报告投资评级 - **买入(维持)** [2] 报告核心观点 - 公司游戏业务稳健，用户平台业务快速增长，2026年第一季度营收和利润创下季度新高，未来业绩增长动力来自丰富的IP储备游戏和AI应用布局，预计2026-2028年业绩将持续增长，维持“买入”评级 [2][6][9][11] 财务业绩与预测 - 2025年公司营业收入53.25亿元，同比增长4.04%，归母净利润19.04亿元，同比增长16.90% [6] - 2026年第一季度营业收入22.21亿元，同比增长64.19%，环比增长77.71%，创公司单季度营收纪录，归母净利润7.81亿元，同比增长50.65%，环比增长143.80% [6][9] - 2026年第一季度扣非后归母净利润为5.45亿元，同比增长5.75%，环比增长69.23%，利润规模仅次于2025年第三季度的5.82亿元 [6][9] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为76.40亿元、85.42亿元、93.85亿元，同比增长率分别为43.48%、11.80%、9.87% [10] - 预计2026-2028年归母净利润分别为27.50亿元、30.07亿元、33.05亿元，同比增长率分别为44.47%、9.33%、9.91% [10] - 预计2026-2028年每股收益(EPS)分别为1.29元、1.41元、1.55元 [10][11] - 以2026年4月29日收盘价18.20元计算，对应2026-2028年市盈率(PE)分别为14.14倍、12.93倍、11.77倍 [11] 业务分析 - **游戏业务稳定增长**：2025年移动游戏营业收入40.42亿元，同比微降0.31%，毛利率为78.58%，同比下降0.87个百分点 [9] - 游戏业务依靠《原始传奇》《天使之战》《龙之谷世界》等复古情怀类游戏，以及《仙剑奇侠传：新的开始》《怪物联萌》等创新精品类游戏共同发力 [9] - **海外市场表现优异**：《怪物联萌》《MU Immortal》《全民江湖》等游戏在海外上线后登顶当地应用商店免费榜前列，2025年来自境外的营业收入同比增长17.78%，占比提升至8.29% [9] - **用户平台业务大幅增长**：2025年用户平台业务营业收入12.23亿元，同比增长30.04%，增速超过整体营收，毛利率为88.94%，同比下降0.49个百分点 [9] - 用户平台业务（游戏盒子）深耕传奇游戏赛道，依托独家传奇IP优势，实现PC、Android、iOS三端互通，并向内容社区、游戏直播、数字交易、云服务等多领域延伸 [9] - **2026年第一季度增长动力**：营收大幅增长主要来自于用户平台业务以及“传奇+X”模式产品《烈焰觉醒》的贡献 [9] - **非经常性收益影响**：2026年第一季度归母净利润高增长部分源于子公司与株式会社传奇IP签订《和解协议》带来的非经常性收益，包括5303万元的债务重组收益以及1.70亿元的营业外收入 [9] 未来发展动力 - **IP储备丰富**：公司通过引入IP策略积累了多款IP授权游戏，包括《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记：启程》《代号：大富翁》《永恒龙族》《代号：黑猫》《代号龙之谷》等多款产品处于开发后期，上线后有望带来业绩增量 [11] - **深耕AI应用布局**：公司自主研发了AI全流程开发平台SOON，用于提升游戏动画渲染、场景建模、剧情脚本生成等环节的效率，缩短开发周期并降低成本 [9] - 公司在AI陪伴赛道建立先发优势，投资企业自然选择旗下的《EVE》已上线，提供3D AI情感陪伴服务，其第二款AI原生社交网络应用《Elys》已开启小范围测试体验 [9]

报告投资评级 - 优于大市（维持） [1][3][5] 核心观点 - 报告持续看好公司游戏新品拓展、用户平台所带来的第二成长曲线潜力以及AI前瞻布局潜力 [3][21] - 2026年是新品大年，公司业绩有望实现高增长 [3][20] 财务表现与预测 - **2025年业绩稳健**：2025年公司实现营业收入53.25亿元，同比增长+4.04%；归母净利润19.04亿元，同比增长+16.90%；扣非净利润18.43亿元，同比增长+15.21%，扣非净利率达34.61%；经营现金流净额22.62亿元，同比增长+49.93% [1][8] - **2026年第一季度业绩创历史新高**：2026年Q1实现营业收入22.21亿元，归母净利润7.81亿元，同比分别大幅增长+64.19%和+50.65%，营收利润均创单季历史新高；毛利率为80.75%，净利率为37.04% [1][8] - **盈利预测上调**：基于新品周期，报告上调了未来盈利预测，预计2026/2027/2028年归母净利润分别为27.04亿元、30.96亿元、34.28亿元，对应摊薄每股收益（EPS）分别为1.26元、1.44元、1.59元 [3][4][20] - **估值水平**：基于当前股价（报告发布时收盘价18.20元），对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为15倍、13倍、11倍 [3][4][5] 业务分析 - **移动游戏基本盘稳固**：2025年移动游戏收入40.43亿元，同比微降-0.31%，占营收比重75.93%，毛利率为78.58%，基本盘保持稳定 [2][14] - 长线运营产品如《原始传奇》《天使之战》表现稳中有升 [2][14] - 新品贡献显著：《龙之谷世界》公测首日登顶AppStore游戏榜TOP1；《热血江湖：归来》在海外市场表现亮眼；《仙剑奇侠传：新的开始》海外版及《怪物联萌》在港澳台地区表现优异 [2][14][17] - **用户平台成为第二增长极**：2025年用户平台业务收入12.23亿元，同比高速增长+30.04%，毛利率高达88.94%，是公司综合毛利率维持高位的重要支撑 [1][2][17] - 游戏盒子业务深耕传奇品类，实现PC/Android/iOS三端互通，并延伸至内容社区、游戏直播、数字交易、云服务等多元生态 [2][17] - **AI与IP双轮驱动**： - **AI技术应用**：全流程开发平台SOON提升游戏开发效率；子公司自然选择旗下推出全球首款3D AI智能陪伴应用EVE，依托多模态交互系统和情感对话大模型Vibe占据先发优势；恺顽科技打造AI潮玩品牌，形成“硬件+软件”生态闭环 [3][18] - **IP储备丰富**：公司拥有超过20项国内外知名IP授权，包括续约的“仙剑奇侠传”以及新增的“热血传奇”、“传奇世界”（用于游戏盒子），还有“盗墓笔记”、“斗罗大陆”、“奥特曼”等；自主孵化的“岁时令”IP荣获多项国家级奖项 [3][18] - **全球化布局加速**：2025年境外业务收入4.42亿元，同比增长+17.78%，毛利率为63.19% [18] - 多款游戏在东南亚、港澳台等市场表现优异，并稳步加大欧美市场布局 [18] 分红计划 - 2025年度公司计划每10股派发现金红利1元（含税） [1]