纪要涉及的行业和公司 - **行业**：美国半导体行业、笔记本电脑行业、PC行业 [1][6] - **公司**：AMD、英特尔（INTC） [1][4][6] 纪要提到的核心观点和论据 笔记本电脑出货情况 - **3月出货量超预期**：3月笔记本电脑出货量环比增长39%，受提前采购需求以降低关税影响，超出预期 [1][2][6][7] - **1Q25出货量高于季节性**：1Q25笔记本电脑出货量环比下降6%，高于预期的下降10%，也远高于正常季节性的下降14% [1][2][6][8] - **预计2Q25E低于季节性**：笔记本分析师Carrie Liu预计2Q25E笔记本出货量环比增长7%，低于正常季节性的增长9%，因1Q25表现较强 [3][9] CPU库存情况 - **存在库存积压风险**：关税驱动的需求可能导致CPU库存积压，4Q24 AMD和英特尔CPU环比增长10%，而整体PC单位环比下降1% [1][4][6][11] 公司评级 - **维持对AMD和英特尔的中性评级**：鉴于上述情况，维持对AMD和英特尔的中性评级 [1][4][6][12] 公司估值与风险 - **AMD** - **估值**：目标价为110美元，相当于28倍C26E每股收益，处于历史估值低端 [13] - **风险**：面临与英特尔在微处理器市场、与英伟达在图形和AI GPU市场的竞争；约20%的销售来自PC行业，依赖IT支出；约15%的收入来自索尼和微软，订单变化会影响业绩；共识营收估计的修订可能导致股价高波动；任何公开或私人要约收购可能推动股价上涨并使评级重新评估 [14][15][16] - **英特尔** - **估值**：目标价为21美元，相当于13倍C26估计每股收益，与历史平均水平一致，但低于半导体公司平均交易区间，因盈利能力较低 [18] - **风险**：约80%的销售来自PC和服务器领域，依赖IT支出；进行重大增值收购可能带来业绩提升；与AMD在微处理器市场竞争；三大PC OEM客户占约46%的收入，订单下降会有负面影响；业务涉及多个地区，宏观经济波动会影响业绩 [19][20][21] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突披露**：花旗是AMD一项待定并购交易的顾问；高级助理James Bowlin曾就职于英特尔；过去12个月，花旗集团全球市场公司或其附属公司在AMD证券发行中担任管理或联合管理角色；持有AMD和英特尔价值100万美元以上的债务证券；从AMD和英特尔获得投资银行服务、其他产品和服务的报酬；将AMD和英特尔作为投资银行客户、非投资银行证券相关客户、非投资银行非证券相关客户；与AMD和英特尔有重大财务利益关系 [26][27][28][29][30] - **评级体系说明**：包括投资评级（买入、中性、卖出）的定义、预期总回报的计算方式、目标价格的时间范围；催化剂观察/短期观点评级的披露，如上涨/下跌预测的条件、有效期等 [35][36][37] - **合规与风险提示**：不同地区的法规要求和风险提示，如美国禁止投资特定公司证券；以色列通信对象限制；土耳其投资信息非投资咨询服务；投资非美国证券的风险等；产品在不同国家和地区的提供主体及监管情况 [47][48][52][53]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国汽车制造行业 - **公司**：比亚迪、腾势、仰望、极氪、领克、吉利、零跑、长安、深蓝、启源、AITO、小鹏、理想、小米、上汽 纪要提到的核心观点和论据 各车型销售预期 - **比亚迪**：秦L EV月销13k - 15k台，基于E3.0 EVO平台，后驱且悬架先进[2]；方程豹豹3月销约12k台，价格有竞争力，有2WD/4WD选项且面向年轻群体[3]；汉L和唐L月销均超10k台，采用DiPilot 300等技术，定价有竞争力[3] - **腾势**：Denza N9月销2k - 3k台，虽有独特三电机技术，但定价和配置不平衡[4] - **仰望**：仰望U7月销几百到1k台，技术领先但设计过于运动[4] - **极氪**：极氪007 GT月销6k - 8k台，预计4月15日上市[4] - **领克**：领克900若定价低于30万，月销5k - 6k台，是首个SPA Evo平台车型[5] - **吉利**：吉利银河品牌有望带动销量，新车型银河星际战舰9 EMI定价25万，与理想L6竞争[5] - **零跑**：零跑B10月销至少15k台，有望达20k台，价格有竞争力，部分车型采用激光雷达，搭载高通芯片和LEAP 3.5平台[6] - **长安**：长安阿维塔07月销8k台，配备华为ADS3.0系统；阿维塔06月销6k台，是07的轿车版[6] - **深蓝/启源**：深蓝S09和启源Q07均为大型SUV，定价有竞争力，对标理想L6[7] - **AITO**：AITO M9月销12k台，M8月销18 - 20k台，均为6座SUV，搭载鸿蒙OS的ADAS系统；2025年下半年升级的M7值得关注[9] - **小鹏**：小鹏G7月销6k - 8k台，是上海车展亮点之一，定价合理；小鹏X9月销1.5k - 2k台，为高端纯电MPV车型；MONA03月销14k - 15k台，P7 +月销8k台，两者合计基础销量23k台，乐观情况25k台；G9月销2.5k - 3k台，若G01/G10增程版定价合理，有望带动销量[9][12] - **理想**：理想i8月销5k台，为纯电车型，主要竞争对手是蔚来ES6；受AITO M8/M9竞争影响，理想L9/L8月销5k台，L7月销10k台，L6月销16k台[10][13] - **小米**：小米SU7只要产能能满足，订单和销量有保障[10] - **上汽**：上汽HIMA尚杰若上汽助力营销，有望取得不错销量，为大型5座SUV，具备ADS功能，定价15 - 20万[10] 其他观点 - **比亚迪市场份额和价格策略**：E3.0 EVO平台将提升比亚迪入门级电动车产品，是关键销量驱动因素；高端的腾势/U7定价反映其技术，短期内不会降价[11] - **智能驾驶前景**：小米SU7事故会带来短期逆风，但智能驾驶长期增长前景不变；当前中国OEM的AD/ADAS车型最多为L2/L2 +，仍需驾驶员保持警觉，基于摄像头的入门级ADAS有局限性，配备激光雷达的车型在事故检测和预防方面更有优势[14] - **激光雷达应用和城市NOA推广**：零跑在15万以下经济型车型中采用激光雷达，但大型OEM可能不会积极跟进；官方L3相关法规是激光雷达大规模应用的最终驱动因素，精细的城市NOA/激光雷达推广可能从2025年下半年或2026年开始[16] - **价格战和传统燃油车定价策略**：2025年价格战相比2024年缓和，已转变为技术升级形式；传统OEM在技术竞争加剧的情况下，对燃油车采用固定价格策略[17] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师认证**：研究分析师对报告内容负责，保证观点独立，薪酬与具体推荐无关[18][19] - **利益冲突披露**：公司与研究报告覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突，但有相关政策管理[7][20][32] - **投资评级说明**：Citi Research投资评级分为买入、中性和卖出，基于预期总回报和风险；还有Catalyst Watch/STV评级，与基本面评级可能不同[24][25][27] - **各地区产品提供情况及相关规定**：产品在全球多个国家和地区通过不同子公司提供，各地区有不同监管要求和规定，如澳大利亚、巴西、智利等[44][45][46] - **投资风险提示**：投资非美国证券有风险，产品中的投资有价格和价值波动风险，建议投资者考虑自身情况后做决策[42][65] - **数据来源及使用限制**：数据可能来自dataCentral、Card Insights、MSCI、Sustainalytics、Morningstar等，各有使用限制和免责声明[66][67][68]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国公用事业[65] - **公司**：河南平高电气、CGN Power Co., Ltd、中国燃气控股、华润燃气集团有限公司、华润电力、新奥能源控股有限公司、华能国际电力股份有限公司、昆仑能源、中国龙源电力集团、中国长江电力股份有限公司、金风科技、广东投资、杭州第一应用材料有限公司、合远绿色能源有限公司、晶澳太阳能科技股份有限公司、江苏中天科技股份有限公司、金雷科技股份有限公司、隆基绿能科技股份有限公司、明阳智能能源集团股份公司、国电南瑞科技股份有限公司、宁波东方电缆股份有限公司、日月重工股份有限公司、上海电气集团股份有限公司、中材科技股份有限公司、泰坦风能苏州有限公司、通威股份有限公司、许继电气股份有限公司、浙江正泰电器股份有限公司、信义光能控股有限公司[65][67] 纪要提到的核心观点和论据 - **河南平高电气财务表现** - 2024年净利润10.23亿元，同比增长25.4%，略低于市场共识预期的约12亿元，但与摩根士丹利估计的10.77亿元基本一致；营收123亿元，同比增长12.3%，毛利率22.1%，同比提升1.2个百分点[2] - 2024年第四季度净利润1.66亿元，同比下降36.9%；2025年第一季度净利润3.58亿元，同比增长55.9%。2024年第四季度营收45亿元，同比增长24.5%，毛利率18.4%；2025年第一季度营收25亿元，同比增长22.8%，毛利率28.2%[3] - **业务板块情况** - 高压业务：营收77亿元，同比增长25.1%，毛利率25.5%，同比提升2.6个百分点，略低于摩根士丹利估计的79亿元和25.3%的毛利率[8] - 配电网业务：营收32亿元，同比增长11.4%，毛利率16.0%，同比下降0.7个百分点，略高于摩根士丹利估计的31亿元[8] - 国际业务：营收仅2.04亿元，同比下降71.8%，毛利率为负，低于摩根士丹利估计的7.96亿元[8] - 维护及其他业务：营收11.64亿元，同比下降0.6%[8] - **业绩波动原因**：2024年第四季度业绩较弱而2025年第一季度业绩较强，是由于高端GIS产品交付进度导致收入确认较慢，分析师认为可能存在收益平滑情况；国际业务运营低于预期[1][8] - **估值与风险** - 采用贴现现金流法，基本情景下目标价为18.36元，模型捕捉2024 - 2035年长期现金流，关键假设包括加权平均资本成本8.2%、股权成本9.5%等[9] - 上行风险包括特高压交直流线路招标进程加快、竞争减少带来更好的毛利率、更好的成本控制；下行风险包括特高压交直流线路招标进程放缓、竞争加剧导致毛利率变差、成本控制变差[11] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利相关业务与利益冲突** - 摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素[6] - 截至2025年3月31日，摩根士丹利实益拥有金风科技、晶澳太阳能科技股份有限公司、隆基绿能科技股份有限公司等公司1%或以上的一类普通股权益证券[17] - 未来3个月，摩根士丹利预计从中国燃气控股、华润燃气集团有限公司等公司获得或寻求投资银行服务补偿[18] - 过去12个月，摩根士丹利从中国燃气控股、中国龙源电力集团等公司获得了非投资银行服务的产品和服务补偿[19] - 过去12个月，摩根士丹利为中国燃气控股、华润燃气集团有限公司等公司提供了投资银行服务或存在投资银行客户关系[20] - 过去12个月，摩根士丹利为中国燃气控股、中国龙源电力集团等公司提供了非投资银行、证券相关服务或存在客户关系[21] - **评级与行业观点说明** - 摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持、持平、未评级、减持，与买入、持有、卖出不等同，投资者应仔细阅读评级定义和完整研究报告[25] - 分析师对行业的观点分为有吸引力、符合预期、谨慎，不同地区有不同的基准指数[33][34] - **研究报告相关政策与使用说明** - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，部分出版物有定期更新计划[40] - 摩根士丹利不担任市政顾问，报告中的意见不构成相关法律意义上的建议[41] - 摩根士丹利的“战术想法”产品观点可能与同一股票的其他研究观点相反，投资者可联系销售代表或访问Matrix获取所有研究[42] - 摩根士丹利研究报告通过专有研究门户Matrix提供给客户，部分产品也通过第三方供应商或其他电子方式分发，使用需遵守相关条款和隐私政策[43][44] - 摩根士丹利研究报告未考虑投资者具体情况，不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并寻求财务顾问建议[45] - **不同地区业务与合规说明** - 摩根士丹利研究报告在不同地区由不同实体发布和监管，如在新加坡由摩根士丹利亚洲（新加坡）私人有限公司等发布，受新加坡金融管理局监管[13][54] - 摩根士丹利香港证券有限公司是中国燃气控股、昆仑能源、信义光能控股有限公司等公司证券的流动性提供者/做市商[55] - 摩根士丹利研究报告在不同地区有不同的受众限制，如在迪拜国际金融中心仅面向专业客户[56]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：基础设施、工业与运输[4] - 公司：京沪高速铁路股份有限公司（Beijing - Shanghai High - Speed Railway，BJ - SH HSR）[2] 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 京沪高铁在全球紧张局势下具备增长潜力，维持增持评级[2] - 2025年公司盈利前景积极，有望持续增长[8] 论据 - **战略定位优势**：业务以国内需求为驱动，自由现金流生成能力强，能抵御外部经济冲击；中美贸易紧张，中国对美进口加征125%关税，预计航空转铁路趋势加速，波音飞机占中国机队42%，航空业受挑战，京沪高铁可抢占国内航空旅行市场份额；处于中国“四纵四横”高铁走廊战略位置，能有效应对需求波动和监管变化[2][4] - **财务表现良好**：2024年第四季度初步利润同比增长加速至17%（2024年前9个月为12%），超预期（比摩根大通预期高11%）；2024财年预公告显示，上、下限及中点数据均有同比增长，实现率良好[2][6] - **列车技术升级**：CR450高速列车预计2026/2027年商业化，将部署在京沪高铁等主要长途干线，扩大高铁旅行潜在市场，推动客运量增长和票价提升[4][5] - **客运流量增长**：年初至今中国铁路客运流量增长强劲，清明节客运量同比增长约8%，北京和上海是热门目的地；中国铁路总公司设定2025年全年客运量同比增长约5%的目标，高于摩根大通对京沪高铁2025年3%的营收增长预测[8] 其他重要但是可能被忽略的内容 投资亮点 - 公司于2011年6月30日开始运营，2020年1月16日上市，拥有强大自由现金流和稳健资产负债表，可进行战略举措，如资产注入和股票回购，提升股东价值[7] - 拥有连接北京和上海等主要经济枢纽的广泛铁路网络，持有京福安徽高铁65%股权，增强资产基础[7] 估值 - 基于DCF估值，2026年6月目标价为7.30元人民币，关键假设包括无风险回报率2.2%、股权风险溢价6.8%、公司贝塔系数0.78、股权成本5.8%、税后债务成本2.7%、目标债务与总资本比率15%、加权平均资本成本5.3%、终端增长率1%[8][10] 风险因素 - 宏观经济环境挑战下商务流量弱于预期，影响公司业绩[9] - 航空公司竞争加剧，影响客运量和营收增长[10] - 资产注入或新战略举措等催化剂无明确时间表，延迟对公司估值的积极影响[10] 评级历史 - 2022年5月25日至2025年2月11日期间，摩根大通对京沪高铁的评级有“减持”和多次“增持”，目标价在4 - 7.5元人民币之间波动[15] 摩根大通相关业务披露 - 是京沪高铁金融工具的做市商和/或流动性提供者，可能持有其债务证券头寸[13] - 研究分析师薪酬基于研究质量和准确性、客户反馈、竞争因素和公司整体收入等多种因素[23] - 非美国分析师可能未按FINRA规则注册为研究分析师，不受相关规则限制[24] 全球各地区业务及监管信息 - 涵盖阿根廷、澳大利亚、巴西、加拿大、智利、中国、迪拜、欧洲经济区、中国香港、印度、印度尼西亚、韩国、日本、马来西亚、墨西哥、新西兰、菲律宾、新加坡、南非、中国台湾、泰国、英国、美国等地区的业务分布、监管机构及相关规定[35 - 56]

纪要涉及的行业或者公司 行业为美国利率市场，未涉及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 - **美国利率市场数据** - **国债收益率**：2 - 30 年期国债收益率均有下降，如 2 年期国债 YTM 从之前的 3.908%降至 3.735%，下降 17.3bp；30 年期国债 YTM 从 4.632%降至 4.592%，下降 4.0bp [4] - **利差**：各期限利差有不同变化，如 2s/3s 利差从之前的 -4.6bp 变为 0.3bp，上升 1.6bp；10s/30s 利差从 37.8bp 变为 43.6bp，上升 5.8bp [4] - **互换利差**：不同期限和品种的互换利差有变动，如 FNMA 3.5 的 2 年期互换利差为 94bp，较上周增加 11bp [4] - **远期互换利率**：各期限远期互换利率下降，如 1y x 1y 远期互换利率从 3.477%降至 3.20%，下降 27.7bp [4] - **隐含波动率**：部分期限隐含波动率上升，如 3m x 2y 隐含波动率从 105.1bp 升至 131.7bp，上升 26.6bp [4] - **实际收益率**：部分美国通胀保值债券（TIPS）实际收益率有变化，如 TII1/27 实际收益率从 0.953%降至 0.89%，下降 6.3bp；TII10/29 实际收益率从 1.301%升至 1.47%，上升 16.9bp [4] - **盈亏平衡通胀率**：各期限盈亏平衡通胀率下降，如 TII1/27 盈亏平衡通胀率从 299.55bp 降至 289.15bp，下降 10.4bp [4] - **会议隐含利率**：各会议日期隐含利率下降，如 07/05/2025 隐含利率从 423.1bp 降至 421.9bp [4] - **其他市场数据**：S&P 500 指数从 5611.85 降至 5062.25，下降 549.60；黄金价格从 3120.6 降至 2968.00，下降 152.6；VIX 指数从 22.28 升至 46.98，上升 24.7 [4][5] - **国债的估值情况** - **最富和最便宜国债**：不同期限有不同的最富和最便宜国债，如 1 年期最富国债为 6.875 08/15/25，最廉价国债为 0.250 09/30/25；30 年期最富国债为 1.250 05/15/50，最廉价国债为 2.875 05/15/52 [6] - **国债部门的估值**：各期限国债部门有不同的估值情况，如 0.5 - 1.0 年期部门平均 R/C 值为 -1.4bp，平均 SOFR - OAS 为 -5.1bp；6.5 - 7.0 年期部门平均 R/C 值为 -2.9bp，平均 SOFR - OAS 为 -44.8bp [7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 报告截止日期为 2025 年 4 月 7 日收盘时 [3][11] - 所有图表来源为摩根士丹利研究，重要披露信息可参考报告末尾的披露部分 [2] - 资产互换利差滚动 + 收益是从做多利差的角度计算（即做多国债/支付互换），且相关表格数据仅为近似值 [12]

纪要涉及的行业或公司 涉及G10外汇市场，包括美元（USD）、欧元（EUR）、日元（JPY）、英镑（GBP）、瑞士法郎（CHF）、加元（CAD）、澳元（AUD）、新西兰元（NZD）、瑞典克朗（SEK）、挪威克朗（NOK）等货币相关分析，以及摩根士丹利（Morgan Stanley）及其众多关联公司 [1][10][18][19] 纪要提到的核心观点和论据 美元（USD） - **观点**：看跌，DXY将面临压力 [2][13][18] - **论据**：欧元作为“美元替代货币”的可信度日益增加，欧美财政/货币政策对比明显；投资者对欧元区财政扩张感到兴奋，可能导致资金从美国流出；投资者可能开始计入美国财政整顿风险，政策不确定性和经济数据放缓可能推动美国利率进一步下降 [2][18] 欧元（EUR） - **观点**：看涨，预计EUR/USD升至1.12 [3][16][18] - **论据**：欧洲在国防和基础设施方面的财政扩张将增加投资者对欧元的需求，使其成为更可信的美元替代货币；财政扩张和略偏鹰派的欧洲央行与市场对美联储降息和美国财政整顿的预期形成对比 [3][18] 日元（JPY） - **观点**：看涨，维持做空USD/JPY和CHF/JPY头寸 [4][16][18] - **论据**：美日终端利率定价有望进一步趋同，美国增长担忧导致美国终端利率定价下降，而日本企业盈利强劲和工会强烈的加薪要求可能推动日本终端利率定价上升 [4][18] 英镑（GBP） - **观点**：看涨，GBP/USD目标价为1.33 [5][16][18] - **论据**：英镑具有较高的利差，投资者认为英国受贸易紧张局势影响较小；英镑将受益于欧洲货币的整体上涨，尽管欧元/英镑的下行压力可能会稍小 [5][18] 瑞士法郎（CHF） - **观点**：看跌 [6][13][18] - **论据**：2月通胀虽意外上升，但整体仍呈通缩趋势，接近瑞士央行的价格稳定目标下限，可能促使央行放松政策；欧洲财政扩张可能推动欧元上涨，进而使欧元/瑞郎上升 [6][18] 加元（CAD） - **观点**：中性，风险偏向上行 [7][19] - **论据**：关税风险溢价有所降低，美国利率下降应会对美元/加元构成下行压力；预计加拿大央行下周降息，但市场定价倾向于降息，若暂停降息，美元/加元可能出现更大幅度下跌 [7][19] 澳元（AUD） - **观点**：中性 [8][19] - **论据**：近期澳元表现不佳，但从长期来看，相对较高的澳大利亚储备银行政策利率和国内财政扩张应会推动澳元兑其他货币上涨，尤其是对风险敏感的货币；短期内保持中性，2月就业报告发布前市场对澳大利亚储备银行的定价可能不会改变 [8][19] 新西兰元（NZD） - **观点**：中性 [9][19] - **论据**：澳元/新西兰元可能维持盘整，直到新西兰储备银行未来领导层和政策路径的不确定性得到解决；近期贸易条件和零售销售数据令人鼓舞，但房地产和建筑活动尚未出现明显复苏迹象 [9][19] 瑞典克朗（SEK） - **观点**：看涨 [14][15][19] - **论据**：市场认为瑞典央行可能已达到终端利率，支持瑞典克朗收益率，压低欧元/瑞典克朗；欧洲国防支出增加可能使瑞典克朗受益，瑞典庞大的工业基础可能从中获利 [15][19] 挪威克朗（NOK） - **观点**：中性 [16][19] - **论据**：油价预测显示挪威克朗有上涨潜力，但实现这一目标的路径充满风险，油价波动较大且近期呈下行趋势，对近期贸易升级发展的判断不稳定 [16][19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 摩根士丹利与报告覆盖公司存在业务往来，可能存在利益冲突，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [11] - 提供了当前的交易想法、入场水平、入场日期、理由和风险，如做空USD/JPY、做多EUR/USD等交易的相关信息 [22] - 介绍了摩根士丹利的全球宏观策略团队成员及联系方式 [24] - 详细说明了报告的披露信息，包括涉及的公司、分析师认证、全球研究冲突管理政策等内容 [27][30][31] - 解释了摩根士丹利的股票评级系统，如超重、等权重、未评级、减持等评级的定义 [34][38][39][40][41] - 说明了分析师对行业的看法分类，如有吸引力、符合预期、谨慎等，并给出各地区的基准指数 [42][43] - 提及摩根士丹利研究报告的更新政策、分发方式、使用条款、隐私政策等重要信息 [46][49][50] - 强调摩根士丹利研究不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并寻求财务顾问的建议 [51] - 说明了摩根士丹利在不同地区的研究传播和监管情况，以及对不同类型客户的适用范围 [59][60][62]

纪要涉及的行业或者公司 涉及美国经济相关行业，未提及特定公司 纪要提到的核心观点和论据 - **经济展望** - 维持2025年增长疲软、通胀上升、美联储按兵不动的展望，预计2025年实际GDP增长0.6%（Q4/Q4），2026年增长0.5%，原因是消费、非住宅固定投资和净出口增长减速 [11] - 预计到年底整体和核心PCE通胀将分别升至3.5%和4.0%，峰值出现在2025年Q3 [11] - 认为美联储应在当前立场上等待更长时间，预计2025年不降息，2026年3月开始降息周期，逐步降息至2.50 - 2.75%，但经济活动前景风险仍偏向下行，可能导致美联储提前放松政策 [12] - **贸易政策** - 白宫将非中国贸易伙伴的互惠关税推迟90天，为降低关税谈判打开大门，但这只是延长了政策不确定性，有效关税税率达23%，为百年最高 [3] - 美国对中国进口商品加征145%关税，中国对美国进口商品加征84%关税，可能导致贸易流动突然停止，对美中及全球经济造成意外后果 [10] - **GDP跟踪** - 1Q GDP跟踪从0.3%降至0.2%，因2月批发库存投资放缓，私人最终国内需求1Q增长1.3%，反映消费疲软但非住宅固定投资稳健 [13] - 亚特兰大联储GDP跟踪比摩根士丹利的弱，纽约联储的则较强 [14] - **数据回顾与展望** - 上周数据显示，3月NFIB小企业乐观指数降至97.4，低于100；3月CPI环比下降0.1%，同比上涨2.4%；MBA抵押贷款申请在4月4日当周增长20.0%等 [18] - 预计3月零售控制增长0.7%，整体销售增长1.2%；3月工业生产可能下滑，但制造业预计增长0.4%；住房开工和许可方面，预计单户许可变化不大，开工量下降 [24][25][26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 当NFIB小企业信心指数低于100时，不确定性上升与就业增长负相关，3月该指数为97.4，信心是否稳定或下降对评估政策不确定性对经济的溢出效应至关重要 [8][9] - 纽约联储3年通胀预期在2022年急剧下降，之后逐渐下降，12月、1月和2月有所回升，2月为3.00%，为2023年11月以来最高 [20] - 进口价格为关税前价格 [23] - 失业救济申请方面，新申请保持在低位，持续申请上周大幅下降，加州约占降幅的一半 [27][28]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中美贸易行业，未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 - **关税现状**：4月9日特朗普政府将美国对中国的“对等”关税从84%提高到125%，北京今日再次全面镜像美国的额外关税，除之前宣布的34%和50%外，又加征41%的对等报复性关税，目前中国对美国的关税为147%，美国对中国的关税为156%，这可能是本轮针锋相对报复的“最终税率”[1] - **贸易紧张局势发展**：中美两国之间的紧张关系自2月底以来朝着分析师一直强调的方向发展，双方陷入一场前所未有的、代价高昂的边缘政策博弈，且都不愿退缩[2] - **本轮关税上调或结束**：北京在完全匹配美国新关税的同时，暗示本轮针锋相对的报复性关税上调可能结束；特朗普表示“无法想象”将对中国的关税提高到超过125%，国务院关税税则委员会宣布若美国继续加征关税，中国将不予理会，这可能意味着双方应结束本轮激烈的关税上调[3] - **北京保留所有选项**：国务院声明若美国继续大幅侵犯中国利益，中国将坚决反击并战斗到底，暗示若美国进一步升级局势，中国未来可能采取非贸易手段进行报复[4] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告相关信息**：列出了多篇相关报告，如《China: Beijing further raises the stakes in its retaliatory measures》等[6] - **分析师认证**：Harrington Zhang、Jing Wang、Hannah Liu和Ting Lu四位分析师认证报告观点准确反映个人观点，薪酬与报告推荐或观点无直接间接关联，与野村集团投资银行交易无关[7] - **重要披露**：野村集团研究报告可在多个平台获取，重要披露信息可在指定网址查看或向野村证券国际公司索取[8] - **分析师薪酬及资质**：分析师薪酬基于公司总收入等多种因素，部分非美国分析师未按FINRA规则注册/具备资质[9] - **交易商信息**：Nomura Global Financial Products Inc.、Nomura Derivative Products Inc.和Nomura International plc是注册的掉期交易商，一般从事掉期和其他衍生品交易[10] - **免责声明**：报告由野村集团实体编制，野村集团不保证报告公平、准确等，对使用报告及相关数据不承担责任，意见和估计可能随时变更，野村集团无义务更新报告[14][15] - **投资建议相关**：投资者应将报告作为投资决策的一个因素，野村集团不同类型研究产品的推荐可能不同，不同客户可能收到不同产品和服务[19] - **业绩指标说明**：报告中的数据可能指过去表现或基于过去表现的模拟，不一定能可靠指示未来表现，某些证券受汇率波动影响[20] - **固定收益研究**：固定收益研究推荐分为战术性（通常持续长达三个月）和战略性（通常持续6 - 12个月），交易推荐可能随时审查，提供“止损”水平，价格和收益率基于提交发布时的指示性价格[21][22] - **证券注册及交易**：证券可能未在美国证券法下注册，交易应通过所在司法管辖区的野村实体执行[23] - **各地审批及分发限制**：报告在英国、欧洲经济区、中国香港、澳大利亚、马来西亚、新加坡、美国等地的分发需经相应野村实体批准，并对分发对象有一定限制，在沙特阿拉伯、阿联酋、卡塔尔、印度尼西亚、中国内地等地区也有分发限制[24][26][28][30][32][33] - **台湾地区报告注意事项**：涉及台湾上市公司的报告仅供参考，禁止未经授权复制、引用，禁止向他人提供报告或从事可能涉及利益冲突的活动[31] - **版权及传播限制**：未经野村集团成员事先书面同意，不得复制、传播报告，电子传输不能保证安全无误[35] - **公司注册及协会成员信息**：野村证券有限公司在关东地方财务局注册，是多个协会成员[36] - **冲突管理**：野村集团通过合规政策和程序、维护防火墙和员工培训来管理研究生产中的冲突[37] - **额外信息获取**：可联系野村研究分析师获取投资推荐所用方法或模型的额外信息，披露信息可在指定网页查看[38]

纪要涉及的行业或公司 涉及印度股票市场行业，提及的公司包括摩根士丹利及其关联公司、印度各类型金融机构（银行、保险公司、共同基金、另类投资基金、投资组合管理服务公司、外国机构投资者、零售投资者等） 纪要提到的核心观点和论据 - **资金流向情况** - 3月各类股票基金均有资金流入，Flexi - Cap基金流入最多达560亿卢比，其次是小盘股基金流入410亿卢比；3月新推出的股票型新计划募集资金400亿卢比（以指数基金为主）[3] - 2025年初至今，国内股票资金流入1.3万亿卢比（150亿美元），而2024年同期为1.1万亿卢比（130亿美元）；年初至今股票型产品募集资金12亿美元，而2024年全年为120亿美元[3] - 3月股票资金流入（不包括ETF）降至2610亿卢比，2月为3100亿卢比；3月系统性投资计划（SIP）资金流入仍较高，为2590亿卢比，2月为2600亿卢比；非SIP资金流入3月降至20亿卢比，2月为500亿卢比；3月ETF资金流入升至1450亿卢比，2月为640亿卢比[8] - 固定收益方面，3月短期基金流出19660亿卢比，中长期基金流出530亿卢比[8] - **参与者交易活动** - 3月银行净卖出60亿卢比，保险公司净买入1960亿卢比，共同基金净买入1210亿卢比，另类投资基金净买入140亿卢比，投资组合管理服务公司净卖出10亿卢比，外国机构投资者净买入600亿卢比，零售投资者净卖出1630亿卢比，其他投资者净卖出2210亿卢比[10] - **股票评级情况** - 摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、持平（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）、减持（Underweight），不使用买入、持有、卖出评级；为满足监管要求，对应关系为增持对应买入，持平和未评级对应持有，减持对应卖出[19][21] - 截至2025年3月31日，覆盖的股票中，增持评级的有1516只，占比40%；持平评级的有1682只，占比44%；未评级的有3只，占比0%；减持评级的有598只，占比16%[23] - **分析师观点** - 分析师对股票评级有不同定义，增持表示股票总回报预计在未来12 - 18个月风险调整后超过分析师行业覆盖范围的平均总回报；持平表示与平均总回报一致；未评级表示分析师目前对股票总回报缺乏足够信心；减持表示低于平均总回报[24][25] - 分析师对行业有不同观点，有吸引力（Attractive）表示行业覆盖范围未来12 - 18个月表现相对于相关广泛市场基准有吸引力；一致（In - Line）表示表现一致；谨慎（Cautious）表示表现需谨慎看待，不同地区有不同基准[27][28] 其他重要但可能被忽略的内容 - **利益冲突说明**：摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素[6] - **研究报告相关政策** - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展情况适时更新，部分定期更新[31] - 摩根士丹利的“战术想法”产品观点可能与同一股票的其他研究观点相反，可联系销售代表或访问Matrix获取所有研究[33] - 摩根士丹利研究通过专有研究门户Matrix提供给客户，部分通过第三方供应商或其他电子方式分发，可联系销售代表或访问Matrix获取所有研究[34] - **合规与风险提示** - 摩根士丹利研究不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资和策略，咨询财务顾问，投资有风险，过去表现不代表未来[36][38] - 摩根士丹利研究人员参与公司活动有相关限制，公司投资决策可能与报告建议不一致[42] - 不同地区对摩根士丹利研究的传播和使用有不同规定和限制，如台湾、中国、巴西、墨西哥、日本等地区[43][44][45] - 摩根士丹利研究中的商标和服务标记归各自所有者，第三方数据提供商不保证数据准确性等，全球行业分类标准（GICS）由MSCI和S&P开发[51] - 研究报告未经书面同意不得重印、出售或重新分发，其中指标和跟踪器不能作为基准[52]

纪要涉及的公司 民士达公司 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现**：2025 年第一季度延续 2024 年良好业绩，虽受春节因素影响但整体未拖累，电气绝缘和蜂窝芯材领域均增长，各领域营收比例基本保持 28%水平，电气绝缘领域因海外市场增速快增长更显著，集中在变压器等高端应用领域[3] - **毛利率情况**：电气绝缘和蜂窝芯材毛利率因内部产品价格区间大不能简单论断，高端产品售价越高毛利率相对越高，两者原材料成本差异不大，毛利率主要取决于应用领域及产品售价；公司综合毛利率提升至 39%，主要因对位芳纶（BIT）销售额显著增加，间位芳纶销售额变动不大，BIT 在一季度表现突出对毛利率提升贡献大[4][5][6] - **海外市场情况**：2025 年第一季度海外市场占比接近 30%，同比略提升，欧洲是最大海外市场，一季度增长约 40%，亚太地区和俄罗斯业务恢复良好，北美和南美有新业务拓展，美国市场因关税问题及业务刚起步总体收入占比仅 1 - 2%[7] - **军工领域情况**：一季度订单交付量比四季度减少是特定事项安排所致，并非订单数量减少，订单交付有严格时间要求；军工业务在去年四季度和今年一季度表现提升是特定型号持续交付，产品在飞行器上应用广泛[9][11] - **订单交付情况**：订单没问题，交付节点按部分节点进行，交付时间取决于生产能力和节奏，还涉及新型号研发和制备，需按优先级排布[10] - **出货量及利润情况**：从去年开始不披露具体出货量数据，收入差距不大受产品结构优化影响，一季度满产 2400 吨，因春节及国外双节影响收入低于四季度，四季度利润低是年底计提员工年终奖及经营层年薪导致费用增加[13] - **产能利用率情况**：二季度产能利用率与四季度相当，将补足春节放假缺口，紧张时从结构上调节优先保供高附加值产品，六月份开设新生产线释放产能[14] - **业务增速情况**：新能源车增速约 20% - 30%，航空蜂窝芯材增速较低受交付节点影响但订单未减缓[4][15] - **先进制造事业部情况**：去年 12 月和今年 3 月达盈亏平衡点，今年一季度可能略亏或略赚，压力不大，今年预计盈利不会拖累利润表[16] - **新纤维产线订单情况**：投产后订单主要聚焦民航和军工领域，为提高效率和稳定性新产线可能专注某个型号产品满足需求量大的平台领域[17] - **出口业务情况**：表现强劲，变压器营收占比提升带动海外占比增长，主要增长来自欧洲市场，应用场景包括风电、电力设备、算力服务器等，今年预计延续增长趋势[18] - **应收账款情况**：应收账款主要涉及客户账期，公司给客户最长账期为三个月，随一季度收入增长应收账款相应增加，公司账期控制严格自成立以来无坏账[19] - **原材料价格情况**：2025 年一季度原材料价格保持持平无显著变化[20] - **业务开拓情况**：优先保障比亚迪供应链，主要精力集中在降成本环节，新能源汽车供应链面临价格压力，在胶粘剂及其他材料上采取降成本措施[21] - **订单情况**：光纤内部订单充裕但整体合格率未明确，2025 年订单预计继续增长但需进一步确认；光启技术 2025 年订单节奏延迟[22][23] - **并购重组情况**：并购重组项目正在进行，因当前市场行情好估值谈判难度大但仍在推进[24] - **营收指引情况**：去年提出的 2025 年营收增长 20% - 30%指引并非绝对增速是底线目标，2025 年一季度开局良好公司有信心实现更好业绩[25] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司有供应商业航天领域产品，该领域小众通常归类为蜂窝芯材应用与航空器类似[12] - 美国关税政策未确定，公司处于观望状态，虽美国市场占比小但关税问题可能影响供应链布局，公司正跟踪政策执行情况并与客户沟通应对措施[8]