投资评级 - 对燕京啤酒维持“买入”评级 [2][5] 核心观点 - 公司旺季圆满收官，高端化稳步推进，业绩表现亮眼 [1] - 大单品U8系列势能强劲，是驱动产品结构升级和盈利提升的关键 [2] - 公司通过九大变革和数字化赋能，利润弹性有望进一步释放，预计未来几年净利润将保持高速增长 [2] 2025年三季度业绩表现 - 25Q1-Q3实现营业收入134.33亿元，同比增长4.57%；归母净利润17.70亿元，同比增长37.45% [1] - 25Q3单季度实现营业收入48.75亿元，同比增长1.55%；归母净利润6.68亿元，同比增长26.00% [1] - 25Q1-Q3累计啤酒销量349.52万千升，同比增长1.39%；吨价约3843元/千升，同比增长3.13% [1] - 25Q3单季度啤酒销量114.35万千升，同比增长0.10%；吨价约4263元/千升，同比增长1.45% [1] - 25Q3毛利率达50.15%，同比提升2.16个百分点；归母净利率为13.70%，同比提升2.66个百分点 [1] - 25Q3销售费用率和管理费用率同比分别下降0.06和0.85个百分点，至13.80%和10.06% [1] 公司战略与运营亮点 - 公司坚持大单品战略，燕京U8继续保持良好增长态势，带动产品结构升级和市场形态焕新 [2] - 推行“啤酒+饮料”组合营销，倍思特汽水、纳豆等非啤酒产品有望贡献新的营收来源 [2] - 公司着力攻坚关键业务领域，深化卓越管理体系建设，以“全渠道融合+区域深耕”夯实市场基础 [2] - 加快供应链智能化转型和数字化建设步伐，有效促进全链条效率提升 [2] 财务预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为16.0亿元、19.1亿元、21.8亿元，同比增长率分别为51.6%、19.1%、14.2% [2] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为155.32亿元、163.90亿元、171.28亿元，增长率分别为5.9%、5.5%、4.5% [4] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.57元、0.68元、0.77元 [4] - 预计公司2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为10.4%、11.7%、12.5% [4] - 基于2025年10月20日收盘价12.49元，对应2025-2027年市盈率（P/E）分别为22.0倍、18.5倍、16.2倍 [4] - 公司总市值为352.04亿元，总股本为28.1854亿股 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][7] 核心观点 - 2025H1营业收入85.58亿元同比+6.37% 归母净利润11.03亿元同比+45.45% [1] - 25Q2营业收入47.31亿元同比+6.11% 归母净利润9.38亿元同比+43.00% [1] - 预计2025-2027年归母净利润同比+38.2%/+22.3%/+17.6%至14.6/17.8/21.0亿元 [4] 业务表现 - 啤酒业务收入78.96亿元同比+6.88% 销量/吨价分别+2.03%/+4.75%至235.17万千升和3358元/吨 [1] - 中高档/普通啤酒收入55.36/23.60亿元 同比+9.3%/+1.6% 占比70.1%/29.9% [1] - U8系列持续放量带动产品结构优化 中高档毛利率51.71%显著高于普通啤酒31.48% [1] 区域与渠道 - 华北/华东/华南/华中/西北收入分别+5.6%/+20.5%/+0.3%/+15.4%/+3.8% [2] - 传统渠道/KA渠道/电商渠道收入分别+6.02%/+23.04%/+30.79% [2] - KA和电商渠道毛利率分别提升1.74/0.14pct至43.52%/30.30% [2] 经营效率 - 25Q2销售/管理费用率分别-3.99/-1.92pct至6.02%/9.21% [3] - 归母净利率同比+5.11pct至19.82% 扣非净利率+4.36pct至18.67% [3] - 子公司漓泉啤酒净利润+18.42% 净利率+2.92pct至18.85% [3] 未来展望 - "啤酒+饮料"组合营销策略 非啤酒产品有望贡献新增收入 [4] - 高端化加速叠加九大变革推进 利润弹性有望进一步释放 [4] - 数字化转型和供应链优化将持续推动费用率下降 [3] 财务预测 - 2025E营业收入156.53亿元同比+6.7% 归母净利润14.59亿元同比+38.2% [6] - 2025E毛利率43.3%同比+2.6pct 净利率9.3%同比+2.1pct [6] - 2025E ROE 9.5%同比+2.3pct P/E 25.3倍 [6][7]