投资评级与目标价 - 报告重申对中集安瑞科（3899 HK）的“增持”评级 [4] - 目标价由12.34港元轻微下调至12.22港元，对应16.5倍FY26市盈率 [4] - 基于2026年3月25日11.10港元的现价，目标价隐含10.1%的上升空间 [4][7] 核心观点与业绩总结 - FY25业绩大致令人满意，股东净利润同比增长3.7%至11.4亿元人民币，但较报告预测的12.3亿元低7.3% [1] - FY25总收入同比增长6.3%至263.3亿元人民币，较报告预测的272.4亿元低3.3% [1] - 业绩未及预期主要因总收入略低及汇兑亏损由FY24年的22.3万元扩大至FY25年的1.7亿元 [1] - 清洁能源板块是核心驱动力，FY25分部收入同比上升19.7%至205.7亿元，占总收入78.1% [1] - 清洁能源板块毛利率由12.6%微升至12.7%，分部毛利达26.1亿元，占总毛利71.1% [1] - 报告因应FY25业绩，分别轻微调低FY26及FY27股东净利润预测3.4%及1.9% [4][17] 订单与业务发展 - FY25新签订单总额同比下跌4.4%至262.9亿元，但其中清洁能源板块新签订单金额同比上升2.0%至222.3亿元 [2] - 清洁能源新签订单按业务分类，48.8%来自陆上清洁能源，47.9%来自水上清洁能源，3.3%来自氢能 [2] - 截至2025年底，在手订单总额同比上升5.1%至297.5亿元，清洁能源板块在手订单金额同比上升13.2%至262.8亿元 [2] - 清洁能源在手订单中，26.4%来自陆上清洁能源，72.8%来自水上清洁能源，0.8%来自氢能 [2] - 公司清洁能源业务采取“关键装备、核心工艺、综合服务”一体化解决方案模式 [3] - 关键装备业务针对商业航天产业，FY25新签订单1.1亿元 [3] - 综合服务包括确保已投产项目稳定运营，例如去年底投产的广东湛江生物绿色甲醇项目 [3] 财务预测与估值 - 报告预测FY26收入为293.2亿元人民币，同比增长11.4%；FY27收入为303.1亿元，同比增长3.4% [6] - 报告预测FY26股东净利润为13.5亿元人民币，同比增长18.9%；FY27股东净利润为14.4亿元，同比增长6.5% [6] - 预测FY26每股盈利为0.65元人民币，FY27为0.68元人民币 [6] - 预测FY26每股股息为0.36港元，股息率3.2%；FY27每股股息为0.38港元，股息率3.4% [6] - 估值方面，对应FY26预测市盈率为15.0倍，FY27为14.4倍；市净率分别为1.60倍和1.51倍 [6] - 公司处于净现金状态，预测FY26及FY27净现金分别为50.2亿元和51.2亿元人民币 [18] 历史股价与评级 - 报告发布日（2026年3月25日）公司股价为11.10港元，52周价格区间为5.31-13.88港元 [7] - 中泰国际在2026年1月15日的报告中给予“增持”评级，目标价12.34港元；本次为维持“增持”，目标价微调至12.22港元 [20]

投资评级与目标价 - 报告重申对中集安瑞科（3899 HK）的“增持”评级 [4] - 目标价由12.34港元轻微下调至12.22港元，对应16.5倍FY26市盈率 [4] - 基于2026年3月25日11.10港元的现价，目标价隐含10.1%的上升空间 [4][7] FY25业绩回顾与核心财务表现 - FY25股东净利润同比增长3.7%至11.4亿元（人民币，下同），但较报告预测的12.3亿元低7.3% [1] - FY25总收入同比增长6.3%至263.3亿元，较报告预测的272.4亿元低3.3% [1] - 汇兑亏损由FY24的22.3万元显著扩大至FY25的1.7亿元，是业绩不及预期的主要原因之一 [1][12] - 清洁能源板块是核心支柱，FY25分部收入同比增长19.7%至205.7亿元，占总收入78.1% [1][12] - 清洁能源板块毛利率由12.6%微升至12.7%，分部毛利达26.1亿元，占总毛利71.1% [1] - 化工环境板块收入同比下跌31.3%至21.4亿元，液态食品板块收入同比下跌18.7%至36.2亿元 [12] - 整体毛利率为14.0%，同比下降0.4个百分点；股东净利润率为4.3%，同比下降0.1个百分点 [12] 订单与业务发展 - FY25新签订单总额同比下跌4.4%至262.9亿元，但其中清洁能源板块新签订单金额同比上升2.0%至222.3亿元 [2] - 清洁能源新签订单中，48.8%来自陆上清洁能源，47.9%来自水上清洁能源，3.3%来自氢能 [2] - 截至2025年底，在手订单总额同比上升5.1%至297.5亿元，其中清洁能源板块在手订单金额同比上升13.2%至262.8亿元 [2] - 清洁能源在手订单结构为：陆上清洁能源占26.4%，水上清洁能源占72.8%，氢能占0.8% [2] - 公司清洁能源业务采取“关键装备、核心工艺、综合服务”一体化解决方案模式 [3] - 关键装备包括LNG、氢氨醇等领域的制造与销售，例如LNG低温罐、储氢瓶组等，并新开拓商业航天产业，获得1.1亿元订单 [3] - 核心工艺提供工艺设计及交钥匙项目服务，综合服务则保障已投产项目（如广东湛江生物绿色甲醇项目）的稳定运营 [3] 财务预测与估值调整 - 基于FY25业绩，报告分别轻微调低FY26及FY27股东净利润预测3.4%及1.9% [4][17] - 调整后，FY26预测股东净利润为13.49亿元（同比增长18.9%），FY27预测为14.37亿元（同比增长6.5%） [6][17] - 调整后，FY26预测每股盈利为0.65元人民币，FY27预测为0.68元人民币 [6][17] - 调整后，FY26预测每股股息为0.36港元，FY27预测为0.38港元 [6][17] - 报告预测FY26收入同比增长11.4%至293.2亿元，FY27同比增长3.4%至303.1亿元 [6] 公司财务概况与指标 - 公司处于净现金状态，FY25净现金为49.8亿元 [18] - FY25实际税率由20.9%下降至16.4% [12] - 派息比率保持稳定，FY25为48.7% [18] - FY25平均净资产收益率为9.6%，平均资产收益率为3.7% [18]

公司业务布局 - 公司在氢能装备制造等流体装备产业以及宇航产品加工等新兴业务方面有所布局 [2] - 未来将逐步提升新兴业务占比以进一步优化产业结构 [2] 氢能装备业务进展 - 液氢罐箱项目的生产能力建设和工艺技术开发稳步推进 [2] - 已完成相关产品试制并已进入产品测试阶段 [2] 宇航产品加工业务现状 - 宇航产品加工业务收入较去年有所增长 [2] - 该业务在整体业务中占比较低对公司利润贡献有限 [2]

液氢罐箱项目进展 - 公司液氢罐箱项目相关的生产能力建设正常进行 [2] - 项目相关的工艺技术开发正常进行 [2] - 目前已完成相关产品试制 正在进行产品测试 [2]

氢能产业发展规划 - 武汉市发布《氢能产业发展三年行动方案(2025—2027年)》公开征求意见 [1] - 加快氢能装备和燃料电池汽车发展 [1] 氢能装备制造 - 加快氢能装备智能制造零碳产业园和氢能科技产业园建设 [1] - 推动氢气储运配套装备发展 [1] - 加快液氢罐箱运输技术产业化 [1] - 支持液态有机溶剂储氢装备应用 [1] - 加大制氢电解槽、氢气压缩机等重点产品生产 [1] - 优化氢能装备生产企业奖励政策措施 [1] 加氢基础设施建设 - 按照适度超前原则编制加氢站建设规划 [1] - 简化审批流程 [1] - 优先支持三环线、四环线加氢站点基础设施建设 [1] - 鼓励现有加油(气)站改建、扩建加氢设施 [1] - 建设"油气电氢"综合能源一体站 [1]