公司重组上市后的产业链与数字化升级 - 公司自重组上市后产业链布局持续拓展，产业控制力显著增强，构建起覆盖科技创新、产品设计、生产制造、维修与服务保障及航空制造配套的完整航空产业体系 [1] - 公司下属企业主要包括贵飞、国创中心、长飞、成飞民机、电测、成飞航产、成飞会议，业务范围涵盖航空整机装备制造、大部件制造、智能测控产品等 [1] - 公司建立了横向覆盖产品全生命周期、纵向贯穿“设、产、供、销一体化”的数字化协同环境，基于统一数据标准实现跨地域、跨阶段、跨层级的设计、制造、保障并行协同，有效提升了协同能力 [1] - 公司发挥主机牵头作用，打造“研发+生产+供应链”的数字化产业链，推动形成合作共赢的产业数字化生态 [1] 军贸业务的历史积淀与市场开拓 - 公司从事军贸业务已超过40年，具有深厚历史积淀，诞生了歼-7系列、“枭龙”系列、歼-10等明星产品，相关产品在2025年得到实战检验 [2] - 公司高度重视军贸业务发展，持续加大开拓力度和广度，军贸产品受到广泛关注，已接待多次外宾来访并积极参加各类展会开展市场推介，并已取得一定实质性进展 [2] 商业航天领域的全新布局 - 公司在巩固航空主业领先优势的同时，瞄准商业航天赛道，通过布局“昊龙”空天飞机及建设空天装备装配基地，迈出关键一步，有望开启全新发展空间 [1][3] - 2025年12月16日，公司全资子公司成飞工业集团拟实施空天装备装配基地建设项目，该项目计划总投资约10亿元，主要目的是构建空天装备能力，为“昊龙”空天飞机等空天装备研制生产任务奠定基础 [3] - “昊龙”是中国自主研发的首款可重复使用货运空天飞机，由成飞所负责设计，规模化商业化生产由公司完成，其实现了可重复使用，能再入大气层飞行、水平着陆，实现航天器航班化的回收处置和重复使用，大幅降低货运飞行器的重复使用周期和单次任务成本 [3] - “昊龙”采用带翼构型，具有更多的返回机会、更好的再入返回条件，支撑货物下行能力 [3] - 商业航天的深远意义在于外太空的使用场景，包括空间站的补给和科学实验支持，卫星的部署与维护等商业航天服务，市场空间广阔 [3] - 公司作为航空主机厂龙头，依托“昊龙”空天飞机将成功开启商业航天领域的全新布局 [3]

业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营收482.86亿元，同比增长6.19%，实现归母净利润21.69亿元，同比下降35.21% [1] - 2025年第三季度单季营收275.84亿元，同比大幅增长139.04%，环比增长58.59% [1] - 2025年第三季度单季归母净利润12.56亿元，同比大幅增长169.53%，环比增长66.11%，扣非净利润12.55亿元，同比激增7482.52%，业绩超预期 [1] - 2025年第三季度毛利率为7.37%，同比下降0.38个百分点，环比下降1.12个百分点，归母净利率为4.55%，同比提升0.52个百分点，环比提升0.21个百分点 [2] 经营状况 - 2025年第三季度业绩增速大幅转正，主要系产品交付节奏修复所致 [2] - 2025年第三季度期间费用率为2.12%，同比下降2.27个百分点，环比下降0.55个百分点，规模效应显现 [2] - 公司2025年全年营收预算为800亿元，前三季度营收已完成全年预算的60.36%，预计第四季度业绩有望进一步提速 [3] 产业体系与业务布局 - 重组上市后公司产业链和控制力增强，已形成覆盖科技创新、产品设计、生产制造、维修服务保障的完整产业体系 [3] - 公司业务范围涵盖航空整机装备制造、大部件制造、智能测控产品等 [3] 军贸业务 - 公司生产的歼10战机在2025年5月的印巴空战中得到实战检验，军贸产品关注度显著提升 [3] - 公司从事军贸业务超过40年，拥有歼-7系列、枭龙系列、歼10等明星产品，并持续加大军贸业务开拓力度 [3] - 近期公司已接待多次外宾来访，积极参加展会开展市场推介，并已取得实质性进展，军贸出口有望提速 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为37.87亿元、47.64亿元、57.10亿元，同比增长率分别为3272.88%、25.81%、19.85% [4] - 公司当前市盈率对应2025年至2027年分别为64倍、50倍、42倍 [4] - 公司被视作国内稀缺的科创型主机厂，国内业务与军贸发展均有望提速 [4]

核心观点 - 国金证券给予中航成飞买入评级 公司25Q2营收和扣非净利润显著改善 产品交付节奏修复 合同负债和存货大幅增加预示新订单动能 军贸业务和科技创新提供长期增长潜力 25H2业绩有望提速[1][2][3][4][5] 业绩表现 - 25H1营收207.02亿元同比下降38.99% 归母净利润9.13亿元同比下降68.33% 扣非净利润8.55亿元同比上升1180.03%[2] - 25Q2单季营收173.93亿元同比增长5.9% 环比增长426% 归母净利润7.56亿元同比下降45.6% 环比增长383% 扣非净利润7.25亿元同比增长1314% 环比增长462%[2] - 25Q2毛利率8.49%同比下降4.25个百分点 环比下降2.56个百分点 归母净利率4.35%同比下降4.12个百分点 环比下降0.38个百分点[3] - 25年全年营收预算800亿元 25H1营收完成全年预算25.88%[3] 经营状况 - 25Q2营收稳健增长主因产品交付节奏修复[3] - 半年度产品交付结构变化导致核心规模化批产产品占比较少 影响利润水平[3] - 25H1末合同负债187.2亿元较年初增加190.3% 反映大订单和预收账款增加[4] - 25H1末预付款项136.88亿元较年初增加176.3% 存货301.13亿元较年初增加25.1% 表明积极备货备产[4] - 产品交付节奏加快和结构改善有望推动后续季度业绩提速[4] 业务发展 - 军贸业务超过40年历史 拥有歼-7系列、枭龙系列、歼10等明星产品 国际市场开拓力度大[4] - 2025年5月歼10战机在印巴空战中得到实战检验[4] - 在先进材料成型工艺、数字化制造、装配集成与测试等关键技术领域持续突破 建成"黑灯工厂"等数智化制造能力[4] - 进入氢能源无人机、无人机货运空投系统等新方向 "文鳐"系统实现30小时长航时跨昼夜连续飞行[4] - 形成以航空国创中心为引领的多层级创新平台体系 拥有国家级、省部级等创新平台十余个[4] 产业布局 - 集研发、制造、维修、军贸、试飞、投资等能力于一体 是国内稀缺的产业集团式发展的核心主机厂[4] - 贵飞负责猛龙(歼10)部分部件生产 长飞作为维修平台满足国内外维修需求[4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为37.87亿元、47.64亿元、57.10亿元 同比增长3272.88%、25.81%、19.85%[5] - 对应PE为70倍、56倍、47倍[5] - 国内和军贸发展均有望提速[5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][4] 核心观点 - 产品交付节奏修复，25H2业绩有望提速 [1][2] - 合同负债和存货大幅增加，新订单奠定发展新动能 [3] - 军贸出口有望提速，产品获实战检验 [3] - 科技创新持续发力，拥抱新质新域发展机遇 [4] - 产业集团式发展，国内稀缺的核心主机厂 [4] 业绩表现 - 25H1营收207.02亿元（同比-38.99%），归母净利润9.13亿元（同比-68.33%），扣非净利润8.55亿元（同比+1180.03%） [1] - 25Q2单季营收173.93亿元（同比+5.9%，环比+426%），归母净利润7.56亿元（同比-45.6%，环比+383%），扣非净利润7.25亿元（同比+1314%，环比+462%） [1] - 25Q2毛利率8.49%（同比-4.25pct，环比-2.56pct），归母净利率4.35%（同比-4.12pct，环比-0.38pct） [2] - 25年全年营收预算800亿元，25H1完成全年预算的25.88% [2] 财务指标预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为37.87亿元（同比+3272.88%）、47.64亿元（同比+25.81%）、57.10亿元（同比+19.85%） [4] - 对应PE分别为70倍、56倍、47倍 [4] - 预计2025-2027年营收分别为806.14亿元（同比+4429.5%）、871.44亿元（同比+8.1%）、938.15亿元（同比+7.66%） [8][10] - 预计2025-2027年毛利率分别为8.3%、8.6%、8.8% [10] 经营状况 - 25H1末合同负债187.2亿元（较年初+190.3%），预付款项136.88亿元（较年初+176.3%），存货301.13亿元（较年初+25.1%） [3] - 公司积极备货备产，后续季度业绩有望提速 [3] - 军贸业务超40年历史，拥有歼-7系列、枭龙系列、歼10等明星产品 [3] - 建成"黑灯工厂"等数智化制造能力，进入氢能源无人机、无人机货运空投系统等新方向 [4] - "文鳐"系统实现30小时长航时跨昼夜连续飞行，巡航能力国际领先 [4] 行业地位 - 国内稀缺的产业集团式发展核心主机厂，集研发、制造、维修、军贸、试飞、投资等能力于一身 [4] - 贵飞负责猛龙（歼10）部分部件生产，长飞作为维修平台满足国内外维修需求 [4] - 拥有以航空国创中心为引领的多层级创新平台体系，国家级、省部级等创新平台十余个 [9]

公司业务定位 - 公司是歼-10飞机的装配集成厂商 [1] - 公司是航空工业集团主要的航空装备出口基地 [1] 军贸业务历史与优势 - 公司从事军贸业务已超过40年，具有深厚历史积淀 [1] - 军贸业务中诞生了歼-7系列、枭龙系列等明星产品 [1] 未来发展策略 - 公司高度重视军贸业务发展 [1] - 未来将坚持服务国家政治外交大政方针 [1] - 密切关注市场动向，积极开拓国际市场 [1]