报告公司投资评级 - 首次覆盖众安在线，给予“增持”评级 [5][9][109] 报告的核心观点 - 众安在线保险主业韧性凸显，四大生态驱动高质量增长，2018 - 2024年总保费CAGR达19.9%，2024年总保费334.17亿元，市占率位列国内财险行业第八，互联网财险市场份额第一 [1] - 科技业务构筑第二增长曲线，对内赋能+对外输出双突破，累计研发投入72.44亿元，占保费比例4.8%，2024年科技分部收入9.56亿元，同比+15.3%，首次扭亏为盈 [3] - 数字银行ZA Bank抢占Web3先机，亏损收窄+稳定币落地打开空间，2024年总资产223亿港元，同比+60%，净亏损收窄42%至2.32亿港元 [4] - 预计2025 - 2027年保费服务收入增速分别为11%/14%/14%，营业总收入分别为37.15/39.18/41.43亿元，归母净利润分别为9.04/10.11/12.21亿元 [9][109] 根据相关目录分别进行总结 众安在线：“保险+科技”双轮驱动 - 国内首家互联网险企，2013年10月注册成立，以“保险+科技”为双引擎，业务从退货运费险向健康险、车险延伸，2017年9月在港上市 [16][17] - 股东背景强大，蚂蚁科技、中国平安、腾讯等为前5大股东，分别持股10.37%、10.21%、7.82%等，合计占比43.61%，各股东在业务上给予支持 [19] - 2023年以来持续盈利，2024年归母净利润6.03亿，可比口径下同比+105.4%，保险、科技、银行分部业绩均有改善 [22] 保险业务：四大生态稳中向好，投资稳健发力 负债端：数字生活和健康生态为核心 - 国内互联网财险龙头，2018 - 2024年总保费CAGR为19.9%，2025年前4月保费收入同比增长12.7%，高于行业整体增速，2024年在国内财险行业排名第8，互联网财险市场份额第一 [28] - 以数字生活和健康生态为核心，2024年数字生活生态保费161.97亿元，占比48.5%，健康生态保费103.38亿元，占比30.9%，消费金融和汽车生态保费分别为48.32亿元和20.51亿元 [29] - 自2021年起连续四年承保盈利，2024年综合成本率96.9%，其中综合赔付率58.3%，综合费用率38.6% [30] 投资端：规模稳步扩张，投资风格稳健 - 截至2024年末，境内保险投资资产总额397.76亿元，同比+4.1%，增配债券减配权益，投资风格稳健 [75] - 2024年境内保险投资实现总投资收益13.35亿元，同比+85.4%，总投资收益率3.4%，同比+1.5pp [76] 科技业务：对内赋能提升效率，对外输出收入高增 对内赋能保险全价值链，提升运营效率 - 持续布局前沿技术，2018 - 2024年研发投入累计72.44亿元，占总保费4.8%，2024年末工程师及技术人员占比45%，专利申请量463件 [87] - “无界山”系统支撑海量保单，2024年出具197.32亿张保单，承保自动化率达99% [89] 对外输出科技产品及数字化转型方案，收入高速增长 - 2016年成立众安科技，对外输出科技产品和解决方案，2024年新签约保险产业链客户98家，签约泛金融行业客户16家 [91] - 科技输出收入高速增长，2018 - 2024年年复合增速43%，2024年同比+15.3%，首次扭亏为盈，净利润7761万元 [94] 银行业务：全港领先的数字银行，稳定币落地开启新增长极 - ZA Bank积极扩张业务版图，提供存贷款、转账等多种金融服务，已成为中国香港功能及产品最丰富的数字银行之一 [98] - 2024年业务规模位居市场首位，客户存款同比+66%至194亿港元，总资产同比+60%至223亿港元，净收入同比+52.6%至5.48亿港元，净亏损收窄42%至2.32亿港元 [99] - 提前布局Web3领域，为超200家Web3企业提供服务，随着中国香港《稳定币条例草案》通过，有望拓展储备银行服务业务，增加净利息和非息收入 [101] 盈利预测和投资建议 - 预计2025 - 2027年保费服务收入增速分别为11%/14%/14%，营业总收入分别为37.15/39.18/41.43亿元，归母净利润分别为9.04/10.11/12.21亿元，对应EPS分别为0.62/0.69/0.83元 [9][109]

公司概况 - 国泰产险于2008年在上海成立，注册资本26.3亿元，由蚂蚁集团、国泰人寿、国泰世纪产物保险分别持股51%、24.5%、24.5% [4] - 公司已在东南沿海和中西部地区9个省市设立24家分支机构 [4] - 2016年蚂蚁集团通过增资8.3亿元获得51%控股权，成为控股股东 [10] 业务表现 - 2017-2024年保费规模从13.03亿元跃升至86.07亿元，2018年同比激增近2倍，2020年突破60亿元大关 [10] - 2019年实现扭亏为盈，2019-2023年累计盈利2.96亿元，2023年净利润0.22亿元，2024年净利润下滑至0.16亿元 [10] - 2024年保费收入结构：其他保险54.74亿元（占比64%）、健康保险17.69亿元（20%）、车险6.12亿元（7.1%） [11] 关联交易 - 与蚂蚁集团、阿里系企业关联交易规模庞大，涵盖退货运费险、保险代理、信息技术服务等 [5] - 2024年与支付宝中国累计交易3060.32万元（保险业务1268.62万元，服务类1791.70万元） [6] - 与阿里货通天下2024年交易3322.67万元（保险业务3249.27万元），2025年前5个月交易3018.99万元（保险业务2874.64万元） [6] - 与上海淘天商业管理有限公司签订三年25亿元保险合作协议，与杭州菜鸟供应链管理有限公司签订三年80亿元退货运费险协议 [6][7] 合规问题 - 因四大违规问题被罚款196万元：关联交易报告遗漏、不当利益输送、条款费率违规、承保理赔信息缺失 [4] - 公司回应已完成整改，经营稳定并将持续提升合规水平 [3][4] 管理层变动 - 2024年12月原合规负责人胡宇晓（蚂蚁系背景）卸任，由毕马威前合伙人刘皓宇接任 [8][9] - 2025年2月增设首席合规官职位，仍由刘皓宇担任 [8] - 目前9人核心管理层中仍有3人来自蚂蚁集团 [9] 商业模式转型 - 蚂蚁入主后主营业务从车险转为退货运费险等场景化产品 [10] - 深度嵌入蚂蚁系电商场景完成向科技险企转型 [12] - 依赖关联交易的商业模式面临合规考验，需构建更独立业务体系 [12]

政策背景与行业趋势 - 2025年是"十四五"规划收官之年，政府工作报告将"大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求"列为首要工作 [1] - 中共中央办公厅、国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，推动提振消费和扩大内需 [1] - 消费结构升级演变，绿色、数字等新型消费场景需求增长 [1] 新能源汽车保险创新 - 2024年新注册登记新能源汽车1125万辆，同比增长51.49%，占新注册登记汽车数量的41.83% [2] - 公司开发机动车置换费用补偿保险（GAP险），包括车辆维修减值损失补偿保险和产品置换责任保险两个产品 [2] - 截至2024年3月底，已出具158单GAP险，累计承担风险保障2264万元 [2] 数字消费保险服务 - 公司为电商企业提供退货运费险等场景保险，为线上生活平台提供订单取消、食品责任、游玩意外等保障责任 [3] - 2024年服务数字经济保额达7.15万亿元，累计为约3.24亿笔订单的退换货风险提供保障 [3] - 退货运费险显著影响消费者网购决策 [3] 社会保障体系建设 - 2024年累计为城乡居民大病、城镇职工大额医疗等政策性健康险提供风险保障31.14万亿元，支付赔款22.36亿元 [4] - 扩大长护险服务覆盖范围，新增唐山、南京、青岛等地长护险项目 [4] - 2024年为2.1万家企业提供超过77亿元的农民工工资支付保障，累计垫付农民工工资超100万元 [4] 未来发展方向 - 公司将持续顺应消费结构演变，创新保障服务，延伸全面风险保障产品与服务 [5] - 助力推动消费者对美好生活的需求落地 [5]

蚂蚁保发展历程 - 2010年支付宝联合淘宝推出退货运费险，成为电商市场标配[3] - 2016年成立互联网保险优选平台蚂蚁保，从单一险种扩展至全系列[3] - 2024年平台覆盖健康险、家财险等全险种，连接90家保险公司和6亿用户[3][5] - 2023年平台在售产品达1264款，累计理赔231亿元[5][10] 产品战略演变 - 早期尝试赏月险等创新险种失败后转向健康险赛道[5] - 2017年联合人保健康推出首款互联网长期医疗险"好医保"，半年后推出6年续保版本[5] - 2024年好医保迭代至终身续保版本，成为行业里程碑产品[5] - 产品策略从爆款单品扩展至全险种平台，耗时6年完成转型[6] 平台运营机制 - 建立"五维评分模型"评估产品力，覆盖50+细分险种[8] - 通过性价比、投保门槛等5个维度拆解产品指标，实现标准化评分[8] - 双盲测试显示模型与专家评分一致性达85%[8] - 推出"金选"标识降低用户选择门槛[8] 理赔服务体系 - 开发"安心赔"系统实现理赔智能化，自动识别107种医疗凭证[10] - 门诊险/住院医疗险理赔时效缩短至2/4个工作日[10] - 建成覆盖10万+医疗机构的"医院库"，前置化解理赔争议[12] - 2023年获官方授权设立调解工作室处理复杂纠纷[11] 品牌与生态建设 - 2023年10月首次启用全球品牌代言人刘亦菲[3][14] - 与保险公司合作周期长达8年，形成成熟生态[14] - 平台定位从产品供给转向专业服务体系建设[14]