该行表示，2025年，中国生物医药板块经历了全面上涨;展望2026年，该行建议采取更具选择性、精选 个股的策略，聚焦优质标的。针对2026年，大和将：1)列出关键临床数据发布节点，2)梳理影响重大的 股价催化剂，3)分析重点领域(PD-(L)1/VEGF、GLP-1、siRNA等)。 大和发布研报称，对于医药个股作建议，首选是信达生物(01801)与恒瑞医药（600276）(600276.SH)， 信达生物目标价由95港元上调至112港元，恒瑞医药目标价维持80元人民币，并维持对石药集团(01093) 的"沽售"评级，目标价维持6.6港元。 ...

文章核心观点 - GLP-1类药物（如司美格鲁肽、替尔泊肽）在硅谷及科技精英圈中的使用已超越传统减肥范畴，被广泛视为提升认知效率、优化生活方式和获取竞争优势的“生物黑客”工具 [5] - 科技从业者对GLP-1类药物表现出极高的接受度和实验精神，一项针对近千名科技媒体读者的调查显示，有50.5%的受访者正在使用此类药物 [6] - 围绕GLP-1类药物，已衍生出“微剂量”等非标准用药方式，并催生了新的商业模式和投资机会，远程医疗、补充剂等相关公司正积极涌入该市场 [8][15] GLP-1在科技圈的流行现象与认知 - 科技界创始人、投资人和高管将使用GLP-1视为“身心优化”的自然延伸，旨在提升会议精力、路演自信和工作效率 [11] - 使用者认为此类药物能帮助消除对食物的不必要欲望和杂念，从而将脑力专注于更重要的事务，部分人感觉像获得了“超能力”或“超级英雄” [4][5][12] - 科技从业者对价格不敏感，更愿意自费尝试，并乐于将其与其他肽类补剂组合进行健康实验 [11][13] 用药方式与体验 - “微剂量”使用方式流行，即长期维持较低的起始剂量，用户认为这能在获得药效（如减重）的同时减少恶心等副作用 [8] - 有用户通过微剂量减重约15磅（6.8公斤），并有效抑制了白天想吃零食的欲望，在社交场合更能控制饮食 [8][10] - 部分使用者报告了情绪稳定、午后不犯困等额外益处，对比过去使用阿得拉（Adderall）等药物带来的情绪波动，体验更佳 [12][13] 超越减肥的潜在效果与商业应用 - 使用者报告了超出减肥的意外效果，包括显著改善血糖指标、可能降低心脏病和痴呆风险、以及减轻炎症等 [12][14][15] - 有案例显示，使用GLP-1后健康指标改善，甚至停用了原本控制胆固醇和血压的药物 [16] - 远程医疗公司正积极开拓GLP-1相关业务，例如Hims公司该业务营收占比不断增加，Noom公司也推出了微剂量方案以控制成本和副作用 [15] - 初创公司Measured从饮食运动App转型为GLP-1远程处方服务，并考虑推出“微剂量”选项以降低用户门槛 [15] 行业动态与投资机会 - 投资者观察到GLP-1相关商业机会激增，近期接触的公司中约有20%（每五家有一家）与该领域相关 [16] - 已有投资者押注于GLP-1引发的消费习惯转变，例如投资补充剂品牌Grüns [16] - 围绕GLP-1已形成专业社群与产业链，例如“GLP-1俱乐部”覆盖数百位专业人士，构建了跨板块的专家库 [20]

核心观点 - 直觉外科公司面临GLP-1减肥药持续普及带来的结构性挑战 其在美国的减重手术量已连续六个季度以高个位数百分比下滑 但公司通过非减重手术的强劲增长 新平台效率提升以及国际市场的优异表现 有效抵消了此不利影响 维持了长期增长前景 [1][3][6] - 包括美敦力和Teleflex在内的其他医疗器械公司同样面临GLP-1药物对减重手术量的压力 但各公司均通过发展其他高增长业务板块来缓解这一负面影响 [7][9][12] - 直觉外科公司股价年内表现优于行业 估值高于行业平均但低于自身五年中位数 市场对其未来盈利增长预期强劲 [13][14][15] 直觉外科公司业务影响与应对 - **减重手术持续下滑**：美国减重手术量连续六个季度出现高个位数百分比下降 管理层确认该类别目前占美国达芬奇手术比例已低于3% 且下滑趋势尚未稳定 [1][2] - **医生与患者行为不确定性**：公司调研约50名减重外科医生后发现普遍存在不确定性 患者行为分化 部分因成本或副作用停用GLP-1药物 部分则开始新疗程 医生尚未观察到可预测手术量何时稳定的指标 [2] - **非减重手术强劲增长形成抵消**：良性普外科手术持续在美国呈现强劲增长 包括胆囊切除术 阑尾切除术 疝气修补术和良性妇科手术 这些类别代表更大且更持久的手术池 [3] - **新平台提升效率**：医院采用新的达芬奇5平台 凭借其效率提升和先进功能 如集成注气系统和增强的外科医生自主性 已推动更高的使用率 [4] - **国际市场提供缓冲**：在美国以外市场 普外科 结直肠手术 子宫切除术和胸外科手术量同比增长26%至39% 显示出稳定的多专科增长势头 而减重手术动态主要仍是美国特有的问题 [5] - **新平台业务多元化**：包括Ion和SP在内的扩展平台提供了增量多元化 Ions手术量增长52% SP手术量激增91% [5] 同业公司影响与应对 - **美敦力**：其外科业务在2026财年第二季度仅增长1% 管理层指出“持续但稳定的减重手术市场压力”是逆风 为抵消拖累 公司依赖快速增长的业务 如心脏消融业务激增71% 即将推出的Hugo机器人系统美国上市 更广泛的适应症以及Altaviva尿失禁产品的早期强劲采用 均有助于实现超越减重手术的多元化增长 [8][9] - **Teleflex**：其减重相关产品持续承压 特别是UroLift受到“显著”压力 公司还因长期增长预期下调而对吻合器系统进行了减值 尽管该产品仍以高个位数速率增长 为应对挑战 公司依赖RemainCo中更强的部门 外科收入增长近9% 介入部门有机增长9% 新收购的血管介入业务也表现超预期 共同帮助缓解减重手术疲软并维持中个位数增长势头 [10][11][12] 财务与市场表现 - **股价表现**：直觉外科公司股价年内迄今上涨6.5% 同期行业指数上涨2% [13] - **估值水平**：公司远期市盈率为58.42倍 高于行业平均水平 但低于其五年中位数71.54倍 [14] - **盈利预期**：Zacks共识预期显示 直觉外科公司2025年收益将比去年同期增长17.3% 当前季度(2025年12月)预期同比增长1.81% 下一季度(2026年3月)预期同比增长16.57% 2026年全年预期同比增长11.16% [15][18]

公司核心产品管线 - 核心品种HRS9531为GLP-1/GIP双受体激动剂，48周平均体重下降约19%，并改善血糖、血压、血脂等多项心血管与代谢指标 [4] - HRS9531用于长期体重管理的上市申请已获受理，是公司最接近商业化的减重产品，并采用“NewCo模式”进行海外权益授权 [5] - 口服小分子GLP-1受体激动剂HRS-7535已进入后期临床阶段，旨在提供更便利的长期维持治疗方案 [7] 公司产品组合与研发策略 - 公司构建了覆盖多机制、多剂型的产品矩阵，包括研发HRS9531的口服版本以应对市场向“注射+口服并存”演化的趋势 [6][8] - 多靶点方向进一步延伸至GLP-1/GIP/GCG三靶点激动剂HRS-4729，该产品已进入一期临床 [9] - 公司积极布局超越GLP-1的新机制，包括2025年8月公开的Apelin受体激动剂专利和提交的Amylin类似物PCT专利，作为长期技术储备 [10][11] 公司国际化合作与融资 - 公司通过“NewCo模式”与海外团队共同打造Kailera Therapeutics，合作价值高达60亿美元级别，涵盖多个GLP-1管线 [14] - Kailera在2025年宣布完成5亿美元B轮融资，获得国际资本支持，加速公司GLP-1产品在全球的临床开发 [14] - 公司产品组合已形成从早期到后期的“金字塔式”结构，具备国内和国际市场竞争力 [15]

公司财务业绩 - 2025年第三季度收入同比增长54%，从114.39亿美元增至176亿美元 [6] - 减肥药Mounjaro收入增长109%，从31.12亿美元增至65.15亿美元 [6] - 减肥药Zepbound收入增长185%，从12.57亿美元增至35.88亿美元 [6] - 乳腺癌治疗药物Verzenio收入增长7%，从13.69亿美元增至14.7亿美元 [6] - 年度每股收益预期上调至23.70美元，此前为23.00美元，最初预测为21.75美元 [6] - 年收入预计在630亿美元至635亿美元之间 [6] 产品竞争格局 - Mounjaro和Zepbound是双激动剂，作用于GIP和GLP-1，而竞争对手诺和诺德的Wegovy是单一GLP-1激动剂 [7] - 礼来可能因产品疗效更显著而在明年成为全球收入最大的制药公司 [7] - 新兴竞争者如罗氏和辉瑞正在进入减肥市场 [7] 产能扩张与制造战略 - 计划在荷兰Katwijk的Leiden生物科学园区投资30亿美元建设新制造工厂 [9] - 新工厂将专注于生产口服GLP-1药物orforglipron，预计创造500个高薪岗位，建设期间创造约1500个工作岗位 [9] - 自2020年在欧洲宣布三个工厂扩建项目，包括爱尔兰Limerick和德国Alzey的设施扩展 [9] - 在美国计划扩建波多黎各工厂，并在德克萨斯州和弗吉尼亚州建设新工厂，德克萨斯州和波多黎各工厂将生产orforglipron [9] - 公司在美国制造业投入巨资，与药品制造本土化趋势一致 [10] 新产品管线 - 口服GLP-1受体激动剂orforglipron在四项III期临床试验中显示出积极的血糖控制、减肥和心脏代谢改善效果 [11] - Orforglipron效果超越口服司美格鲁肽，预计2026年中至晚些时候获FDA批准 [9][11] - 计划2025年底前提交FDA审批申请，减肥适应症申请于今年年底前提交，糖尿病适应症可能在2026年提交 [9][11] - Orforglipron符合FDA国家优先券计划标准，可将审评时间从10-12个月缩短至1-2个月 [11]

涉及的行业与公司 * 行业为医药服务[1] * 公司为药明康德[2][38][39] 公司业绩与运营韧性 * 公司有望实现全年业绩指引，凸显其CRDMO模式的韧性[3] * 客户留存率极高，超过99%的客户从药物发现阶段持续合作至生产阶段，提供了高收入可见性并强化了其一体化平台的客户粘性[3] * 公司拥有5000-6000名化学家，在复杂化学方面拥有深厚专业知识，2023年十大"年度分子"提名中有七个与公司相关[31] 战略扩张与产能布局 * 公司积极扩张产能以支持小分子和肽类业务，特别是GLP-1资产[4] * SPS产能预计从48千升增至年底的100千升，同时增加小分子能力[4][30][33] * 公司采取分子中立策略，优先建设基础设施的准备性和灵活性，以服务多样化的客户需求[4] * 公司目前拥有超过20个处于不同阶段的GLP-1项目[4][30] * 公司在三个基地运营数百个反应器，以高效管理复杂项目[31] * 新工厂投资需要约50%的利用率才能推进[32] 市场动态与需求前景 * 公司管线与市场趋势基本一致，但早期项目受到资金限制的影响，特别是在美国，管理层预计该领域短期内不会强劲复苏[6] * 中国市场的定价压力持续存在，中国以外的需求尚未完全恢复[5][6] * 公司不涉足仿制药，专注于创新分子[34] * 公司积极参与口服GLP-1和肽基GLP-1项目，这些是重要的增长机会[6] * 管理层强调，最终由客户而非公司决定小分子与肽之间是产生替代效应还是整个市场扩大[7] 利润率与资本配置 * 通过更丰富的后期项目组合和产量优化，预计利润率将得到改善[5][33] * 资本配置决策考虑最低预期回报率和整体投资组合回报，而非单个基地指标[33] * 公司通过严格的资本配置和新基地的最低预期回报率来支持利润率提升[5] 地缘政治风险与地域多元化 * 关税风险仍不可预测，但公司对客户的成本贡献很小，低于10%[35] * 2024年运往美国的收入占比不到20%，预计2025年将与全球趋势一致[35] * 公司正在中国以外探索新的产能，包括新加坡（成本是中国的3倍）和瑞士，以减轻地缘政治和关税风险[5][35] * 公司正在香港筹集资金以支持扩张并多元化其制造足迹[35] 财务预测与估值 * 杰富瑞给予公司买入评级，港股目标价138港元，潜在上涨空间26%，A股目标价135元人民币，潜在上涨空间21%[8][14][24][40][41] * 财务预测显示收入从2024年的392.414亿人民币增长至2027年的602.82亿人民币[7] * 每股收益从2024年的3.26元人民币增长至2027年的5.89元人民币[7] * 杰富瑞对2025年和2026年的每股收益预测比市场共识分别高出26%和18%[8] * 估值基于贴现现金流模型，终端增长率3.0%，加权平均资本成本分别为9.9%（港股）和10.3%（A股）[40][41] 投资主题与催化剂 * 投资主题基于稳固的新订单增长以及TIDES业务（寡核苷酸和肽类药物开发解决方案）的强劲增长，预计2024/2025年增长约60%/50%[20] * 关键催化剂包括新的CRO/CMO合同、强劲的GLP-1订单增长、临床数据读出、新的并购/合作伙伴关系以及新的服务产品[18][28] 风险因素 * 风险包括需求下降、竞争、可能导致项目失败的问题、锁定期后的波动性以及宏观因素[40][41] * 下行情景目标价分别为60港元（下跌45%）和55元人民币（下跌51%），基于低于预期的新项目数量、管线延迟/失败等因素[16][26] 可持续发展目标 * 公司可持续发展目标包括到2030年碳排放强度比2020年基准减少25%，能耗强度减少25%，水消耗强度减少30%，并在2030年前实现所有生产废物零填埋[17][19][29]

公司股价表现 - 派格生物医药-B(02565)股价再涨超15% 高见37港元创上市新高 截至发稿涨14.5%报36.64港元 成交额2599.96万港元[1] 行业催化因素 - 诺和诺德司美格鲁肽获批MASH新适应症 引发GLP-1板块热度提升[1] - 中国为全球第二大医药市场 拥有全球最大规模糖尿病群体 预计2030年达1.64亿人[1] - 中国超重人群规模庞大 预计2030年达2亿至2.5亿人[1] 公司研发管线 - 公司专注于慢性病创新疗法研发 旗下共有6款在研药物[1] - 4条管线与GLP-1类药物相关 适应症主要针对肥胖、超重及糖尿病领域[1] - 核心产品PB-119为GLP-1受体激动剂 用于减重领域且最具商业化潜力[1] 市场竞争格局 - 中国市场成为全球制药巨头与本土企业关键战略高地[1] - 公司有望通过差异化创新能力和BIC属性核心品种维培那肽重塑国内T2DM治疗市场格局[1] - 市场潜力持续释放将加速公司内在价值实现[1]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为"增持"（维持）[1] 核心观点 - 看好国产口服减肥药机会，重点推荐博瑞医药、歌礼制药等龙头[1] - 创新药GLP1赛道被显著低估，博瑞医药、联邦制药、歌礼制药、众生药业等有望出现多家千亿市值公司[6] - 2030年GLP-1类药物市场规模有望突破1500亿美元，按20%复合增长率计算[6] 子行业配置建议 - 看好的子行业排序：创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等[2] - 从GLP1角度建议关注博瑞医药、歌礼制药、联邦制药、众生药业及信达生物等[2] - 从PD1/VEGF双抗角度建议关注康方生物、神州细胞、华海药业、荣昌生物等[2] - 从创新药角度关注信达生物、百济神州、石药集团、三生制药、恒瑞医药等[2] - 从CXO、上游科研服务角度建议关注药明康德、奥浦迈、百普赛斯、金斯瑞生物等[2] 市场表现 - 本周A股医药指数涨幅-0.8%，年初至今涨幅21.3%[6] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅0.1%，年初至今87.2%[6] - 本周A股医疗器械(+2.7%)、原料药(-0.02%)及生物制品(-0.7%)等股价跌幅较小[6] GLP-1市场动态 - 礼来旗下减肥版替尔泊肽2025年上半年销售额56.9亿美元，同比增速223%[6] - 诺和诺德司美格鲁肽减重版上半年销售额54.6亿美元，同比增长78%[6] - 2025年上半年替尔泊肽与司美格鲁肽合计销售额突破300亿美金[6] - WHO正在制定基于GLP-1疗法治疗成人肥胖症的新指南，预计2025年9月发布[6] 重点公司分析 - 博瑞医药BGM0504片剂IND申请获受理，通过参股奥礼生物开发口服递送技术[6] - 歌礼制药ASC30具备独特给药方式潜力，疗效有望超越礼来Orforglipron[6] - 恒瑞医药HER2 ADC与PD-L1单抗联合疗法拟纳入突破性疗法[6] - 博安生物度拉糖肽生物类似药获批上市，为首款国产度拉糖肽生物类似药[6]

华东医药HDM1002片获FDA批准 - 华东医药全资子公司中美华东自主研发的HDM1002片获得美国FDA批准，适应症为超重或肥胖人群的体重管理 [1] - HDM1002是具有口服活性、强效、高选择性的GLP-1受体小分子完全激动剂，拥有全球知识产权 [1] HDM1002药物特性与临床试验进展 - HDM1002可强效激活GLP-1受体，诱导cAMP产生，具有改善糖耐受、降糖和减重作用且安全性良好 [2] - 2023年5月HDM1002片用于治疗成人2型糖尿病的临床试验申请先后获得NMPA和美国FDA批准 [2] - 2023年9月HDM1002片用于超重或肥胖人群体重管理的临床试验申请获得NMPA批准 [3] - 2025年6月中美华东向美国FDA递交HDM1002片体重管理适应症申请并于近日获批 [3] HDM1002中国临床研究数据 - HDM1002片体重管理和2型糖尿病适应症均已进入中国Ⅲ期临床研究阶段 [3] - 中国I期及II期临床试验累计入组超过800例受试者，数据显示其在体重减轻和血糖控制方面疗效显著且安全耐受性良好 [3] GLP-1行业社群与资源 - GLP-1俱乐部覆盖数百位专业人士，构建了GLP-1产业链上下游专家库 [5] - 社群提供专题讲座、资源链接、学术推广和咨询服务，可扫码成为免费会员参与共建 [6] - 社群拥有3W+粉丝和数百位专家，聚焦GLP-1减重降糖领域 [7]

替尔泊肽药物效果 - 喜剧演员吉姆·加菲根通过使用替尔泊肽药物Mounjaro成功减重50磅（45斤）[2] - 替尔泊肽是首个获批的GIP/GLP-1双重激动剂，能够同时激活GLP-1和GIP两种肠促胰岛素激素[4] - 礼来公司SURMOUNT-5临床试验显示，替尔泊肽治疗组平均减重50.3磅（22.8公斤），减重幅度达20.2%[4] 替尔泊肽药物发展 - 2022年5月替尔泊肽获FDA批准用于改善2型糖尿病患者血糖控制（商品名Mounjaro）[4] - 2023年11月替尔泊肽再次获FDA批准用于肥胖或超重成人减重（商品名Zepbound）[4] 患者使用体验 - 加菲根最初对药物效果持怀疑态度，但实际使用后体重明显下降[6] - 加菲根因膝盖疼痛和胆固醇问题决定尝试药物治疗[6] - 加菲根通过日常步行保持运动量，使用Apple Watch记录步数[8] 行业社群 - GLP-1俱乐部拥有数百位专业人士，覆盖产业链上下游[11] - 社群提供专题讲座、资源链接、学术推广和咨询服务[12] - 社群已有3W+粉丝和数百位专家参与GLP-1相关研究[13]