投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 核心观点 - 特步国际2026年第二季度零售表现承压，主品牌流水同比中单位数下滑，但渠道调整与改革有望在未来修复增长；索康尼品牌短期增速放缓，但高端化战略下后续恢复高增长可期 [5][7] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为12.3亿元、13.9亿元、15.1亿元，对应市盈率分别为7倍、6倍、6倍，估值处于偏低位置 [7] 事件与数据总结 - **特步主品牌2026Q2表现**：零售流水同比中单位数下滑；折扣维持在7至7.5折；库销比保持在4.5至5个月的健康水平 [2][5][7] - **索康尼品牌2026Q2表现**：零售流水同比低单位数增长 [2][5][7] - **盈利预测**：预计2026年营业收入为143.82亿元，同比增长2%；归母净利润为12.30亿元，同比下降10% [9] 业务分析与展望 - **特步主品牌**：短期零售表现弱于同行，预计受极端天气及DTC（直接面向消费者）门店调整影响；随着后续精选奥莱持续布局、DTC改造完成、特步少年及电商板块持续贡献，2027年有望回归健康增长 [7] - **索康尼品牌**：短期增长预计因线上严控折扣而表现较弱，但线下维持较优增长；在高端化战略下，产品、营销和渠道调整延续，伴随价格管控效果释放及渠道调整结果显现，零售有望逐步改善，全年营业利润率有望修复 [7]

投资评级与估值 - 报告对特步国际（01368.HK）给予“买入”评级 [4] - 当前股价为3.73港元，合理价值为5.07港元，对应2026年预测市盈率（PE）10倍 [2][4] - 基于盈利预测，给予公司2026年PE 10倍，得出合理价值 [2] 核心观点与战略 - 公司整体战略清晰，聚焦跑步领域：主品牌聚焦大众市场，索康尼（Saucony）聚焦高端市场，两者在跑步领域的协同效应有望持续加强，进一步提升市场份额 [1] - 特步主品牌持续聚焦跑步，以专业影响大众，通过打造专业产品和拓展产品矩阵，在跑步领域树立明显优势，2026年第二季度旗舰跑鞋流水依然实现双位数增长 [1] - 索康尼推进高端化战略，2026年重点发力线下，通过投入品牌、产品和渠道以提升线下门店店效，严控价格和全渠道折扣，为长期健康、高质量增长奠定基础 [2] - 特步少年聚焦运动追高战略，表现良好 [1] 2026年第二季度运营表现 - **特步主品牌流水**：2026年第二季度全渠道流水同比实现中单位数下降；2026上半年全渠道流水同比实现低单位数下降 [1] - **运营指标**：零售折扣为70-75折；渠道存货约为4.5-5.0个月，维持在健康水平 [1] - **渠道表现**：特步少年、电商渠道、海外业务（尤其跨境电商）持续表现良好；线下渠道受天气、客流等因素影响承压，但购物中心及奥莱表现稳健 [1] - **DTC（直面消费者）计划**：2026年上半年主品牌DTC回收约100家门店，累计已回收超过200家，上半年流水表现良好，计划初显成效 [1] - **索康尼流水**：2026年第二季度全渠道流水同比实现低单位数增长；2026上半年全渠道流水同比实现低双位数增长 [2] - **产品与渠道**：索康尼2026年上半年推出心智产品胜利24，市场反馈积极；预计下半年在北京、深圳等核心城市的高端购物中心持续推出形象店 [2] 财务预测摘要 (2024A-2028E) - **主营收入**：预计从2025年的141.51亿元增长至2028年的162.18亿元，2026-2028年增长率分别为3.2%、5.1%、5.7% [3] - **归母净利润**：预计2026年为12.33亿元（同比下降10.1%），2027年为13.86亿元（同比增长12.4%），2028年为15.08亿元（同比增长8.8%） [2][3] - **每股收益（EPS）**：预计2026-2028年分别为0.44元、0.49元、0.54元 [3] - **盈利能力指标**：毛利率预计从2025年的42.8%提升至2028年的44.1%；净利率预计2026年为8.4%，随后回升至2028年的9.3%；净资产收益率（ROE）预计维持在11.4%-12.0%区间 [8] - **估值比率**：基于预测，2026-2028年市盈率（P/E）分别为7.4倍、6.5倍、6.0倍；企业价值倍数（EV/EBITDA）分别为3.5倍、3.0倍、2.6倍 [3][8] 财务状况与比率 - **偿债能力**：资产负债率预计从2025年的39.6%持续改善至2028年的36.1%；有息负债率从14.4%下降至12.1%；流动比率从2.4提升至2.6 [8] - **营运能力**：应收账款周转天数预计维持在130天左右；存货周转天数预计稳定在76.2天 [8] - **现金流**：经营活动现金流净额预计2026年为14.21亿元，2027-2028年分别为11.00亿元和11.79亿元；期末现金及等价物预计从2025年的34.57亿元增长至2028年的49.96亿元 [8]