投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 核心观点 - 公司经营稳健，业绩稳中有进，产品矩阵更丰富和立体，未来伴随工业自动化行业复苏，有望恢复到更快的增长区间 [1] - 公司是国产小型PLC领先企业，2025年上半年中国小型PLC市场公司市占率为8%，位列国内品牌第一 [7] - 公司加大机器人领域业务培育，强化自研部件与核心产品，依托五大自研技术构建模块化软硬件体系，产品覆盖多类工业机器人，并积极布局具身机器人，有望逐步获得突破 [1][7] 财务业绩与预测 - **历史业绩**：2024年营业总收入为1,708百万元，同比增长14%；归母净利润为229百万元，同比增长15% [3] - **近期业绩**：2025年前三季度收入为1,38196百万元，同比+1416%；归母净利润为18016百万元，同比+339% [7] - **未来预测**：预计2025E/2026E/2027E营业总收入分别为1,898/2,236/2,641百万元，同比增长11%/18%/18%；预计归母净利润分别为241/313/370百万元，同比增长5%/30%/18% [3] - **盈利能力**：2024年毛利率为377%，归母净利率为1338%；预计2025E/2026E/2027E毛利率维持在376%-378%，净利率预计从127%回升至140% [3][19] - **估值水平**：基于2025E/2026E/2027E每股收益153/199/235元，对应PE分别为400/308/261倍 [3][19] 产品与业务进展 - 公司凭借小型PLC的粘性与优势，成功带动伺服业务发展，当前继续加强伺服及变频器等驱动层业务，加快中大型PLC等驱动层延伸 [7] - 产品矩阵不断拓宽与挖深，提供解决方案的能力更强，综合竞争力进一步提升 [7] - 在机器人领域有产品基础，覆盖码垛、搬运、焊接、SCARA及六轴工业机器人，并自研关键部件如空心杯电机、无框力矩电机等，通过投资强化核心传感部件能力 [7] 行业与市场表现 - 国内工业自动化行业过去两年规模停滞甚至下滑，但目前开始出现复苏迹象 [7] - 公司股价表现：过去12个月绝对涨幅为77%，相对沪深300指数超额收益为63个百分点 [6] 财务状况分析 - **资产与负债**：2025年前三季度资产负债率为2727%，较去年同期下降172个百分点；公司在手现金为34272百万元，同比增长432% [9] - **营运能力**：2025年前三季度赊销比为2171%，同比上升252个百分点；存货营收比为4877%，同比下降488个百分点 [10] - **现金流**：2025年前三季度经营性现金流净额为-636百万元，经营现金流净额/税后净利润为-353% [11] - **回报率**：2025年前三季度ROE为731%，ROA为527%，较去年同期均有所下降 [11]

技术突破 - 宇树科技G1格斗款人形机器人采用最新一代技术，稳定性和抗干扰能力提升，出拳速度更快、力道更大、动作更丝滑 [1] - 星海图新款机器人通过自研端到端模型实现从图像、自然语言指令到全身23个自由度关节的执行和控制 [3] - 核心零部件取得突破，包括六维力传感器、柔性电子皮肤、视觉产品等，使人形机器人更加"类人" [3] 政策推动 - 2023年《人形机器人创新发展指导意见》出台，2024年"具身智能"首次写入政府工作报告 [4] - 政策推动下人形机器人加速进化，实现从稳定行走到动态奔跑等关键技术能力的跨越 [4] - 推动具身智能从"实验室技术"迈向"规模化应用" [4] 市场需求 - 人形机器人产业化步伐加快，从技术原型展示转向小批量交付，市场需求从概念验证转向实际采购 [4] - 沈阳新松机器人公司切入人形机器人赛道，认为其发展空间将远超工业机器人 [6] - 优必选人形机器人已在国内多家新能源车厂积累近20个月实训经验，20台即将批量进入东风柳汽工厂 [6] 应用场景 - 工业场景中可完成分拣、搬运等任务，目前平均生产效率相当于人的30%至40%，预计2027年提升至80% [6] - 家庭场景中长期目标是实现对话、遛狗、取快递等简单交互陪伴，5到10年后可实现做家务、做饭、搀扶老人 [9] - 北京加速进化公司已交付数百台人形机器人用于足球赛事和教育普及，为家庭场景应用积累技术支撑 [6] 发展前景 - 预计2045年后我国在用人形机器人超过1亿台，整机市场规模达约10万亿元级别 [8] - 3至5年内特定场景和产品形态会逐渐成熟，5至10年后出现具备泛化能力和大规模商用的人形机器人 [11] - 10至15年后人形机器人将对社会形态产生很大影响 [11] 技术挑战 - 人形机器人由本体、"小脑"和"大脑"构成，目前"大脑"是制约发展的明显短板 [11] - 产品软硬件复杂度高、成本高，需通过供应链国产化和规模化量产降本 [11] - 建议采取"以推广应用促进产品提升"的发展路线，探索租赁服务等商业模式 [12]