报告公司投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 [2] 报告的核心观点 公司经营情况 - 持续稳健经营,校网人数同比高增,学生总人数较2023年秋季学期初增长30% [1] - 公司当前市占率仅为2.4%,仍具备广阔空间,2024年将继续稳健扩展校网,并不断提升教学质量和建设多元化升学体系 [1] - 托管项目持续落地,与当地政府、学校合作打造管理精细、特色鲜明、办学水平和质量俱佳的优质品牌学校,托管业务有望为公司带来第二增长点 [1] - 收入利润高速增长,2024年上半年营收同比增长73.8%,经调整净利润同比增长70.0% [1] - 公司延续回购计划,维持稳定股东回报,彰显公司长期经营信心 [1] 财务数据 - 预计2024-2026年营业收入分别为33.15亿元、45.36亿元、60.14亿元,同比分别增长43.97%、36.8%、32.6% [3] - 预计2024-2026年经调整归母净利润分别为5.44亿元、7.52亿元、10.29亿元,同比分别增长48.9%、38.1%、36.8% [3] - 2024-2026年平均PE分别为17X、12X、9X,低于可比公司平均水平 [3] 分业务总结 综合教育服务 - 2024年上半年收入8.51亿元,同比增长64.41% [1] 餐厅运营 - 2024年上半年收入2.94亿元,同比增长19.94% [1] 销售产品 - 2024年上半年收入4.74亿元,同比增长188.72% [1] 管理及特许经营费 - 2024年上半年收入0.26亿元,同比增长34.88% [1]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [1] 报告的核心观点 营利性高中业务 - 2024年秋季表内高中生增长良好,考虑回表因素增速约37.5% [4][5][6] - 高中适龄人群仍在增长,民办普高仍是普通高中教育的重要组成部分 [6] - 公司短期适度调整招生策略,略微控制招生数量,以兼顾三年后出口端升学率 [7] 托管业务 - 托管业务收入确认节奏好于此前判断,能有效为后续增长提供新动能 [9][10] - 托管业务轻前期投入,利润率较高,且有望与公司其他业务协同 [10] 多支业务 - 多支业务已开始积极走向外部市场,带来的收入弹性较为可观 [13][14] 根据相关目录分别进行总结 1. 营利性高中 - 2024年秋季表内高中生增长良好,考虑回表因素增速约37.5% [4][5][6] - 高中适龄人群仍在增长,民办普高仍是普通高中教育的重要组成部分 [6] - 公司短期适度调整招生策略,略微控制招生数量,以兼顾三年后出口端升学率 [7] 2. 托管业务 - 托管业务收入确认节奏好于此前判断,能有效为后续增长提供新动能 [9][10] - 托管业务轻前期投入,利润率较高,且有望与公司其他业务协同 [10] 3. 多支业务 - 多支业务已开始积极走向外部市场,带来的收入弹性较为可观 [13][14]

报告公司投资评级 - 报告维持公司"买入"评级 [5] 报告的核心观点 - 公司加速业务发展、提升办学品质、扩充人员规模,预计未来3年收入将快速增长 [3] - 公司国际高中项目表现出色,有利于为学生提供更多升学通道,丰富自身业务类型和增长点 [2] - 公司近期新签衢州、云浮托管学校,托管业务有利于实现多方共赢,完善业务架构,提升业绩增长点 [1] 公司基本情况总结 - 公司港股总股本2,115.65百万股,总市值9,478.13百万港元,每股净资产1.16港元,资产负债率74.25% [4] - 公司办学22年,已在全国18个省46个城市共举办60所学校,在校生超10万人,教职工超15000人 [2] - 公司旗舰校2024届学子有13人收获90多份offer,首届毕业生录取英国G5、港大等名校 [2] 公司业务发展情况 - 公司国际高中项目致力于打造QS世界排名前100学校的全球化升学,开设有IGCSE、A-level、AP等多元课程 [2] - 公司采用小班教学、顶尖师资团队等措施提升教学质量,为学生提供丰富的社团和竞赛资源 [2] - 公司近期新签衢州、云浮托管学校,进一步拓展托管业务,实现政府/学生/家长/机构的多方共赢 [1]

报告公司投资评级 - 公司被维持"推荐"评级 [5] 报告的核心观点 - 公司被纳入恒生综合指数成分股,进一步提升9月重新被调入港股通的概率 [3] - 公司依托优异的办学实力,当前营利性高中校网利用率仍有可观提升空间,伴随未来被重新纳入港股通,公司当前估值存在可观修复空间 [5] - 预计公司FY24-26归母净利各为5.5亿、8.1亿、11.1亿,对应FY24-26 PE各为16X、11X、8X [5] 公司投资评级 - 公司被纳入恒生综合指数成分股 [2][3] - 公司过去12个月内的平均市值为94.7亿元,在此次宣布被纳入恒生综合指数成分股后,将更有望于今年9月被进一步纳入港股通 [3] 公司业务发展 - 公司成立于2002年,为国内头部民办K12学历教育集团,目前在全国拥有50所学校,覆盖16个省份 [4] - 公司依托优质升学口碑,成功于2021年民促法实施条例颁布后,实施"一干多支"战略转型发展营利性高中,FY23公司实现营收23.2亿元/同比+161%,超过2020年的历史峰值 [4] - 公司FY23实现归母净利3.3亿元/同比+246%,恢复至2020年的92% [4] 未来发展前景 - 综合考虑当前国内人口趋势与地方财政状况,以及政策对民办资本在高中阶段办学的限制性措施较少,我们认为民办教育资本在高中阶段仍有可观发展空间 [5] - 公司依托优异的办学实力,当前营利性高中校网利用率仍有可观提升空间,伴随未来被重新纳入港股通,公司当前估值存在可观修复空间 [5] 风险提示 - 招生进展低于预期的风险 [5] - 新业务拓展进展低于预期的风险 [5]

投资建议及盈利预测 - 首次覆盖给予"增持"评级,预计公司 FY2024-2026 归母利润 5.47/7.09/8.88 亿元,对应 FY2024-2026 为 16/12/10 倍 PE [13] - 公司坚定转型营利性高中服务供应商,扎根四川省向外延展版图,通过优质口碑+师资+培养体系输出托管服务能力,有望快速抢占市场份额,实现业绩超预期 [8] 天立国际控股:成功转型的民办高教龙头 - 公司作为民办教育集团龙头成功转型营利性高中服务供应商,通过口碑与师资领先优势笼络生源,轻资产模式延展边界 [2][4] - 公司股权结构集中,高管团队经验丰富,多次回购彰显信心 [24][25][26] - FY24H1 公司实现营收 16.45 亿元/+74%,归母利润 2.86 亿元/yoy+66%,经调整净利润 3.19 亿元/yoy+70% [32][33][38] 行业:需求仍然刚性、政策逐步明确、高中段在扩容 - 高中教育行业还有 8-9 年人口红利期,居民对教育需求仍然旺盛 [42][43][44] - 政策着重于民办教育行业在义务教育阶段的管理规范,标准及范畴逐步明确,但高中段政策要求较义务教育阶段更温和 [51][52][53][57] - 高中段教育在国内不同学段中呈现财政支出占比并不算低、学生及学校规模仍在增长、生均学费并不均衡、民办渗透率逐步提升等特点 [64][65][66][67][68][69][70][71][72] 竞争优势:口碑与师资领先、轻资产模式延展边界 - 公司在当地的口碑与资源优势体现在高于行业平均的录取率、较强培优能力、优质师资资源、成熟完善的教育体系以及多元化培养路径 [81][82][83][84][85][86] - 公司目前保有 50 所学校,其中高中校区超 33 所,仍有较大提升空间 [87][88][89] - 托管项目进展顺利,目前已储备超 50 个意向学段,有望成为第二增长曲线增厚业绩 [102][103][104] 风险提示 - 政策风险:针对民办教育行业的政策调整将显著影响民办高教企业经营情况 [105] - 托管业务发展不及预期风险:托管模式或受制于公办学校回款账期 [106] - 发达地区虹吸效应加剧:一线及新一线对于人口的虹吸效应在远期若逐步加强,或对公司目前中西部地区学校产生分流 [107]

公司概况:办学实力久经验证,一干多支拓展成长空间 - 天立国际控股有限公司成立于2002年,早期学校主要以四川省内为主,聚焦K9学段业务,历经二十年办学积累,成果丰硕,升学情况位居当地前列,曾荣获中国教育创新示范单位、中国教育行业标杆集团等多项荣誉。[8][9] - 公司于2018年赴港上市,并于同年开始向全国扩张。截至FY23,公司已拥有50所学校,覆盖全国16个省份、36个城市。[9] - 受民办教育行业政策变化影响,公司自2021年8月31日起将受影响的K9业务剥离,并确立"一干多支发展战略",战略重点聚焦营利性高中。[11] - 公司管理层具备丰富教育及管理经验,薪酬及激励机制健全。公司多数管理层均于教育行业有较长工作年限,并于2023年向董事及高管授出共计6100万份购股权。[14][15] 财务分析:民促法政策变化对公司的影响已基本消退 - 2021年国务院令公布修订后的《民办教育促进法实施条例》,由于义务教育阶段属于非营利性业务,公司此前与义务教育学校相关的教育、教学活动相关的收入均出表,导致公司FY21与FY22营收较此前大幅下滑。[17] - 而伴随2022年公司全面转型营利性高中业务,并依托多年积累的办学实力和品牌效应取得良好成绩,FY23公司实现收入23.2亿元/同比+161%,已超过2020年的历史高峰;归母净利3.34亿元/同比+246%,已接近2020年水平。[17][18] - 公司历史毛利率平稳,1H24毛利率波动主要受收入结构变化影响。FY23公司毛利率已回升至33.9%/同比+0.6pct。[20][21] - 现金流保持健康,可有效应对未来扩张需求。截止FY23,公司CAPEX已由FY21的13.5亿降低至5.8亿,且由于学历教育业务现金压力主要集中于学校扩建期,伴随公司CAPEX高峰已过,未来公司现金流状况将随招生增长得到进一步改善。[23][24] 政策对民办高中限制少,市场规模有望破千亿 - 2021年之前多数上市民办教育公司业务涵盖义务教育阶段,因此受民促法实施条例影响最为直接。而民办教育资本在高中阶段受限较少,近年民办高中在校生人数及占比均保持稳步提升。[30][31][37][38] - 从需求端来看,我们认为高中阶段适龄人口见顶较晚,预计至2029年后达峰。同时,考虑到当前为进一步强化教育公平、提高教育质量、发展职业教育,政策层面鼓励有序扩大普通高中招生规模、推动职普融通,我们认为高中在校生人数达峰或晚于人口趋势变化。[38][39][40] - 从供给端来看,当前地方教育经费正面临现实条件约束,我们认为未来民办教育对于解决不断增长的高中阶段教育需求仍有重要意义。我们测算至2031年民办普高市场规模将超过2000亿元,CAGR约7.8%。[41][42][43][49] 公司看点:内生增长动力充足,综合教育服务拓宽空间 - 公司旗下高中一本率维持较高水平,头部重点高校录取人数屡创新高。2022/23学年,公司旗下学校83.5%学生超过本科录取分数线,63.1%学生达一本线,远超四川省平均水平,同时也超过北京、上海一本率。[51][52][53] - 公司校网利用率仍有提升空间。FY23公司校网内学校共50所,总计可容纳20万学生,其中37所为高中。截止23年秋季,公司K12学生总量约10万人,其中高中生约3.7万人/同比+43.8%,占校网总人数比重提升至37%。[57][58] - 公司在常规校内教学服务外,亦为学生提供各类综合教育服务,包括综合素养课程、学科竞赛、游学/研学、艺术培训、国际升学、高考复读等,确保学生与家长的差异化教育需求得到满足。[65][66][67][68] - 公司依托高质量办学品牌背书,正加速推进轻资产托管业务。截止FY1H24,公司已累计签约及托管学校14所,涵盖23个学段,其中1-5月公司合计新签约4个托管项目,共计8个学段。[74][75] 投资建议 - 我们预计公司FY24-26归母净利各为5.5亿、8.0亿、11.1亿,同比+66%、+44%、+38%,对应FY24-26 PE各为17X、12X、9X。[82] - 公司当前成长性均好于高教公司,与高中课外教培公司相近,但估值显著低于高中课外科培标的,故我们认为当前公司在估值层面上具备较强吸引力,首次覆盖,给予"推荐"评级。[83] 风险提示 - 招生进展低于预期的风险;新业务拓展进展低于预期的风险。[85]

天立国际控股：转型领先的综合教育服务商 历史沿革：民办K12学历龙头向综合教育服务提供商转型 - 天立国际控股是民办K12学历学校龙头,2002年在四川泸州建立了集团的第一所学校[7][8] - 2018年公司成功在香港交易所上市,可用资金进一步充裕,加速学校扩张[8] - 2021年《民促法实施条例》落地后,公司剥离K9学校,并提出"一干多支"转型综合教育服务提供商[9][10] 管理层分析：管理团队具备"地产+教育"双重背景 - 公司管理团队教育经验丰富,有地产相关背景,可以有效整合土地、资金、建设等资源进行校网扩张[12][13][14][15][16][17] 股价复盘：转型效果验证股价企稳回暖,静待经营效果持续验证 - 公司股价变动可分为两个时期:1)上市至2022年3月,受民办教育政策影响股价大幅下跌;2)2022年3月至今,随着转型效果验证,股价企稳回暖[19][20][21] - 公司市值走高,有望于2024年9月重返港股通[21] 民办高中行业：温和监管态度下渗透率逆势增长,承接多元升学需求市场庞大 政策梳理：政策出台规范民办教育,民办高中监管态度温和 - 民促法实施条例对义务教育学校监管更为严格,而对民办高中的监管态度相对温和[23][24][25][26][27][28][29] 市场规模：民办高中承接多元升学、复读需求,市场广阔 - 高中适龄人口数量未来5-10年仍将继续走高,受益于多元升学需求和居民收入增长,民办高中市场规模有望持续扩大[36][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47] 竞争格局：格局分散,教学能力验证周期长,行业门槛高 - 民办高中行业格局分散,头部企业市占率较低,但行业门槛较高,新建学校需要较长的教学能力验证周期[48][49][50][51][52] 业务透视：营利高中为核心,尝试多元创收 高中：公司核心业务,收入利润增长基本盘 - 高中是公司的核心业务,收入主要来源于学费和住宿费,政府补贴有助于降低成本[53][54][55][56][57][58] - 公司通过内部K9学校储备优秀生源,外部分层招生实现拔尖生源[59][60][61] - 公司"六立一达"课程体系关注学生综合发展,有望成为公司差异化竞争优势[61][62][63] K12学校伴生业务：食堂、产品销售、素养游学,立足现有校区发展业务 - 食堂服务、产品销售、综合素养课程、游学业务均依托公司庞大的K12学生群体开展[64][65][66][67][68] K12学校托管：对外输出优质办学能力 - 托管业务是公司向外输出教学管理与人才培训能力,受益于强劲需求和政策支持,有望快速起量[69][70][71] 竞争优势：完善的人才培养与留存体系 高标准招聘&卓越培养体系,提升人才质量 - 公司以高要求招聘教师及校长,并建立了系统的教师、管理人才培训体系[73][74][75][76][77][78][79][80] 清晰职业发展路径&有竞争力的薪酬福利,实现人才留存 - 公司通过清晰的职业发展路径、有竞争力的薪酬福利、股权激励等措施实现人才留存[81][82][83] 成长看点：高中业务快速增长,K12伴生业务稳健扩张,托管探索自营校外增长潜力 高中：校区利用率爬坡+外部新建学校助力学生规模快速扩张 - 公司现有高中校区利用率较低,有望通过校区利用率爬坡和新建学校快速扩大学生规模[84][85][86][87][88][89][90] K12学校伴生业务：伴随K12学生人数增加,实现持续稳定增长 - 餐厅、产品销售等K12伴生业务将随K12学生人数增长而稳步增长[93][94][95][96][97][98][99][100] K12学校托管：探索自营学校外增长潜力,蓝海市场政策鼓励 - 托管业务是民办学校发展的新思路,受益于政策支持和公司优秀的办学成果,有望快速起量[101][102][103][104][105][106][107][108][109][110][111][112][113][114][115] 财务分析：转型进展顺利,经营数据改善明显 转型进展顺利,收入业绩大幅改善 - 公司业务转型顺利,收入重新进入增长快车道,各项业务均有较大规模涨幅[116][117][118] 毛利率持续走高,期间费率仍有改善空间 - 毛利率受益于业务拓展带来的摊薄效应持续走高,期间费用仍有较大提升空间[119][120][121][122] 经营性现金流受收款节奏影响,呈季节性 - 公司经营性现金流受收款节奏影响呈现季节性,但账上现金及等价物保持相对充沛水平[123][124] 估值与投资建议 相对估值：5.34-5.90港元 - 公司商业模式与A股的凯文教育、科德教育,以及港股的中教控股、中国科培等可比公司较为相似,给予公司2024年20-22倍PE估值[134][135][136][137] 投资建议：增长确定性与弹性俱佳,给予"优于大市"评级 - 公司内部学生数量稳定增长,核心高中及K12伴生业务成长确定性与弹性俱佳,托管业务也有望起量提升利润率,预计2024-2026年归母净利润增速

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [9] 报告的核心观点 - 天立教育集团与攀枝花市第十五中学校、滦州市海阳教育集团、衢州智造新城实验学校开展项目化合作办学 [1][2] - 天立教育集团正在全国范围内快速扩张,已在18个省级行政区拥有近60所学校,为超10万名在校生提供服务 [2] - 天立教育注重教学质量和多元升学,已累计培养数百名进入北大、清华等顶尖高校的学子,整体本科上线率超93% [3] - 天立教育采用"六立一达"的独创课程体系,致力于培养学生的核心素养和全球胜任力 [4][5][7][8] 财务数据总结 - 预计公司FY24-26年收入分别为32亿、46亿、62亿人民币;归母净利分别为6.4亿、9亿、12.5亿人民币;EPS分别为0.30元、0.42元、0.58元 [9] - 对应PE分别为14X、10X、7X [9]

公司概况 - 公司提供綜合教育服務给36,708位高中生[7] - 公司的教育理念核心为“六立一達”，强调发展学生的长处和潜能[8] - 公司获得多个教育行业奖项，包括“年度教育創新優秀案例”和“最具價值社會服務公司”[9] - 公司的学生在各类学术考试和竞赛中表现优异，83.5%超过中国大学本科录取分数线[10] - 公司的高中毕业生中有127人入读清华大学、北京大学等世界前50名大学[11] - 公司在36座城市设立50所学校，提供綜合教育服務[12] - 公司自有学校全职教师增至2,060名，较去年增加406名[13] - 公司通过不同渠道招聘教师，包括校园招聘和利用線上招聘網站[14] - 公司向10所托管学校提供学校管理及特许经营服务[15] 财务状况 - 二零二四年中期报告显示，公司收入达到1,645,443千元，较二零二三年同期增长73.8%[28] - 綜合教育服務收入增长64.4%，达到851,272千元，主要受高中生入读人数增长和游学业务增长的影响[31] - 產品採購成本增长275.4%，达到426,956千元，主要由于产品销售收入大幅增长导致采购成本增加[40] - 本集团报告期间的毛利约为人民币582.9百万元，较上一报告期增加57.2%[44] - 毛利率约为35.4%，较上一报告期轻微减少3.8个百分点[44] - 行政开支由上一报告期的约人民币100.1百万元增加29.9%至本报告期的约人民币130.0百万元[48] - 财务成本由上一报告期的人民币25.6百万元增加至本报告期的人民币35.6百万元[49] - 所得税由上一报告期的人民币56.4百万元增加70.7%至本报告期的人民币96.3百万元[50] - 本集团的借款约为人民币1,727.2百万元，较上一报告期增加[55] - 资本承担约为人民币80.74百万元，较上一报告期减少[62] - 本集团的现金及现金等价物约为人民币652.3百万元，较上一报告期减少[54] - 资本开支约为人民币201.7百万元，较上一报告期增加[60] - 本集团的负债权益比率约为19.4%，较上一报告期增加1.7个百分点[56] - 公司通过配售和发行股票筹集的款项约为694.97百万港元，用于未来潜在的合理价格收购目标、拓展自建自营项目和偿还银行贷款[65] - 公司已用于拓展深圳天立国际学校等自建自营项目的款项淨额为163.86百万港元[67] - 公司计划扩展至英国、香港和其他海外地区，考虑收购或与当地排名前20的知名学校合作，资金来源包括内部资金和外部融资[69] 股权结构 - 羅實先生持有公司股份932,476,569股，占比43.29%[74] - 王銳先生持有公司股份8,956,520股，占比0.42%[75] - 潘平先生的配偶持有公司股份13,043,289股，占比0.61%[76] - Sky Elite Limited持有公司股份893,998,316股，占比41.50%[78] - 涂孟軒女士持有公司股份932,476,569股，占比43.29%[78] - 第一北京投資有限公司持有公司股份193,891,000股，占比9.00%[78] 股权激励计划 - 公司采纳首次公开发售前受限制股份奖励计划、购股权计划和受限制股份奖励计划[85] - 本公司通过股份激励计划支持创造价值的绩效文化[87] - 首次公开发售前受限制股份奖励计划下授出107,178,158股股份[90] - 购股权计划旨在激励合资格人士提升对公司的贡献[91] - 截至2024年2月29日，尚未行使的购股权数目为61,000,000份[94] - 受限制股份奖励计划旨在认可和激励公司主要管理人员和核心员工[97] - 二零二四年二月二十九日，根据受限制股份奖励计划，已购买合共56,548,000股股份[100] - 根据公司所有股份计划授出的购股权及奖励可能发行的股份数目为61,000,000股股份[101] 关联交易 - 本集团与关联方进行了多项交易，包括未償還結餘、建设物业、廠房及設備的交易等[175][176][178] - 与关联方的交易包括已授墊款及償還已授款、已收墊款及償還已收款等[181] - 天立国际控股有限公司二零二四年中期报告中提到，与关联方的交易中，擔保金額在二零二四年为514,281千元，比二零二三年的563,833千元有所下降[182]

业绩总结 - 天立国际控股发布FY24H1财报，收入达16.5亿元，同比增长74%[1] - 天立学校遍布16省，数量达50所，服务在校生超过10万人，同比增长22%[2] 用户数据 - 骄子优品校园电商平台已完成2.0版本上线，累计注册用户18万人，月均交易用户达1万人以上[4] - 天立累计签约及托管的学校共14所，涵盖23个学段，持续丰富增长点[3] 未来展望 - 投资评级分为买入、增持、持有和卖出四个等级，根据预期股价相对收益来确定[16] - 股票投资评级预期股价相对收益20%以上为买入，10%-20%为增持，-10%-10%为持有，-10%以下为卖出[16] 新产品和新技术研发 - 骄子优品校园电商平台已完成2.0版本上线，累计注册用户18万人，月均交易用户达1万人以上[4] 市场扩张和并购 - 天立累计签约及托管的学校共14所，涵盖23个学段，持续丰富增长点[3]