报告行业投资评级 - 看好丨维持 [9] 报告的核心观点 - PCSK9是动脉粥样硬化性心血管疾病的关键致病因素，已成为长期血脂管理的核心靶点 [2] - 截至2025年6月，全球已有7款PCSK9抑制剂获批上市，涵盖单克隆抗体和siRNA药物，在研产品技术路线多元、应用场景拓展、依从性持续优化 [2] - 已上市及后期在研的PCSK9抑制剂在关键临床试验中均验证了突出的疗效和良好的安全性 [8] 根据相关目录分别进行总结 PCSK9：心血管疾病的热门靶点 - 心血管疾病是全球死亡的主要原因，降低LDL水平是预防心血管事件的关键措施，他汀类药物在部分患者中降脂效果有限，针对PCSK9的干预成为新的治疗方向 [15] - PCSK9主要在肝脏合成，过度表达会加速LDLR的降解，在多种疾病中发挥重要作用 [16][18] - PCSK9通过与LDLR结合，促进其溶酶体降解，减少肝细胞对LDL-C的摄取，抑制PCSK9可显著降低血浆LDL-C水平 [21] 国内外药企竞相布局，技术路径多点开花 - 截至2025年6月，全球共有7款PCSK9抑制剂获批上市，海内外医药巨头纷纷布局，除英克司兰钠为siRNA药物外，其余药物均为单特异性抗体 [29] - 海森生物的莱达西贝普已向美国FDA提交上市申请，AZD0780、SAL003、Enlicitide三款药物位于临床III期 [29] 单克隆抗体 - 恒瑞医药瑞卡西单抗是全球首个超长效PCSK9单抗，获批用于中高剂量他汀治疗后仍未达到LDL-C目标的患者，III期注册临床试验显示其降脂疗效、安全性及给药便利性优势明显 [32] - 君实生物昂戈瑞西单抗获批用于原发性高胆固醇血症和混合型血脂异常患者，新增两项适应症，可显著降低LDL-C水平并维持稳定降幅 [38][39] - 信达生物托莱西单抗是国产首个长效降脂针，可显著降低LDL-C、Lp(a)等多种脂蛋白水平，且安全性良好 [44][46] siRNA - 诺华英克司兰钠注射液是全球首款且目前唯一用于降低LDL-C的siRNA药物，为血脂长期管理提供了新选择 [50][52] - ORION-18研究显示，英克司兰可显著降低LDL-C水平，总体安全性良好 [53] 口服小分子 - Enlicitide是全球首个进入III期研究并取得成功的口服PCSK9抑制剂，为高胆固醇血症患者提供了便捷的口服治疗选择 [56] - 两项III期临床研究结果显示，Enlicitide降LDL-C效果优于安慰剂及其他口服非他汀类药物，安全性良好 [60] 投资观点 - 药品看好现金流健康、具有源头创新能力的创新药企，关注突破性疗法和技术突破带来的板块性热度 [64] - CXO重视外向型CDMO和内需型CRO的板块性投资机会 [64] - 医疗器械看好院内业务恢复和家用医疗器械板块 [65] - 生命科学服务板块或周期见底，重视出现拐点后持续向上的标的 [65] - 中药预计2025年行业将迎来收入利润拐点，优先看好具备成长性的品牌OTC药企和稳健资产 [65] - 生物制品优先关注胰岛素/血制品，持续关注疫苗 [65]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 创新药板块维持高景气度，2025 年医药板块有望走出反转行情，创新药主线和左侧板块困境反转是最大投资机会 [1][4] - 建议关注内分泌代谢领域、医疗服务和消费、医美领域投资机会，以及创新药临床数据更新和暑期带来的中药/药房/医疗服务和消费行情 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 药品板块 - UroGen 新药 Zusduri 获批，用于治疗复发性低度中危非肌层浸润性膀胱癌，采用腔内注入缓释技术，替代手术，3 个月内完全缓解率达 78%，79%患者 12 个月后仍保持无事件状态 [2][20][21] - 礼来 Lp(a) 口服降脂药拟纳入突破性疗法，可降低 Lp(a) 浓度，中国新药获批上市数量与质量提升，创新药板块处于价值洼地，建议关注相关药企 [2][23][27] 生物制品 - 默沙东口服 PCSK9 抑制剂 Enlicitide 两项 III 期研究达到主要终点，是全球首个 III 期研究成功的口服 PCSK9 抑制剂，口服剂型有望提升患者依从性，建议关注研发进展 [28] 医疗器械 - 新产业发光千速旗舰机 MAGLUMI X10 获证上市，检测速度快，占地小，兼具高效与空间优势 [33] - 先健科技投资剑虎医疗布局电生理业务，院内创新器械品种长期需求增长趋势坚挺，建议关注头部公司 [36][38] 医疗服务及消费医疗 - 我国成功开展首例侵入式脑机接口临床试验，成为全球第二个进入临床试验阶段的国家，有望推动行业及相关产业快速发展，细分领域龙头有望受益 [39] 中药 - 方盛制药 1.1 类中药创新药养血祛风止痛颗粒获批上市，政策支持中药创新药发展，新药研发加速，未来有望有更多新药 NDA 涌现，建议关注新品上市进展 [41][43] 投资建议 - 关注内分泌代谢领域相关标的，以及创新药临床数据更新和暑期带来的中药/药房/医疗服务和消费行情 [1][4] - 相关标的包括创新与仿创药如科伦博泰、华东医药等，左侧板块反转如人福医药、益丰药房等 [15][47]

公司动态 - 默克公司宣布其口服PCSK9药物enlicitide的2项III期研究结果良好 [4] - 公司获得FDA批准其RSV疫苗clesrovimab [4] - 默克目前拥有近20种新资产 包括已上市的WINREVAIR和[indiscernible] [5] 产品管线 - 未来几年将有近20种新资产陆续上市 [5] - enlicitide和clesrovimab的进展标志着公司进入数据发布和产品上市的新阶段 [4] 公司战略 - 默克正处于转型期 对未来发展前景感到兴奋 [4] - 公司强调近期取得的重大进展 包括临床研究结果和监管批准 [4]

核心观点 - 公司宣布FDA批准其长效单克隆抗体药物Enflonsia用于预防新生儿和婴儿呼吸道合胞病毒(RSV)感染 [1] - 该药物基于CLEVER IIb/III期研究数据 显示能显著降低RSV疾病发生率和住院率 [2] - 公司计划在2025-26 RSV季节前在美国上市 定价为每剂556美元 [3] - 公司同时公布口服PCSK9抑制剂enlicitide decanoate在两项III期研究中达到主要终点 [9][10] 药物批准详情 - FDA比原定目标日期2025年6月10日提前一天批准Enflonsia [2] - 批准适应症为出生时或进入第一个RSV季节的婴儿 [1] - 研究显示单剂量Enflonsia对健康早产儿和足月儿均有效 [2] - 公司预计下月开始接受订单 赶在2025-26 RSV季节前上市 [3] 市场竞争格局 - 主要竞争对手为阿斯利康/赛诺菲的Beyfortus 该药物2023年获批相同适应症 2024年即成为重磅药物 [6] - 赛诺菲同日宣布计划2025年第三季度初增加Beyfortus供应 [7] - 辉瑞的Abrysvo是唯一获批用于婴儿的RSV疫苗 但需通过母体免疫接种 [7][8] - 多数已上市RSV疫苗适用于60岁以上老年人 [8] 公司其他研发进展 - 口服PCSK9抑制剂enlicitide decanoate在两项III期研究中均达到主要和关键次要终点 [9][10] - CORALreef HeFH研究显示药物较安慰剂显著降低LDL-C [10] - CORALreef AddOn研究显示药物优于其他口服非他汀类药物 [10] 公司股价表现 - 公司股价年内下跌20% 同期行业平均下跌1% [4]

财务数据和关键指标变化 - 公司预计到2030年代初至中期，在不考虑最惠国待遇行政命令（MFN EO）的情况下，多元化治疗领域的潜在收入将超过500亿美元 [4] 各条业务线数据和关键指标变化 疫苗业务 - 公司的RSV疫苗clozrovimab获得FDA批准，公司的指导和计划假设该疫苗在RSV季节前获得批准并通过ACIP推荐 [3][25] - 中国Gardasil市场第一季度表现疲软，库存水平较高，公司准备迎接市场好转，并对男性疫苗新批准带来的机会感到兴奋 [36] 心血管代谢业务 - 口服PCSK9药物enlicitide的三项III期研究中的两项已公布结果，公司目标是成为最有效的降低LDL胆固醇的药物，希望心血管结局在两年后达到20%的改善，并计划将三项试验结果打包在AHA会议上展示 [49][50][51] - 新药vinrevir表现良好，持续渗透到病情较重的患者中，且越来越多地被开给病情较轻的患者，Zenith试验和持续的安全数据显示该药物有能力改变肺动脉高压患者的病程 [54][55] 肿瘤业务 - 公司在ASCO活动上展示了60项注册试验，涵盖免疫肿瘤学、INT、RAS和ADC等领域，PD - one VEGF双特异性药物的PFS为0.51，公司认为这是一个有趣的指标，并将加快推进 [64][65] 动物健康业务 - 该业务收入基础为65亿美元，预计未来五年的产品发布数量将超过以往，涵盖伴侣动物和生产动物领域，有能力实现高于市场的增长 [69][70] 各个市场数据和关键指标变化 - 未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司处于转型和增长阶段，未来几年将有近20种新资产推出，治疗领域多元化，包括心血管代谢、免疫学、眼科、疫苗和HIV等 [3][4] - 在业务发展方面，公司过去四年在业务开发上最为活跃，目前交易较少是时机问题，公司仍会积极寻找符合科学和战略价值的机会 [40] - 免疫学领域是公司关注的重点，公司希望围绕TL1A资产加速发展，认为其在IBD、未来双特异性药物和口服药物方面具有重要意义 [42][43] - 公司在动物健康业务上有更多产品推出计划，且该业务与人类健康研发存在运营协同效应，有助于识别目标和加速产品上市 [69][70][71] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为当前宏观环境存在挑战，但专注于执行现有产品线计划，就能实现成功、增长和可持续发展 [5] - 与政府就MFN EO的对话具有建设性，但目前尚无明确解决方案，公司愿意合作以实现降低美国药品价格和提高美国以外药品价格的目标，认为这需要政府间的行动 [7][9][11] - 对于HHS秘书移除ACIP 17名成员的公告，目前难以全面理解其影响，但公司对疫苗的安全性和有效性有信心，预计clozrovimab将在6月会议上讨论并推进 [22][23][24] 其他重要信息 - 公司将KEYTRUDA IV的生产迁回美国，采用分阶段方式，已签订合同制造协议，在特拉华州破土动工建设新设施，虽存在税收损失但认为可以管理 [18][19][20] - 关于Gardasil单剂量的讨论，FDA要求在男女群体中进行疾病研究才能更改标签，目前尚无定论，公司将根据不同建议情景进行应对，并认为关注癌症预防价值有提价机会 [28][29][32] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 如何看待当前政治环境下的MFN EO，与政府的对话进展、现状及近期是否有解决方案，公司如何考虑近期和长期的结果范围 - 公司与政府的对话具有建设性，关于MFN EO的讨论仍在进行中，尚无明确方向公司愿意与政府合作，认为美国应降低药品价格，减少中间环节费用，同时提高美国以外的药品价格，这需要政府间的行动 [7][8][9] 问题: 解释上周在ASCO活动上关于MFN定价的评论 - 公司有强大的产品线，会先在美国推出产品，然后会与管理层一起谨慎考虑如何在其他司法管辖区推出产品，认识到MFN带来的压力 [14] 问题: 对关税的最新看法，包括时间、范围、规模，以及将KEYTRUDA IV生产迁回美国的成本和缓解策略 - 公司自2018年起就开始将更多生产转移到美国，已花费超120亿美元，未来还将投资超90亿美元，将KEYTRUDA生产迁回美国采用分阶段方式，虽存在税收损失但可管理 [16][17][18] 问题: 如何看待HHS秘书移除ACIP 17名成员的公告 - 目前难以全面理解其影响，但HHS表示6月会议将举行，公司对疫苗的安全性和有效性有信心，预计clozrovimab将在6月会议上讨论并推进 [22][23][24] 问题: 公司的指导是否基于clozrovimab今年获得批准 - 公司的指导和计划假设clozrovimab在RSV季节前获得批准并通过ACIP推荐 [25] 问题: 如何应对Gardasil可能的单剂量推荐结果，以及是否有提价能力 - FDA要求在男女群体中进行疾病研究才能更改标签，目前尚无定论，公司将根据不同建议情景进行应对，认为关注癌症预防价值有提价机会 [28][29][32] 问题: 中国Gardasil市场的最新动态 - 第一季度市场疲软，库存水平较高，公司准备迎接市场好转，对男性疫苗新批准带来的机会感到兴奋 [36] 问题: 公司在业务发展方面近期不活跃的原因 - 过去四年公司在业务开发上最为活跃，目前交易较少是时机问题，公司仍会积极寻找符合科学和战略价值的机会 [40] 问题: 解释在免疫学领域围绕TL1A资产加速发展的评论 - 公司将免疫肿瘤学重点转向免疫学，认为TL1A在IBD、未来双特异性药物和口服药物方面具有重要意义，公司正在加速推进相关业务 [42][43] 问题: 行业是否会重新出现大型变革性交易 - 有这种可能性，但目前还太早，公司专注于现有战略，即专注于优秀科学，推出更多产品，实现长期成功 [46] 问题: 解读口服PCSK9药物enlicitide的数据，以及何时会有更多数据 - 三项III期研究中的两项已公布结果，公司目标是成为最有效的降低LDL胆固醇的药物，希望心血管结局在两年后达到20%的改善，计划将三项试验结果打包在AHA会议上展示 [49][50][51] 问题: 如何看待enlicitide与AZN化合物在食物药物相互作用和禁食要求方面的争议 - 待数据公布后可见分晓，公司对enlicitide有信心，认为其应在早上服用，且可与他汀类和LPIllinois等药物联合使用 [52][53] 问题: 新药vinrevir的推出情况，以及ZENITH数据和全因死亡率益处是否改变了处方习惯 - vinrevir表现良好，持续渗透到病情较重的患者中，且越来越多地被开给病情较轻的患者，ZENITH数据和持续的安全数据显示该药物有能力改变肺动脉高压患者的病程 [54][55] 问题: CADANCE研究的结果读出时间，以及什么是积极结果 - 预计结果读出时间在今年晚些时候或明年年初，若成功将对PAH、PH和vinrevir有重要推进作用 [58] 问题: 如何看待INSMET TPIP数据优于sotatercept，以及TPIB因出血风险可能优先于sotatercept的观点 - 公司认为应谨慎看待出血风险，其产品在降低死亡率和住院率方面有优势，且目前没有类似作用机制的药物在临床试验中，公司在PAH领域有较强地位 [60][61] 问题: 如何看待公司在肿瘤学领域的进展，以及速度对市场的重要性和加速策略 - 公司有60项注册试验在肿瘤学领域推进，PD - one VEGF双特异性药物的PFS为0.51，公司将加快推进，未来可能会根据信号将部分ADC产品转向PD - one VEGF [64][65][66] 问题: 公司对皮下注射pembro纳入谈判的立场，以及纳入谈判对SUBQ BEMBER的影响 - 纳入与否对公司的经济规划没有影响，公司更关注CMS提议所设定的先例，认为这会带来不确定性，影响组合疗法的发展 [68] 问题: 如何缩小动物健康业务估值与公开交易可比公司之间的差距 - 公司对动物健康业务感到兴奋，未来五年将有更多产品推出，涵盖伴侣动物和生产动物领域，且该业务与人类健康研发存在运营协同效应，有助于实现高于市场的增长 [69][70][71]

财务数据和关键指标变化 - 公司在2018 - 2024年间向美国制造业资本、新研发设施和试点制造投入120亿美元，还宣布在特拉华州威尔明顿建设一座价值10亿美元的通用生物制剂工厂 [14] - 公司预计未来将额外投入超90亿美元，以增强美国的生产能力 [15] - 公司在过去几年的业务发展中投入超700亿美元，引入了许多有意义的资产 [9] 各条业务线数据和关键指标变化 肿瘤业务 - Keytruda预计到2028年峰值销售额达350亿美元，公司有41个适应症，涵盖18种肿瘤类型及2种无肿瘤特异性适应症，早期癌症领域有9个即将增至10个适应症，其中4个有总生存期数据 [47][51] - 公司有9种抗体药物偶联物（ADC）处于临床试验阶段，5种进展较深入，如FACT TMT（TROP2 ADC）有14项3期临床试验，其中9项在肿瘤适应症上有望领先 [99] 心血管业务 - WinRevair目前处于推广阶段，有望实现稳定增长，预计到预测期末占公司总收入的10% [55] - 口服PCSK9药物Enlicitide预计今年公布3项3期研究的生物标志物数据，后续将开展结果研究，有望降低20%的心血管事件发生率 [74][75] 免疫学业务 - tl1a产品在炎症性肠病领域加速推进，并将在今年拓展到其他疾病领域 [87] 眼科业务 - 基于WNT激动剂的眼科项目被视为数十亿美元的机会，有望成为眼科领域的“WinRevair” [114] 艾滋病业务 - 公司在艾滋病领域有多个资产，预计带来超5亿美元的收入 [114] 疫苗业务 - 疫苗业务和业务发展将为公司带来收益，早期阶段的管线中有超50个项目进入2期 [115] 动物健康业务 - 动物健康业务在未来将实现超过两倍的增长 [116] 各个市场数据和关键指标变化 文档未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司自2021年起制定了战略框架，重点投资、加速和扩充产品线，目前后期产品线进展良好，有超20种独特资产处于3期，其中WIN Revere和Cat Baxtive已开始推广 [5] - 公司将创新作为核心，以实现长期可持续发展，应对宏观环境挑战 [10] - 公司在应对政策风险时，优先关注最惠国待遇（MFN）和关税问题，在关税方面，已采取措施将生产转移到美国，如将Keytruda的生产引入美国，未来多数新产品也将在美国采购 [12][20] - 在业务发展上，公司倾向于通过并购获取具有首创、最佳和后续潜力的资产，交易规模通常在10 - 150亿美元之间，同时也关注全球范围内的机会 [63][91] - 在产品组合方面，公司注重将PD - 1与下一代化疗药物（如抗体药物偶联物）结合，以在肿瘤治疗领域保持领先 [103] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 制药行业目前面临诸多政策挑战，如关税、MFN、医疗补助削减、PBM改革和HHS战略调整等，但公司认为在短期内，这些因素对公司的直接影响较小，FDA仍在推进公司的重要项目 [12][15] - 公司对后期产品线的进展感到满意，认为如果未来三年能取得与过去三年相同的进展，有望实现通过Keytruda的生命周期延长来实现增长的目标 [5][8] - 公司对WinRevair的推广进展感到满意，预计其将实现稳定增长，主要驱动力是医生对其安全性的信心增强和临床结果的良好表现 [56][58] - 公司对口服PCSK9药物Enlicitide的商业机会持乐观态度，认为其具有降低成本和提高可及性的潜力，有望在市场上取得成功 [76][80] - 公司认为tl1a产品在免疫学领域具有成为首创和最佳的潜力，并将探索与其他节点的组合，以拓展市场 [86][87] - 公司对未来的收入增长充满信心，预计产品线将带来超500亿美元的收入，误差范围较小，因为收入来源广泛，涵盖多个业务领域 [114][118] 其他重要信息 - 公司与政府就MFN问题保持持续对话，认为美国药品价格需要解决，最佳方式是减少中间环节的利润，并通过政府间行动解决美国与其他国家药品价格的不平衡问题 [27][29][33] - 公司在与FDA的合作中，目前未遇到重大问题，但会关注高级人员离职可能带来的影响 [41][43] 总结问答环节所有的提问和回答 问题：如何对行业面临的政策风险进行相对风险和影响大小的排序，以及公司关注的重点是什么？ - 公司认为最主要的政策问题是最惠国待遇（MFN），其次是关税问题。公司在关税方面已采取措施将生产转移到美国，以增强供应链的弹性。对于其他政策变化，如FDA和CDC的变化，短期内对公司的直接影响较小 [12][13][15] 问题：将Keytruda的库存引入美国是否是一个艰难的决定，以及公司是否在其他业务中也采取了类似措施以降低关税影响？ - 公司认为这是一个无遗憾的决定，因为公司已经开始战略转型，将生产转移到美国。虽然最初没有计划将Keytruda的所有静脉注射生产转移到美国，但随着情况的变化，公司决定进行调整，以解决长期问题。公司还在其他产品线中采取了类似措施，未来多数新产品将在美国采购 [20][21][24] 问题：公司在MFN问题上与政府的沟通情况如何，以及对解决药品价格问题有何看法？ - 公司与政府保持着持续的对话，认为美国药品价格需要解决，最佳方式是减少中间环节的利润，并通过政府间行动解决美国与其他国家药品价格的不平衡问题。公司支持政府采取的相关行动，并愿意与政府合作解决这些问题 [27][29][33] 问题：公司与FDA的合作是否受到影响，以及是否有需要关注的潜在风险？ - 目前公司与FDA的合作未受到重大影响，重要项目仍在推进。但公司会关注高级人员离职可能带来的影响，以及临床试验结果与预期的差异 [41][43][44] 问题：Keytruda皮下注射产品的临床意义和定价策略是什么？ - 皮下注射产品具有重要的临床意义，可提高患者的便利性和可及性，尤其在早期癌症治疗中具有潜力。公司的定价策略是为了推动市场份额和销量，预计价格将与静脉注射产品保持一致，以确保最大程度的市场接受度 [47][48][53] 问题：WinRevair未来的增长驱动力是什么，以及如何实现增长目标？ - WinRevair的增长驱动力是医生对其安全性的信心增强和临床结果的良好表现。公司预计其将实现稳定增长，主要通过吸引更多医生使用该产品，尤其是那些使用两种药物治疗方案的患者 [56][58][63] 问题：口服PCSK9药物Enlicitide的商业机会和市场前景如何？ - 公司认为Enlicitide具有降低成本和提高可及性的潜力，有望在市场上取得成功。其商业机会在于满足患者对降低LDL胆固醇的需求，尤其是那些无法通过现有治疗方法达到目标的患者。公司预计该产品将在今年公布生物标志物数据，并在未来开展结果研究，以证明其心血管益处 [76][80][83] 问题：tl1a产品在免疫学领域的发展路径是什么，以及是否有并购的可能性？ - 公司认为tl1a产品在免疫学领域具有成为首创和最佳的潜力，并将探索与其他节点的组合，以拓展市场。公司将通过内部研发和外部合作来推进该产品的发展，可能会寻找合作伙伴或进行并购 [86][87][89] 问题：公司在并购方面的策略和标准是什么，以及近期在中国的交易是否意味着公司更倾向于中国市场？ - 公司的并购策略是基于科学需求和价值创造，寻找能够解决未满足医疗需求的资产。交易规模通常在10 - 150亿美元之间，公司关注全球范围内的机会，近期在中国的交易只是偶然情况，并非公司的重点转向 [90][91][94] 问题：patratumumab diruxepam的公告对其他ADC产品的安全性和有效性是否有借鉴意义？ - 公司有9种抗体药物偶联物（ADC）处于临床试验阶段，其中5种进展较深入。虽然patratumumab diruxepam的公告与肺癌相关，但公司的重点是乳腺癌。公司认为ADC产品在肿瘤治疗中具有重要潜力，并将继续探索其与PD - 1的联合应用 [99][100][103] 问题：公司的利润率将如何变化，以及哪些因素会影响利润率？ - 公司过去几年一直致力于提高利润率，以应对美国药品价格环境的变化。未来，随着Keytruda专利到期，利润率可能会面临挑战，但新产品的组合和成本管理将对利润率产生影响。公司将继续投资研发，以支持产品线的增长 [105][108][112] 问题：公司预计产品线带来的500亿美元收入的误差范围是多少？ - 公司预计产品线将带来超500亿美元的收入，误差范围较小，因为收入来源广泛，涵盖肿瘤、心血管、免疫学、艾滋病、眼科、疫苗和业务发展等多个领域。每个领域都有多个资产和项目，降低了单一资产失败的风险 [114][118][119]