重磅研报核心观点 - **策略报告核心观点：A股盈利释放弹性，营收增速加速上行，但短期受地缘因素扰动，市场或延续震荡蓄力格局，配置重心向中上游资源材料及中国优势制造出海倾斜** [4][5][6] - **固定收益报告核心观点：猪价底部企稳，基本面高频指数微升，央行持续缩量续作旨在约束资金价格下限而非趋势性收紧，预计资金价格低位稳定，长债更具性价比** [7][8][9] - **化工报告核心观点：SST（固态变压器）是未来数据中心灰区整体解决方案，凭借系统效率高、占地面积小等优势，在中国工业化成熟驱动下有望加速渗透** [10][11] - **非银金融报告核心观点：保险行业负债端受益于银行存款搬家趋势持续向好，资产端虽受一季度权益市场波动拖累利润，但随市场回暖及长端利率企稳，投资端修复确定性增强** [12] - **计算机报告核心观点：汽轮科技完成B转A价值重塑，作为工业汽轮机龙头迈向自主燃机平台，资产重组与自研燃机高景气形成景气交叉点** [13][14] 行业表现与市场数据 - **行业表现前五名（近1年）：** 通信（+155.7%）、综合（+99.4%）、电子（+88.4%）、电力设备（+83.5%）、建筑材料（+52.0%）[2] - **行业表现后五名（近1年）：** 食品饮料（-12.8%）、银行（+0.4%）、交通运输（+3.8%）、医药生物（+11.1%）、石油石化（+43.0%）[2] 策略研究 - **A股2026年一季报全景：** 业绩增长显示盈利释放弹性，营收增速加速上行；杜邦分析显示盈利能力拉动，但营运能力与财务杠杆拖累；库存周期底部回升，短期供需缺口弥合；现金流量回踩后修复，经营弱化、投资平稳、融资回升 [4] - **油价中枢抬升影响：** 自海峡封锁以来，全球面临约1000万桶/日的供给缩减，二季度供给缺口放大恐难避免 [4]；成本影响上，运输业、化工品、建材、金属冶炼等行业相对较高，利润结构预计向中上游资源材料及能填补海外产能短缺的中国优势制造（如锂电、电网设备、新能源车、船舶等）集中 [5] - **5月市场观点与配置：** 中期慢牛预期尚在，但短期因地缘因素可能延续震荡蓄力 [6]；配置沿盈利改善趋势，除AI条线外，向资源材料类（如煤炭、化学原料、能源金属）和优势制造类（如锂电、风电、造船）倾斜 [6]；交易侧关注半导体设备与制造、国产算力、商业航天等轮动机会 [6] 固定收益研究 - **基本面高频数据：** 本期国盛基本面高频指数为130.9点（前值130.8点），当周同比增加5.5点 [7]；生产高频指数为129.2，当周同比增加4.1点；总需求方面，商品房销售高频指数为38.7，当周同比下降6.6点 [7]；物价方面，CPI月环比预测为0.5%，PPI月环比预测为0.4% [7]；库存高频指数为166.5，当周同比增加7.0点 [8] - **央行持续缩量续作解读：** 央行回笼是为约束资金价格下限，避免过度下行偏离合意区间，并非趋势性收紧，预计5月资金价格或低位稳定 [9]；目前期限利差处于较高水平，长债更具性价比，若配置性机构进入，可能推动长债利率下行，预计本轮10年国债有望下行至1.7%左右，30年国债有望下行至2.1%左右 [9] 行业与公司研究（化工） - **SST行业：** SST集开关柜、配电柜、变压器、UPS等为一体，是数据中心灰区整体解决方案，整机环节具备高价值量与利润（传统范式1GW数据中心相关成本高达19亿美元）[10]；其核心是电力电子系统，中国凭借领先电网能力与示范项目拥有成熟方案商 [10]；伴随数据中心向800V直流及1MW+高功耗机柜发展，SST凭借系统效率高、占地面积小、预制化快速部署、风光储多端口直连等优势，有望加速渗透替代传统UPS [10][11] 行业与公司研究（非银金融） - **保险行业2026年一季报：** 负债端持续受益于银行存款搬家趋势，一季度新单保费、新业务价值延续高增长 [12]；资产端方面，尽管一季度权益市场波动拖累利润，但4月以来A股显著回暖（沪深300指数上涨8.03%，创业板指上涨15.45%），市场风险偏好修复带动投资端边际改善，利差损压力有望缓解 [12] 行业与公司研究（计算机） - **汽轮科技（300277.SZ）：** 公司通过海联讯吸收合并杭汽轮完成B转A，新增股份已于2026年2月11日上市流通，3月更名，形成以工业透平机械为主、电力信息化为辅的业务格局 [13]；预计2026-2028年营业收入为69.73/75.71/83.56亿元，归母净利润分别为6.05/7.22/9.05亿元 [14]；报告认为2026年公司合理估值456亿元，截至4月29日市值273亿元，存在67%向上空间 [14] 行业与公司研究（传媒与互联网） - **传媒互联网周观察：** 上周（4月27日-30日）传媒（申万）指数上涨0.01%，跑输上证指数0.8%，成交额2112亿元，环比减少 [15]；子板块中仅游戏II、影视院线上涨0.4% [16] - **AI应用商业化：** 豆包推出三档付费订阅（标准版68元/月、加强版200元/月、专业版500元/月），针对PPT、视频生成等高算力生产力场景，标志AI应用商业化加速 [16]；市场对AI互联网公司要求趋严，更看重可验证的AI投入与收入转化率 [17] - **互联网公司：** 看好阿里巴巴，认为其AI全栈布局对标谷歌，26Q1云增速有望继续加速；看好腾讯控股，认为其底模能力逐步赶上，微信Agent落地将使AI变现路径更清晰 [17] - **游戏板块：** 年报一季报整体符合预期，5月关注产品侧边际变化 [17] - **影视板块：** 五一档大盘票房约7.5亿元，同比基本持平；《消失的人》与《寒战1994》合计贡献超60%票房；平均票价36.3元，同比下跌8%；观影总人次2084万，同比增长10% [18] - **神州泰岳（300002.SZ）：** 2025年收入58.2亿元，同比下滑10%；归母净利润8.0亿元，同比下滑44% [18]；26Q1收入14.0亿元，同比增长5.9%；归母净利润1.7亿元，同比下滑28% [18]；游戏业务收入39.1亿元，同比下滑16%，主因主力产品《Age of Origins》（年收入28.9亿元，同比-16%）与《War and Order》（年收入9.0亿元，同比-16%）收入下降 [19]；公司Pipeline储备丰富，包括多款SLG及已获版号的国内游戏 [20]；预计26-28年收入59/64/69亿元，归母净利润9/10/11亿元 [21] - **巨人网络（002558.SZ）：** 2025年营收50.5亿元，同比增长73%；归母净利润17.5亿元，同比增长23% [31]；26Q1营收23.3亿元，同比增长222%；归母净利润10.8亿元，同比增长211% [31]；《征途》IP运营稳健，《原始征途》年流水同比增长18%，《王者征途》年流水突破7亿元 [32]；自研手游《超自然行动组》DAU破1000万，累计注册用户超2亿，累计流水突破50亿元，海外港澳台试点表现亮眼 [32]；预计26-28年收入97/105/111亿元，归母净利润46/51/55亿元 [33] - **恺英网络（002517.SZ）：** 2025年收入53.2亿元，同比增长4%；归母净利润19亿元，同比增长17% [41]；26Q1收入22.2亿元，同比增长64%；归母净利润7.8亿元，同比增长51% [41]；游戏盒子平台化升级，2025年用户平台业务收入12.2亿元，同比增长30%，占营收比重23% [41]；新游《三国：天下归心》上线首日登顶IOS免费榜 [42]；预计26-28年收入81/88/94亿元，归母净利润27/30/33亿元 [43] - **三七互娱（002555.SZ）：** 2025年收入159.7亿元，同比下滑8.5%；归母净利润29.0亿元，同比增长8.5% [44]；26Q1收入37.2亿元，同比下滑12%；归母净利润8.7亿元，同比增长59% [44]；新品《Last Asylum: Plague》3月位列“全球手游收入增长排行榜”Top 10 [44]；成熟产品《Puzzles & Survival》累计用户超7000万，累计流水超150亿元 [45]；预计26-28年收入178/201/209亿元，归母净利润32/36/38亿元 [46] 行业与公司研究（电力设备与新能源） - **晶科能源（688223.SH）：** 2026Q1经营端出现修复信号，组件价格、毛利率和现金流同步改善 [22]；技术升级、产品结构优化及储能业务与全球化布局是后续修复与增长的核心 [22][23]；预计2026-2028年归母净利润5.15/26.88/45.50亿元 [23] - **科华数据（002335.SZ）：** 2025年营收81.6亿元，同比增长5.20%；归母净利润4.18亿元，同比增长32.62% [30]；26Q1营收14.3亿元，同比增长17.57%；归母净利润0.78亿元，同比增长13.15% [30]；受益于国内外AIDC需求高景气及海外储能需求，预计2026-2028年归母净利润6.72/10.33/13.48亿元 [30] 行业与公司研究（电子） - **芯原股份（688521.SH）：** 26Q1营业收入8.36亿元，同比增长114.47% [23]；一站式芯片定制业务中，量产业务收入4.67亿元，同比增长219.93% [23]；28nm及以下工艺节点收入占比97.05%，14nm及以下占比62.29%，7nm及以下占比37.92% [23]；新签订单超预期，2026年1月1日至4月29日新签订单82.4亿元，其中AI算力相关订单占比91.37% [24]；预计2026-2028年营业收入60/96/144亿元，归母净利润3.29/7.31/12.14亿元 [25] 行业与公司研究（通信） - **源杰科技（688498.SH）：** 26Q1营收3.55亿元，同比增长320.9%；归母净利润1.79亿元，同比增长1153.1% [27]；单季归母净利润已接近2025年全年水平（1.91亿元），标志成长进入新阶段 [28]；26Q1毛利率约77.8%，净利率约50.5%，高盈利反映AI用CW光源占比提升及IDM模式优势 [28]；公司作为全球重要CW光源供应商，将持续受益于硅光加速渗透及NPO/CPO等新技术趋势 [29]；预计2026-2028年归母净利润9.15/14.7/21.71亿元 [29] 行业与公司研究（建筑材料） - **兔宝宝（002043.SZ）：** 2025年收入88.83亿元，同比下滑3.33%；归母净利润7.02亿元，同比增长20%，其中非经常性损益3.01亿元（主要来自悍高集团上市公允价值变动损益2.64亿元） [34]；扣非归母净利润4.01亿元，同比下降18.2% [34]；26Q1收入16.86亿元，同比增长32.68%；归母净利润1.48亿元，同比增长46.36% [34]；装饰材料业务收入73.26亿元，同比小幅减少1.06%，其中其他装饰材料收入23.83亿元，同比增长11.28% [35]；定制家居业务收入14.69亿元，同比减少14.6% [35]；公司发布2026-2028年股东回报方案，包含固定分红及与利润增长挂钩的特别分红，彰显发展信心 [37]；预计2026-2028年归母净利润7.5/8.9/10.0亿元 [37] 行业与公司研究（电新&机械） - **开山股份（300257.SZ）：** 2025年营收47.24亿元，同比增长11.55%；归母净利润3.64亿元，同比增长13.65% [38]；25Q4计提减值0.68亿元，对当期利润造成短期影响 [38]；看好公司北美EGS（增强型地热系统）市场长期空间 [39]；预计2026-2028年归母净利润6.02/8.92/11.80亿元 [39]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，2026年第一季度业绩实现高增长，游戏盒子平台化升级成为新的增长引擎，新游储备丰富有望接力放量，驱动基本面持续改善 [1][2][3] 财务业绩与预测总结 - **2025年度业绩**：实现营业收入53.2亿元，同比增长4%；归母净利润19亿元，同比增长17%；扣非归母净利润18.4亿元，同比增长15% [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入22.2亿元，同比增长64%，环比增长78%；归母净利润7.8亿元，同比增长51%，环比增长144%；扣非归母净利润5.5亿元，同比增长5.8%，环比增长69% [1] - **未来三年盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为81亿元、88亿元、94亿元，同比增长率分别为52%、9%、7%；预计归母净利润分别为27亿元、30亿元、33亿元，同比增长率分别为41%、13%、10% [3] - **估值水平**：基于2026年4月30日收盘价17.98元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为14倍、13倍、12倍 [3][5] 业务分析总结 - **游戏盒子平台化升级**：游戏盒子深耕传奇垂类赛道，构建“社区互动+衍生服务+数字资产交易”的用户生态，推动业务向平台化盈利转型；2025年用户平台业务收入达12.2亿元，同比增长30%，占营收比重提升至23%，成为营收增长主要驱动力 [2] - **存量游戏基本盘稳健**：2025年移动游戏业务收入40.4亿元，同比基本持平；通过玩法创新与海外发行（如《血江湖：归》），持续推进存量游戏长线运营，《恒联盟》是稳定贡献收入与用户的重要产品 [2] - **新游储备丰富多元**：公司于2026年4月发行的SLG产品《三国：天下归心》上线首日登顶IOS免费榜；后续储备产品包括《斗罗大陆：诛邪传说》、《盗墓笔记：启程》、《梦境守望者》等，涵盖休闲、武侠、MMO等多个赛道，有望完善产品矩阵并驱动多极增长 [3] 关键财务数据与比率总结 - **历史财务数据**：2025年营业收入为53.25亿元（5325百万元），归母净利润为19.04亿元（1904百万元） [5] - **盈利能力**：2025年毛利率为80.8%，净利率为35.7%，净资产收益率（ROE）为19.2% [5][10] - **偿债与营运能力**：2025年资产负债率为24.3%，流动比率为2.5，总资产周转率为0.5 [10] - **每股指标**：2025年每股收益（EPS）为0.89元，每股净资产为4.63元 [5][10]