会议安排 - 公司董事会会议将于2026年3月27日举行[3] - 会议将审议及批准2025年度业绩及其刊发[3] - 会议将考虑建议派发末期股息（如有）[3] 人员信息 - 公告日期董事会执行董事为鲁伟铭、卢大印[3] - 公告日期董事会非执行董事有刘炜等7人[3] - 公告日期董事会独立非执行董事有吴弘等5人[3]

会议安排 - 东方证券董事会会议将于2026年3月27日举行[3] - 会议将审议及批准2025年度业绩及刊发[3] - 会议将考虑建议派发末期股息（如有）[3] 董事会成员 - 公告日期董事会有执行董事鲁伟铭、卢大印[3] - 公告日期董事会有非执行董事刘炜等7人[3] - 公告日期董事会有独立非执行董事吴弘等5人[3]

科技创新债券市场整体概览 - 在科技自立自强国家战略驱动下，科技创新债券市场呈现井喷式增长 [1] - 2025年度，83家证券公司累计承销998只科技创新债券，合计金额达10219.35亿元，首次突破万亿元大关，同比增长超六成 [2] - 参与承销的券商数量从2024年的60家增至2025年的83家，增幅近四成 [2] 科创债历年发行数据与增长轨迹 - 科创债市场规模从2021年的不足500亿元增长至2025年的超过万亿元，仅用五年时间 [3] - 2021年：23家券商承销32只债券，合计343.95亿元 [3] - 2022年：30家券商承销83只债券，规模突破千亿达1028.41亿元 [3] - 2023年：58家券商承销334只债券，规模跃升至3642.41亿元 [3] - 2024年：60家券商承销539只债券，规模达6136.86亿元 [3] - 2025年：83家券商承销998只债券，规模一举跨越万亿门槛至10219.35亿元 [3] - 五年间，参与机构数量增长2.6倍，承销规模增长28.7倍 [3] 主要承销机构排名 - 中信证券、中信建投、国泰海通位居主承销科创债金额前三甲，是仅有的三家承销规模超千亿元的券商 [4] - 具体金额：中信证券1904.72亿元，中信建投1598.90亿元，国泰海通1166.17亿元 [4] - 2024年仅中信证券一家突破千亿元，2025年新增两家 [4] - 位列前十的其他券商包括中金公司、华泰联合、招商证券、申万宏源、广发证券、平安证券和东方证券，承销规模在200亿元至700亿元之间 [4] 政策驱动与市场功能 - 政策层面持续加码是科创债爆发式增长的重要原因 [5] - 2025年5月，央行与证监会联合发布公告，明确提出建立科创债专项承销评价体系和做市机制，提高科创债承销、做市在券商评价体系中的权重 [5] - 科创债的快速扩容有利于资金精准滴灌“硬科技”企业，为产业链升级注入金融活水 [5] - 这优化了券商业务结构，增强了资本市场服务国家战略的质效，长期利好市场生态建设 [5] 资本市场服务科技创新的战略定位 - 科技创新是2025年政府工作报告的关键词，报告明确提出“加紧培育壮大新动能”、“加快高水平科技自立自强”、“以科技金融支持创新创造” [7] - 在全球科技竞争背景下，资本市场被赋予服务新质生产力发展、助力高水平科技自立自强的更核心功能 [7] - “十五五”时期，资本市场改革将围绕“服务科技自立自强”与“构建金融防风险长效机制”双向发力 [7] - 改革措施包括深化注册制改革、完善科创金融体系、扩大直接融资规模，为科技企业和新质生产力相关产业提供精准资金支持，推动技术与资本深度融合 [7] - “十五五”时期是中国从科技大国向科技强国转型的关键窗口期，将持续突破关键核心技术壁垒，以新质生产力培育壮大新动能 [7] - “十五五”时期科技战略的核心主线是从底层算力突破到全行业AI深度赋能，这将加速培育新质生产力 [8]

文章核心观点 - A股市场在传统认知的"牛市"中上涨，但证券板块却跑输大盘，形成"业绩与估值背离"的局面，即板块创下史上最丰厚盈利的同时，估值仍处低位 [4][5] - 历史规律显示，券商板块超额收益行情的启动需要"估值底、政策底、宏观底"三重共振 [7] - 当前，三重底的特征已日益清晰，券商板块的盈利结构正从"靠天吃饭"向多元驱动优化，ROE有持续提升的路径，板块具备安全边际与向上弹性，终将迎来价值修复与超额收益回补 [22][28][36][41] 历史复盘：行情启动规律 - 梳理近20年八轮券商超额收益行情，发现行情启动需"估值底+政策底+宏观底"三重共振 [7] - 八段时期包括2005-2007年股改牛、2008年四万亿行情、2012年创新大会、2014-2015年杠杆牛、2018年纾困行情、2020年创业板注册制、2021年财富管理主线以及2024年九二四新政 [8] - 估值底提供安全垫，历史上券商PB降至近十年3%分位数以下时常是行情起点 [9] - 宏观底创造宽松环境，货币流动性充裕是关键；政策底则为券商业务发展打开空间 [10] - 三重底共振后，行情高度与板块ROE提升幅度正相关，例如2014-2015年杠杆牛中ROE从低位跃升，行情波澜壮阔；而2008年四万亿行情因ROE仅短暂提升至16%，行情持续性较弱 [13][14] 业绩与估值背离现状 - 2025年券商板块迎来史上最丰厚盈利，但估值持续低迷，形成显著背离 [16] - 2025年前三季度券商板块年化ROE达8.7%，处在历史年份中排名靠前的位置 [16] - 当前券商PB约1.4倍，近十年分位数仅50%，安全边际充足 [17] - 根据长期回归模型，当前ROE对应的PB中枢应为2倍，较当前有30%修复空间；若参考2015年数据，修复空间亦达40% [17][18] - 背离背后是投资者对券商业务同质化严重、依赖"靠天吃饭"的经纪业务、未来行情可持续性以及牛市是否仍在的担忧 [19] - 历史复盘显示，无论市场风格如何轮动，牛市中后期券商必迎补涨，例如2008年、2013年、2021年等时期，券商板块后期基本都能实现收益反转 [20] 当前三重底条件分析 - 估值底：券商PB处于历史中低位，理论修复空间显著 [22][23] - 宏观底：流动性充裕叠加资金入市加速，2025年非银存款新增6.41万亿元，同比增147%，占居民新增存款比重创2016年新高，居民储蓄"搬家"迹象明显 [23] - 政策底：监管层正系统性拓宽券商业务边界，包括从IPO收紧到鼓励中资企业赴港上市，优化创业板上市模板，支持虚拟资产交易等 [24] - 2026年政府工作报告明确"继续实施宽松货币政策"和"适时降准降息"，叠加CPI/PPI低位下提振消费的诉求，流动性充裕可期 [25] - 中央经济工作会议强调"深化资本市场改革"，证监会提及优化创业板上市标准、支持新兴产业和消费企业登陆科创板/创业板，并允许中资券商香港子公司参与稳定币、虚拟资产交易，持续拓宽业务边界 [26] ROE提升的驱动路径 - 券商盈利结构正加速优化，从依赖"靠天吃饭"的经纪业务向多元驱动转变 [28][29] - 自营业务去波动化是首要方向，监管引导头部券商加杠杆，推动自营向"可持续杠杆"转型，以提升盈利质量 [30] - 国际化与创新业务打开增量空间，中资券商加速并购重组出海，叠加虚拟资产交易等新业务探索，为ROE提升提供新动力 [31] - 政策松绑将系统性抬升头部券商ROE，监管对头部券商的杠杆放松和业务准入放宽，有助于破解"盈利结构单一"和"资本约束"等历史痛点 [32][33] 投资策略与关注方向 - 当前券商板块"业绩新高+估值低位"的割裂状态，终将以"超额收益回补"终结 [36] - 配置主线一：关注未来能够做大做强、成为航母券商的头部机构，聚焦未来3-5家"航母券商"，优选ROE持续抬升、杠杆利用率高的头部机构，分享行业集中度提升红利 [36] - 配置主线二：寻找在差异化发展过程中能够弯道超车的黑马券商，关注在财富管理、公募资管、投行业务或国际业务领域具备α的券商，通过并购或特色业务实现超越行业贝塔的收益 [37] - 具体公司方面，中信证券、银河证券、华泰证券、海通证券、东方证券、兴业证券等值得重点关注，这些公司或在航母券商建设中占据先机，或在特定业务领域具备明显优势 [38]

文章核心观点 - 尽管A股市场处于牛市且券商板块在2025年创下史上最丰厚盈利，但证券板块估值低迷、跑输大盘，形成显著的“业绩与估值背离”现象 [4][5][16] - 历史规律显示，券商板块超额收益行情的启动需要“估值底、政策底、宏观底”三重共振，而当前这三重底的特征已日益清晰，板块具备价值修复条件 [7][22] - 券商盈利结构正从“靠天吃饭”向多元驱动优化，通过自营业务去波动化、国际化与创新业务拓展、政策松绑等路径支撑ROE持续提升，带来基于盈利结构优化和价值重估的长期投资逻辑 [28][29][41] - 当前“业绩新高+估值低位”的割裂状态终将结束，投资者应把握价值修复与成长兑现的双重机遇，关注头部“航母券商”和具备差异化优势的“黑马券商” [36][37] 历史复盘：八轮行情启示 - 梳理近20年八轮券商超额收益行情（如2005-2007股改牛、2014-2015杠杆牛、2024年九二四新政等），发现共性规律：行情启动需“估值底+政策底+宏观底”三重共振 [7][8] - 估值底提供安全垫，历史上券商PB降至近十年3%分位数以下时常是行情起点 [9] - 宏观底创造宽松环境，货币流动性充裕是关键；政策底则为券商业务发展打开空间 [10] - 三重底共振后，行情高度与板块ROE提升幅度正相关，例如2014-2015年杠杆牛中ROE从低位跃升推动行情，而2008年四万亿行情因ROE仅短暂提升至16%，行情持续性较弱 [13][14] 业绩与估值背离之谜 - 2025年券商板块迎来史上最丰厚盈利，前三季度年化ROE达8.7%，在历史年份中排名靠前，但估值持续低迷，当前PB约1.4倍，近十年分位数仅50% [16][17] - 根据长期回归模型，当前ROE对应的PB中枢应为2倍，较当前有30%修复空间；若参考2015年数据，修复空间可达40% [17][18] - 背离背后反映投资者的深层担忧：业务同质化严重、依赖“靠天吃饭”的经纪业务、对未来行情可持续性及牛市是否仍在存疑 [19] - 历史经验显示，无论市场风格如何轮动（如2008年TMT行情、2021年双创板块行情），牛市中后期券商板块基本都能实现收益反转和补涨 [20] 当前三重底条件分析 - **估值底**：券商PB处于历史中低位，理论修复空间显著 [22][23] - **宏观底**：流动性充裕叠加资金入市加速，2025年非银存款新增6.41万亿元，同比增长147%，占居民新增存款比重创2016年新高，显示居民储蓄“搬家”迹象明显 [23] - **政策底**：监管层正系统性拓宽券商业务边界，包括从IPO收紧到鼓励中资企业赴港上市、优化创业板上市模板、支持虚拟资产交易等 [24] - 2026年政府工作报告明确“继续实施宽松货币政策”“适时降准降息”，叠加CPI/PPI低位下提振消费的诉求，流动性充裕可期 [25] - 中央经济工作会议强调“深化资本市场改革”，证监会提及优化创业板及科创板上市标准，并允许中资券商香港子公司参与稳定币、虚拟资产交易，持续拓宽业务边界 [26] ROE提升路径与盈利结构优化 - 券商盈利结构正加速优化，从过去依赖经纪业务“靠天吃饭”向四大方向驱动ROE上行转变 [28][29] - **自营业务去波动化**：监管引导头部券商加杠杆，推动自营向“可持续杠杆”转型，以提升盈利质量 [30] - **国际化与创新业务**：券商出海是大国实力外溢的必然，中资券商加速并购重组，叠加虚拟资产交易等新业务探索，为ROE提升提供新动力 [31] - **政策松绑**：监管对头部券商的杠杆放松、业务准入放宽，将破解“盈利结构单一”“资本约束”等历史痛点，系统性抬升其ROE [32][33] 投资策略：双重机遇 - 当前券商板块“业绩新高+估值低位”的割裂状态，终将以“超额收益回补”终结 [36] - **配置主线一：关注未来能够做大做强的头部“航母券商”**：聚焦未来3-5家“航母券商”，优选ROE持续抬升、杠杆利用率高的头部机构，分享行业集中度提升红利 [36] - **配置主线二：寻找能够弯道超车的差异化“黑马券商”**：关注在财富管理、公募资管、投行业务或国际业务领域具备α（超额收益能力）的券商，通过并购或特色业务实现超越行业平均的收益 [37] - 具体公司方面，中信证券、银河证券、华泰证券、海通证券、东方证券、兴业证券等值得重点关注，这些公司或在航母券商建设中占据先机，或在特定业务领域具备明显优势 [38]

融资相关 - 公司获中国证监会同意向专业投资者公开发行不超150亿元次级债券注册批复[4] - 批复24个月内有效，可分期发行[4] 其他信息 - 公告日期为2026年3月10日[3][6] - 董事会成员包括鲁伟铭和卢大印等[3]

债券发行 - 公司获中国证监会同意向专业投资者公开发行不超400亿元公司债券注册批复[4] - 批复24个月内有效，可分期发行[4] - 公司将在股东会授权内办理发行事宜并履行信披义务[4] 其他信息 - 公告日期为2026年3月10日[3][6] - 董事会成员含执行董事鲁伟铭和卢大印等[3]

债券发行 - 公司获证监会同意向专业投资者公开发行不超400亿公司债券注册批复[1] - 批复24个月内有效，可分期发行[1] - 公告于2026年3月10日发布[3]

债券发行 - 获证监会同意发行不超150亿元次级债券注册批复[1] - 按报送交易所的募集说明书发行[1] - 批复24个月内有效可分期发行[1] - 发行前重大事项需及时报告处理[1] - 在股东会授权范围内办理发行并披露信息[1]

核心数据表现 - 2026年2月美国新增非农就业人数为-9.2万人，大幅低于预期的+5.5万人[7] - 失业率从前值4.3%回升至4.4%，劳动参与率下降至62%[7] - 平均时薪环比增速为0.4%，与前值0.41%基本持平[7][8] 数据走弱的结构与原因 - 服务业就业减少6.1万人，其中教育医疗业(-3.4万人)、休闲酒店业(-2.7万人)和专业商业服务业(-0.5万人)为主要拖累[7] - 商品生产行业就业全面萎缩，制造业(-1.2万人)、建筑业(-1.1万人)和采矿业(-0.2万人)均录得负增长[7] - 数据受短期噪音放大：凯撒医疗超过3万名员工罢工、恶劣天气影响、以及劳工部企业净生死模型调整导致1-2月数据波动加剧[7] 趋势判断与市场影响 - 平滑波动后，三个月移动平均新增就业人数约为0.6万人，显示就业市场趋势走弱但未崩盘[7] - 失业率上升压力主要来自需求侧，企业裁员等因素导致永久性失业贡献上升3个基点[7] - 前瞻指标恶化：2025年12月JOLTS职位空缺率从4.2%大幅下降至3.9%[7] - 市场当前聚焦伊朗冲突带来的通胀风险，定价2026年3月美联储降息概率仅为3.6%[7] - 报告认为，地缘风险平息后，若失业率进一步上升，美联储政策可能重新向支持增长和就业倾斜[7]