报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 中国海外宏洋集团依托母公司“中海地产”品牌力与央企资源，逐步确立在低能级城市品质住宅市场的领导者地位，凭借市占率提升穿越周期，盈利水平显现触底回升信号 [7][8] 公司概况与定位 - 公司是中国海外集团旗下专注二三线城市中高端住宅开发的上市平台，为中海体系内的“副牌” [19][30][32] - 截至2025年上半年末，中国海外发展间接持有公司39.63%的股份，股权结构体现“央企控股+资源赋能”格局 [28][31] - 管理层深度嵌入控股股东体系，核心高管拥有集团内丰富经验，实现战略协同 [39][43] 业务与市场表现 - 公司收入高度集中于物业开发业务，2024年该业务收入达454.11亿元，占总营收的98.94% [25][27] - 2024年公司实现合约销售金额401.1亿元，同比下降6.3%，显著优于其布局城市34%的平均降幅 [49] - 公司在低能级城市市场占有率逆势提升，2024年在40个进驻城市中有23个城市销售额排名当地前三，其中11个城市位列销量榜首 [49][50] - 销售端显现触底回升迹象，2025年6月合约销售金额环比增长34.20%，同比降幅大幅缩窄至-0.93%，销售面积同比由负转正，增长8.86% [73][77][78] 产品力与运营 - 公司共享中海品牌与产品管理体系，针对区域特性推出“悦府”、“臻如府”、“九樾”等多个产品系列，满足差异化需求 [52][54][56] - 产品力优势带动去化效率，2024年公司首开项目平均首开天数同比下降63天至144天，合肥“臻如府”、呼和浩特“九樾”等项目开盘去化率超90% [64][67] 土地储备策略 - 公司采取审慎的逆周期投资策略，2024年新增土地储备118.92万平方米，总地价52.29亿元，聚焦银川、徐州、合肥等强三线核心地段，严格遵循“主流城市、主流地段、主流产品”原则 [79][82] - 虽布局二三线城市，但土地储备多位于当地核心区域，具有稀缺性特征 [80][84] 商业物业发展 - 商业物业打造抗周期收入屏障，2024年租金收入2.98亿元，同比增长9.6%，商业物业总收入4.84亿元，同比增长19.7% [85] - 商业布局与住宅协同，打造以社区型商场为主的稳健商业体系，如兰州“主商场+配套街区”组合 [89][90] - 商业运营注重创新与本地化，如惠州环宇天地引入“夜经济”、“首店经济”概念，举办多元主题活动吸引年轻客群 [98][99][103][107] 财务业绩与预测 - 2024年公司实现营业收入458.95亿元，同比下降18.64%，归母净利润9.54亿元，同比下降58.6%，毛利率8.38%，净利率2.65% [109] - 2025年上半年营业收入145.43亿元，同比下降33.45%，归母净利润2.84亿元，同比下降67.91%，毛利率9.27%，净利率2.63% [9][109] - 业绩下行主要系房地产开发市场毛利率阶段性触底且结转收入规模收缩导致 [9][109] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为3.3亿元、4.4亿元、6.3亿元，对应EPS分别为0.09元、0.12元、0.18元 [7][132] - 当前股价对应2025-2027年预测PE分别为19.6倍、14.8倍、10.3倍 [7][10] 财务状况与融资 - 融资成本持续压降，2024年平均融资成本4.1%，2025年上半年进一步降至2.9% [9][127] - 截至2024年末，公司总借款397亿元，现金及银行结余272.91亿元，现金短债比1.7，剔除预收账款资产负债率63.0%，净负债比率33.1%，财务状况整体稳健 [9][113][118][122] - 积极拓宽融资渠道，2024年首次落地经营性物业贷款，合计提取25.75亿元，其中北京项目贷款年利率为3.2% [128] 估值比较 - 报告选取中国海外发展、保利发展、新城控股、滨江集团作为可比公司，公司2027年预测PE为10.3倍，低于可比公司均值12.6倍 [132][134]

核心观点 - 公司维持行业领先地位，经营业绩稳健，维持买入评级 [1] 财务表现 - 2025H1营收832.2亿元，同比下降4.3% [2] - 股东应占溢利86.0亿元，同比下降16.6% [2] - 核心股东应占溢利87.8亿元，同比下降17.5% [2] - 毛利率17.4%，同比下降4.7个百分点 [2] - 分销及行政费用率3.8%，同比下降0.1个百分点 [2] - 已售未结转金额1750亿元 [2] - 在手现金1089.6亿元，占总资产比例12.1% [2] - 派息每股25港仙，占归母核心净利润28.7% [2] 销售与土地储备 - 2025H1销售金额1201.5亿元，同比下降19.0%，规模行业第二 [2] - 整体市占率2.72%，在31个城市市占率前三，14个城市市占率第一 [2] - 一线城市及香港销售占比53.7%，其中北京占比29.4% [2] - 新增17宗土地，购地金额403.7亿元，权益比99% [2] - 拿地强度33.6%，一线城市及香港占比52.1% [2] - 总土储2693万方，权益比88%，一线+强二线城市占比86% [2] 商业运营 - 商业收入35.4亿元，同比持平 [3] - 商写双核收入占比81%，一线城市收入占比升至47% [3] - 写字楼新签面积51万方，续租率77% [3] - 开业三年以上项目出租率78.3% [3] - 成熟购物中心出租率96.2%，经营利润率56.8% [3] - 酒店平均入住率68.2% [3] - 长租公寓出租率94% [3] 融资状况 - 总借贷2274.5亿元 [3] - 人民币借贷占比84.8%，较年初上升2.5个百分点 [3] - 剔预负债率45.7%，净负债率28.4% [3] - 平均融资成本2.9%，较年初下降20个基点 [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为198.8亿元、215.4亿元、224.9亿元 [1] - 对应EPS分别为1.82元、1.97元、2.05元 [1] - 当前股价对应PE为6.9倍、6.4倍、6.1倍 [1]

业绩表现 - 2024年公司实现营业收入1851.5亿元 同比下降8.6% 归母净利润156.4亿元 同比下降38.9% [3] - 房地产开发业务结算收入1747.2亿元 同比下降9.4% 商业物业运营收入71.3亿元 同比增长12.1% [4] - 综合毛利率17.7% 同比下降2.6pct 核心归母净利润157.2亿元 同比下降33.5% 核心净利润率8.5% 同比下降3.2pct [4] 销售与拿地 - 2024年销售额3106.9亿元 同比增长0.3% 不含中海宏洋的销售额2705.8亿元 同比增长1.3% [5] - 销售均价27047元/平米 同比上升16.6% 高能级城市豪宅项目贡献突出 [5] - 新获取22幅土地 总地价806.1亿元 拿地权益比例86.4% 拿地销售比29.8% [5] 商业运营 - 新增9个商业物业投入运营 写字楼租金收入35.7亿元 同比增长4.1% 购物中心租金收入22.6亿元 同比增长34.5% [6] - 长租公寓收入2.7亿元 同比增长42.1% 酒店及其他商业物业收入10.3亿元 同比下降2.8% [6] - 商业运营收入占总营收约3.9% 累计获取18个轻资产管理项目 [6] 财务状况 - 总有息负债2415.6亿元 短债占比11.8% 平均融资成本3.1% [7] - 剔除预收款的资产负债率48.2% 净负债率29.2% 现金短债比4.3倍 [7]