报告公司投资评级 - 行业评级为非必需性消费/支援服务，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 粉笔24年总体收入27.7亿同比减少不多于8.3%，净利润不少于2.25亿同比增长不少于19.3%，调后净利不少于3.5亿同比减少不多于21.4%，上市后持续稳健盈利 [1] - 粉笔2024年底全面拥抱DeepSeek大模型，推动自研垂域大模型性能释放，重构公职培训产业生态 [2] - 粉笔垂域大模型覆盖“教-学-练-测-评”全链路，推出精品面试AI点评产品，注册用户数达7274万，AI面试模考大赛报名情况良好 [3] - 粉笔通过创新“OMO”模式整合线上线下资源，实现规模经济与协同效应，有望巩固职业考试培训行业领先地位 [4] - 基于盈利预告调整盈利预测，预计24 - 26年公司收入分别为27.7亿、30.9亿、35.6亿人民币，调后净利分别为3.5亿、4亿、4.7亿人民币，EPS分别为0.16、0.18、0.21人民币/股，对应PE分别为17/15/13x [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利情况 - 24年总体收入27.7亿，同比减少不多于8.3%，净利润不少于2.25亿，同比增长不少于19.3%，调后净利不少于3.5亿，同比减少不多于21.4% [1] - 调整盈利预测，预计24 - 26年公司收入分别为27.7亿、30.9亿、35.6亿人民币（原值为31.5/35/39亿人民币），调后净利分别为3.5亿、4亿、4.7亿人民币（原值为5.5/6.3/7.3亿人民币），EPS分别为0.16、0.18、0.21人民币/股（原值为0.25/0.28/0.33人民币/股），对应PE分别为17/15/13x [5] 技术创新 - 2024年底全面拥抱DeepSeek大模型，推动自研垂域大模型性能释放，重构公职培训产业生态，技术升级覆盖公务员考试核心场景 [2] - 基于自研垂域大模型推出精品面试AI点评产品，12月13日上线，用户1元/次限时体验，是公考行业内首款针对面试的AI产品 [3] 用户数据 - 截至2024年12月31日，粉笔注册用户数达7274万 [3] - AI面试模考大赛单日峰值报名人数已突破2.2万人，近一周共计报名9.4万人次，7成用户顺利完成答题，周环比涨超100% [3] 业务模式 - 提供全渠道培训服务，包括在线学习产品、大班直播课程和小班个性化培训，涵盖公职类招录考试及专业资格考试 [4] - 截至2024年6月30日，在线学习产品、大班课程和小班课程分别录得收入约6450万元、26570万元和102590万元 [4] - 通过创新“OMO”模式整合线上线下资源，实现规模经济与协同效应 [4]

报告公司投资评级 - 行业评级为非必需性消费/支援服务，6个月评级为买入（维持评级） [6] 报告的核心观点 - 粉笔24年总体收入27.7亿同比减少不多于8.3%，净利润不少于2.25亿同比增长不少于19.3%，调后净利不少于3.5亿同比减少不多于21.4%，上市后持续稳健盈利 [1] - 2024年底全面拥抱DeepSeek大模型，推动自研垂域大模型性能释放，重构公职培训产业生态 [2] - 基于自研垂域大模型推出精品面试AI点评产品，扩展服务范围，巩固行业领先地位 [3] - 通过创新“OMO”模式整合线上线下资源，实现规模经济与协同效应，有望巩固职业考试培训行业领先地位 [4] - 调整盈利预测，预计24 - 26年公司收入分别为27.7亿、30.9亿、35.6亿人民币，调后净利分别为3.5亿、4亿、4.7亿人民币，EPS分别为0.16、0.18、0.21人民币/股，对应PE分别为17/15/13x [5] 根据相关目录分别进行总结 盈利情况 - 24年总体收入27.7亿，同比减少不多于8.3%，净利润不少于2.25亿，同比增长不少于19.3%，调后净利不少于3.5亿，同比减少不多于21.4% [1] - 调整盈利预测，预计24 - 26年公司收入分别为27.7亿、30.9亿、35.6亿人民币（原值为31.5/35/39亿人民币），调后净利分别为3.5亿、4亿、4.7亿人民币（原值为5.5/6.3/7.3亿人民币），EPS分别为0.16、0.18、0.21人民币/股（原值为0.25/0.28/0.33人民币/股），对应PE分别为17/15/13x [5] 技术创新 - 2024年底全面拥抱DeepSeek大模型，推动自研垂域大模型性能释放，重构公职培训产业生态，技术升级覆盖公务员考试核心场景 [2] - 基于自研垂域大模型推出精品面试AI点评产品，12月13日正式上线，用户1元/次限时体验，是公考行业内首款针对面试的AI产品 [3] 用户数据 - 截至2024年12月31日，粉笔注册用户数达7274万 [3] - 近期上线AI面试模考大赛，单日峰值报名人数已突破2.2万人，近一周共计报名9.4万人次，7成用户顺利完成答题，周环比涨超100% [3] 业务模式 - 提供全渠道培训服务，包括在线学习产品、大班直播课程和小班个性化培训，涵盖公职类招录考试及专业资格考试 [4] - 截至2024年6月30日，在线学习产品、大班课程和小班课程分别录得收入约6450万元、26570万元和102590万元 [4] - 通过创新的“OMO”模式整合线上线下资源，实现规模经济与协同效应 [4] 基本数据 - 港股总股本2231.28百万股，港股总市值6359.15百万港元，每股净资产0.61港元，资产负债率37.17%，一年内最高/最低股价为5.14/2.20港元 [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [6] 报告的核心观点 - 行业竞争加剧影响公司收入和利润表现，24年收入和经调整净利润同比下滑，经调整净利润下滑幅度大于收入下滑幅度 [6] - 24年公司陆续上线行测SVIP、申论SVIP和AI面试点评等AI产品，SVIP较VIP添加5个AI功能，行测和申论SVIP以会员形式呈现，AI面试点评主要按次付费 [6] - 行业竞争加剧使公司业绩承压，未来随着中小机构逐步出清，竞争格局有望改善，公司推出的AI产品体现研发实力和数据沉淀意义，虽短期对业绩贡献小，但有望改变行业生态，调整2024 - 26年经调整净利润至3.61/3.72/4.12亿元，当前股价对应估值为18x/17x/16x，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩预告 - 24年公司预计实现收入不少于27.7亿元、同比减少不高于8.3%，实现净利润不少于2.25亿元、同比增长不低于19.3%，实现经调整净利润不少于3.5亿元、同比减少不高于21.4% [2] 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|2810|3021|2789|2792|2897| |增长率YoY %|-18%|7.5%|-7.7%|0.1%|3.7%| |归属母公司净利润(百万元)|190|445|361|372|412| |增长率YoY%|-|134.1%|-19.0%|3.2%|10.7%| |毛利率%|49%|52%|49%|49%|50%| |净资产收益率ROE%|19%|15%|22%|19%|17%| |EPS(摊薄)(元)| -2.86|0.08|0.16|0.17|0.18| |市盈率P/E(倍)| -|15|18|17|16| |市净率P/B(倍)| -|5|4|3|3| [4] 财务报表 - **资产负债表**：包含流动资产、货币资金、应收票据等多项资产和负债项目在2022A - 2026E的情况 [7] - **利润表**：涵盖营业总收入、营业成本、销售费用等项目在2022A - 2026E的数据 [7] - **现金流量表**：展示经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等在2022A - 2026E的情况 [7]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [6] 报告的核心观点 - 行业竞争加剧影响公司收入和利润表现，24年收入和经调整净利润同比下滑，经调整净利润下滑幅度大于收入下滑幅度 [6] - 24年公司陆续上线行测SVIP、申论SVIP和AI面试点评，SVIP较VIP添加5个AI功能，行测和申论SVIP以会员形式呈现，AI面试点评主要按次付费 [6] - 行业竞争加剧使公司业绩承压，未来随着中小机构逐步出清，竞争格局有望改善，公司推出的AI产品体现研发实力和数据沉淀意义，虽短期对业绩贡献小，但有望改变行业生态，调整2024 - 26年经调整净利润至3.61/3.72/4.12亿元，当前股价对应估值为18x/17x/16x，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩预告 - 24年公司预计实现收入不少于27.7亿元、同比减少不高于8.3%，实现净利润不少于2.25亿元、同比增长不低于19.3%，实现经调整净利润不少于3.5亿元、同比减少不高于21.4% [2] 重要财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|2810|3021|2789|2792|2897| |增长率YoY %|-18%|7.5%|-7.7%|0.1%|3.7%| |归属母公司净利润(百万元)|190|445|361|372|412| |增长率YoY%|-|134.1%|-19.0%|3.2%|10.7%| |毛利率%|49%|52%|49%|49%|50%| |净资产收益率ROE%|19%|15%|22%|19%|17%| |EPS(摊薄)(元)| -2.86|0.08|0.16|0.17|0.18| |市盈率P/E(倍)| -|15|18|17|16| |市净率P/B(倍)| -|5|4|3|3| [4] 资产负债表、利润表、现金流量表等 - 包含流动资产、货币资金、营业总收入、营业成本等多项目在2022A - 2026E的情况，如2024E营业总收入2789百万元，归属母公司净利润361百万元等 [7]

公司概况 - 公司是中国领先的职业考试培训服务提供商[7] - 公司提供全套的招录和资格考试培训课程，帮助学员在公共部门的竞争性选拔过程中脱颖而出[7] - 公司于2020年12月在开曼群岛注册成立为获豁免有限公司[107] - 公司主营业务为在中国提供非学历职业教育及培训服务[107] - 公司股份于2023年1月9日在香港联交所主板上市[107] - 张小龙先生、魏亮先生、李勇先生及李鑫先生为本公司最终控股方[107] 财务表现 - 公司收入由上年同期的人民幣1,682.3百萬元減少3.1%至人民幣1,630.5百萬元[11] - 培訓服務收入佔總收入的84.6%，圖書銷售收入佔15.4%[12] - 培訓服務收入由上年同期的人民幣1,423.0百萬元減少3.1%至人民幣1,378.8百萬元[13] - 圖書銷售收入由上年同期的人民幣259.4百萬元減少3.0%至人民幣251.7百萬元[13] - 毛利率由上年同期的50.9%提升至54.2%[16] - 行政開支由上年同期的人民幣319.8百萬元減少38.3%至人民幣197.5百萬元[18] - 銷售及營銷開支由上年同期的人民幣304.3百萬元增加5.3%至人民幣320.3百萬元[19] - 研發開支由上年同期的人民幣143.1百萬元減少24.4%至人民幣108.2百萬元[20] - 錄得淨利潤人民幣277.7百萬元，淨利潤率為17.0%[25] - 毛利率為54.2%，較上年同期上升3.3個百分點[41] - 淨利潤率為17.0%，較上年同期上升12.2個百分點[41] - 經調整淨利潤率為21.4%，較上年同期上升4.3個百分點[41] - 流動比率為2.3，速動比率為2.2，流動性良好[41] 现金流及资产负债情况 - 現金及現金等價物保持相對穩定，分別為人民幣671.5百萬元及人民幣689.4百萬元[33] - 資本開支總額為人民幣6.1百萬元，主要用於購買物業、廠房及設備[36] - 公司無重大資本承諾[37] - 公司無重大或有負債、擔保或未決訴訟[38] - 公司無銀行借款或其他借款，資產負債率不適用[40] - 合約資產增加至人民幣57.3百萬元，主要由於後付費協議班銷量增加[29] - 合約負債增加至人民幣212.2百萬元，主要由於預付課程費用增加[30] - 退款負債減少至人民幣188.8百萬元，主要由於不通過退款協議班課程費用比例降低及已進行退款[31] 股权激励计划 - 公司採納首次公開發售前購股權計劃、2023年受限制股份單位計劃及2023年購股權計劃，為僱員提供股權激勵[84] - 根據首次公開發售前購股權計劃，截至2024年6月30日止六個月，已行使的購股權涉及25,948,890股股份，被沒收的購股權涉及115,000股股份[60] - 截至2024年6月30日，首次公開發售前購股權計劃下的未行使購股權涉及49,262,870股相關股份[60] - 2023年6月14日本公司採納2023年受限制股份單位計劃，可能授出的最高股份總數不得超過225,365,773股[64] - 2023年受限制股份單位計劃授出合共31,600,000股受限制股份[71] - 2023年購股權計劃的最高股份數目為225,365,773股，相當於已發行股份總數的10%[75] 其他事项 - 公司於2023年1月9日成功上市，全球發售所得款項淨額約為113.2百萬港元[81] - 公司於2024年5-6月在聯交所購回合共35,871,000股股份，總代價約154.1百萬港元[85][86] - 本公司或其任何子公司於報告期間概無購買、出售或贖回本公司任何上市證券[87] - 本公司一直維持《上市規則》所規定的公眾持股量[87] - 本公司已採納《上市規則》附錄C1第二部分所載企業管治守則之原則及守則條文作為其本身企業管治守則[89] - 本公司已採納《上市規則》附錄C3所載《標準守則》作為其董事進行證券交易的行為守則[90]

投资评级 - 6个月评级为买入（维持评级）[1] 核心观点 - 24H1收入16.30亿，同比-3.08%，调后净利3.5亿，同比+21%。收入减少系2024年上半年事业单位招录联考笔试与省级公务员联考笔试撞期，导致公司事业单位招录考试培训和教材及辅导资料销量均下降[1] - 截至24H1粉笔雇员共7564人，同比+5%；平均月活920万人，同比持平[1] - 24H1公司毛利率54.2%，同比+3.3pct。其中培训服务毛利率57.9%，同比+4.0pct，系雇员福利开支减少及运营效率提升；图书销售毛利率为33.6%，同比-0.8pct[1] - 24H1公司管理费率12.11%，同比-6.90pct；销售费率19.65%，同比+1.56pct；研发费用1.08亿，同比-24.4%，研发费率6.64%，同比-1.87pct[1] - 24H1公司净利率17.03%，同比+12.19pct[1] - 2024H1粉笔研发开支1.1亿；6月粉笔AI老师算法通过国家网信办第六批深度合成服务算法备案。人效持续优化，2021年2月一位粉笔精品班辅导老师同期可以服务40人左右，目前一位老师同期最高可服务150人，效率提升275%[1] - 用户体验不断提升，在预测分功能辅助下，2022年省联考行测到2024年省联考行测，精品全程班用户对应提分涨幅可以达到40%[1] - 为下半年业绩增长提前锁定发展空间，2024年粉笔推动AI大模型应用落地，在业界率先发布AI老师产品，满足用户多样化的学习需求，与用户第一时间共享创新发展成果[1] 分服务情况 培训服务 - 24H1培训服务收入13.79亿（占比84.6%），同比-3.1%[1] - 其中在线学习产品0.65亿，大班培训课程2.66亿，小班培训课程10.26亿，其他培训课程收入0.23亿[1] 图书销售 - 图书销售收入2.52亿（占比15.4%），同比-3.0%[1] 财务数据 基本数据 - 港股总股本 (百万股) 2,239.07[1] - 港股总市值 (百万港元) 5,866.37[1] - 每股净资产 (港元) 0.61[1] - 资产负债率 (%) 37.17[1] - 一年内最高/最低 (港元) 5.91/2.37[1] 盈利预测 - 预计24 - 26年公司收入分别为31.52亿人民币、35.01亿人民币、39.01亿人民币，调后净利分别为5.51亿人民币、6.30亿人民币、7.30亿人民币，EPS分别为0.25人民币/股、0.28人民币/股、0.33人民币/股，对应PE分别为10/9/7x[2]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级[1][2] 报告核心观点 - 报告期内公司业绩有升有降，24H1收入16.30亿元yoy -3.1%，净利润2.78亿元yoy +240.9%，经调整净利润3.49亿元yoy +21.2%，公司是国内最大的招录考培机构之一，在线基因独特，虽行业集中度有所下降，但以高品质教学服务为主导，成本费用优化下利润率持续提升[1] 业绩相关 - 24H1公司收入16.30亿元yoy -3.1%，培训服务/图书销售收入13.79/2.52亿元yoy -3.1%/-3.0%，主要因24H1事业单位招录联考笔试与省级公务员联考笔试撞期，致事业单位招录考培课程、教材教辅销量下降，培训服务是核心收入来源占比75%，其中小班课收入10.26亿元占总收入63%，大班课收入2.66亿元占16%，在线学习产品收入6450万元占4%，其他培训课程收入2270万元占1%，行业就业趋势下财政供养岗位走俏，报考人次增长将带动参培人次增长，但行业集中度降低使客单价受压[1] - 24H1公司毛利率54.2%同比+3.3pct，培训服务/图书销售毛利率57.9%/33.6%同比+4.0/-0.8ppt，培训服务毛利率提升因员工薪酬减少和运营效率提升，24H1公司销售/管理/研发费率19.6%/12.1%/6.6%同比+1.6/-6.9/-1.9ppt，管理和研发费用率降低因向行政和研发人员的股份支付减少，销售费用率上升因增加营销开支符合长期业务发展战略，24H1经调整净利润率21.4%同比+4.3ppt创上市以来新高[1] 股份相关 - 24H1公司以1.54亿港元购回3587万股股份并注销，反映对长远业务前景信心提升股份价值，当前总股本约22.39亿股，根据23年受限制股份单位计划购买约5457万股股份总对价约2.37亿港元，8月26日控股股东、董事长兼CEO张小龙增持66万股对价约195万港元展现对业务发展信心[1] 财务预测相关 - 预计2024 - 2026年公司归母净利润4.52/4.78/5.19亿元，经调整归母净利润5.53/5.78/6.19亿元，当前股价对应2024 - 2026年经调整归母净利润PE为11/11/10倍[1] - 报告期内营业收入、经调整净利润、EPS、P/E、P/B等指标呈现一定变化趋势，如营业收入2023A - 2026E分别为3,021、2,923、3,015、3,172，增长率分别为7.5、-3.3、3.2、5.2，经调整净利润2023A - 2026E分别为445、553、578、619，增长率分别为134、24、5、7等[2] - 公司财务报表数据预测汇总中，资产负债表、现金流量表、利润表等各项数据在2023A - 2026E期间有不同表现，如资产负债表中流动资产合计、非流动资产合计等，现金流量表中经营活动现金流、投资活动现金流等，利润表中营业收入、营业成本等各项指标[5][6][7]

股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 考试错期扰动收入，利润率持续修复 粉笔(2469) [Table_Industry] 教育产业 [Table_Invest] 评级： 增持 ——粉笔 2024 年中期业绩点评 [当前价格 Table_CurPrice] (港元)： 2.84 | --- | --- | |---------------------------|-----------| | | | | [Table_Market] 交易数据 | | | 52 周内股价区间（港元） | 2.53-5.45 | | 当前股本（百万股） | 2,239 | | 当前市值（百万港元） | 6,359 | -41% -28% -14% -1% 13% 26% 2023/82023/9 2023/102023/112023/122024/12024/22024/32024/42024/52024/62024/7 52周内股价走势图 粉笔 恒生指数 [Table_Report] 相关报告 考试错期扰动收入，小班运营持续发力 2024.07.26 小班模型跑通持续发力，盈利能力提升 2024.03.30 成本结构持续优化 ...

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [8] 报告的核心观点 收入端承压，但经调整净利润实现同比增长 - 2024年上半年公司实现营收16.3亿元，同比下降3.1%，主要受事业单位人员招录考试与省级公务员考试撞期影响 [4][5] - 但公司实现净利润2.78亿元，同比增长240.9%；实现经调整净利润3.49亿元，同比增长21.2% [4] 培训服务毛利率提升支撑整体毛利率增长 - 2024年上半年公司整体毛利率为54.2%，较去年同期增加3.3个百分点 - 其中培训服务毛利率为57.9%，较去年同期增加4个百分点，主要由于雇员福利开支减少及运营效率提升 [6] 小班培训课程支撑公司营收保持韧性 - 公司创新OMO模式，结合线上与线下资源，小班培训课程作为公司营收的主要组成部分 [7] - 截至2024年6月30日，公司拥有全职讲师3145人，平均月活跃用户达920万人 [7] 盈利预测与投资评级 - 下调公司2024-2026年归母净利润预测至4.5/5.5/6.6亿元，对应2024-2026年PE分别为20/17/14倍 [8] - 维持"买入"评级 [8]

报告公司投资评级 - 报告对粉笔的投资评级为“优于大市”，维持该评级 [1] 报告的核心观点 - 粉笔1H24季度业绩中收入受考试错期影响同比减少3.1%，但利润稳步增长，经调整净利润同比增长21%；毛利率和经调净利率提升；费用方面有不同变化；预计2024 - 2026年营收和经调整净利润均有增长，给予“优于大市”评级 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 8月23日收盘价为3.00港元，52周股价波动区间为2.37 - 15.04港元，总股本/流通H股为22/22百万股，总市值/流通市值为67/67百万港元 [1] 市场表现 - 与恒生指数对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为3.8%、 - 32.1%、 - 25.7%，相对涨幅分别为3.0%、 - 29.8%、 - 20.4% [1] 1H24业绩情况 - 实现收入16.3亿元（ - 3.1%），毛利8.83亿元，毛利率54.2%；经调整净利润为3.49亿元（ + 21%），经调净利率为21.4%（ + 4.3pct） [2][3] - 在线学习产品收入约0.65亿元，在线大班培训课程收入约2.66亿元，精品小班培训课程收入约10.26亿元，其他培训课程收入约0.23亿元，图书销售收入2.52亿元（ - 3.0%） [3] 业务分析 - 产品矩阵更完善，线上线下优势融合，整体培训服务收入达13.8亿元（ - 3.1%），图书销售收入达2.5亿元（ - 3.0%） [2] - 用户基础坚实，1H24粉笔APP平均月活跃用户数达920万（ + 0%） [2] - 人效持续优化，1H24全职讲师/其他员工各3145/4419人（同比 - 391/+747人），1H24人均创收21.6万元（ - 8%） [2] 毛利率与净利率情况 - 毛利率较1H23提升3.3pct，经调净利率较1H23提升4.3pct。1H24毛利为8.83亿元（ + 3.2%），毛利率54%（ + 3.3pct），其中培训服务、图书销售毛利率各57.9%/33.6%，分别相较1H23 + 4.0/ - 0.8pct [5] 费用情况 - 销售费用3.20亿元（ + 5.3%），销售费用率19.64%（ + 1.6pct）；管理费用1.98亿元（ - 38.3%），管理费用率12.11%（ - 6.9pct）；研发费1.08亿元（ - 24.4%），研发费用率6.64%（ - 1.9pct） [5] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年营收各31.04/33.21/35.55亿元，同比增2.7%/7.0%/7.1%；经调整净利润各5.5/6.9/8.4亿元，各同比增24%/24%/23% [5] 估值与目标价 - 采用PE估值方法，给予2024年15 - 18x PE，对应合理市值区间90 - 108亿港元，合理价值区间4.0 - 4.8港元（1HKD = 1.09RMB） [5] 可比公司估值 - 中公教育、传智教育、行动教育2024年PE分别为21.69、29.77、13.11倍，平均值为21.52倍；PEG分别为0.07、0.05、0.46倍，平均值为0.19倍 [6] 财务报表分析和预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表呈现了2023 - 2026E的相关财务数据，包括营收、利润、现金流、资产、负债等指标及变化情况 [4][7][8] - 盈利能力指标如毛利率、经调整净利率、净资产收益率等有相应变化趋势；偿债能力指标如资产负债率、流动比率等也有不同表现；经营效率指标如应收帐款周转天数、存货周转天数等保持一定水平 [7]