业绩表现 - 2024年公司实现营业收入264.97亿元，同比增长8.01%，归母净利润9.15亿元，同比下降21.58% [1] - 24Q4收入67.66亿元，同比下降0.63%，归母净利润0.57亿元 [1] - 25Q1收入69.56亿元，同比增长3.02%，归母净利润4.60亿元，同比增长15.45% [2] 产品结构 - 2024年中西成药收入199.68亿元，同比增长12.82%，毛利率30.00%，同比下降1.16个百分点 [2] - 中参药材收入29.45亿元，同比下降0.99%，毛利率42.32%，同比下降0.56个百分点 [2] - 非药品收入29.48亿元，同比下降9.52%，毛利率41.72%，同比下降1.80个百分点 [2] 门店布局 - 截至25Q1末，公司门店覆盖全国21个省，门店数量达16,622家 [3] - 2024年净增门店2,479家，其中自建907家，收购420家，加盟1,885家，关闭733家 [3] - 25Q1净增门店69家，其中新开54家，加盟189家，关店174家 [3] 运营管理 - 2024年毛利率34.33%，同比下降1.58个百分点，主要因消费力下降和新店培育期影响 [3] - 2024年销售费用率23.37%，同比上升0.45个百分点，管理费用率4.65%，同比下降0.18个百分点 [3] - 公司推出"AI小参"并接入DeepSeek，开发自动补货、智能选址、智能促销等系统 [3] 发展策略 - 公司已完成跨省扩张布局，进入加密期，聚焦提升已进入省份的市占率和精细化管理 [3] - 公司为连锁药店龙头，有望受益于行业整合和处方外流趋势，持续提升盈利能力 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 17.45 元 [5][8] 报告的核心观点 - 2024 年公司业绩增速放缓，主因上年同期新冠相关高基数、计提存货及商誉减值较多以及受行业政策影响；1Q25 因行业竞争加剧、精简部分门店且销售费用率上升，收入及利润增速承压，但看好后续调整后业绩增速改善 [1] - 考虑行业竞争及门店精简影响，下调零售及批发收入预期，预测 25 - 27 年归母净利润 6.0/6.7/7.5 亿元，同比 +427%/+12%/+12%，给予 25 年 17x PE 估值，目标价 17.45 元 [5][15] 各部分总结 经营情况 - 2024 年收入/归母净利润/扣非归母净利润 180.00/1.14/2.50 亿元，同比 +3.6%/-79.2%/-65.8%；1Q25 收入/归母净利润/扣非归母净利润 47.67/1.60/1.57 亿元，同比 -6.5%/-33.8%/-36.3% [1] - 2024 年零售业务收入 133.74 亿元，同比 +3.1%，其中药品零售 129.38 亿元，同比 +2.5%，便利品销售 4.36 亿元，同比 +25.5%；截至 24 年末门店总数达 11498 家，相比 23 年末净增加 1243 家，云南省外布局持续加强；1Q25 末门店总数达 11451 家，相比 23 年末净减少 47 家，部分省份门店精简 [2] - 2024 年新零售业务总销售额 12.93 亿元，同比 +47.6%，其中 O2O 业务收入 10.11 亿元（占比 78.2%）；24 年泛健康品类收入同比 +29.3%，功能食品收入同比 +120%、个护品类收入同比 +28.7% [3] 费用与毛利率 - 2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.11%/2.59%/0.05%/0.58%，同比 +1.74/+0.13/+0.00/+0.22pct；1Q25 销售/管理/研发/财务费用率分别为 23.98%/2.33%/0.05%/0.62%，同比 +2.57/+0.25/+0.00/+0.26pct；公司加强销售投入，销售费用率同比上升 [4] - 2024 年/1Q25 毛利率为 31.79%/31.84%，同比 -1.21/+1.48pct，1Q25 毛利率因门店经营质量改善同比上升 [4] 盈利预测调整 - 下调 25 - 27 年收入至 200.0/221.7/245.5 亿元，下调 25 - 27 年归母净利润至 6.0/6.7/7.5 亿元；给予 25 年 17x PE 估值，目标价 17.45 元，维持“买入”评级 [5][15] 财务指标预测 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|17,380|18,000|20,004|22,168|24,551| |归属母公司净利润(人民币百万)|549.44|114.14|601.00|671.88|750.40| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.94|0.19|1.03|1.15|1.28| |ROE(%)|7.11|1.44|7.44|8.56|9.90| |PE(倍)|15.24|73.37|13.93|12.46|11.16| |PB(倍)|1.08|1.12|1.06|1.09|1.13| |EV EBITDA(倍)|5.68|11.11|4.15|4.03|3.86|[7][23]

纪要涉及的行业 连锁药店行业 纪要提到的核心观点和论据 1. **关店情况** - 2025年一季度连锁药店营业执照注销近14000家，2024年一季度为6700多家，同比增速翻番；2024年全年关店39700多家，四季度最快达17000多家；预计2025年关店5 - 10万家[2] - 头部连锁放缓扩张，单体扩张慢，小型区域连锁受政策影响大，全行业连锁品牌减至约6300家，比之前少三四百个[4] 2. **政策影响** - 药品追溯码监管制度使非正规进货小型单体药房压力大，部分地级市鼓励单体加盟大型连锁，否则严审医保资质，不合规单体或加盟或注销[5] - 电商法实施及金税四期上线限制电商公司线下注册单体药房避税操作，推动2025年关停速度加快[6] - 国家医保资金监管加强，2024年追回254亿元，遏制套取医保现象，冲击依赖套取医保的连锁药店，预计严查持续[11] - 医保板块分四个梯度，监管难度逐级增加，医保局优先查双通道门店，违规面临高额罚款和负毛利倒挂，月度自查自纠常态化使违规难隐瞒[13] 3. **市场表现** - 2025年一季度医药行业整体下滑12.3%，客单价下滑8.9%，78%药房同比下降，行业平均利润率降至4.2% - 4.3%，近80%门店亏损，头部连锁战略性关店或调整成本[2] - 除化学处方药略增，其余板块下滑，中草药和保健品下滑幅度大[16] - 2024年中药饮片市场下滑，高价品种如党参等受政策监管影响大，2025年延续下滑趋势[17] - 2024年中成药市场下滑3.6%，2025年一季度同比下滑0.3%，竞争加剧、行业内卷、医保检查和线上医保比价系统压低价格和利润空间[18] - 工业厂家促销使OTC市场库存难消化，降价促销压低市场价格，加剧行业内卷[21] 4. **应对策略** - 连锁渠道与工业厂家博弈，连锁方要求动销资源或团队弥补毛利率下降影响，提高商品周转速度[23] - 连锁头部企业根据情况关店、调整人员结构和租金，或转为加盟合伙模式，保留可维持运营门店[25] - 四月销售较一季度好转，通过互联网处方、会员复购、私域营销、季节性营销策略促进消费增长[26] - 药店品类多元化探索，药诊结合和私域营销有效，药诊结合适用于社区药房，私域营销通过社群运营和直播推广商品[28] - 药方加理疗模式成发展趋势，理疗毛利率高、成本低，部分连锁药店转型，美团等平台拉动消费[29] - 药食同源商品与AI四诊仪结合市场表现好，提高检测精准度和消费者信任感，促进购买，推动门店智能化转型[31] 5. **医保政策差异** - 门诊统筹与处方外流各地政策不同，如湖南认可电子和纸质处方，山东要求本地纸质处方，云南和四川要求本省备案电子处方[33] - 各省医保政策差异体现在医保卡异地刷卡和电子处方认可度，影响患者就医购药便利性和零售药房销售[34] 6. **医保使用情况** - 2024年湖南门诊统筹截至11月443亿元，12月预计520 - 530亿元，长沙6000多家药房仅1100多家运营门诊统筹；2024年湖南药品销售额约223亿元，门诊统筹约47亿元；个人账户资金减少，占线下零售药房销售额比例降至36% - 37%[35] - 2024年全国医保个人账户约1800多亿元，线下零售药房销量5200多亿元，个人账户刷卡消费占比略高于30%[36] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 药品追溯码政策原定于2025年4月1日全面执行，因四川问题推迟至6月1日正式监管，此前各省可逐步落实，6月1日后未完成将面临处罚[8] 2. 2024年中成药和花类药材市场总体较好，抗肿瘤药品和皮肤用药品类有明显增长，呼吸道抗感染类商品销售下滑，华润三九的3D高曼林增长9.3%[22] 3. 理疗充卡模式存在监管风险，机构选择简化理疗内容规避风险，非侵入性理疗客单价高，有会员基础的大型药房转化率5% - 10%可盘活门店[30]