公司业务与定位 - OSL集团是香港唯一专注数字资产交易和支付的上市虚拟资产交易所，且是香港首个获得牌照、大规模展业的领先虚拟资产持牌交易平台 [1] - 公司通过持续并购获准多张重要牌照，当前在中国香港、日本、澳大利亚、欧盟-意大利、百慕大等10余个司法辖区布局牌照 [1] - 公司已形成经纪、支付、资产管理、交易所和机构多项业务构成的数字资产生态 [1] - 营收主要由经纪和支付业务贡献，25H1经纪业务大约贡献营收的一半，支付业务（OSL Pay）在25H1仅上线2个月即贡献集团29%的收入 [1] 行业发展趋势与公司优势 - 美联储已处于降息周期，宽松的货币政策或将为市场注入流动性 [2] - 欧盟、美国及中国香港等地关键监管法规的密集落地使得数字资产行业合规性和监管性有所保证 [2] - 大量传统金融机构资金开始配置相关产品，带来市场扩容机会 [2] - OSL正加速从单一交易平台向综合化数字资产金融基础设施提供商转型，形成四大优势：支付业务崛起、交易费率优势明显、全球合规网络成型、合规安全与流动性三位一体 [2] 财务预测与可比公司 - 预计公司2025-2027年non-IFRS营收分别为4.67亿港元、7.64亿港元、12.20亿港元，同比增速为119%、64%、60% [3] - 对应PS为26倍、16倍、10倍 [3] - 选取Coinbase、盈透证券、Robinhood、纳斯达克和PayPal作为可比公司 [3] - 公司2024-2026E Non-IFRS营收复合增速为89%，今年为支付业务元年，未来有望带来较大的收入弹性 [3]

文章核心观点 - 华源证券首次覆盖OSL集团给予“买入”评级，认为公司是香港领先的持牌数字资产交易与支付平台，正加速向数字资产金融基础设施转型，预计2025-2027年营收将高速增长 [1] 公司背景 - OSL集团是香港唯一专注数字资产交易和支付的上市虚拟资产交易所，且是香港首个获得牌照、大规模展业的领先持牌交易平台 [1] - 公司通过持续并购在多司法辖区布局牌照，当前在中国香港、日本、澳大利亚、欧盟-意大利、百慕大等10余个司法辖区拥有牌照 [1] 业务表现 - 公司已形成经纪、支付、资产管理、交易所和机构业务构成的数字资产生态 [2] - 经纪业务主要为机构和专业投资者提供OTC和RFQ服务，2025年上半年贡献约一半营收 [2] - 支付业务(OSL Pay)为web3钱包客户提供出入金业务，2025年上半年上线仅两月即贡献集团29%的收入 [2] - 交易所业务当前提供超过20种虚拟资产现货交易服务 [2] 市场机会 - 美联储降息周期带来的宽松货币政策或为市场注入流动性 [3] - 欧盟、美国及中国香港等地关键监管法规密集落地，提升行业合规性和监管确定性 [3] - 大量传统金融机构资金开始配置相关产品，带来市场扩容机会 [3] 公司优势与转型 - 支付业务(OSL Pay与BizPay)崛起成为新增长引擎，并与交易业务协同 [4] - 公司交易费率优势明显 [4] - 全球合规网络成型，已取得多地牌照，并计划进一步拓展至中东与印尼 [4] - 合规、安全与流动性三位一体，在香港率先取得VATP牌照直连银行体系，并连接50余家全球流动性提供商 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年non-IFRS营收分别为4.67亿港元、7.64亿港元、12.20亿港元，同比增速为119%、64%、60% [5] - 对应2025-2027年市销率(PS)为26倍、16倍、10倍 [5] - 2024-2026年non-IFRS营收复合增速预计为89%，支付业务元年未来有望带来较大收入弹性 [5]

文章核心观点 - 华源证券首次覆盖OSL集团并给予“买入”评级，认为公司是香港领先的持牌数字资产交易与支付平台，正加速向数字资产金融基础设施转型，预计2025-2027年营收将高速增长 [1][5] 公司背景 - OSL集团是香港唯一专注数字资产交易和支付的上市虚拟资产交易所，也是香港首个获得牌照并大规模展业的领先持牌交易平台 [1] - 公司通过持续并购在多司法辖区布局牌照，当前在中国香港、日本、澳大利亚、欧盟-意大利、百慕大等10余个司法辖区拥有牌照 [1] 业务表现 - 公司已形成经纪、支付、资产管理、交易所和机构业务构成的数字资产生态 [2] - 经纪业务主要为机构和专业投资者提供OTC和RFQ服务，2025年上半年贡献约一半营收 [2] - 支付业务为Web3钱包客户提供出入金服务，OSL Pay在2025年上半年仅上线两个月即贡献集团29%的收入 [2] - 交易所业务当前提供超过20种虚拟资产现货交易服务 [2] 市场机会 - 美联储降息周期带来的宽松货币政策或为市场注入流动性 [3] - 欧盟、美国及中国香港等地关键监管法规密集落地，提升行业合规性和监管确定性 [3] - 大量传统金融机构资金开始配置相关产品，带来市场扩容机会 [3] 公司优势与转型 - 支付业务崛起，OSL Pay与BizPay或将成为收入新引擎并与交易业务协同 [4] - 公司交易费率优势明显 [4] - 全球合规网络成型，已取得多地牌照，并计划进一步拓展至中东与印尼 [4] - 公司在香港率先取得VATP牌照直连银行体系，并连接50余家全球流动性提供商，构建合规、安全与流动性三位一体的机构服务壁垒 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年non-IFRS营收分别为4.67亿港元、7.64亿港元、12.20亿港元，同比增速分别为119%、64%、60% [5] - 对应2025-2027年市销率分别为26倍、16倍、10倍 [5] - 预计公司2024-2026年non-IFRS营收复合增速为89%，支付业务有望带来较大收入弹性 [5]

投资评级 - 投资评级为买入（首次）[5] 核心观点 - OSL集团是香港唯一专注数字资产交易和支付的上市虚拟资产交易所，且是中国香港首个获得牌照、大规模展业的领先虚拟资产持牌交易平台[5] - 公司正加速从单一交易平台向综合化数字资产金融基础设施提供商转型，形成四大优势：支付业务崛起、交易费率优势明显、全球合规网络成型、合规安全与流动性三位一体[7] - 美联储处于降息周期、全球监管框架明朗化及机构资金入场为数字资产行业带来较好发展机会，OSL是资本市场较为稀缺的标的[6] - 预计公司2025-2027年non-IFRS营收分别为4.67/7.64/12.20亿港元，同比增速为119%/64%/60%[8] 公司基本数据 - 截至2025年11月19日，收盘价为15.03港元，一年内最高/最低价为20.30/6.84港元[3] - 总市值为11,942.77百万港元，流通市值为11,942.77百万港元[3] - 资产负债率为46.14%[3] 业务布局与业绩 - 公司已形成经纪、支付、资产管理、交易所和机构多项业务构成的数字资产生态[6] - 经纪业务主要为OTC和RFQ服务，25H1大约贡献营收的一半[6] - 支付业务OSL Pay在25H1仅上线2个月即贡献集团29%的收入[6] - 25H1公司数字资产交易收入1.005亿港币，占总营收比重51.4%[35] - 2023-2025H1，营收增速分别为81.1%、78.6%及57.9%[48] - 公司仍处于前期投入期，25H1持续经营业务录得2028万港币亏损[48] 核心优势 - 支付业务崛起：OSL Pay与BizPay或将成为收入新引擎并与交易业务协同，25H1新业务流OSL Pay已占集团总收入的29%[7][69] - 费率优势显著：交易手续费仅为0%-0.05%，低于其他主流平台，入金手续费为零[73] - 全球合规网络成型：通过自主申请和并购已取得中国香港、日本、澳洲、欧盟、百慕大等多地牌照，并计划进一步拓展至中东与印尼[7][75] - 合规安全与流动性：在香港率先取得VATP牌照直连银行体系，并连接50余家全球流动性提供商[7][77] 行业环境 - 美联储年内已二次降息，仍处于降息周期，货币宽松周期有望持续[58][59] - 全球稳定币监管进入实质性落地阶段，欧盟、美国及中国香港等地关键监管法规密集落地[61] - 传统金融机构配置主流加密货币资产，加密货币ETF产品快速推出，截至10月20日，以太坊ETF持有681万以太坊，价值275.1亿美元[66] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年将实现Non-IFRS收入4.67/7.64/12.20亿港元，同比增速为119%/64%/60%[8][83] - 对应non-IFRS收入的PS为26/16/10倍[8] - 选取Coinbase、盈透证券、Robinhood、纳斯达克和PayPal作为可比公司[85] - 预计2024-2026E Non-IFRS营收复合增速为89%[10]

花旗银行对OSL的首次覆盖评级 - 花旗银行首次覆盖加密货币交易所OSL，给予买入/高风险评级，目标价为21.80港元（2.80美元），对应2025年预测市销率的22倍 [1] - 公司被定位为受监管的数字资产交易和支付平台，其强劲增长前景与机构加密货币采用及稳定币相关产品紧密相连 [1] 公司财务与增长前景 - 银行预测公司2025年、2026年和2027年的收入增长率将分别达到80%、60%和36% [2] - 增长动力主要来自支付金融业务扩张以及公司在受监管市场更广泛的布局 [2] 公司战略与市场地位 - 公司采取监管优先战略，在10个司法管辖区拥有超过50个牌照，并计划进一步扩展至欧洲、中东和新兴市场 [2] - 公司在香港场外加密货币市场占据主导地位，市场份额超过60%，其关键优势包括流动性、定价能力和客户粘性 [3] 产品与业务拓展 - 公司正积极拓展稳定币基础设施，即将推出的产品包括低成本跨境支付平台OSL BizPay、稳定币发行服务StableX以及资产代币化平台Tokenworks [3] - 公司于7月通过股权融资筹集了3亿美元资金 [4]