怎么看游戏行业？20250908 摘要 游戏行业因其稳步上涨的趋势和稳定的业绩支撑，以及今年和明年的产 品周期，成为当前市场环境中值得配置的领域，建议关注相关公司的投 资机会。 巨人网络凭借《超自然行动组》的高 DAU 和内容传播策略，有效降低销 售费用，实现利润释放，预计三季度收入贡献显著，频繁版本更新延长 了游戏生命周期。 吉比特今年上线的《问剑长生》、《仗剑传说》及小程序游戏《道友来 挖宝》预计在三季度贡献良好利润，其中《仗剑传说》海外版也将带来 额外收入。 恺英网络凭借独家传奇版权，与多家头部传奇发行方签署合作协议，每 年获得 1 亿至 2 亿元的稳定收益，巩固其市场地位。 传奇盒子业务收入计入恺英网络信息服务，2024 年下半年收入 5.43 亿 元，若 2025 年下半年计入 4.5 亿元，预计总收入可达 10 亿元左右，同 比增速 40%-70%。 恺英网络的传奇盒子业务毛利率高达 92%-93%，平台搭建成本已完成， 该业务对公司整体收入和利润有显著提升作用。 综合来看，巨人网络的《超自然行动组》，吉比特的新游戏组合，以及 恺英网络的传奇盒子业务，均对各自公司今年的业绩有显著拉动作用， 值得重 ...

**行业与公司** - 行业为网络游戏 公司为恺英网络[1] **核心观点与论据** **传奇IP市场表现** - 传奇IP生命力旺盛 核心玩家支付能力提升 吸引90后、95后、00后新用户群体及女性玩家 市场潜力巨大[2][4] - 传奇游戏市场规模达三四百亿元 占中国整体游戏市场相当比例[4] **战略转型与产业链控制** - 公司通过独家授权协议从研发商转变为全产业链控制者 掌握"传奇盒子"私域渠道[2][4] - 大幅降低获客成本 改变过去依赖公域流量高价买量模式[4] **财务表现与业务贡献** - "传奇盒子"信息服务收入占公司整体收入接近20% 毛利率高达90%[2][5] - 该业务上半年同比增速超过60% 净利润率有望达60%以上[2][6] - 2024年与头部厂商签署品牌专区协议 获总计4.5亿元入驻费用（三九互娱1亿、贪玩游戏2亿、掌玩科技1.5亿）[2][5] - 预计2025年收入及利润占比将提升 可能贡献去年业绩30%-40% 未来利润占比或超一半[2][6] **AI布局与估值影响** - 公司在AI领域具稀缺性优势 投资项目包括EVE（女性向大单品）和AI UGC双边引擎[2][7] - AI布局带来估值弹性 2026年约17倍PE 被列入9月金股推荐名单[7] **其他重要内容** - 公司长期关注新品类探索及IP布局 复古情怀类与创新品类产品将带来增量收入[6][8] - 通过全产业链控制实现战略转型 业绩更加稳健且具备超预期回报潜力[3][8]

业绩表现 - 公司25年上半年实现营业收入25.78亿元，同比增长0.89% [1] - 公司25年上半年实现归母净利润9.50亿元，同比增长17.41%，对应全面摊薄EPS 0.44元 [1] - 公司25年上半年实现扣非归母净利润9.39亿元，同比增长17.18% [1] - 公司25年Q2单季度营业收入12.25亿元，同比下降1.8% [1] - 公司25年Q2单季度归母净利润4.32亿元，同比增长12.8%，对应摊薄EPS 0.20元 [1] 产品与业务 - 公司产品矩阵主要由复古情怀品类和创新精品构成，包括《原始传奇》《天使之战》《龙之谷世界》《三国：天下归心》《斗罗大陆:诛邪传说》《盗墓笔记:启程》等 [1] - 公司海外业务表现突出，《仙剑奇侠传：新的开始》在澳门iOS免费榜第一、台湾Google Play免费榜第一、香港Google Play免费榜第二、香港iOS免费榜第七 [1] - 公司上半年海外营业收入2.02亿元，同比增长59.6%，显著高于整体收入增速 [1] 技术与创新布局 - 公司自研"织梦"大模型，发布AI全流程开发平台"AI工业化管线"《SOON》，实现从美术资产生成到代码部署全流程自动化操作 [2] - 公司打造"传奇盒子"游戏社区平台，汇聚游戏、直播、电竞、小说、短剧等内容，丰富生态并构筑新增长点 [2] - 公司旗下数字资产平台拾元立方整合区块链、Web3.0与AI技术，构建数字艺术品营销生态，通过"数字资产+实体经济"模式激活文旅消费 [2]

投资评级 - 维持买入评级 预计2025/2026年归母净利润分别为21.6亿/24.4亿 对应PE 23.0/20.4倍 [8][10] 财务表现 - 25Q2实现营收12.25亿元（同比-1.80%） 归母净利润4.32亿元（同比+12.79%） 扣非净利润4.23亿元（同比+12.14%）[2][5] - 25H1实现营收25.78亿元（同比+0.89%） 归母净利润9.50亿元（同比+17.41%） 扣非净利润9.39亿元（同比+17.18%）[5] - Q2销售费用同比-13.7%至4.07亿元 销售费用率降至33.3%[7] - Q2毛利率/归母净利率分别为81%/35% 维持在较高水平[7] 业务亮点 - 25H1信息服务收入同比+65%至6.57亿元 占营收比重达25.5%[2][6] - 25H1海外收入同比+60%至2.0亿元 主要受益于《怪物联萌》《MU Immortal》等多款出海产品上线[2][6] - 7月以来三九互娱/贪玩游戏/掌玩游戏分别支付1亿/2亿/1.5亿元在传奇盒子内开设品牌专区[8] 产品储备与布局 - 《热血江湖：归来》已于8月27日上线 开启新一轮产品周期[8] - 已获批版号重点产品包括《三国：天下归心》《盗墓笔记：启程》《斗罗大陆：诛邪传说》等[8] - AI布局积极推进 3D AI陪伴应用《EVE》已测试 AI游戏开发平台《SOON》已上线测试[8] 公司行动 - 启动新一轮股份回购 资金总额1-2亿元 回购价格不超过29.33元/股 预计回购股份占总股本0.16%-0.32%[8]

公司调研概况 - 知名私募理成资产近期调研2家上市公司 包括长春高新和恺英网络 [1] 长春高新调研情况 - 公司通过电话会议形式接受理成资产调研 [1] - 在AI大模型应用领域取得突破性进展 成功使用AI设计极度耐碱单域抗体 [1] - 完成经大模型设计且进入5000升放大生产规模的蛋白质产品开发并实现落地应用 [1] 恺英网络财务表现 - 2025年上半年实现营业收入25.78亿元 同比增长0.89% [2] - 归母净利润9.50亿元 同比增长17.41% [2] - 信息服务收入6.57亿元 主要为传奇盒子及推广服务收入 [2] - 境外收入2.02亿元 同比增长59.57% [2] 恺英网络业务进展 - 多款产品在海外市场登顶榜单 [2] - 推出AI开发平台《SOON》 [2] - 投资EVE智能陪伴应用 [2] - 计划2025年上线AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》 [2] - 控股股东累计增持超1.3亿元 [2] - 传奇盒子获多家企业入驻 支付金额达4.5亿元 [2] 调研机构背景 - 上海理成资产是国内最早成立的私募管理公司之一 [3] - 拥有13年投资管理经验 坚持追求安全边际的成长股投资理念 [3] - 公司员工50人 其中近30人为专业投研人员 [3] - 管理规模最高超过100亿元 [3] - 专注于医药 先进制造 大消费领域的二级股票多头策略和PIPE策略 [3] - 长期业绩排名居前 曾获得三届四座私募金牛奖 [3]

威力传动业务进展 - 风电增速器智慧工厂累计投入123,120.81万元 土建完成且设备基本到厂 处于产能爬坡初期并通过加速寿命及极限载荷试验验证 [1] - 2025年上半年人力成本同比增长75.45% 主因提前为增速器业务储备人员导致期间费用上升 [1] - 偏航异步电机实现金风科技与远景能源批量供应 新能源汽车电驱动样机交付并进入合作深化阶段 [1] - 全资孙公司获65MW风电项目核准 推动新能源发电与传动业务协同发展 [1] 恺英网络财务与业务动态 - 2025年上半年营业收入25.78亿元（同比增长0.89%） 归母净利润9.50亿元（同比增长17.41%） [2] - 境外收入2.02亿元（同比增长59.57%） 多款产品在海外市场登顶榜单 [2] - 推出AI开发平台《SOON》并投资EVE智能陪伴应用 计划2025年上线AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》 [2] - 控股股东累计增持超1.3亿元 传奇盒子获多家企业入驻且支付金额达4.5亿元 [2] 紫光股份业绩与战略布局 - 2025年上半年营业收入474.25亿元（同比增长24.96%） 归母净利润10.41亿元（同比增长4.05%） [3] - 核心子公司新华三营收364.04亿元（同比增长37.75%） 参与多个城市智算中心建设并推出液冷整机柜及800G国芯智算交换机等产品 [3] - 海外重点布局东南亚、中东、中亚及欧洲区域 已在沙特与德国设立子公司 [3] - 公司已递交H股上市申请并推进相关审批流程 [3] ETF产品数据追踪 - 食品饮料ETF（515170）近五日跌幅0.65% 市盈率21.23倍 最新份额减少750万份至69.2亿份 主力资金净流出3085.9万元 [7] - 游戏ETF（159869）近五日涨幅1.72% 市盈率42.95倍 最新份额增加1400万份至53.9亿份 主力资金净流出6436.5万元 [7] - 科创半导体ETF（588170）近五日涨幅3.70% 最新份额增加3400万份至4.0亿份 主力资金净流入540万元 [7] - 云计算50ETF（516630）近五日涨幅5.37% 市盈率126.28倍 最新份额增加1100万份至4.1亿份 主力资金净流出743.6万元 [8]

博瑞医药 - BGM0504片剂减重适应症在美国和中国均已递交IND申请 美国FDA已批准开展I期临床 首个剂量组即将启动给药[1] - BGM1812注射液减重适应症已在中国和美国递交IND申请 口服片剂处于临床前研究阶段[1] - 基于GLP-1/GIP双靶点和mylin类分子开发多款制剂 覆盖不同减重人群需求[1] - BGM0504注射液美国US bridging临床已完成 正准备III期方案 国内与华润三九合作推进研发与商业化[1] - 口服BGM1812分子未改动 制剂技术旨在实现高效跨膜和快速入血 递送优势待临床PK数据验证[1] - BGM2101为BGM0504与一周胰岛素复方 用于糖尿病治疗 BGM2102为双药复方 探索大基数减重或低剂量安全方案 目前处于临床前阶段[1] - 关注Myostatin、MC4R等新靶点 拟开发长效制剂并联合GLP-1药物[1] - 口服技术平台与奥礼生物合作 优化多环节递送效率 用于BGM0504和BGM1812口服片剂开发[1] 威力传动 - 截至2025年8月29日 对风电增速器智慧工厂累计投入123,120.81万元 土建已完成 设备基本到厂 正推进联机调试和人才储备[2] - 工厂处于产能爬坡初期 生产团队熟练度、产线衔接和设备调试仍在优化 产能将稳步释放[2] - 风电增速器设计需基于载荷谱精确计算 并通过加速寿命、极限载荷等严苛试验验证[2] - 2025年上半年利润下滑主因期间费用上升 人力成本同比增长75.45% 系为增速器业务提前储备人员所致[2] - 偏航异步电机已在金风科技、远景能源等批量供应 新能源汽车电驱动样机已交付 进入合作深化阶段[2] - 全资孙公司获"千乡万村驭风行动"65MW风电项目核准 推动新能源发电与传动业务协同发展[2] 三夫户外 - X-BIONIC品牌上半年增速28.07% 预计下半年随冬季旺季到来增速提升[3] - HOUDINI品牌上半年增速187.87% 预计保持高增长 CRISPI增速16.36% 整体将提升[3] - MRMOT预计2026年全面运营[3] - X-BIONIC将加强越野跑和滑雪领域市场投放 并在抖音、小红书等平台加大推广 升级店铺形象[3] - 截至2025年6月底有57家店铺 下半年将新开滑雪店 经销门店9、10月陆续开业[3] - 2026年春夏将推TERRSKINX03系列跑鞋 更具普适性[3] - 上海飞蛙净利润翻倍主要因HOUDINI品牌高增长及经销渠道发展快[3] 恺英网络 - 2025年上半年实现营业收入25.78亿元 同比增长0.89% 归母净利润9.50亿元 同比增长17.41%[4] - 信息服务收入6.57亿元 主要为传奇盒子及推广服务收入[4] - 境外收入2.02亿元 同比增长59.57% 多款产品在海外登顶榜单[4] - 推出AI开发平台《SOON》 投资EVE智能陪伴应用 计划2025年上线AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》[4] - 控股股东已累计增持超1.3亿元[4] - 传奇盒子获多家企业入驻 支付金额达4.5亿元[4] 焦点科技 - 2025年上半年营业收入9.15亿元 同比增长15.91% 归母净利润2.95亿元 同比增长26.12%[5] - 中国制造网收费会员达28,699位 I麦可会员超13,000位[5] - 平台整站流量同比增长35% 落地50余场线下展会[5] - 营业成本上升主要因加大流量投入及单位成本上涨[5] - I麦可提升多语言接待与系统稳定性 Sourcing I预计下半年上线 内部应用AI提升多语页面质量与销售效率[5] 相关ETF表现 - 食品饮料ETF(515170)近五日涨跌-0.65% 市盈率21.23倍 最新份额69.2亿份 减少750.0万份 主力资金净流出3085.9万元 估值分位23.15%[8] - 游戏ETF(159869)近五日涨跌1.72% 市盈率42.95倍 最新份额53.9亿份 增加1400.0万份 主力资金净流出6436.5万元 估值分位62.60%[8] - 科创半导体ETF(588170)近五日涨跌3.70% 最新份额4.0亿份 增加3400.0万份 主力资金净流入540.0万元[8] - 云计算50ETF(516630)近五日涨跌5.37% 市盈率126.28倍 最新份额4.1亿份 增加1100.0万份 主力资金净流出743.6万元 估值分位91.96%[9]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入25.78亿元，同比增长0.89% [2] - 归母净利润9.50亿元，同比增长17.41% [2] - 总资产100.36亿元，较上年末增长25.04% [2] - 归母净资产82.03亿元，较上年末增长25.28% [2] - 净利润增长主因高毛利研发及平台业务占比提升 [2][3] 业务结构 - 信息服务收入6.57亿元，含平台服务费、广告及游戏推广收入 [4] - 境外收入2.02亿元，占比7.82%，同比增长59.57% [4] - 传奇盒子业务获天穹互动授权，闲趣互娱独家运营传奇/传世IP社区 [11] 海外产品表现 - 《怪物联萌》韩国上线首日登iOS免费榜Top2 [4] - 《MU Immortal》欧美服登多国iOS RPG免费榜Top1 [5][6] - 《派对不兽控》港澳台上线首日获iOS下载榜第一/第二 [6] - 《超虾大作战》港澳台新马上线首日获iOS下载榜第一/第二 [6] AI技术布局 - 推出游戏AI开发平台《SOON》，实现小时级全自动游戏开发 [7][8] - 投资产品EVE为3D AI陪伴应用，计划2025年上线 [8] - AI潮玩品牌《暖星谷梦游记》主打情感陪伴，计划2025年上线 [9][10] 资本运作 - 控股股东及高管承诺2024-2028年分红用于增持 [6] - 2024年现金分红增持金额8977.21万元 [6] - 2025年第一次现金分红增持金额4168.12万元 [6] 合作与授权 - 三九互娱支付1亿元入驻传奇盒子品牌专区 [11] - 贪玩游戏支付2亿元开设明星专区 [11] - 掌玩游戏支付1.5亿元设立品牌专区 [11]

核心财务表现 - 1H25营收25.78亿元同比微增0.89% 归母净利润9.50亿元同比显著增长17.41% [1] - 25Q2营收12.25亿元同比下滑1.80%环比下降9.43% 但归母净利润4.32亿元仍实现12.79%同比增长 [1] - 扣非净利润9.39亿元同比增长17.18% 显示主营业务盈利质量保持稳定 [1] 收入结构分析 - 境外业务营收2.02亿元同比大幅增长59.6% 主要受益于《仙剑奇侠传：新的开始》海外版在中国港澳台地区榜单领先表现 [2] - 经典IP长线运营支撑基本盘 包括《原始传奇》《热血合击》《天使之战》等多款主力产品 [2] - 新游《龙之谷世界》2025年2月上线首月流水突破1亿元 为营收和利润提供新增量 [2] 成本费用管控 - 25Q2毛利率81.07%同比小幅下降0.91个百分点 但整体保持高位稳定 [2] - 销售费用4.07亿元同比下降13.69% 费用率33.26%同比下降4.58个百分点 反映投放效率提升 [2] - 研发费用1.34亿元同比增长13.59% 费用率10.90%同比上升1.48个百分点 主要因AI项目投入增加 [3] - 管理费用0.38亿元同比下降13.87% 体现管理效率优化 [4] 产品生态建设 - 传奇盒子定位垂直社区 集成游戏下载、直播互动、交易服务等多元功能 提升用户留存与生命周期管理价值 [5] - 云手机功能上线进一步强化生态服务能力 [5] 未来发展储备 - 已获得《斗罗大陆》《盗墓笔记》《信长之野望》等顶级IP授权 产品矩阵持续丰富 [6] - 《盗墓笔记：启程》《三国：天下归心》等新游预计年内上线 [6] - AI游戏领域布局加速 投资AI陪伴应用《EVE》探索"游戏+社交"新形态 同样计划年内上线 [6]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营收25.78亿元 同比增长0.89% [1] - 归母净利润9.50亿元 同比增长17.41% [1] - 整体收入保持稳健 核心业务贡献持续巩固 [1] 传奇IP业务发展 - 传奇IP作为网页端游戏重点品类持续释放现金流 [1] - 传奇盒子通过整合分散资源构建一站式体验平台 [1][3] - 平台涵盖游戏下载、直播互动、交易服务、语音社交等多种功能 [3] 平台生态建设进展 - 与掌玩科技、中旭未来、三九互娱等厂商达成合作打造专属品牌专区 [4] - 通过ChinaJoy展会展示生态体系 复刻2003年网吧场景引发情感共鸣 [4] - 展区设置交易行、语音房等创新功能 开展首日获众多玩家驻足体验 [4] 商业模式创新 - 采用"统一入口"模式降低用户选择成本并提升用户体验 [3] - 云手机功能支持跨设备低延迟游戏 满足碎片化使用需求 [3] - 合作模式为厂商提供直达目标用户的高效通路 [4] 战略定位与行业影响 - 围绕IP的多元化布局正在形成清晰轮廓 [1] - 平台重塑玩家与产品之间的连接方式 [1] - 有望释放新的行业动能 成为公司多元化战略重要引擎 [5]