投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级，仅提及上次评级 [1] 核心观点 - **2026年第一季度稳健开局**：公司收入、流水及库存健康度等关键指标表现稳健，在消费环境承压下展现经营韧性 [2] - **双品牌战略清晰，增长引擎明确**：主品牌巩固大众跑步市场，核心品类增长强劲；索康尼发力高端精英市场，延续高增长势头，成为增长引擎 [3][4] - **渠道与运营转型加速**：DTC（直面消费者）转型稳步推进，旨在提升终端形象与运营效率；跨境电商与出海业务表现亮眼，为增长打开空间 [3] - **财务展望稳健**：预计公司2026-2028年营业收入及归母净利润将保持增长态势 [4][5] 分品牌运营表现 - **特步主品牌**：2026年第一季度零售销售实现低单位数同比增长 [1]。核心跑步与户外品类表现突出，均有双位数增长 [3]。儿童板块升级为“特步少年”后实现三位数增长 [3]。电商板块实现双位数增长，直播及跨境电商表现亮眼 [3]。零售折扣水平稳定在约七至七五折，渠道存货周转约4.5个月 [1][2] - **索康尼**：2026年第一季度零售销售实现超过20%的同比增长，延续高增长势头 [1][3]。品牌坚持高端定位，在重点马拉松赛事穿着率居前 [3]。公司维持其2027年收入翻倍目标不变，并明确2030年50亿元的中长期目标 [3] 渠道与战略布局 - **DTC转型加速**：2025年已回收约100家门店作为样板工程，2026年计划回收500余家门店 [3]。转型核心目的是通过关闭低效门店、开设购物中心及奥莱大店等结构调整，提升终端形象与运营效率，而非简单直营化 [3] - **出海与跨境电商**：跨境电商在一季度继续高增长，出海业务以东南亚为重点顺利开局 [3] - **2026年体育大年策略**：公司将更集中投放赛事赞助资源于重点马拉松及跑步赛事，以期在提升品牌声量的同时维护利润水平 [4] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.45亿元、14.78亿元、15.65亿元 [4]。对应的每股收益（EPS）分别为0.44元、0.53元、0.56元 [5][7] - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业总收入分别为150.14亿元、158.08亿元、166.87亿元，同比增长率分别为6.10%、5.29%、5.56% [5][7] - **估值水平**：基于预测，公司2026-2028年对应的市盈率（PE）分别为9.12倍、7.68倍、7.25倍 [4][5] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2025年的42.85%稳步提升至2028年的43.90% [7]。净资产收益率（ROE）预计将从2026年的11.50%回升至2028年的12.68% [7]

投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级，仅提及“上次评级”但未披露具体内容 [1] 核心观点 - 特步国际2026年第一季度实现稳健开局，主品牌零售销售实现低单位数同比增长，索康尼品牌零售销售实现超过20%的同比增长 [1] - 公司运营质量稳健可控，全渠道库存保持在约4.5个月的良性水平，零售折扣稳定在7-7.5折 [1][2] - 公司确立了主品牌巩固大众跑步市场、索康尼发力高端精英市场的清晰双主线战略，并计划在2026年体育大年集中投放赛事赞助资源以提升品牌声量并维护利润水平 [3][4] 分品牌表现总结 - **特步主品牌**：第一季度流水实现低单位数增长，但核心跑步与户外品类表现突出，均有双位数增长 [3] - **特步主品牌**：儿童板块品牌升级为“特步少年”后实现三位数增长，成长鞋销量亮眼 [3] - **特步主品牌**：电商板块实现双位数增长，其中直播及跨境电商表现亮眼 [3] - **索康尼**：第一季度零售销售实现超过20%的高速增长，延续强劲势头 [1][3] - **索康尼**：品牌坚持“百年跑鞋世家”的高端定位，在重点马拉松赛事穿着率居前 [3] - **索康尼**：线下启动渠道升级并计划开设较大面积旗舰店，以拉升品牌形象与单店产出 [3] - **索康尼**：服装品类占比提升，通勤系列等生活产品矩阵不断丰富，为品牌打开增量空间 [3] - **索康尼**：公司维持其2027年收入翻倍目标不变，并明确2030年50亿元的中长期目标 [3] 渠道与运营总结 - **DTC转型**：公司DTC转型稳步推进，2025年已回收约100家门店作为样板工程，2026年计划回收500余家门店 [3] - **DTC转型**：DTC核心目的并非简单直营化，而是通过关闭低效门店、开设购物中心及奥莱大店等渠道结构调整，以提升终端形象与运营效率 [3] - **出海业务**：跨境电商在第一季度继续高增长，出海业务以东南亚为重点顺利开局 [3] 财务预测总结 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.45亿元、14.78亿元、15.65亿元 [4] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.44元、0.53元、0.56元 [5] - **盈利预测**：预计公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为9.12倍、7.68倍、7.25倍 [4] - **收入预测**：预计公司2026-2028年营业总收入分别为150.14亿元、158.08亿元、166.87亿元，同比增长率分别为6%、5%、6% [5] - **利润率预测**：预计公司2026-2028年毛利率分别为43.65%、43.80%、43.90% [7] - **利润率预测**：预计公司2026-2028年销售净利率分别为8.29%、9.35%、9.38% [7] - **股东回报预测**：预计公司2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为11.50%、12.78%、12.68% [7]

业绩总结 - 特步主品牌零售销售呈低单位数同比增长[2] - 特步主品牌零售折扣水平为七至七五折[2] - 特步主品牌渠道库存周转约为四个半月[2]

投资评级 - 维持“买入”评级 [3][10] 核心观点 - 特步主品牌在波动的消费环境下保持稳健，索康尼品牌维持高速增长，公司整体增长前景良好 [1][2][3] - 特步主品牌渠道战略持续升级，通过新形象门店、金标领跑店及精选奥莱店提升品牌形象与店效 [2] - 索康尼品牌通过产品矩阵丰富与高端渠道拓展，处于线下布局早期，增长空间广阔 [3] - 预计公司2025-2027年营业收入同比增长6.1%/8.9%/7.7%至144.1/156.9/169.0亿元，归母净利润同比增长12.1%/11.5%/9.5%至13.9/15.5/16.9亿元，对应市盈率估值分别为9/8/7倍 [3][4] 2025年第四季度营运情况 - **特步主品牌**：2025年第四季度全渠道零售销售同比基本持平，环比第三季度低单位数的增速有所放缓 [1][2] - 分渠道：预计电商渠道维持双位数增长，线下渠道有所承压 [2] - 分产品：预计跑步及户外品类销售维持双位数增长，生活及休闲等品类产品有所承压 [2] - 零售指标：渠道存货周转维持在四个半月，零售折扣维持在七至七五折 [2] - 全年表现：2025年全年零售销售实现低单位数增长 [2] - **索康尼品牌**：2025年第四季度全渠道零售销售同比增长超30%，环比增速有所提升 [1][3] 品牌发展与渠道战略 - **特步主品牌**： - 门店持续升级至九代店、领跑店等新形象 [2] - 预计2025年末门店数量同比基本持平，拓店策略保持稳健 [2] - 2026年渠道推广将聚焦于高线城市优质商圈的金标领跑店，以推动品牌形象升级 [2] - 继续布局精选奥莱店，2025年末已有30家，2025-2026年计划开设70-100家，旨在通过大面积店铺提升整体店效和购物体验 [2] - **索康尼品牌**： - 自2025年第二季度以来对电商渠道进行主动调整，减少低价位段及低折扣产品 [3] - 持续增加服装及OG（Original Style）产品线，打造丰富产品矩阵以提升单店店效 [3] - 维持积极的高端渠道开店策略，目前仍处于线下门店布局早期，未来开店空间广阔 [3] 财务预测摘要 - **营业收入**：预计2025-2027年分别为144.08亿元、156.88亿元、168.96亿元，同比增长6.12%、8.88%、7.70% [4][12] - **归属母公司净利润**：预计2025-2027年分别为13.88亿元、15.47亿元、16.95亿元，同比增长12.10%、11.46%、9.53% [4][12] - **每股收益（EPS）**：预计2025-2027年分别为0.49元、0.55元、0.60元 [4][12] - **毛利率**：预计从2024年的43.2%提升至2025-2027年的44.8%、45.5%、46.1% [12] - **净利率**：预计从2024年的9.1%提升至2025-2027年的9.6%、9.9%、10.0% [12] - **净资产收益率（ROE）**：预计2025-2027年分别为13.76%、13.30%、12.71% [4][12] 估值数据 - **市盈率（P/E）**：基于预测，2025-2027年对应估值分别为9.14倍、8.20倍、7.49倍 [4][12] - **市净率（P/B）**：预计2025-2027年分别为1.26倍、1.09倍、0.95倍 [4][12] - **企业价值倍数（EV/EBITDA）**：预计2025-2027年分别为5.19倍、3.97倍、3.62倍 [12] - **股票数据**：截至2026年1月23日，收盘价为5.08港元，总市值为142.55亿港元，总股本为28.06亿股 [5]

公司战略与财务预测 - 公司将于2025年下半年升级零售战略，进行DTC改革，以加快响应消费者需求并提高运营效率，预计改革将逐步推进，短期财务影响较小 [1] - 预计公司2025至2027年归母净利润分别为13.62亿元、15.14亿元和16.58亿元 [1] - 给予公司2026年10倍市盈率估值，对应合理价值为6.02港元/股，维持“买入”评级 [1] 特步主品牌运营表现 - 2025年第四季度特步主品牌全渠道流水同比持平，环比第三季度的低单位数增长有所降速，预计主要受天气暖和及春节时间较晚影响冬装销售 [2] - 2025年第四季度零售折扣为70至75折，环比第三季度持平 [2] - 2025年第四季度渠道存货周转约为4.5个月，环比第三季度的4至4.5个月略有增加，但仍处于健康水平 [2] - 预计电商渠道有望延续2025年上半年趋势，维持双位数增长 [2] - 特步儿童在“特步少年”品牌定位下推出成长鞋，有望实现较快增速 [2] 索康尼品牌运营表现与集团协同 - 2025年第四季度索康尼全渠道流水同比增长超过30%，环比第三季度同比增长超过20%有所提速，预计主要因公司自第二季度对电商渠道调整后，第四季度初显成效 [3] - 索康尼定位精英跑者，聚焦专业产品，持续在高线城市高端购物中心开设全新旗舰店和概念店，以扩大客群并提高店效 [3] - 特步主品牌与索康尼在跑步领域的协同效应有望不断加强，进一步提升跑步市场份额 [3] - 根据相关数据，特步与索康尼的集团军效应凸显，2025年国内马拉松大赛全局跑者联合穿着率第一 [3] - 在专业影响大众策略引领下，公司2025年跑鞋销量突破2500万双 [3]

公司股价表现 - 特步国际股价午后下跌近3%，截至发稿时下跌2.87%，报5.08港元，成交额为4075.51万港元 [1] 2025年第四季度运营状况 - 特步主品牌2025年第四季度零售销售（包括线上线下渠道）同比持平 [1] - 特步主品牌2025年第四季度零售折扣水平为七至七五折 [1] - 索康尼品牌2025年第四季度零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%的同比增长 [1] 2025年全年运营状况 - 特步主品牌2025年全年零售销售（包括线上线下渠道）实现低单位数同比增长 [1] - 特步主品牌2025年全年渠道存货周转约为四个半月 [1] - 索康尼品牌2025年全年零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%的同比增长 [1]

公司股价表现 - 特步国际午后股价下跌近3%，截至发稿跌2.87%，报5.08港元，成交额4075.51万港元 [1] 2025年第四季度运营状况 - 特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）同比持平 [1] - 特步主品牌零售折扣水平为七至七五折 [1] - 索康尼品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%同比增长 [1] 2025年全年运营状况 - 特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现低单位数同比增长 [1] - 特步主品牌渠道存货周转约四个半月 [1] - 索康尼品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%同比增长 [1]

公司2025年第四季度及全年中国内地业务运营状况 - 截至2025年12月31日止3个月，特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）同比持平 [1] - 同期，特步主品牌零售折扣水平为七至七五折 [1] - 同期，旗下品牌索康尼零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%同比增长 [1] 资本市场评级与估值 - 投行对该股的评级以买入为主，近90天内共有3家投行给出买入评级 [1] - 近90天内投行给出的目标均价为8.23港元 [1] - 华兴证券最新研报给予公司买入评级，目标价8.15港元 [1] - 公司港股市值为144.79亿港元 [1] - 公司在服装家纺行业中市值排名第7 [1]

特步国际2025年第四季度及全年中国内地业务营运状况 - 2025年第四季度，特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）同比持平，零售折扣水平为七至七五折 [1] - 2025年第四季度，索康尼品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%的同比增长 [1] - 2025年全年，特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现低单位数同比增长，渠道存货周转约四个半月 [1] - 2025年全年，索康尼品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%的同比增长 [1]

2025年第四季度及全年中国内地业务营运状况总结 - 公司披露了截至2025年12月31日止的第四季度及全年中国内地业务营运关键数据 [1] 特步主品牌业绩表现 - 2025年第四季度，特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）同比持平 [1] - 2025年第四季度，特步主品牌零售折扣水平为七至七五折 [1] - 2025年全年，特步主品牌零售销售（包括线上线下渠道）实现低单位数同比增长 [1] - 2025年全年，特步主品牌渠道存货周转约四个半月 [1] 索康尼品牌业绩表现 - 2025年第四季度，索康尼零售销售（包括线上线下渠道）实现超过30%同比增长 [1] - 2025年全年，索康尼零售销售（包括线上线下渠道）同样实现超过30%同比增长 [1]