**公司概况与战略方向** * Onex Corporation是一家多元化的投资公司 业务涵盖私募股权(PE) 信贷和资产管理[8] * 公司专注于在具有长期验证记录的领域竞争 包括大型和中型市场私募股权(OP和OnCap平台) 金融服务 工业(尤其航空航天)和商业服务[8] * 核心文化是知识诚实 投资者导向和协作 这是公司40年来成功的关键[8] * 公司进行了业务重组 关闭或出售了部分业务 以使人力资本和业务围绕核心优势领域展开[6] * 目标是缩小股价与资产净值(NAV)之间的巨大折价 该折价导致公司资产(特别是PE资产和资产管理业务)被市场严重低估[15][16][39] **财务表现与资本配置** * 过去五年NAV每股复合年增长率(CAGR)为15% 公司认为未来实现12%-17%的增长是合理的目标[20][21] * 公司持有约15亿加元现金 净资产达85亿加元且无负债 财务状况非常强劲[43][44] * 自2020年以来已执行25亿加元的股份回购 2025年迄今已通过正常程序发行人投标(NCIB)回购了3亿加元[18][44] * 曾尝试进行4亿加元的实质性发行人投标(SIB) 但仅完成了2.4亿加元[45] * 信贷业务(特别是结构化信贷)增长迅速 预计其2025年管理费相关收益(FRE)将超过6000万加元[35] * 信贷平台的整体目标是实现规模化 将目前合计约1000-1500万加元的亏损转变为盈利 从而显著提升运营杠杆和收益[37] **业务板块深度分析** **私募股权(PE)业务** * PE资产的NAV约为54亿加元 但市场估值仅为其价值的50% 而活跃的二级市场对其估值远高于此[16] * Onex Partners (OP) 基金：当前基金(OP5)募资已完成约三分之一 预计在2026年Q1或Q2为OP6基金启动募资[29] * OnCap基金：已完成募资 其第三方资本募集额比上一只基金增加了70%[29] * 退出环境面临挑战 受关税不确定性等因素影响 但服务型和非关税影响资产的并购估值依然良好[27][28] * 有限合伙人(LP)强烈要求分配实现(DPI) 公司相信OP5基金的DPI有望达到0.4-0.5的目标范围[33] **信贷业务** * 结构化信贷(尤其是CLO)是重点 其发行量已从几年前的全球20多名跃升至第7或第8名[10] * 成功吸引了第三方股权资本投资其CLO平台 降低了自有资金投入 从而提高了该业务的股本回报率(ROE)[10][11] * 非结构化信贷产品(如高收益和高级信贷)尚未规模化 目前处于亏损状态 但正在积极谈判以推动其增长[36][37] * 信贷业务的增长依赖于健康的并购市场以产生新的贷款 这是CLO业务的燃料[36] **资产管理与发展愿景** * 最终目标是使公司内在价值充分反映在股价上 而不仅仅是硬资产净值[18][49] * 策略是吸引更多第三方资本 产生更多的业绩报酬和管理费收入 并更有效地配置资本[41] * 计划降低资产管理业务的资本密集度 减少对未来承诺所需持有的现金 从而释放资本用于其他价值创造途径[14][44] * 考虑部署资本进入更大型、更集中的领域 这些领域能充分利用公司数十年的专业经验[19] * 对出售信贷业务少数股权持开放态度 有多家成熟投资者表达过兴趣 但更倾向于通过有机增长来证明其价值[37][38] **公司治理与市场观点** * 过去18个月新增了3名董事会成员 其技能组合符合公司未来发展方向[7] * 多重投票权股份(MVS)将于2026年5月到期 但管理层认为这不会改变公司的运营方式和对长期股东价值的专注[24][25] * 管理层将薪酬与关键绩效指标(KPI)和公开披露挂钩 以保持问责制[7] * 公司认为当前艰难的募资环境对私募股权尤其严峻 但信贷募资相对较好[12][30]

财务数据和关键指标变化 - 一季度净亏损为每股0.23美元，调整后可分配收益为每股0.26美元 [10] - 整体净息差增加20个基点，达到5.27% [10] - 3月31日，每股账面价值为6.08美元，现金和无抵押资产总计1.69亿美元，占股东权益总额的74% [11] - 一季度经济回报率为负3.2% [11] - 经未结算交易调整后的债务权益比率从12月31日的2.9倍降至3月31日的2.2倍 [11] - 净抵押贷款资产与权益比率从12月31日的2.6倍降至约零 [12] 各条业务线数据和关键指标变化 抵押担保证券（CLO）业务 - 一季度CLO投资组合增加46%，达到2.5亿美元，资本分配占比从12月31日的72%扩大至81% [7][12] - 3月31日，CLO股权占CLO总持有量的66%，高于此前的58%；欧洲CLO投资占CLO总持有量的14%，与上一季度基本持平 [12] 机构抵押贷款业务 - 机构RMBS持有量从12月31日的5.12亿美元略微降至400万美元，4月1日后出售了所有剩余抵押头寸 [12] 各个市场数据和关键指标变化 一季度市场情况 - 1月和2月市场表现强劲，但3月因投资者对关税、增长放缓和通胀持续的担忧而陷入动荡 [8] - 3月利率和利差波动性激增，股票指数下跌，信用利差扩大，包括CLO市场，夹层债务和股权档均出现显著价格下跌 [8] 4 - 5月市场情况 - 4月市场动荡，公司出售抵押池后流动性和购买力显著增加，趁机增加CLO投资组合 [9] - 5月关税大幅缓和，信用利差和价格逆转，收复了3 - 4月的大部分跌幅 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司于4月1日成功转换为注册封闭式基金，并迅速出售剩余机构抵押池，平仓TBA空头头寸，对净资产价值影响极小 [5] - 转换后更改财政日历，从4月1日开始，后续将进行1948年相关文件的申报，但仍计划按季度发布收益报告 [14] - 公司将继续在美欧市场的股权和夹层领域积极投资，根据相对价值进行资产配置，以实现投资组合多元化 [21][22] - 公司计划在今年晚些时候将公司债务加入负债结构，这将增加净投资收入 [30] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 一季度市场对CLO股权构成挑战，尽管支付违约率较低且基本面总体强劲，但技术因素对CLO股权估值造成压力 [15] - 公司认为市场波动总体上是积极的，能够在价格较低时增加CLO投资，且5月价格已回升 [9][22] - 公司将继续优先考虑投资组合的流动性和灵活性，以应对不确定的信贷环境 [23] - 随着CLO投资组合的增加，公司有望推动强劲收益，为股东创造价值 [30] 其他重要信息 - 公司将发布每股净资产价值，与之前报告的每股账面价值基本相同 [14] - 公司开始在网站上每月发布投资组合指标更新表，方便投资者了解相关信息 [27] 问答环节所有提问和回答 问题1: 自转换以来收购的CLO资产收益率与原有资产相比如何，目前是否有资金可用于投资？ - 公司表示收购资产的加权平均收益率有所不同，投资组合的构成也根据投资策略进行了调整，目前仍有充足资金用于投资，且增加信用对冲可进一步扩大投资组合规模 [33][34][37] 问题2: 资产管理行业推动401计划更好地进入私募股权行业，对CLO市场有何影响？ - 公司认为这一影响可能需要一段时间才能传导至CLO资产类别，可能会压缩收益率，但也可能为股权创造套利机会，具体影响仍需观察 [40][42][43] 问题3: 公司CLO投资的完全部署情况如何，预计何时完成，4月初中期是否更积极地投入资金？ - 公司表示完全部署取决于投资组合的构成和风险管理，目前可轻松超过3亿美元的规模，4月初中期因市场机会而更积极地投入资金，但目前不会过于激进 [47][48][52] 问题4: 关于调整后可分配收益（ADE）的最新情况如何？ - 公司表示仍按计划进行，二季度可能略低于预期，但三季度有望恢复 [56]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净亏损为每股0.07%，调整后可分配收益为每股0.27% [23] - 整体净利息利润率保持在5.07%，经济回报率为负1.2% [24] - 年末债务与权益比率低于3:1，现金加无抵押资产总计1.11亿美元，超过总股本的50% [21] - 年末净抵押贷款资产与权益比率降至2.6%:1，自年末以来进一步降至接近零 [13][14] 各条业务线数据和关键指标变化 CLO业务线 - 第四季度CLO投资组合增长18%，达到1.71亿美元，目前约为2.35亿美元 [9][12] - 年末CLO股权占总CLO持有量的58%，高于此前的52%；欧洲CLO投资占比降至14% [28] - CLO夹层债务表现出色，CLO股权投资贡献显著，但总回报率较温和 [19] 机构抵押贷款业务线 - 年末机构RMBS持有量增加11%，达到5.12亿美元 [28] - 机构投资组合因利率和收益率利差波动而表现不佳，导致该季度出现亏损 [20] 非机构RMBS业务线 - 非机构RMBS投资组合实现正收益，该季度出售了几乎所有剩余的非机构RMBS和仅付息证券，并实现净收益 [25] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度CLO市场受强劲信贷基本面、杠杆贷款需求和资金流入支持，信贷利差收紧，企业贷款发行量创历史新高，但净CLO发行量较低 [17][18] - 截至2月底，美国广泛银团CLO支持贷款中溢价交易的百分比从1月底的63%降至32%，3月进一步下降 [35] - 近期信贷市场波动性激增，CDX高收益指数隐含波动率达到2023年末以来最高水平 [38] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划于4月1日完成向封闭式基金的转换，转换后将专注于CLO业务，预计第二季度开始时CLO投资组合规模与总股本相当，并计划增加杠杆 [49] - 公司将平衡快速扩张与谨慎资产选择，预计年中实现CLO投资组合全面扩张 [50] - 公司认为转换为封闭式基金将带来更高的风险调整回报、更好的资本市场准入和更高的税收效率 [51] - 鉴于市场波动，公司将保持流动性，灵活把握新的投资机会，增加CLO股权投资 [37][40] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为市场波动为CLO投资带来了机会，公司CLO股权头寸有望从市场变化中受益 [38][39] - 公司对企业借款人的长期基本面压力保持谨慎，但预计随着发行量增加，CLO股权市场将出现更多机会 [37] - 转换为封闭式基金后，公司有望实现强劲盈利，为股东创造更大价值 [51] 其他重要信息 - 转换完成后，公司将不再受1940年《投资公司法》约束，一般也无需缴纳企业所得税 [26] - 公司预计出售剩余机构抵押贷款池和回补TBA空头头寸对每股账面价值的影响仅为0.01% [17] 问答环节所有提问和回答 问题1: 4月1日出售机构投资组合可释放的资金规模 - 公司认为28%是一个合理的估计，这笔资金可能在第二季度带来良好的投资机会，公司将适时部署 [56][57] 问题2: 近期市场波动下CLO市场各部分的反应及当前回报与三个月前的对比 - AAA级证券价格回落约0.50%，股权普遍下跌几个百分点，夹层表现因管理人而异，市场仍在正常交易 [60][61] 问题3: 股权价格变化的原因是预期损失增加还是贴现率扩大 - 公司认为更多是贴现率扩大的技术推动，市场对企业基本面存在担忧，同时浮动利率工具需求可能减少 [63][64] 问题4: 如何看待CLO股权和债务投资机会，是否倾向于股权投资 - 公司最初购买了大量CLO夹层头寸，后来转向股权，若市场更加混乱，可能会增加二级市场投资；若市场压力增大，可能会增加夹层投资 [79][80][81] 问题5: 完全投资CLO后公司的杠杆目标范围 - 公司认为初始杠杆为股本的1.5倍是合理的基准，未来可能考虑进行债务交易，作为封闭式基金，公司在杠杆方面有一定灵活性 [86][88]