公司近期股价表现与市场情绪 - 公司股价近期表现低迷 较历史最高收盘价超过139美元下跌约74% 过去五年期间股价下跌约55% [1] - 尽管股价表现惨淡 但此时可能是审视该股的良机 符合“在别人恐惧时贪婪”的投资理念 [2] 公司财务与运营表现 - 第三季度营收为7.39亿美元 同比增长18% 但增速较第二季度的19%和2024年全年的26%有所放缓 [3] - 客户留存率保持在95%以上 这一记录已持续11年 [4] - 若剔除2024年大选政治广告支出的高基数影响 第三季度营收同比增长率实际为22% [5] - 增长动力源于客户在其人工智能驱动的程序化广告购买平台Kokai上增加广告支出 [5][6] 公司未来展望与资本运作 - 管理层对第四季度的增长指引更为缓慢 [7] - 2024年的政治广告支出造成了艰难的同比基数 对公司的增长率产生了负面影响 [7] - 公司在第三季度动用3.1亿美元回购股票 并宣布了额外的5亿美元股票回购授权 [8]

核心观点 - 数字广告公司The Trade Desk股价表现疲软，持续创下多年新低，尽管业务持续增长，但市场情绪悲观[1] - 即将发布的2026年第一季度财报，其具体财务数字可能并非市场关注的核心，管理层给出的叙事和业务信号更为关键[4] - 公司面临多个关键业务问题需要解答，包括管理层改组成效、新平台采用质量、国际扩张势头以及其“围墙花园”替代方案的吸引力[6][7] 股价与市场表现 - 截至1月20日，The Trade Desk股价持续创下52周新低，交易价格处于自2020年6月以来的多年低位[1] - 2025年财报季表现加剧了悲观情绪，公司在2月的第四季度财报中未达到华尔街及其自身的营收目标[1] - 在整个2025年，即使季度财报表现强劲，股价在发布后仍出现下跌，显示市场情绪与基本面脱节[4][5] 即将发布的财报预期 - 2026年首个财报季已开始，The Trade Desk的报告预计在2月初发布[2] - 分析师预期营收约为8.41亿美元，较上年的7.49亿美元增长，预期每股收益为0.34美元，低于上年的0.59美元[4] - 管理层给出的营收指引为至少8.4亿美元[4] - 一份季度报告可能无法扭转市场情绪，但公司基本面远好于其2020年水平的股价，现有股东可能选择持有，新投资者可考虑建立小仓位[5] 关键业务关注点 - **管理层改组**：2025年公司重塑了财务管理团队，任命了新的首席运营官、首席财务官和首席营收官，投资者需关注过渡是否顺利甚至能带来新活力[6] - **Kokai平台采用**：85%的客户默认使用其AI驱动的广告购买平台，关键问题在于客户是否在该系统上增加了支出，以及公司是否因此赢得了新客户[6] - **国际扩张**：海外交易占总营收的13%，且该细分市场的增速快于国内销售，这是长期增长故事的关键，需关注其势头是否持续[7] - **竞争叙事**：公司CEO以其作为Alphabet替代方案的定位建立了品牌，其统一身份识别框架为广告商提供了不依赖谷歌生态系统或第三方cookie的解决方案，需审视在广告预算紧张时这一信息是否仍具吸引力[7]

公司核心产品Kokai平台分析 - The Trade Desk公司于2023年推出的下一代平台Kokai，由Koa AI驱动，集成了高级分析、增强测量、广泛的合作伙伴集成和简化体验，旨在帮助营销人员在程序化广告中实现更高的精准度和相关性[2] - Kokai采用分布式AI架构，针对估值、身份管理、供应路径选择、竞价定价和活动效果预测等不同功能使用专门的AI模型，而非单一模型，从而并行处理并建立内置制衡，提供更智能可靠的结果[3] - 管理层指出，几乎所有客户都已测试Kokai，约85%的客户现已将其作为默认平台使用，这是公司迄今为止最具影响力的升级[4] Kokai平台的性能表现与客户案例 - 自推出以来，在Kokai上运行的广告活动平均实现了：客户获取成本降低26%，单次独特触达成本降低58%，点击率提高94%[4] - 在英国，客户Specsavers使用Kokai后，其预约客户的成本降低了43%，转化时间几乎减半[5] - 客户Danone通过利用Kokai的零售数据市场和全渠道能力，使其Actimel品牌的转化率提高了约三分之一[5] 公司增长前景与市场定位 - 随着Kokai的广泛采用、联网电视和零售媒体的持续增长、UID2在全球获得更广泛支持以及强大的客户留存率，公司有望在2026年获得市场份额[6] - Kokai的采用轨迹可能是衡量公司下一阶段增长的最重要指标之一[5] 主要竞争对手分析 - 竞争对手Magnite是一家领先的供应方平台，其增长受到SpringServe广告服务器和流媒体SSP平台的推动，第三季度表现强劲，其中联网电视收入（扣除流量获取成本后）增长18%，若剔除政治广告支出则增长25%[7] - 竞争对手Taboola是效果广告领域的全球领先者，其新平台Realize将业务从原生广告扩展到展示和社交等更大的效果渠道，该平台每天通过优质开放网络合作伙伴触达近6亿用户[8] 公司股价表现与估值 - 过去一年，The Trade Desk公司股价下跌了71.7%，而同期Zacks互联网服务行业指数上涨了61.6%[11] - 按远期市盈率计算，公司股票交易倍数为26.86倍，而互联网服务行业的平均倍数为29.52倍[12] - 过去60天内，市场对公司2025年收益的Zacks共识预期保持不变[13] - 当前市场对该公司2025年第一季度、第二季度及全年（F1，F2）的每股收益共识预期分别为0.59美元、0.35美元、1.78美元和2.10美元，在过去60天内保持稳定，仅全年F2预期从2.09美元微幅上调0.48%至2.10美元[14]

行业背景 - 数字广告是科技领域最具吸引力的长期增长市场之一 全球数字广告市场预计在2025年至2030年间实现15.4%的复合年增长率 [1] The Trade Desk (TTD) 概况 - 公司是一家专注于需求方平台的纯广告技术公司 在数字广告生态中扮演关键角色 [2] - 公司业务显著受益于联网电视和零售媒体两大增长趋势 [3] The Trade Desk (TTD) 面临的挑战 - 宏观经济波动可能因程序化需求减少而给收入增长带来压力 [4] - 面临来自Meta、苹果、谷歌和亚马逊等“围墙花园”的激烈竞争 这些巨头控制着广告库存和第一方用户数据 亚马逊不断扩张的DSP业务尤其在联网电视领域给公司带来强劲竞争 [5] - 专注于在投资组合中嵌入人工智能 这将增加资本支出和运营成本 上一季度总运营成本（不包括股权激励）同比增长17%至4.57亿美元 若收入增长放缓 利润率可能承压 [6] - 地理扩张执行复杂且存在风险 同时面临cookie弃用和欧洲GDPR等数据隐私法规变化带来的持续挑战 [7] The Trade Desk (TTD) 的增长动力 - 向开放互联网的转变是关键主题 管理层指出可竞价联网电视的转型势头迅猛 并预计其将成为未来的默认购买模式 基于决策的购买模式相比传统程序化保量或订单模式更具灵活性、控制力和效果 [8] - 其新一代人工智能驱动的DSP平台Kokai是战略核心 85%的客户将其作为默认体验 这增强了公司的竞争护城河 [8] Magnite (MGNI) 概况 - 公司是一家供应方平台 帮助出版商管理和销售其流媒体、在线视频、展示和音频等多种格式的广告库存 [2] - 公司业务同样显著受益于联网电视和零售媒体两大增长趋势 [3] Magnite (MGNI) 的增长动力 - 联网电视是公司关键增长驱动力 贡献了约45%的除流量获取成本外的总贡献利润 [9] - 在联网电视领域拥有深厚合作伙伴关系 包括Netflix、Roku以及直播体育内容 [10] - Netflix广告支持层在全球市场的推广进度超预期 预计到2026年仍有显著增长机会 Roku也是快速增长伙伴 公司是其交易所的首选程序化合作伙伴 在直播体育领域 公司受益于迪士尼的NFL、大学橄榄球和职业棒球大联盟的贡献 其直播流加速器产品已被全球多个合作伙伴使用 [11] - ClearLine平台客户已超过30家 近期增加了对原生主屏幕联网电视单元的支持 公司正在核心产品中集成智能工作流和开放标准 并开始集成模型上下文协议 该协议是首个嵌入MCP的产品 可实现任务自动化 部分能力来自2024年9月收购的Streamer.ai [12] - SpringServe作为联网电视广告服务和SSP平台是关键差异化优势 扮演出版商“调解层”的关键角色 Spotify选择公司作为其全球程序化合作伙伴 并使用SpringServe来增强跨视频、音频和原生展示格式的全渠道广告 [13] Magnite (MGNI) 面临的挑战 - 与行业内所有公司一样 面临来自科技巨头的巨大竞争压力以及可能威胁广告预算的宏观经济不确定性 [14] - 由于持续投资和更高的资本支出 利润率扩张在未来一段时间可能面临压力 公司将2025年全年资本支出指引上调至8000万美元 [14] 股价表现与估值 - 过去一个月 TTD和MGNI的股价分别下跌了4.8%和12.5% [17] - 基于未来12个月的市盈率 TTD股价交易于16.73倍 高于MGNI的13.74倍 [18] 盈利预测趋势 - 在过去60天内 分析师对TTD本年度的盈利预测保持不变 [19] - 对于MGNI 本财年的盈利预测也保持不变 [20]

市场背景与投资观点 - 自2023年初以来，标普500成长指数上涨超过112%，表现远超标普500价值指数 [1] - 进入2026年，尽管许多成长股估值偏高，但市场仍存在值得买入的优质成长股机会 [2] The Trade Desk (TTD) - 2025年面临两大挑战：向AI驱动的广告购买平台Kokai的过渡出现波折，导致部分广告商流失和广告支出损失 [3][4]；亚马逊通过其需求方平台销售Netflix、迪士尼、Spotify和Roku的广告库存，并将在今年接管微软的广告购买平台，可能对The Trade Desk构成市场份额和定价压力 [5] - 公司股价去年下跌，当前股价约为35.49美元，市值约170亿美元，52周区间为35.23-126.20美元 [6][7] - 数字广告行业预计到2030年将以每年15%的速度增长，公司作为广告技术领域的中立方有望超越整体市场增速 [7] - 当前企业价值约169亿美元，约为明年预期收益的5倍，远期市盈率17.4倍，分析师预计2026年收益增长17% [8] Fortinet (FTNT) - 股价较去年初高点下跌约33%，主要因下一代防火墙销售疲软和产品更新令人失望 [9] - 管理层对第四季度的展望显示，预计年收入增长率仅为12%，低于前一季度的14% [10] - 当前股价约为75.43美元，市值约560亿美元，52周区间为70.12-114.82美元 [11] - 公司正将客户转向更多软件产品，安全访问服务边缘(SASE)和安全运营(SecOps)的账单分别增长19%和33%，这预示着高利润率收入来源的强劲增长 [12] - 分析师预计明年收入增长11%，每股收益增长9%，随着SASE和SecOps业务占比提升，增长应会重新加速，当前股价对应远期市盈率26倍 [13] Marvell Technology (MRVL) - 在AI数据中心中扮演关键角色，其网络芯片和定制AI加速器业务是主要增长动力 [14] - 2023年12月，有报道称其大客户微软正考虑由竞争对手供应其Maia芯片，这对股价造成冲击 [14] - 富邦研究预计，微软计划在2027年购买价值超过100亿美元的Maia芯片，公司今年预计收入82亿美元，并目标在明年达到100亿美元 [15] - 当前股价约为80.46美元，市值约680亿美元，52周区间为47.09-127.48美元 [16] - 公司与四大主要超大规模云供应商均有合同，并正在增加“新兴超大规模云供应商”客户，其网络业务将随着AI数据中心规模扩大而增长，对Celestial AI的收购有助于其抢占更大的互连市场份额 [17] - 当前远期市盈率约为28.4倍，预期明年收入增长22%，收益增长27% [18]

行业与公司概览 * 本次电话会议纪要覆盖北美互联网行业，涉及多个细分领域，包括网站建设、数字广告、电子商务、教育科技、在线约会等[1] * 具体讨论的公司包括：WIX, GDDY, TTD, CRTO, IAC, ZETA, EBAY, W, ETSY, KSPI, DUOL, MTCH, BMBL[1] 网站建设 (Web Builders) * **GoDaddy (GDDY)**： * 公司对专注于现有客户和网站建设的“vibe coding”战略持积极态度，并对相关成本设置了控制措施[5] * ANS（人工智能命名系统）市场已推出，其货币化模式类似SSL证书（订阅制），预计2026年不会成为主要财务贡献者，但被视为智能代理网络的主要信任和权威层[5] * 2026年应用与商务（A&C）预订量的增长驱动力将围绕Airo、P&B战略、无缝体验和商务展开[5] * Airo正在推动更高的平均订单价值（AOV）和附加/留存指标，公司专注于获取高终身价值（LTV）客户，而非低质量客户[5] * 公司可能为Airo.ai进行绩效营销，但会聚焦于回报周期更快的方面[5] * **Wix (WIX)**： * 管理层预计2026年自由现金流（FCF）利润率约为25%，尽管预计利润率会受压，但目标是在年底实现更高的利润率[5] * 利润率波动将主要围绕毛利率，因为Base44已在全力进行营销投入[5] * 毛利率因用户群组而异，虽然波动大但整体已在改善；付费用户毛利率为正，但计入免费用户（常尝试/建站后放弃项目，推高成本）后总毛利率转为负[5] * Base44等正在研究降低大语言模型（LLM）成本的方法，包括测试更具成本效益的LLM替代方案[5][7] * Lovable对Wix核心网站建设业务未产生影响，Lovable的网站主要是落地页，没有内置商业解决方案，不足以从Wix平台夺取份额[7] * 新的自助创作平台正在由员工和顶级客户测试，将嵌入更多生成式AI；由于新平台发布，2026年提价的可能性比六个月前降低[7] * 核心Wix业务继续表现良好，11月尤其强劲；但由于2026年提价可能性降低且2025年用户群组表现特别强劲，核心业务增长加速将更加困难[7] 数字广告 (Digital Advertising) * **The Trade Desk (TTD)**： * 近期裁员（影响1%的员工）并非重大事件，旨在整合产品与工程（以及品牌与代理商团队）[8] * 管理层预计OMC和IPG的整合不会产生影响，强调与双方均有牢固关系[8] * 新数据市场平台仍处于测试阶段，预计年中才能全面上市，目标是让更多品牌和广告主使用更多数据[8] * Kokai采用率在11月达到85%，预计不久将达到100%（届时Solimar将完全弃用）[8] * 宏观环境无新增变化，自2025年第二季度关税宣布以来，消费品（CPG）领域一直疲软，但属个案，其他领域仍有增长投资[8] * **Criteo (CRTO)**： * 管理层认为智能代理商务（agentic commerce）是重要机遇，公司因拥有商务数据能提供更好结果和改进产品推荐而处于有利地位[8] * ChatGPT更多地被用作发现来源，导致发现渠道更加碎片化，但截至目前Criteo未发现零售商网站流量下降的证据[8] * 零售媒体核心业务（剔除先前客户流失影响）表现良好，基于竞价的展示产品获得良好反响，新宣布的合作伙伴进展顺利，谷歌需求整合也在按计划进行[8] * CommerceGo的推广正在进行，管理层预计将在2026年第一季度更全面开放，而2025年主要用于迁移现有客户[8] * **Zeta Global (ZETA)**： * OneZeta战略仍是2026年最大影响因素，这是运行该战略的第二个完整年度，2025年已为2026年做了更多准备；该战略也是收购Marigold策略的一部分[8] * Athena平台预计在2026年第一季度全面上市，管理层不想在2026年设定过高期望，因为采用和推广需要时间；在CES上看到了对Athena的大力推广和对该端到端智能代理平台的兴奋[8][9] * Marigold收购开局良好，但第一季度不会看到太多成本节约，将在第二季度开始加速；长期目标是将Marigold的电子邮件产品迁移至Zeta，但可能晚于2026年[9] * 公司业务存在季节性，但也足够多元化，并未完全暴露于第四季度的消费者假日支出[9] * **IAC**： * 管理层重申People和MGM是核心资产，认为IAC和MGM的股价都被低估并将回购股票；对于计划剥离的资产，不会进行甩卖，而是寻求强力出售[9] * 并购策略可以是多方面的，但会对估值保持纪律；近期更关注当前涉足的类别（本质上是数字出版），长期仍可能对更广泛的数字去中介化资产感兴趣[9] * 关于搜索对流量影响的评论无新增，但管理层认为尚未触底；公司看好其站外内容策略，尽管利润率较低，但管理层有信心维持数字利润率并增加利润额[9] * 与Meta新达成的AI许可协议类似于与OpenAI的协议，采用“随心用”模式，Meta可使用授权的People内容创建AI内容[9] * D/Cipher继续表现良好，是其一半站内广告交易的组成部分；站外业务每季度都有显著增长[9] 电子商务 (Ecommerce) * **eBay (EBAY)**： * 业绩指引暗示美国消费者支出持续健康，但欧洲趋势疲软；eBay的假日窗口期延伸至2026年第一季度，且退税可能有利于支出[10] * 尽管第四季度面临收藏品业务的强劲同比基数，该品类（包括规模超过宝可梦的体育交易卡）继续表现良好[10] * 重点品类、横向投资和地域投资仍是2026年商品交易总额（GMV）的主要驱动力；管理层认为2025年GMV增长中有1-2个百分点不可重复，若趋势保持不变，关税将带来1个百分点的净逆风；2026年收入增长更接近GMV增长，主要是由于低佣金率的高GMV商品增长；管理层预计2026年将继续回购90-100%的正常化自由现金流（FCF）[10] * 管理层认为eBay Live与业务有很多协同效应，能创造卖家忠诚度；eBay Live的费率卡与整体类似，但早期为卖家提供激励以推动使用；尽管流媒体成本较高，但管理层认为这些成本会随时间推移而缓和且具有杠杆效应[10] * eBay正朝着智能代理未来努力，目前正在扩大站内购物代理的测试，并预计在站外智能代理方面做更多工作[10] * **Wayfair (W)**： * 管理层在12月的会议上重申了第四季度指引，并澄清其评论基于行业销量水平在第四季度较第三季度略有恶化（花旗电子商务信用卡数据支持此点），而Wayfair保持了其市场份额；公司认为行业目前没有变得更好或更差，可能正触及一些基础需求水平，且数据并未表明更换周期开始启动[10][11] * 第四季度保持的市场份额扩张是一个积极信号，因为Wayfair的品类组合通常导致其第四季度的份额扩张低于全年其他季度；管理层认为这得益于其忠诚度计划、Wayfair Verify、网红营销投资和实体零售等举措的成功[11] * 实体零售店的开发需要有限的资本支出，且对营运资金需求无影响，因为库存由其供应商存储在Wayfair的仓库中[11] * 管理层在关税环境不会改善的假设下运营，但也认为比2025年更高的确定性/可见性本身可能就是积极的[11] * 管理层预计2026年将是AI举措推出的重要一年，包括在其网站上提供更加个性化和对话式的体验，图像至关重要（Discover标签反响良好）；尽管尚未宣布与任何LLM的具体合作伙伴关系，但公司希望在这些形式中占有一席之地并实现交易[11] * **Etsy (ETSY)**： * 假日季节长度同比相同，但关键日期分布不同；促销策略也有所不同，更少关注Etsy资助的优惠券，更多直邮，以及媒体组合转变；对于今年可能更高的退税，管理层认为消费者债务增加会形成抵消[13] * 二手时尚正在复兴，Depop处于有利地位，但管理层的首要重点仍是发展核心Etsy业务[13] * Etsy通过与Stripe智能代理商务套件集成，以及本季度晚些时候与Microsoft Copilot Checkout集成，在智能代理商务方面做得更多；公司将继续关注此领域，并指出与谷歌的密切关系；目前仍处于早期阶段，对流量和支出的整体影响有限[13] * **Kaspi.kz (KSPI)**： * 影响第三季度增长的负面因素持续到第四季度和2026年，其中2026年第一季度受影响最大；随着时间进入下半年，公司将完全度过每个因素的影响期，并希望其中一些能转为顺风[13] * 新的更高银行税率将使Kaspi的税率提高200个基点（银行税从20%升至25%，但Kaspi并非全部是银行业务）[13] * 智能手机影响在第三季度对净收入造成3%的影响，预计第四季度相同，到第二季度应完全体现在数据中；管理层目前未看到智能手机市场出现转机的证据；苹果认为供应问题应在今年上半年恢复正常[13] * 哈萨克斯坦坚戈（KZT）基准利率上调在第三季度对净收入造成4%的影响，其影响将在今年4月结束[13] * 另一方面，Hepsi在2025年第一季度是全年最差季度，因此2026年第一季度的同比基数应更容易；此外，管理层继续购买Hepsi股票，持股比例从66%增至85%；预计Hepsi在2026年的投资/亏损将与2025年相似，但收入基础更大[13] * 管理层预计2026年将恢复现金回报，派息率约为40-60%[13] 教育科技 (EdTech) * **Duolingo (DUOL)**： * 投资者焦点仍主要围绕用户增长趋势[12] * 公司近期将“解释我的答案”和练习课程等功能移回付费墙前，这可能表明其旨在推动用户增长的投资策略[12] * 管理层重申投资的三个主要领域是：员工人数、生成式AI和绩效营销；生成式AI成本正在下降，这使Duolingo能够灵活地在不同层级间移动功能，预计今年会进行相关实验[14] * 回归社交功能的进展慢于预期，但已获得良好反响，目前达到第一季度前水平的70-75%，目标仍是完全恢复到先前水平[14] * “双语”功能现已向80%的Max订阅用户推出，虽然尚不清楚确切影响，但引起了用户共鸣并获得了良好反馈[14] * “能量”功能取得了成功，在推动用户参与和转化方面完全达到了管理层的预期[14] 在线约会 (Online Dating) * **Match Group (MTCH)**： * Tinder正在进行大量产品测试，仍需时间显现效果；管理层已将产品开发理念转向追求产品成果，这可能有时与短期货币化相冲突，Tinder将继续在此迭代（澳大利亚的Aurora项目即与此相关）[15] * “面容检查”（Face Check）功能最初在加拿大对收入产生高个位数影响，但经过优化已降至低个位数；该功能现已在美国推出，并将在未来几个月在大多数司法管辖区推出（部分因隐私限制不允许）[15] * 所有产品及信任与安全举措的测试和结果将为2026年的产品和投资路线图提供信息（管理层将在第四季度财报中给出指引）[15] * 应用内购买（IAP）费用节省将继续成为2026年产品举措再投资的主要领域，但投入多少与留存多少仍在研究；目前Match已优化其投资组合，使替代支付方式的佣金率达到40-60%[15] * “模式”（Modes，如双人约会和大学）是关键产品焦点，连同“化学反应”（Chemistry，其AI匹配算法，目前在澳大利亚和新西兰上线）旨在使产品从单一的滑动功能多样化[15] * Hinge的CEO变更在意料之中，新任CEO Jackie Janton此前为总裁；2026年最大的增长驱动力预计是核心产品改进（如通过AI实现更好匹配）、核心市场增长、在现有国际市场建立流动性以及推出新市场[15] * **Bumble (BMBL)**： * 管理层认为其控制着所面临的下滑幅度，其中80%的付费用户下降是自身原因造成，20%来自基础因素；预计第四季度是下滑高峰，从第一季度开始将稳步缓和，因为信任与安全等关键举措的影响将改善[15] * 这些举措旨在为“约会2.0”奠定基础，配合即将到来的春季产品发布和更现代化的技术栈[15] * 尽管未提供指引，管理层预计可以继续投资并维持当前的高20%到低30%的利润率范围[15] * 新的独立AI应用旨在作为测试案例，以改善整体AI体验而不干扰核心产品，最终将这些功能引入核心Bumble应用；目标是通过测试不同界面，提供更好的入门体验、更好的匹配和整体更好的体验[15] 财务数据概览 (Comp Table) * 会议纪要包含一份覆盖公司的财务比较表，提供了截至2026年1月9日的股价、市值、估值倍数（EV/Revenue, EV/EBITDA, EV/FCF）、增长预期（CAGR, Revenue Growth）和利润率（EBITDA Margin）等数据[17][18] * 表格按细分行业（在线广告、电子商务、SMB/在线存在、房地产科技、约会应用、教育科技）列出公司，并附有花旗的评级（Rating）和风险评级（Risk）[17] * 部分关键数据示例如下： * **The Trade Desk (TTD)**：市值190.02亿美元，2026年预期EV/Revenue为5.2倍，2023-2026年预期收入复合年增长率（CAGR）为18%，2026年预期EBITDA利润率为40.5%[17] * **eBay (EBAY)**：市值383.16亿美元，2026年预期EV/Revenue为3.6倍，2023-2026年预期收入CAGR为7%，2026年预期EBITDA利润率为30.5%[17] * **GoDaddy (GDDY)**：市值176.16亿美元，2026年预期EV/Revenue为3.8倍，2023-2026年预期收入CAGR为8%，2026年预期EBITDA利润率为33.3%[17] * **Match Group (MTCH)**：市值84.89亿美元，2026年预期EV/Revenue为3.2倍，2023-2026年预期收入CAGR为0%，2026年预期EBITDA利润率为38.8%[17] * **Duolingo (DUOL)**：市值91.26亿美元，2026年预期EV/Revenue为6.2倍，2023-2026年预期收入CAGR为38%，2026年预期EBITDA利润率为30.4%[17]

文章核心观点 - 尽管自2023年人工智能军备竞赛以来增长投资是主流策略，但一些公司股价已大幅下跌至低于合理估值，为价值投资创造了机会 [1] - 投资者可考虑将The Trade Desk、Adobe和PayPal Holding作为2026年潜在的价值投资标的加入投资组合 [2] The Trade Desk (TTD) - 公司并非被人工智能颠覆，而是因自身推出人工智能驱动的广告购买平台Kokai而受挫，导致部分客户流失或减少使用 [3] - 亚马逊进入广告市场并凭借更准确的消费者购物数据占据了The Trade Desk原本希望获得的大部分市场份额 [4] - 公司股票是去年标普500指数中表现最差的成分股之一，较历史高点下跌超过70% [6] - 公司当前市值180亿美元，远期市盈率为18.5倍，低于标普500指数整体22.1倍的远期市盈率 [6][9] - 第三季度收入同比增长18%，华尔街预计2026年增长16% [9] Adobe (ADBE) - 市场普遍认为生成式人工智能将颠覆Adobe，但公司已积极拥抱并将AI工具集成到其平台中 [10] - 公司认为即使有AI辅助，市场对专业设计图像的需求依然存在，其产品能提供对最终成品的终极控制 [13] - 自2023年AI革命开始以来，Adobe的增长率并未发生实质性变化 [13] - 公司当前市值1400亿美元，远期市盈率仅为14.4倍，被认为估值非常低廉 [14] PayPal Holding (PYPL) - 公司是三者中最便宜的股票，远期市盈率仅为10倍 [15] - 公司正与其他支付处理商和支付生态系统竞争以维持市场份额，表现尚可，每季度持续提供中高个位数的增长 [15] - 公司正以当前低迷的股价积极回购股票，由于股价便宜，回购对摊薄后每股收益的提升作用显著 [16] - 公司当前市值540亿美元 [15]

核心观点 - The Trade Desk (TTD) 股价在过去一年大幅下跌68.1%，表现远逊于同期Zacks互联网服务行业58.5%的增长、计算机与科技板块25.9%的增长以及标普500指数19.5%的增长[1] - 尽管股价承压，公司拥有包括开放互联网转型、联网电视(CTV)发展、零售媒体网络崛起及技术投资在内的多个长期顺风因素，其稳固的财务状况和当前估值可能使其成为一个买入机会[4][5][23] 股价表现与市场对比 - TTD股价在过去一年下跌68.1%，表现严重落后[1] - 同期，Zacks互联网服务行业增长58.5%，Zacks计算机与科技板块增长25.9%，标普500指数增长19.5%[1] - 相比之下，竞争对手亚马逊、Magnite和Alphabet的股价在过去一年分别上涨8.8%、2.1%和66%[22] 面临的挑战与竞争 - 股价下跌源于公司特定挑战（如成本上升、收入增长放缓）、宏观波动以及竞争加剧[5] - 亚马逊不断扩展的DSP业务对TTD构成激烈竞争[5] - 独立的广告技术公司，如Magnite和PubMatic，也在加大努力争夺广告预算[5] 长期增长驱动力 - 公司的核心战略围绕开放互联网，管理层指出普通消费者约三分之二的在线时间花在开放互联网上，但广告主的预算分配远低于此比例[7] - 联网电视被公司视为“开放互联网的核心”，向可竞价CTV的转型正在获得快速动力，预计未来将成为默认的购买模式[7][8] - 零售媒体网络的迅速崛起对公司有利，零售商选择TTD作为合作伙伴，因其平台能将零售数据与UID2等身份解决方案无缝集成[9] - 国际业务目前仅占总收入的约13%，而管理层估计其总目标市场中约60%在美国以外，这是长期的增长机会[16] 技术优势与平台发展 - 下一代AI驱动的DSP平台Kokai是战略核心，85%的客户将其作为默认体验[12] - 与上一代平台Solimar相比，Kokai平均带来客户获取成本降低26%、唯一触达成本降低58%、点击率提升94%[14] - OpenPath、Deal Desk、Pubdesk和OpenAds等举措通过直接连接广告主与发布商，提高透明度和供应链效率，从而加强其生态系统[15] - OpenAds已获得包括AccuWeather、The Guardian、BuzzFeed、Newsweek等知名发布商的支持[15] 财务状况与资本配置 - 公司在第三季度末持有14亿美元现金、现金等价物及短期投资，且没有债务[6][17] - 第三季度回购了价值3.1亿美元的股票，并批准了新的5亿美元股票回购计划[6][18] - 强大的现金状况和自由现金流生成能力，为应对宏观波动提供了缓冲，并可能成为其最持久的优势之一[17] 业绩展望与估值 - 公司预计2025年第四季度营收至少为8.4亿美元[6][18] - TTD股票的市净率(P/B)为7.19倍，低于行业平均的7.8倍[19] - 相比之下，亚马逊、Magnite和Alphabet的市净率分别为6.99倍、2.99倍和10.04倍[22]

公司业务与战略 - 公司的联网电视业务是其规模最大、增长最快的渠道，增速持续快于整体业务，视频业务（包括联网电视）约占第三季度收入的一半[1] - 公司定位为开放互联网的买方平台，其战略围绕开放互联网展开，管理层指出普通消费者约三分之二的在线时间花在开放互联网上，但广告主的预算分配远低于此比例[1] - 管理层指出，向可竞价联网电视的转型势头迅猛，预计决策式联网电视将成为未来的默认购买模式，因其相比传统的程序化保量或订单模式更具灵活性、控制力和效果[2] - 下一代人工智能驱动的需求方平台体验Kokai是其增长战略的核心，85%的客户将其作为默认体验，与上一代平台相比，Kokai平均实现了客户获取成本降低26%，唯一触达成本降低58%，点击率提升94%[3] - 供应方举措如OpenPath和OpenAds通过将广告主直接与发布商连接，提高了透明度和供应链效率，从而加强了其生态系统[4] 行业竞争格局 - 亚马逊不断扩展的需求方平台业务对公司构成了激烈竞争，此外，独立的广告技术公司如Magnite和PubMatic也在加大力度争夺联网电视广告份额[5] - PubMatic的联网电视业务（不含政治广告）在2025年第三季度同比增长近50%，增长动力来自更高的优质供应、代理市场规模的扩大、中小型广告主的增长以及体育直播机会[6] - PubMatic的体育直播购买活动环比增长超过150%，并推出了与美国公开赛和周一橄榄球之夜等重大赛事相关的程序化保量交易，同时正更深入地将联网电视整合到其直接供应购买平台Activate中[7] - Magnite的联网电视业务同样是关键驱动力，其与主要发布商合作伙伴和代理市场建立了深度合作，特别是在体育直播和中小企业广告领域势头强劲，联网电视现占其扣除流量获取成本后总贡献的约45%[8][9] - Magnite的ClearLine平台已拥有超过30家客户，其SpringServe平台作为关键的“发布商调解层”是重要的差异化优势，其Live Stream Accelerator产品现已被全球多家合作伙伴使用[10] 公司估值与市场表现 - 公司股价在过去一个月上涨1%，同期互联网服务行业上涨0.8%[11] - 基于远期市盈率，公司股票交易倍数为18.88倍，低于互联网服务行业28.67倍的平均水平[12] - 市场对公司2025年收益的共识预期在过去60天内被小幅上调[13] - 具体来看，过去60天内，对公司2025年第一季度收益预期从0.58美元上调至0.59美元，对2025财年全年收益预期从1.76美元上调至1.78美元[16]

文章核心观点 - 2026年对部分股票而言将是又一个表现强劲的年份 投资者应考虑适度配置英伟达、The Trade Desk和MercadoLibre这三只股票 它们分属不同领域 有望延续2025年的成功或实现大幅反弹 [1] 英伟达 (Nvidia) - 公司为全球市值最大的公司 但仍以惊人的速度增长 其主要产品图形处理器是训练和运行人工智能模型的首选计算单元 [3] - 受益于人工智能超大规模客户计划在2026年投入创纪录资金建设数据中心 公司预计2026年将实现巨大增长 [3] - 公司云图形处理器目前售罄 由于需求极高 其计算机图形订单可提前数年接收 管理层预计到2030年 全球数据中心资本支出将达到3万亿至4万亿美元 远高于2025年的6000亿美元 [5] - 股票估值方面 以2026年预期收益计算的市盈率为24倍 考虑到其预期的多年增长 该估值并不昂贵 [6] - 关键数据：当前股价190.66美元 市值4.6万亿美元 毛利率70.05% 股息收益率0.02% [4][5] The Trade Desk - 公司是领先的广告软件提供商 但2025年表现不佳 是标准普尔500指数中表现最差的公司 年内下跌约70% [6] - 2025年第三季度 公司营收同比增长18% 但增速因竞争加剧和新人工智能平台Kokai推出执行不力而放缓 [8] - 股价下跌部分原因是消除了其以往交易的溢价 目前估值偏低 以2026年预期收益计算的市盈率低于18倍 [8][10] - 预计公司将在2026年实现坚实反弹 并提供超越市场的回报 [10] - 关键数据：当前股价38.34美元 市值190亿美元 毛利率78.81% [7][8] MercadoLibre - 公司是拉丁美洲占主导地位的电子商务和金融科技公司 业务模式结合了亚马逊和PayPal的特点 [13] - 2025年股价表现平平 年内上涨约17% 仅与市场表现相当 与其长期跑赢市场的历史相比令人失望 [11] - 公司股价目前处于长期以来的最低估值水平 其自由现金流倍数仅为15倍 且股价较2025年7月创下的历史高点下跌了超过20% [13][15] - 结合其较低的估值和主导拉丁美洲商业的巨大机遇 公司股票看起来是显而易见的买入选择 预计将在2026年恢复其跑赢市场的地位 [15] - 关键数据：当前股价2005.71美元 市值1020亿美元 毛利率45.14% [12][13]