带动的高端计算与存储需求持续扩大 传统市场中工业应用率先反弹 车用市场整体需求仍具韧性 消费电子维持相对稳定 [65] 芯片设计(IDM)厂商表现 - TI第二财季营收44.5亿美元 环比增长9% 同比增长16% 高于预期的43.6亿美元 工业市场持续广泛复苏 [6] - 意法半导体第二季营收同比下滑14.4%至27.6亿美元 营业亏损1.33亿美元 为2013年以来首度出现季度亏损 [7] - 恩智浦第二季度收入29.3亿美元 同比下降6% 环比增长3% 所有重点终端市场的表现均高于预期 [9] - 高通第三季营收年增10%至103.65亿美元 车用芯片营收年增21%至9.84亿美元 物联网芯片营收年增24%至16.81亿美元 [11] - 联发科第二季合并营收1503.69亿元新台币 季衰退1.9% 边缘AI SoC及更高速连网通讯产品需求增加 [13] 存储芯片厂商表现 - 三星第二季营业利润4.7兆韩元 相比2024年同期骤减55.2% 创近六季以来新低 设备解决方案部门营业利润暴减93.8% [14] - SK海力士第二季度营业利润9.2129万亿韩元 创季度业绩历史新高 DRAM和NAND闪存出货量均超出预期 [17] - 美光科技第三季度收入93.0亿美元 同比增长37% 环比增长16% 创历史新高 DRAM收入创历史新高 [19] 晶圆代工表现 - 台积电第二季度净利润3982.7亿新台币 同比大涨60.7% 连续第五个季度实现两位数增长 7纳米及更先进制程占晶圆总营收74% [43] - 力积电第二季归属母净利润为亏损新台币33.34亿元 较前一季净损失增加22.4亿元 产能利用率微幅上升至75% [46] - 联电第二季产能利用率提升至76% 晶圆出货量较上季成长6.2% 22/28纳米产品营收占比达40% [47] 封测厂商表现 - Amkor第二季度净销售额15.1亿美元 环比增长14% 所有终端市场均实现两位数增长 [52] - 日月光第二季营收达1,507.5亿元新台币 季增1.8% 年增7.5% AI应用持续带动需求 [53] 设备厂商表现 - ASML第二季度净销售额77亿欧元 毛利率53.7% 净利润23亿欧元 DRAM领域光刻机投资强劲 [55] - 泛林集团第四季度收入51.7亿美元 环比增长9.6% 净利润17.2亿美元 来自中国的收入将更强劲 [57] 国内半导体公司表现 - 已披露2025半年度业绩预告的35家企业中 29家实现盈利 合计净利润达62.1亿元 澜起科技以12亿元净利润领跑 [35] - 澜起科技预计2025年半年度营业收入26.33亿元 较上年同期增长约58.17% 归母净利润11.00亿元-12.00亿元 同比增长85.50%-102.36% [37] - 闻泰科技预计归属于母公司所有者的净利润为3.9亿元-5.85亿元 同比增长178%-317% [40] - 瑞芯微预计2025年上半年实现营业收入约20.45亿元 同比增长约64% 实现净利润5.2亿元~5.4亿元 同比增长185%~195% [42]

财务业绩 - 2025财年第二季度销售额达222,320亿韩元，环比增长26%，同比增长35%，创历史新高[4] - 营业利润为92,130亿韩元，环比增长24%，同比增长68%，同样刷新纪录[5] - 毛利率54%，营业利润率41%，虽环比下降3个百分点和1个百分点，但仍维持高位[7] - 营业利润率连续四个季度超过40%[3] 产品结构 - DRAM占比77%，环比下降3个百分点；NAND闪存占比21%，环比上升3个百分点[12] - DRAM平均售价环比上涨2-3%，出货量增长约25%；NAND闪存均价环比下降7%[13] 技术进展 - HBM保持全年销售额翻倍预期，HBM4已于2025年3月样品出货[14] - DDR5服务器模块、LPDDR5X智能手机产品及LPDDR4X中国特供型号推动DRAM需求[14] - 计划2025年内供应服务器用LPDDR模块和24Gbit GDDR7产品[14] - QLC企业级SSD（容量超120TB）第二季度开售，321层NAND消费级/企业级SSD预计年底出货[15] 历史趋势 - 销售额连续七个季度同比增长（2023Q2至2024Q4）[8] - 营业利润自2023Q4扭亏后连续四个季度同比增长[8]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：内存行业，包括HBM、DRAM、NAND、NOR flash等细分领域 [1][2][3][4] - **公司**：三星电子（Samsung Electronics）、海力士（SK hynix）、美光（Micron）、华邦电子（Winbond）、兆易创新（GigaDevice）、群联电子（Phison）、朗科科技（Longsys）、长江存储（YMTC）、长鑫存储（CXMT）等 [12][13][15][25][31] 纪要提到的核心观点和论据 市场整体观点 - **2026年是HBM可持续回报的验证之年**：HBM和大宗商品内存定价（收益）未来六个月可能下降，HBM价格竞争正在进行，定价权逐渐削弱，DRAM周期双底更确定，NAND价格区间波动 [1][2][3][4] - **股票表现与基本面背离**：2Q财报显示，股票对海力士和美光的强劲指引未积极反应，却青睐三星的初步未达预期，反映出市场对内存股的态度 [10] - **投资策略**：建议买入价值科技股，不再持有最昂贵的内存股，看好三星电子，因其消化了大量负面信息，市场对其看法逐渐转向积极 [5][13] 各细分市场观点 - **HBM市场** - **价格趋势**：HBM3价格已下降约15%，预计HBM3E明年价格下降至1.56 - 1.74美元/Gb，若三星重新加入HBM3E 12 - hi供应并激进定价，价格可能回到两年前HBM3水平（1.7美元/Gb）；HBM4定价谈判更具挑战性，目前无具体协议 [17] - **供应情况**：预计2026年HBM供应大幅增长，产能扩张约30%，整体供应比特增长50% YoY，而需求虽有望增长67% YoY，但仍可能出现供应过剩 [20][21] - **公司动态**：三星HBM3E 12 - hi设计和1c节点（用于HBM4）良率提升，有望重新加入英伟达供应链，预计8月下旬/9月初交付HBM4样品，4Q25进行资格认证 [15][17] - **DRAM市场** - **价格趋势**：3Q合同价格上涨面临客户抵制，整体传统DRAM价格预计混合基础上QoQ上涨10 - 15%，主要驱动因素是DDR4和GDDR6等旧节点；DDR4现货市场价格稳定，DDR5近期表现平淡 [25] - **市场供需**：预计2026年1H出现库存消化期，宏观不确定性影响消费者信心，DRAM客户行为保守，但AI驱动的强劲需求持续，仍预计价格有小幅下降 [24][25][26] - **公司动态**：CXMT受美国制裁，产能扩张放缓，优先转向HBM3研发，目标2H26大规模生产 [25] - **NAND市场** - **价格趋势**：合同定价8月下旬前难以达成协议，智能手机客户需求疲软，eMMC/UFS价格QoQ可能持平，服务器需求强劲，PC客户谨慎；预计2026年价格先升后降 [31][36] - **市场供需**：大部分供应增长来自供应商工艺升级，绿地产能扩张可能保持低迷，AI是主要驱动因素，传统需求预计保持平淡 [31] - **公司动态**：YMTC计划2026年在Fab 3扩大产能至约200k/wpm，eSSD产品开始供应中国CSP，比特增长预计YoY增加35 - 40% [31] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突披露**：摩根士丹利与多家被覆盖公司存在业务往来，可能存在利益冲突，包括拥有股权、提供投资银行服务、获得补偿等 [48][49][50][51][52][53] - **评级体系说明**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与传统的Buy、Hold、Sell不同，投资者应仔细阅读评级定义 [57][60][62] - **行业覆盖公司评级**：列出了韩国科技行业多家公司的评级、价格等信息，股票评级可能变化，需参考最新研究 [101]

核心观点 - SK海力士在财报电话会议中强调HBM市场需求强劲，尽管高盛下调评级导致股价短期下跌，但公司对中长期需求增长保持乐观[1] - 公司第二季度业绩超预期，营收同比增长35 4%至22 232万亿韩元，营业利润增长68 5%至9 2129万亿韩元，营业利润率达41%[1] - HBM3E 12层等高价值产品推动盈利能力提升，现金及现金等价物增至17万亿韩元[2] - 公司预计推理AI扩展和各国自主AI建设将成为新的增长动力[2] - 定制化HBM市场转型有利于公司保持优势地位[2] - 公司已确保明年HBM业务供应可预见性，HBM3E产能翻倍并已交付HBM4样品[3] - 加速生产SoCAM和GDDR7等定制AI芯片，扩展产品线[3] - 计划扩大资本支出以应对HBM需求增长，投资规模将增至20万亿韩元中段[6][7] 财务表现 - 第二季度营收22 232万亿韩元（同比+35 4%），营业利润9 2129万亿韩元（同比+68 5%），营业利润率41%[1] - 业绩超越去年第四季度纪录（营收19 767万亿韩元、营业利润8 0828万亿韩元）和券商平均预测（营收20 7186万亿韩元、营业利润9 0648万亿韩元）[1] - 现金及现金等价物较上季度增加2 7万亿韩元至17万亿韩元，净借款减少4 1万亿韩元[2] HBM市场前景 - AI模型从训练向推理扩展推动HBM需求增长，客户群体不断扩大[1] - 内存市场已发展到领先企业能保持议价能力的阶段[3] - HBM市场格局向定制化转型有利于公司保持优势[2] - 公司认为HBM4成本上升可通过定价政策维持盈利能力[3] - 已确保明年HBM业务供应可预见性，主要客户业务保持"售罄"状态[3] 产品与技术 - 第五代HBM3E 12层产品提高收入和盈利能力[2] - 已向客户交付第六代HBM4样品[3] - 加速生产SoCAM（基于服务器LPDDR的模块）和GDDR7（24Gb容量）等定制AI芯片[3] - 开发全球首款基于1c工艺的16Gb DDR5 DRAM，计划明年全面投产[6] 产能与投资 - HBM3E产能较上年翻倍[3] - 计划扩大资本支出，投资规模将增至20万亿韩元中段，主要用于HBM生产[6][7] - 利用清州M15X作为下一代HBM生产基地，第四季度开始运营[6] - 扩建龙仁市和美国印第安纳州生产基地[6] - 2022年设施投资达19 65万亿韩元，2023年为17 956万亿韩元[7] 中国业务 - 无锡工厂将维持传统DRAM生产，利用其稳定供应需要长期支持的产品[5] - 针对NVIDIA恢复向中国出口H20芯片，公司表示能迅速反应作为主要供应商[4]

核心观点 - SK海力士在财报电话会议中强调HBM市场需求增长动力强劲，包括AI模型从训练向推理扩展、大型科技公司投资增加以及各国推进自主AI建设[1][2] - 公司认为HBM市场向定制化转型有利于保持其优势地位，并已确保明年HBM业务供应可预见性，产能翻倍且HBM4样品已交付[4][6] - 第二季度业绩表现超预期：营收22.232万亿韩元（同比+35.4%），营业利润9.2129万亿韩元（同比+68.5%），营业利润率达41%[1] HBM市场前景 - AI市场在代理助手和物理AI等领域的爆发式增长将推动HBM需求，客户群体持续扩大[1] - HBM3E 12层等高价值产品销售扩张提升盈利能力，HBM3E产能较上年翻倍[2][4] - 定制化HBM市场格局下，公司凭借早期客户接触和议价能力保持优势[3][4] 财务与运营表现 - 现金及现金等价物季度环比增加2.7万亿韩元至17万亿韩元，净借款减少4.1万亿韩元[2] - 半导体库存水平稳定，DRAM和NAND闪存出货量均超预期[2] - 业绩超越金融信息提供商FnGuide统计的券商平均预测（营收20.7186万亿韩元，营业利润9.0648万亿韩元）[1] 产能与投资规划 - 资本支出(CAPEX)将扩大至20万亿韩元中段，主要用于HBM生产，创历史新高[6][7] - 清州M15X工厂作为下一代HBM基地将于Q4运营，同步扩建龙仁市和美国印第安纳州基地[6][7] - 1c（第六代10nm级）DRAM转换投资下半年启动，明年全面投产[7] 产品与技术布局 - 加速生产定制AI芯片包括SoCAM（年内供货）和24Gb GDDR7（容量较16Gb提升）[4] - 计划通过无锡工厂稳定供应传统DRAM产品，缓解DDR5/LPDDR5过渡期短缺[5] - 针对HBM4成本压力，将通过定价政策维持当前盈利能力[4] 客户与市场响应 - NVIDIA等主要客户HBM业务维持"售罄"状态，对美批准出口中国H20芯片将快速响应[4] - 企业文化（客户导向、团队合作）被强调为HBM市场领导地位的关键因素[3]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价上调至36万韩元 [3][12] 报告的核心观点 - SK海力士7/23发布25Q2财报，营收和运营利润超预期，虽毛利率和营业利润率不及预期，但高端HBM、DRAM、NAND三类产品Q2表现出色，看好长期业绩增长 [8] - 考虑到公司HBM领先行业并坐拥大客户英伟达，叠加ASIC需求，估值有望超越14年PB峰值，上调目标价并重申买入评级 [12] 各部分总结 基本数据 - 目标价360,000韩元，截至7月24日收盘价269,500韩元，市值186,047,851百万韩元，6个月平均日成交额806,483百万韩元，52周价格范围143,273.30 - 306,500.00韩元，BVPS 99,584韩元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（十亿韩元）|66,193|97,940|120,196|132,065| |同比增长|102.02%|47.96%|22.72%|9.87%| |归属母公司净利润（十亿韩元）|19,797|31,191|39,222|42,976| |同比增长|317.25%|57.55%|25.75%|9.57%| |EPS（最新摊薄）|28,677|45,182|56,815|62,253| |ROE（%）|31.08|35.83|33.00|27.25| |PE（倍）|9.40|5.96|4.74|4.33| |PB（倍）|2.52|1.86|1.35|1.05| |EV/EBITDA（倍）|5.75|3.42|2.51|1.76| |股息率（%）|0.44|0.84|1.05|1.15|[7] 产品业务情况 - HBM延续强劲增长，预计25年销售额翻倍，12 - Hi HBM3E销售额大规模增长，部分HBM4已少量先行供应，公司可能已拿下微软、博通等HBM4E订单，与三星存在竞争 [9] - 25Q2 DRAM营收17.12万亿韩元，同比+58%，环比+21%，占总营收比例77%，出货规模大幅增加但ASP环比仅低个位数增长，此前25Q1超越三星成为DRAM市占率最高的内存公司，新型DDR价格预计受益于游戏显卡需求提升而适度上涨 [10] - 25Q2 NAND营收4.67万亿韩元，同比 - 8%，环比+47%，占总营收的21%，出货量环比增超70%，主要系企业SSD需求上升以及因关税而提前囤货，TrendForce预估Q3 NAND Flash合约价格将上涨5% - 10% [10] 盈利预测与公司估值 - 小幅下调25/26/27E营收至98/120/132万亿韩元，主因25H1 NAND收入不及预期且行业长期驱动不足；小幅上调25/26/27E净利润4%/6%/6%至31/39/43万亿韩元，因HBM规格升级有望提升利润率 [12][30] - 给予1.8倍26E PB，对应上调目标价从30万至36万韩元，较三星应享受估值溢价 [12][31] 盈利预测 - 给出2023 - 2027E的利润表、现金流量表、资产负债表、业绩指标、估值指标等数据，展示公司营收、利润、现金流、资产负债等情况及增长趋势 [38]

报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 2025Q2，SK海力士营收、利润均创历史新高，主要因大型科技公司对人工智能投资增长及客户预先采购需求增长，推动DRAM、NAND产品出货量增长 [1][2] - 终端市场整体需求上半年强劲增长且价格环境有利，下半年大幅回调可能性低，PC/智能手机因AI应用普及加速换机潮，服务器需求因科技大厂投资和AI代理推动增长，NAND市场人工智能驱动需求增长不显著但节能SSD解决方案采用有望扩大 [3] - 公司在技术/产品上有亮点，维持HBM销售额同比翻倍目标，推进HBM4性能优化，扩大多种DRAM产品销售并规划相关量产，扩大采用QLC的高容量企业级SSD销售并计划开发新产品 [4][11] - 公司预计25Q3的DRAM位元出货环比中低个位数增长，NAND位元出货环比增长有限 [5][20] 各部分内容总结 SK海力士2025年二季度经营情况 总体营收情况 - 25Q2营收22.23万亿韩元，同比增长35%，环比增长26%，高出市场预期，季度收入创历史新高；毛利率54%，同比提升8pct，环比下降3pct；净利润7万亿韩元，同比增长70%，环比下降14%；净利率31%，同比提升6pct，环比下降15pct [1][2][9] 技术/产品亮点 - HBM维持销售额同比翻倍目标，2025年3月31日交付全球首款HBM4样品并协同优化性能 [4][11] - DRAM扩大多种终端需求增长型产品销售，计划2025年内启动LPDDR服务器模组供应并完成24Gb GDDR7量产准备 [4][11] - NAND维持审慎投资策略，扩大采用QLC的高容量企业级SSD销售，2025年5月完成基于321层NAND的UFS 4.1开发，计划年内开发321层NAND消费级固态硬盘及下一代eSSD [11] CAPEX - M15X工厂于Q4按计划开放，26年开始生产包含HBM在内的DRAM产品 [4][12] - 龙仁工厂一期建设预计于27年Q2完工 [4][12] - 25年资本支出预计高于之前指引水平，以确保为26年的HBM客户提供支持 [4][12] 按产品营收划分 DRAM - DRAM收入占总营收的77%，12层堆叠HBM3E产品销售全面拓展，服务器和PC市场需求强劲，出货量环比增长25%左右，传统DRAM产品销售大幅增长，ASP因低单价产品销量增长只实现低个位数增长 [13] NAND - NAND收入占总营收的21%，位元出货量远超预期，增长幅度超过70%，各应用领域需求均增长，因解决方案产品价格疲软，ASP环比高个位数下跌 [14] 公司终端需求展望 PC/手机市场 - PC/智能手机因AI应用普及加速换机潮，单机内存容量需求提升以支持AI功能 [3][17] 服务器市场 - 科技大型公司投资加速，通用服务器因换机周期和新CPU采用需求增长，大厂推出AI代理推动高性能、高密度内存（如HBM）需求激增，政府与企业AI投资将成新增长点 [3][18] NAND - NAND市场人工智能驱动的需求增长不显著，但随着功耗因素在人工智能服务器中更重要，预计节能SSD解决方案采用将扩大 [3][19] FY2025Q3公司指引 - 预计25Q3的DRAM位元出货环比中低个位数增长，NAND位元出货环比增长有限 [5][20] Q&A环节 - 人工智能市场快速增长，HBM需求有很大增长潜力，未来能持续增长 [23] - 2026年HBM供应与主要客户谈判按计划进行，客户项目多样化，公司密切谈判产品组合和定价并准备供应扩张 [24] - 二季度出货超预期因市场需求旺盛、关税政策不确定和传统产品停产，下半年供需剧烈波动可能性小，公司确保业务平稳运行 [25] - 公司在遵守法规前提下保障中国业务供应链畅通，推进中国晶圆厂运营，重点为长期客户提供传统产品支持 [26] - 二季度NAND出货量增长超指引，因企业级固态硬盘需求增长、超大规模客户扩大投资、关税不确定性和中国地区移动设备堆栈构建需求增长 [27] - 公司努力将HBM4成本增加反映在定价策略中，通过与客户建立最优定价保持盈利水平 [28][29] - 近期DDR4价格飙升是短期供应担忧，公司处于从DDR4向DDR5过渡阶段，未来逐步淘汰DDR4，为特定客户提供支持 [30] - 25年投资重点确保半导体支持商定供应量，新增资金主要用于HBM相关设备采购，最终规模待与客户谈判后确认 [31] - M15X计划今年第四季度投产，明年启动全面量产，公司根据客户需求量数据逐步提升产能，向MCA Nano转换预计下半年开始，明年完成 [32][33] - NAND市场增长放缓现状会持续一段时间，未来两三年内存储设备投资需求或增加，eSSD可能成为计算缓存一部分 [34] - 公司研发垂直栅极平台和3D DRAM技术，过渡期推进传统微缩工艺，新技术若成功将支撑未来HBM生产 [35] - 若大型GPU客户恢复对中国发货且需求与公司供货能力匹配，公司有能力抓住机会 [36] - 公司凭借企业文化和团队协作优势，有信心保持HBM市场领先地位，将开发细分产品，为AI生态提供定制化解决方案 [37]

纪要涉及的公司 SK Hynix Inc.（000660.KS）是一家韩国科技公司，是HBM市场的领导者、全球第二大DRAM供应商和领先的NAND供应商之一 [1][36]。 纪要提到的核心观点和论据 1. **2Q25业绩符合预期**：2Q25营收22.2万亿韩元（环比+26%，同比+35%），营业利润9.2万亿韩元（环比+24%，同比+68%），营收高于预期，营业利润符合预期，主要因传统DRAM利润增长抵消了NAND利润的下滑 [1]。 2. **HBM业务表现**：2Q25 HBM业务表现稳健，HBM3E 12Hi出货量增加，推动整体HBM出货量和ASP提升，营收达约53亿美元（环比+20%），但对DRAM营收贡献降至43%（1Q25为46%）；公司维持2025年HBM销售额翻倍的目标，符合预期 [3][17]。 3. **2026年HBM市场风险**：市场竞争加剧和高利润率难以持续，预计2026年HBM ASP将大幅下降；共识对2026年HBM定价和利润预期过高，预计2026年HBM营业利润率将从目前的约70%降至约60% [2][18]。 4. **资本支出调整**：因HBM需求可见性提高，公司预计今年资本支出高于此前计划，预计达24万亿韩元（同比+50%），预计2026年HBM出货量将增长约30%，但价格可能下降 [18]。 5. **传统内存业务**：本季度传统内存业务营收和利润表现良好，主要受DRAM和NAND出货量增长推动，但对客户库存调整的担忧增加，预计2H25传统内存价格趋势将保持稳定，1H26部分客户可能进行库存调整 [18][19]。 6. **盈利预测调整**：基于2Q25业绩和近期传统DRAM量价预期上调，将2025年EPS预测上调2%；考虑到2026/2027年HBM业务占比略降和DRAM/NAND ASP预期下调，将2026/2027年EPS预测下调2% [20]。 7. **目标价和评级**：将12个月目标价从31万韩元下调至30万韩元，维持“中性”评级，认为风险/回报平衡，当前股价对应的12个月远期P/B为1.6倍，高于历史平均水平 [2][21]。 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **关键数据**：市值190.3万亿韩元/1379亿美元，企业价值194.1万亿韩元/1406亿美元，3个月平均日交易量8821亿韩元/6.408亿美元；提供了2024 - 2027年的营收、EBITDA、EPS等财务指标预测 [5]。 2. **风险因素**：智能手机/PC/服务器需求强弱、三星HBM业务进展、AI相关资本支出高低等因素可能影响公司业绩 [22][35]。 3. **估值方法**：12个月目标价30万韩元基于1.8倍的目标P/B应用于2025E/2026E平均BVPS得出 [34]。 4. **研究相关说明**：包括GS Factor Profile计算方法、M&A Rank含义、Quantum数据库用途等；还包含公司评级、覆盖范围、相关定义以及全球产品分发实体等信息 [42][44][45]。 5. **披露信息**：高盛与SK Hynix存在业务关系，可能存在利益冲突；提供了不同地区的额外披露信息，如澳大利亚、巴西、加拿大等 [8][46][58]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对固定收益市场进行了每日更新，涵盖中资投资级债券、金融债、保险债、AT1债、地产债等多个领域，分析了各债券价格变动情况，还提及宏观新闻、公司动态及新发行债券信息，维持对HYUELEs的买入评级，预计SK Hynix营收和营业利润增长势头将在2025年持续 [1][2][6] 根据相关目录分别进行总结 交易台市场观点 - 中资投资级债券方面，TENCNT 30/BABA 31利差收窄1bp，MEITUA 30利差扩大1bp，ZHOSHK 28因境内上午买盘利差收窄5bps [1] - 金融债方面，CMINLE/CSILTD/BCLMHK浮息债27 - 30年期利差不变至收窄2bps，SUMIBK/MIZUHO 30 - 31年期利差收窄1 - 2bps，BBLTB 36 - 40年期收盘利差收窄1 - 3bps [1] - 保险债方面，CATLIF 34利差收窄1bp，NSINTW 34利差扩大1bp，MYLIFE/NIPLIF 55年期价格上涨0.1pt [1] - AT1债方面，BNP 7.75/HSBC 6.95永续债价格上涨0.2 - 0.4pt，EFGBNK 5.5/INTNED 4.25永续债价格上涨0.4 - 0.6pt [1] - 香港债券方面，DAHSIN/BNKEA 32 - 34年期因PB买盘利差收窄1 - 2bps，REGH 6.5永续债/HYSAN 4.1永续债/LASUDE 26价格下跌0.5 - 0.9pt [1] - 中资地产债方面，ROADKG 28 - 30年期价格下跌0.2 - 2.3pts，永续债价格不变，路劲对其三支永续债开展持有人识别工作 [1][2] - 其他债券方面，WESCHI 26因2025年上半年盈利预警价格上涨1.7pts，FOSUNI 25 - 28年期因复星宣布提前赎回价格上涨0.1 - 0.5pt，SEA的GLPSP永续债价格上涨0.4 - 0.5pt，VLLPM 29价格下跌0.7pt [1] - CNH债券方面，新发行的CNH TEMASE 1.85 30/TEMASE 2.05 35价格下跌0.1 - 0.2pt，TEMASE 2.55 55较平价上涨0.3pt，新发行的CNH CHMEDA 2 30/CHMEDA 2.3 35价格下跌0.2 - 0.3pt [1][2] - LGFV方面，CNH债券如LZINHO有双向买盘兴趣，LGENSO 27 - 35年期因2025年二季度营业利润环比一季度增长31%利差收窄1 - 3bps [2] - 国企永续债方面，CHPWCN永续债价格上涨0.1pt，SPICPD永续债价格下跌0.1pt [3] 最后交易日表现 | 表现最佳债券 | 价格 | 变动 | 表现最差债券 | 价格 | 变动 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | WESCHI 4.95 07/08/26 | 92.3 | 1.7 | ROADKG 5.9 09/05/28 | 24.8 | -2.3 | | GRNLGR 5 7/8 07/03/30 | 23.2 | 1.3 | ROADKG 5.2 07/12/29 | 23.7 | -2.3 | | NSANY 7 3/4 07/17/32 | 101.4 | 0.7 | ROADKG 6.7 03/30/28 | 25.1 | -1.4 | | NSANY 4.81 09/17/30 | 91.4 | 0.6 | ROADKG 6 03/04/29 | 24.6 | -1.2 | | EFGBNK 5 1/2 PERP | 97.2 | 0.6 | REGH 6 1/2 PERP | 21.7 | -0.9 | [4] 宏观新闻回顾 - 周四，标普500指数上涨0.07%，道琼斯指数下跌0.70%，纳斯达克指数上涨0.18% [5] - 美国2025年7月S&P Global制造业PMI为49.5，低于市场预期的52.7；服务业PMI为55.2，高于市场预期的53.0 [5] - 特朗普和鲍威尔在美联储总部发生冲突，周四美国国债收益率上涨，2/5/10/30年期收益率分别为3.91%/3.98%/4.43%/4.96% [5] 分析员市场观点 - 维持对HYUELEs的买入评级，因其在贸易战中表现出韧性，市场地位稳固，经营现金流强劲，风险回报更平衡，其中更偏好HYUELE 1 ½ 01/19/26和HYUELE 2 ⅜ 01/19/31，因其现金价格较低 [6] - SK Hynix在2025年二季度实现创纪录的营收和营业利润，主要受领先科技公司积极的人工智能投资以及客户在关税政策变化前加速库存采购推动 [9] - DRAM比特出货量环比增长20%以上，ASP环比个位数增长；NAND比特出货量环比激增70%，但ASP因激烈的价格竞争环比个位数下降 [10] - SK Hynix预计2025年三季度DRAM比特出货量将实现低个位数至中位数增长，NAND比特出货量增长有限，2025年HBM需求将比2024年翻番 [11] - 截至2025年6月，SK Hynix现金余额环比增长19%至17.0万亿韩元，预计资本支出将高于原计划，M15X晶圆厂将于2025年四季度开业，2026年开始全面DRAM（包括HBM）生产，龙仁晶圆厂一期预计2027年二季度完工 [12] - 截至2025年6月，SK Hynix杠杆率降低，净债务环比减少46%至4.9万亿韩元，总债务/LTM EBITDA和净债务/LTM EBITDA分别降至0.5倍和0.1倍 [13] 离岸亚洲新发行债券 - 今日无离岸亚洲新发行债券定价 [17] - 管道项目方面，达州凯盛建设发展集团拟发行3年期美元债券，票面利率7.0%，未评级；四川自贡汇东发展拟发行3年期美元债券，票面利率6.8%，未评级；天津滨海新区建设投资集团拟发行3年期美元债券，票面利率5.8%，评级Baa2/-/- [17] 新闻及市场动态 - 昨日境内一级市场发行134只信用债，金额1370亿元，本月迄今发行1722只信用债，总金额1.842万亿元，同比增长15.8% [18] - 多家公司有相关动态，如Adani Enterprises与MetTube合作建设铜管生态系统，Adani Energy 2026年一季度EBITDA同比增长14.5%至201.7亿印度卢比（约2.335亿美元）等 [18]