行业与公司 - 行业聚焦中国可持续发展和亚太地区脱碳进程[1] - 核心公司未明确提及但涉及多个关键行业（水泥、钢铁、铝、太阳能、电动汽车、电池等）[10][12] 核心观点与论据 **1 反内卷政策与脱碳关联性** - 中国反内卷运动旨在解决关键行业价格战和产能过剩问题这些行业与脱碳目标高度相关[7] - 政策信号密集释放：2025年7月1日至22日太阳能、材料、煤炭、新能源汽车等行业均被讨论[8] - 硬性减排行业（水泥、钢铁、铝）将重点淘汰老旧高污染产能其中铝行业执行标准最严格[10] **2 清洁技术行业影响** - 太阳能产业链（多晶硅/硅片/电池/组件）2022-2024年新增产能已采用新排放标准[11] - 若中国清洁技术（太阳能/EV/电池）竞争减弱依赖中国产品的国家脱碳成本可能上升220MtCO2/年的减排量将受影响[12] - 中国清洁能源产品出口覆盖全球191个国家2024年出口量可帮助其他国家减少1%年碳排放（4GtCO2全生命周期减排量）[12] **3 投资者关注度** - 2025年一季度中国可持续基金和能源转型主题资金流入显著增加[9] - 新加坡路演中20+投资者最关注反内卷与脱碳的交叉影响[3] 其他重要细节 - 煤炭产能检查覆盖8省（山西、内蒙古、安徽等）炼化和化工行业老旧产能占比分别达25%和14%[10] - 反内卷可能推动企业转向高利润率产品反而可能支持全球脱碳[13] - 研究覆盖冲突披露：摩根斯坦利可能与涉及公司存在业务往来[5]

报告行业投资评级 报告未提及该行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 投资者对中国投资情绪改善，配置意愿和对科技/新消费信心提升，但A股表现落后港股，投资者关注原因及持续性 [2][8] - 全球投资者因多元化需求有增持中国股票意愿，中国市场可投资性提升，新技术和新商业模式受关注，科技竞争力改善其在多极世界地位 [3][4][5] - A股表现落后港股因港股有更多AI和新消费单股机会、市场板块构成不同、国家队对A股流动性支持不足，建议超配离岸（港股+ADR） [8][10] - 虽中国面临通缩环境，但中国股票市场组成与宏观经济非完全对应，MSCI中国的ROE已在2024年下半年触底 [11][12] - 建议采用平衡策略，精选科技和新消费优质标的，同时保持一定股息类资产配置 [13] 根据相关目录分别进行总结 投资者认同观点 - 全球投资者因多元化需求，有增持中国股票意愿，目前全球长期纯多头投资者在中国股票配置上较MSCI新兴市场基准低2.4个百分点，有提升空间 [3] - 中国可投资性随时间提升，新技术和新商业模式受投资者关注，新消费和AI/科技主题受青睐，部分投资者此前对中国市场关注不足 [4] - 中国在全球科技竞争中的能力提升，其在多极世界中的地位有所改善，投资者担心错过中国科技发展机遇 [5] 投资者疑问点 - A股市场年初至今表现远落后港股，投资者不理解原因，报告认为原因包括港股有更多单股机会、市场板块构成不同、国家队对A股流动性支持不足，并继续推荐超配离岸（港股+ADR） [8][10] - 摩根士丹利对人民币兑美元汇率预测转变，报告认为这反映全球美元走弱观点，预计到2026年底DXY降至89，主要发达市场货币兑美元升值超10%，人民币兑美元升值幅度有限，中国政策制定者为货币国际化和防止资本外流，不会大幅贬值人民币 [9] 投资者反对点 - 虽宏观处于通缩环境，但中国股票市场组成与宏观经济非完全对应，MSCI中国的ROE已在2024年下半年触底 [11][12] - 科技和新消费估值过高、可投资性下降，建议采用平衡策略，精选优质标的并配置股息类资产 [13]

报告行业投资评级 - 重申对小米的买入评级，目标价从63港元上调至66港元 [1][4] 报告的核心观点 - 小米一季度实际营业收入因利润率和运营成本控制表现出色而超预期，调整后收益高于预期 [1][16] - 智能手机业务注重中高端产品交付以提升ASP和利润率，物联网业务毛利率增长，大型家电出货量和收入大幅上升 [2] - 管理层对电动汽车需求有信心，供应是关键瓶颈，预计2025年电动汽车出货量上调至37万辆 [3] - 上调2025 - 2027年调整后收益预测，基于提高智能手机ASP、物联网毛利率和电动汽车出货量预测 [4] 各部分内容总结 财务表现 - 一季度调整后收益达107亿元人民币，环比增长28%，同比增长65%，销售额达1112.93亿元人民币，同比增长47.4%，毛利率为22.8% [1][16] - 预计2025 - 2027年净收入分别为364.85亿元、458.39亿元和568.69亿元人民币，呈增长趋势 [10] 业务板块 智能手机 - 对行业出货量预期相对保守，全球/中国2025年预计增长1 - 2%/3%，重点推动中高端产品在部分地区交付 [2] - 2025/2026年预计出货量达1.78亿/1.88亿部，毛利率未来几个季度将稳定在12.0%左右 [23][27] 物联网 - 毛利率环比增长4.7个百分点至25.2%，大型家电出货量同比增长65%，收入同比增长114% [2] - 管理层目标2025年在中国排名第三，长期有较大增长潜力 [2] 电动汽车 - 一季度出货7.6万辆，毛利率环比增长2.7个百分点至23.2%，运营亏损约500万元人民币 [3] - 预计2025/2026/2027年出货量达37万辆/62万辆/80万辆 [34] 估值分析 - 目标价66港元，其中核心业务价值30港元/股（基于2026年22倍P/E），电动汽车业务价值36港元/股（基于2026年下半年 - 2027年上半年5倍P/S） [4][15] 市场表现对比 - 2025年收益预期比市场共识高6%，2026 - 2027年预期与市场共识基本一致 [20] 各地区智能手机出货情况 - 中国市场2025年第一季度出货量为1330万部，环比增长9%，同比增长40% [40][42] - 欧洲市场2025年第一季度出货量为790万部，环比下降5%，同比下降6% [43][45] - 拉丁美洲市场2025年第一季度出货量为560万部，环比增长2%，同比增长4% [46][48] - 印度市场2025年第一季度出货量为400万部，环比下降30%，同比下降38% [49]