报告公司投资评级 - 报告给予申洲国际“买入”评级，当前价格35.04港元，合理价值53.26港元[6] - 基于公司历史市盈率水平及未来业绩展望，给予2026年市盈率15倍[3][28] 报告核心观点 - 申洲国际2026年上半年业绩承压，但下半年预计保持平稳[1][2] - 业绩承压主因品牌客户下单谨慎、汇率波动、人工及原材料成本上涨[1][14] - 下半年业绩平稳的支撑因素包括：主要客户订单稳定、产能爬坡、新客户出货、汇率对冲及低基数[2][27] 2026年上半年业绩总结 整体业绩表现 - 2026年上半年收入141.79亿元，同比变动-5.3%，按美元口径计算同比下降约1.8%[1][9] - 归母净利润19.05亿元，同比变动-40.0%[1][9] - 宣派中期股息每股0.88港元，较上年同期1.38港元下降36.2%，派息率约61.5%[9] - 归母净利润降幅较大主因：人民币兑美元同比平均升值约4%，汇兑净亏损5.06亿元（上年同期净收益1.26亿元，差额约6.33亿元）；终端备货需求保守，品牌客户下单谨慎；国内及越南生产基地薪资及退休福利费用上涨；化纤类原材料价格上涨[14] 毛利率与费用率 - 2026年上半年毛利率22.6%，同比减少4.5个百分点，主因人民币升值、人工成本上升、化纤原材料涨价及关税分担[1][14] - 期间费用率9.5%，同比上升0.4个百分点[1] - 销售费用率0.9%，同比增加0.2个百分点；管理费用率7.5%，同比增加0.3个百分点；财务费用率1.1%，同比减少0.1个百分点，主因平均贷款利率下降[14] 分产品类别收入 - 运动类收入90.42亿元，同比变动-10.7%，占比63.8%，下降主因欧洲、美国及其他市场运动服订单需求下降[2][16] - 休闲类收入39.63亿元，同比变动+4.5%，占比27.9%，增长主因日本、欧洲及其他市场休闲服需求上升[2][16] - 内衣类收入9.98亿元，同比变动+6.1%，占比7.0%，增长主因中国大陆和欧洲市场内衣采购需求上升[2][16] - 其他针织品收入1.77亿元，同比变动+67.6%，占比1.3%，增长主要为坯布销售增加[2][16] 分市场收入 - 欧洲收入27.61亿元，同比变动-8.9%，占比19.5%，下降主因运动类服装需求下降[2][23] - 美国收入22.57亿元，同比变动-11.7%，占比15.9%，下降主因运动类服装需求下降[2][23] - 日本收入25.65亿元，同比变动+2.6%，占比18.1%，增长主因休闲类服装需求上升[2][23] - 其他市场收入31.39亿元，同比变动-3.1%，占比22.1%，下降主因销售至澳大利亚、印度等国家的运动类服装需求下降[2][23] - 国内收入34.57亿元，同比变动-5.2%，占比24.4%，下降主因运动品牌在中国大陆市场的订单需求下降[2][23] 客户结构 - 来自ADIDAS、NIKE、PUMA和UNIQLO四大客户的收入占比82.3%，较上年同期上升0.2个百分点[20] - UNIQLO收入47.52亿元，同比变动+9.7%，占比33.5%[20] - ADIDAS收入33.68亿元，同比变动+12.6%，占比23.8%[20] - NIKE收入26.42亿元，同比变动-23.1%，占比18.6%[20] - 中国品牌收入占比约10.1%，较2025年提升[20] - 新增客户美国瑜伽服品牌ALO，预计二季度开始生产，三季度开始出货[20] 营运指标 - 2026年6月末存货周转天数116天，较上年同期增加1天[26] - 应收账款周转天数83天，较上年同期增加6天[26] - 应付账款周转天数24天，较上年同期减少1天[26] 2026年下半年业绩展望 - 主要客户下半年订单与上年同期相比预计基本保持相对稳定，欧美市场此前下降客户的降幅有望收窄[2][27] - 国内市场方面，申洲国际在中国品牌客户供应链中的份额有望有所提升[2][27] - 越南第二面料工厂爬坡顺利，已具有日均100吨面料的生产能力[27] - 柬埔寨新工厂处于产能和效率爬坡阶段[27] - 国内安徽成衣基地新建厂房土建工程全面竣工[27] - 印尼成衣新项目已于8月初移交用地，将于9月开始动工建造[27] - 新客户ALO预计下半年逐步体现出货[2][27] - 公司针对美元兑人民币汇率波动，采用相应政策对冲部分有关外汇风险[2][27] - 2026年下半年对应上年同期基数较低，2025年下半年收入和归母净利润分别为160.27亿元和26.48亿元，同比变动+2.2%和-20.0%[27] 盈利预测 - 预计2026-2028年EPS分别为3.06元/股、3.81元/股、4.06元/股[3][28] - 预计2026-2028年主营收入分别为30,013百万元、30,804百万元、32,344百万元，增长率分别为-3.2%、+2.6%、+5.0%[5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为4,593百万元、5,725百万元、6,101百万元，增长率分别为-21.1%、+24.6%、+6.6%[5] - 预计2026-2028年毛利率分别为24.0%、26.0%、26.5%[35] - 预计2026-2028年ROE分别为11.6%、13.7%、13.8%[5]