报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 2025Q4大部分资产业绩呈现边际改善，不同行业表现分化；2026年各行业发展趋势受多种因素影响，需关注运营管理能力及新增竞争等风险，建议关注业绩向好且有潜力的项目 [3] 各行业总结 总览 - 25Q4多数资产业绩边际改善，消费、产业园及仓储物流收入和EBITDA环比正增长，公用事业增长亮眼，能源及交通EBITDA同比降幅收窄；24/25年新发REITs可供分配金额完成率为79%/64% [3][6][8][11][13] 公用事业 - 已上市4只涉及4个领域，首创水务REIT扩募项目终止；首钢生物质Q4垃圾处理量和发电量同比增加，首创水务冬季处理量环比降、同比持平，绍兴原水供水量环比降、同比增，济南供热停热率低于预期且成本下降 [20][23] - 首钢生物质与新增项目协同，首创水务可能受竞品分流；2026年现金流预计稳定，业绩分化取决于运营方主动管理能力，也需关注季节性波动等风险 [32][35] 消费 - 12只REITs上市，涉及四类细分资产，商管运营能力强；Q4消费旺季，运营方主动调改，项目出租率和收缴率表现好，租金多数提升 [37][41][45] - 购物中心、奥特莱斯、超市配套和农贸市场各有表现；26年春节错期或使Q1业绩补偿性提升，扩内需政策有望激活市场 [49][56] 保租房 - 8只REITs上市，按招租模式分两类，客群画像有差异；政府主导型项目量价稳固，市场化项目以价换量，部分底商招商慢 [58][61] - 收入整体正增，利润率环比普遍下降，派息率下滑，厦门安居周边竞品多；2026年行业面临新增供给冲击，地方平台更稳健，市场化主体需精细化运营 [65][79][80] 能源 - 25Q4新增1单发行、1单扩募，区域分布分散；电量过半同比下滑，售电结构市场化交易电量占比稳中略降；电价同比稳中下行 [82][85][88] - 收入微降、EBITDA企稳，可供分配金额平均提升3%；26年机制电量托底收入，项目收益稳定性取决于电力交易策略 [94][97][100] 交通 - 25Q4无新增发行及上市，道路能级以双向四车道居多；部分项目因周边路网获引流或分流出清，七成项目车流同比下降 [104][107][108] - 通行费收入环比降、同比增，过半项目EBITDA利润率处年内低位，四成REITs可供分配金额同比提升；26年车流受分流影响或减弱，业绩支撑来自成本管控 [111][118][122] 仓储物流 - 25Q4新增发行1只，底层项目分布广泛；全国仓储租金承压，区域分化，市场化项目以价换量，整租型波动小 [128][131][135] - 收入与利润率普遍走弱，可供分配金额环比平均提升；短期内租金仍承压，项目业绩因区域和租赁模式而异 [138][142][147] 产业园 - 25Q4有首发和扩募，共20只上市；商务园区出租率和收缴率回升、租金待筑底，制造园区出租率和收缴率高、租金下行压力大 [149][155][159] - 基金收入边际改善初现，EBITDA依旧承压，个券可供分配金额变动分化；26年供给总量高位，市场深度调整，建议关注优质项目 [163][167][175] IDC - 已上市两单，经营模式为大客户长期协议；25Q4经营稳定，财务指标环比提高；26年基本盘稳定，需关注成本端供电及用电效率 [177][181][185]

地震灾情与基础设施受损情况 - 甘肃省甘南州迭部县发生5.5级地震，震源深度10千米 [1] - 截至27日4时30分，迭部县市政管网、道路等基础设施受损25处 [1] - 供水公司办公楼受损，但供水设施正常运转、蓄水池无破损 [1] - 供暖公司办公楼受损，锅炉烟道破裂，换热站2处水箱开裂，厂区水箱渗漏，全县一级管网已开始注水加压 [1] - 液化气站、天然气站房屋受损，供气设备已暂停使用，储罐及管道无破损渗漏 [1] - 县内6家加油站均正常运营，油量储备充足 [1] - 全县电力线路和通信均正常 [1] - 当地已排查国省干线及农村公路228条共967公里，清理塌方落石31处共6530立方米，目前道路通畅 [1] - 排查的11座隧道无明显裂缝，184座桥梁无垮塌中断 [1] 企业及公共设施受损情况 - 30家企业车间、厂房等设施出现不同程度受损 [1] - 部分景区游客服务中心、观景栈道、旅游厕所等基础设施不同程度受损 [1] - 4家水电站办公楼、厂房、渠道受损 [1] - 9个乡镇20个村组均出现不同程度的蓄水池开裂及管道受损 [1] - 电尕镇萨让村河堤出现裂缝，达拉乡加阿卡村河堤垮塌300米 [1] 灾后安置与安全措施 - 当地为安置帐篷全部安装一氧化碳报警装置，并张贴安全防护宣传单，以确保安置点群众生活安全有序 [2]

行业监管动态 - 北京市顺义区市场监管部门正在加强对供暖特种设备的安全检查工作 [2] - 监管行动旨在督促供暖单位加强安全巡检和定期自查 [2] - 监管要求供暖单位及时处置故障隐患，确保锅炉、热力管道等设备安全运行 [2]

行业背景与需求 - 随着城镇化进程加快和极端天气多发，城市供暖需求持续攀升 [1] - 传统供暖模式依赖燃煤和天然气，存在成本波动大、财政补贴压力增加以及加剧环境污染和雾霾等问题 [1] 技术方案与案例 - 天津市东丽区通过创新热能阶梯利用技术，将垃圾焚烧发电后的中低温余热处理后用于居民供暖，实现部分热源替代并大幅降低供暖成本 [1] - 技术层面需持续攻关余热回收与输送难题，例如通过改造余热锅炉、研发透平式热泵机组实现余热阶梯式高效提取，并运用大温差技术降低回水温度以减少远距离输送的热能损耗 [2] 资源潜力与战略意义 - 中国余热资源极为丰富，仅30万千瓦以上火电机组的余热便可满足当前相当大面积的城镇供热需求，钢铁厂、化工厂及垃圾焚烧厂的余热被视为“沉睡的绿矿” [2] - 探索多来源、多渠道供暖是缓解供热供需矛盾的现实选择，也是推动能源循环利用、实现绿色低碳转型的必然要求 [2] - 创新余热供暖的意义在于为城市资源循环利用提供可复制的范本，既能盘活存量资源，又能补上民生短板 [3] 发展路径与未来展望 - 未来可探索将余热供暖与地热能、太阳能等可再生能源结合，构建多能互补的供暖体系 [3] - 通过智慧化改造，实时监测供热温度与流量，以提升供暖效率 [3] 实施保障与机制 - 推动余热供暖落地需从技术、机制、协同三方面突破 [2] - 机制创新需平衡政府、企业与居民三方利益，例如政府成立专项工作专班、开辟审批绿色通道，并通过签订框架协议、确定合理趸热价格来保障企业投资收益 [2] - 跨部门协同是关键，需建立联动机制以统筹解决管线穿越河道、公路等施工难题 [2]

行业背景与需求 - 随着城镇化进程加快和极端天气多发，城市供暖需求持续攀升 [1] - 传统供暖模式依赖燃煤和天然气，存在成本波动和财政补贴压力加大的缺陷 [1] - 冬季北方大气扩散条件不利，化石能源供暖加剧了环境负担和雾霾发生概率 [1] - 探索多来源、多渠道供暖是缓解供热供需矛盾的现实选择，也是推动能源循环利用、实现绿色低碳转型的必然要求 [2] 技术路径与解决方案 - 天津市东丽区通过创新热能阶梯利用技术，将垃圾焚烧发电后的中低温余热处理后输送至居民区，实现部分热源替代并大幅降低供暖成本 [1] - 在技术层面，需持续攻关余热回收与输送难题，例如改造余热锅炉、研发透平式热泵机组以实现余热的阶梯式高效提取 [2] - 可借鉴长距离供热经验，运用大温差技术降低回水温度，减少热能损耗，使远距离输送余热具备经济性 [2] - 未来可探索将余热供暖与地热能、太阳能等可再生能源结合，构建多能互补的供暖体系，并通过智慧化改造提升供暖效率 [3] 市场潜力与资源基础 - 我国余热资源极为丰富，仅30万千瓦以上火电机组的余热，便可满足当前相当大面积城镇供热需求 [2] - 钢铁厂、化工厂及垃圾焚烧厂的余热被视为“沉睡的绿矿” [2] - 多地实践证明，余热供暖能盘活存量资源并补上民生短板 [3] 商业模式与机制创新 - 机制创新需平衡政府、企业与居民三方利益，政府可成立专项工作专班，开辟审批绿色通道以简化管网建设流程 [2] - 通过签订框架协议、确定合理趸热价格，可以保障企业投资收益，避免依赖财政补贴 [2] - 跨部门协同是关键，需建立联动机制统筹解决管线穿越河道、公路等施工难题 [2]

工业余热供暖模式 - 山东省宁阳县磁窑镇幸福社区采用来自7公里外化工园区的工业余热进行供暖，替代了传统燃煤热源 [1] - 该模式已覆盖宁阳县约1.5万户居民用户及10余个单位用户 [1] 电采暖推广 - 山东省肥城市正在积极推进以清洁电能替代传统散煤的电采暖工程 [3] - 该供暖方式有助于改善居民生活质量，并为减少大气污染、落实节能减排目标提供助力 [3]

核心观点 - 公司收到控股股东转来的政府供暖经营补贴资金共计2.5亿元 该补贴占公司最近一期经审计净利润绝对值的75.69% 已全部到账[1] 补贴详情 - 补贴总额为249,983,000元 其中供热面积补贴220,480,000元 燃气费补贴29,503,000元[1] - 燃气费补贴具体分配如下：补贴公司自身1,320,000元 补贴控股子公司沈阳惠天棋盘山供热有限责任公司20,141,600元 补贴沈阳市第二热力供暖有限公司2,566,600元 补贴沈阳惠天环保供热有限责任公司5,474,800元[1] 财务影响 - 上述政府补助款占公司最近一期（2024年度）经审计净利润（即-330,283,902.08元）绝对值的75.69%[1] - 补助形式为现金 属于与公司日常经营活动和收益相关的政府补助 但不具备可持续性[1]

行业背景与挑战 - 北方农村取暖是重要的民生课题 “煤改气”“煤改电”政策补贴退坡后 成本压力现实地落在用户身上 [1] - 农村燃气基础设施薄弱且长效管护机制缺失 河北三河曾发生的燃气事故即是警示 [1] - 科技解决方案全面推广面临现实挑战 包括农村电网承载能力不足 可再生能源并网存在瓶颈 以及初期设备投入较高等难题 [2] 科技创新与实践路径 - 科技解决取暖问题的核心路径是“因地制宜”与“效率革命” [1] - 河北部分农户使用手机远程操控的石墨烯电采暖 使费用变得可控 [1] - 内蒙古应用“高压固体储热技术” 让农户可利用低谷电能 [1] - 山东有农户使用极寒天气下的空气能采暖设备 [1] - 这些技术通过提升能源转换与利用效率 降低了直接采暖费用 从根源上减轻了用户负担和系统压力 [1] 政策与长远发展建议 - 相关政策需更具系统性和前瞻性 例如通过配套“电池下乡”补贴 动态电价等机制创新 为分布式储能等技术扫清障碍 [2] - 农村取暖需探索多元化路径 避免“一刀切” [2] - 对邻近城区的村庄 市政供暖是可行选择 对分散居住的群众 可推广空气能等清洁能源并加快设备技术研发 [2] - 需提升太阳能等新能源利用效率 并将清洁型煤 农林废弃物资源化利用作为兜底方案 [2] - 未来的农村取暖需依靠科技 走一条兼顾环保效益 经济可承受与安全可靠的多元化之路 [2]

核心观点 - 2024年德国两户及多户住宅的取暖成本同比上涨约6%，平均价格达12.33欧分/千瓦时，但涨幅较前两年大幅放缓 [1] - 东部地区取暖成本明显高于西部地区，主要与区域供暖占比较大且其价格大幅上涨有关 [1] 成本趋势分析 - 2024年德国取暖成本同比上涨约6% [1] - 2023年涨幅为20%，2022年涨幅则高达38% [1] - 2022年成本大幅飙升与俄乌冲突爆发、德国停止进口俄天然气有关 [1] 地区差异分析 - 东部地区平均取暖价格为14.18欧分/千瓦时 [1] - 西部地区平均取暖价格为11.77欧分/千瓦时 [1] - 东部价格偏高主要与区域供暖占比较大有关 [1] 能源结构分析 - 过去一年中，燃油价格下降、天然气价格涨幅较小 [1] - 区域供暖价格却上涨约四分之一 [1] - 区域供暖通常采用长期供热合同，其价格调整往往滞后传导至消费者 [1] 数据来源 - 报告基于德国房地产服务商Ista提供的数据 [1]

文章核心观点 - 中国供暖行业正经历从“经验化管理”到“智能化调控”的跨越式升级，数字化与智能化技术创新是核心驱动力，市场规模从2017年的不足200亿元增至2024年的2200亿元，年复合增长率超过15% [7] 智慧供暖系统应用与效率提升 - 济南热力集团的“智慧大脑”系统集物联网、大数据、AI技术于一体，覆盖热源、管网、换热站和用户4级，累计采集数据量达几十亿条，实现全网数字化调控 [8] - “智慧大脑”开启“AI流量平衡”模式后，仅用4小时实现全网流量平衡，较传统调节效率提升5倍，正式供暖后通过“AI热量平衡”模式实时消除温差差异 [9] - 国家电投河北公司实施“三步节能控制”，2024至2025年采暖季每平方米热耗同比降低1.1瓦，单耗指标实现“六连降” [10] - 国家电投河北公司在960万平方米二次管网加装智能装置，根治59座换热站所辖小区冷热不均问题，实现节热8%、节电10% [10] - AI客服实现24小时在线，大幅提升用户报修响应和处理速度 [6] 数字化安全巡检与预警 - 国家电投河北公司融合北斗定位、物联网与传感器技术，在井盖下安装传感器监测温度、水浸、移位等多类风险，形成“监测—预警—处置”快速响应机制 [11] - 在“聊热入济”工程中，使用复合翼无人机巡检，巡飞半径达30公里，每次巡飞仅需3小时，效率较人工巡检提升超20倍 [12] - 济南热力集团沿“聊热入济”北线布局智能运维体系，部署4座中继泵站智能机库，形成“一站一库、全域覆盖”巡检网络，无人机可自动分析上报预警 [12] - 无人机巡检系统投用以来，累计发现并处置多处管网隐患，应急响应效率提升200% [12] 清洁能源与智慧融合供暖 - 雄安新区利用地热能供暖，85口中深层地热井与3156口浅层地热井为10.1万户居民、1560万平方米面积提供稳定热源 [13] - 雄安集团建立“源—网—站”全链条监测系统，数据全部接入智慧供暖平台，可协调进行开阀、排气等操作以提升供暖效果 [13] - 青海大唐都兰清洁电力供暖项目配套25万千瓦光伏电站，并推进55万千瓦风电项目，通过空气源热泵与“多能互补+蓄热”技术将“绿电”就地转化供暖 [14] - 项目智慧供暖管控平台根据室内外温度调整热水流量和系统负荷，维持舒适温度区间，提升能源利用率并降低运营成本 [15] - AI和大数据技术可综合气象、地质等多源信息进行分析，提高对太阳能、风能等可再生能源的预测精度，支撑其稳定应用 [15]