报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][16] 报告的核心观点 - 2023年报告研究的具体公司归母净利润同比降28.4%，主要因行业需求修复偏弱，公司全渠道加大产品促销力度抢占市场份额，竞争加剧导致毛利率承压；2024Q1出现亏损，同样主要因毛利率下降；展望2024年，公司将以2023年限制性股票激励计划的业绩考核目标为目标 [2] - 考虑地产销售、竣工面临压力，下调公司盈利预测，但考虑公司股价调整较多，维持“推荐”评级；行业层面，短期宏观地产政策持续改善，楼市有望筑底修复，带动卫浴装修需求释放，中长期看，尽管地产规模趋于萎缩，但重装需求增长，叠加智能坐便器渗透率提升，卫浴行业空间仍大；公司层面，智能产品收入增长亮眼，终端网点门店逆势扩张，直营电商与家装渠道快速拓展 [16] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 行业为建材，大股东是佛山市乐华恒业实业投资有限公司，持股49.48%，实际控制人是谢岳荣、谢安琪、谢炜、霍秋洁，总股本970百万股，流通A股166百万股，总市值85亿元，流通A股市值15亿元，每股净资产5.05元，资产负债率49.1% [10] 业绩情况 - 2023年全年营收76.5亿元，较上年同期调整后增长1.8%，实现归母净利润4.2亿元，较上年同期调整后下降28.4%；2024Q1实现营收11.3亿元，同比增2.3%，归母净利润 -0.9亿元，上年同期为311万元；2023年度拟每10股派发现金红利1.32元（含税） [11] 销售渠道 - 2023年经销收入占比86%、直销占比14%；零售门店、电商和家装客户等渠道合计收入占比75%（其中经销零售收入近30亿元、同比降3.5%，电商收入16亿元、同比增6.7%，家装渠道11亿元、同比增9.5%），工程渠道收入占比25%、收入同比增1.5%；截至2023年末，终端门店网点合计17,567家 [12] 产品品类 - 主要产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具2023年收入占比分别为49%、27%、10%，收入增速分别为6.6%、1.5%、 -4.6%，毛利率分别为28.5%、26.6%、26.8%，同比降5.5pct、3.9pct、5.4pct [12][15] - 2023年智能坐便器零售额为68.4亿元，同比增长10.0%，零售量为308万台，同比增长19.7%；目前智能坐便器在我国市场普及率约4% - 5%，相比日本近90%、韩国约60%、美国60%而言发展空间大；2023年公司智能坐便器收入15.6亿元，占营收比重为20%，同比增加2pct，毛利率30.3%，同比降6.1pct [15] 研发投入 - 2023年研发投入3.4亿元，占营收比重4.5% [15] 现金流情况 - 2023年公司经营性现金流量净额11.7亿元，高于上年同期4亿元，主要因收现比提升6.7pct、付现比下降8.8pct；2024Q1经营性现金流量净额 -9.4亿元，低于上年同期 -5.8亿元，主要因支付购买材料和税费增加所致；2024Q1末应收账款、票据及其他应收款合计仅4.8亿元 [15] 盈利预测调整 - 预计2024 - 2025年归母净利润分别为4.3亿元、5.2亿元，此前预测为7.6亿元、9.1亿元，新增2026年预测为6.5亿元，当前市值对应PE为20倍、16倍、13倍 [16] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2023A、2024E、2025E、2026E的相关财务指标进行了预测，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等 [18][19] 主要财务比率 - 对2023A、2024E、2025E、2026E的成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等财务比率进行了展示，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [24]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [17][18] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为国产智能卫浴龙头近年积极把握行业趋势，智能产品占比提升产品结构优化，渠道多元布局把握全域流量，海外出口布局成长可期，自产率和自动化有望优化效率，发布股权激励彰显增长信心，预计2024 - 2026年归母净利润分别为4.89亿元、5.65亿元、6.50亿元，分别同比增长15.2%、15.4%、15.0% [18] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023年营业总收入76.48亿元，同比+1.79%；2024 - 2026年预计分别为85.22亿元、94.83亿元、104.44亿元，增长率分别为11.4%、11.3%、10.1% [17][3][10] - 2023年归母净利润4.25亿元，同比 - 28.43%；2024 - 2026年预计分别为4.89亿元、5.65亿元、6.50亿元，增长率分别为15.2%、15.4%、15.0% [17][3][10] - 2023年毛利率28.3%，2024 - 2026年预计分别为28.5%、28.7%、29.5% [3][10] - 2023年净资产收益率ROE 8.5%，2024 - 2026年预计分别为8.9%、9.3%、9.7% [3][10] - 2023年EPS（摊薄）0.44元，2024 - 2026年预计分别为0.50元、0.58元、0.67元 [3][10] - 2023年市盈率P/E 20.08倍，2024 - 2026年预计分别为17.43倍、15.10倍、13.12倍 [3][10] - 2023年市净率P/B 1.70倍，2024 - 2026年预计分别为1.55倍、1.41倍、1.27倍 [3][10] 费用率 - 2023年销售、管理、研发、财务费用率分别为7.9%、8.6%、4.5%、0.06%，分别同比 - 1.6pct、 - 0.06pct、 - 0.07pct、 - 0.15pct，销售费用率下降主要因2023年下半年将对经销商的补贴费用改为价格折扣，计提的经销商补贴减少 [2] 现金流 - 2023年经营活动现金流11.7亿元，同比+190.98%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加，以及支付各项税费减少；投资活动现金流 - 8.8亿元，同比+30.9%，主要系购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金减少；筹资活动现金流 - 1.5亿元，同比 - 109.7%，主要系22年收到募集资金以及23年偿还长期借款较上年增加及分配股利支付的现金增加 [2] 产品与渠道 - 分产品，2023年卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具、瓷砖、浴缸浴房分别实现收入37.4亿元、21.0亿元、7.7亿元、4.3亿元、3.9亿元，分别同比+6.6%、+1.5%、 - 4.6%、 - 15.8%、 - 6.2%，智能坐便器实现收入15.6亿元，同比+12.5%，占营收比重达20.4%，同比+1.9pct [17] - 分渠道，2023年经销（含经销零售、电商、家装及工程）收入为65.6亿元，同比 - 0.76%，其中经销零售、经销电商、家装、经销工程分别实现收入29.5亿元、8.1亿元、11.4亿元、16.6亿元，分别同比 - 3.5%、 - 0.7%、+9.4%、 - 2.2%，年底终端网点数量达17,567家，较上年底增加4189家，新增网点大部分为下沉渠道；直销（含直营电商及直营工程）收入为10.4亿元，同比增+20.03%，其中直营电商实现收入8.0亿元，同比+15.3% [17] - 分地区，2023年境内、境外分别实现收入75.2亿元、1.3亿元，分别同比+0.6%、+238.3%，公司规划2024年加快海外市场拓展，推动内销和出口协同发展 [17] 毛利率 - 2023年实现毛利率28.34%，同比 - 4.5pct，1Q24毛利率24.4%，同比 - 6.04pct，由于价格因素影响高于自产率提升的降本贡献，23年7月实行主要产品（不含瓷砖）统一配送的运输模式，运输成本提升；分产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具毛利率分别为28.52%、26.58%、26.77%，分别同比 - 5.52pct、 - 3.88pct、 - 3.33pct [17]

业绩目标 - 2024年公司营业收入增长率目标不低于10%[11] - 2024年扣除非经常性损益的净利润增长率不低于15%[12] 分红情况 - 2023年末总股本970,122,000股，拟每10股派现1.32元，预计分红127,542,049.80元[13] 会议相关 - 第二届董事会第十次会议4月8日发通知，4月19日召开，9名董事全出席[2] - 多项议案表决同意9票，反对0票，弃权0票[3][5][6][7][8][9][10][12][13][14][15][17][18][19][20] - 《关于高级管理人员2023年度绩效考核及薪酬以及2024年绩效考核方案的议案》同意3票，关联董事回避表决[16] 审计机构 - 同意续聘信永中和会计师事务所为2024年度财务和内控审计机构[15] 募投项目 - 部分募投项目实施期限延长，“数智化升级技术改造项目”等延至2026年12月31日[22] 关联交易 - 2024年度日常关联交易预计，与多家公司有销售、采购、租赁、劳务服务等交易额度[24] 授信担保 - 审议通过2024年度向银行申请综合授信并提供担保的议案[27] 外汇业务 - 拟开展外汇衍生品套期保值交易业务，额度不超等值人民币3亿元[28] - 审议通过《关于制定〈外汇衍生品交易业务管理制度〉的议案》[29] 股票回购 - 2023年限制性股票激励计划回购注销152.475万股[30] - 拟回购注销152.475万股减少注册资本并修订《公司章程》[32] 人员调整 - 董事长、总经理谢岳荣不再担任第二届董事会审计委员会委员，选举谢安琪担任[40] 子公司变更 - 部分子公司拟增加经营范围、更名、调整经营范围文字表述[47][48] 组织架构 - 审议通过公司组织架构调整的议案[46] 制度修订 - 修订《投资者关系管理制度》互动易平台相关信息发布事宜条款[44] 股东大会 - 董事会决定2024年5月13日召开2023年度股东大会[50]

授信情况 - 2023年度公司及部分全资子公司拟向银行申请总额882,097.00万元（敞口710,647.00万元）的综合授信[3] - 景德镇乐华获中国民生银行佛山分行10,000万元授信，期限2024 - 01 - 30至2029 - 01 - 29[5] - 箭牌家居等获中国民生银行佛山分行最高80,000万元授信，期限2024 - 03 - 05至2025 - 03 - 04[5] - 箭牌家居获上海浦东发展银行佛山分行6,000万元授信，期限2024 - 02 - 01至2025 - 02 - 01[5] - 高明安华等获上海浦东发展银行佛山分行合计31,000万元授信[5] - 箭牌家居获平安银行佛山分行38,000万元综合授信额度，可转授信给子公司，实际融资敞口不超20,000万元[5][7] - 景德镇乐华等获招商银行相关分行合计40,000万元授信[6] - 中国民生银行佛山分行给予公司及子公司总计不超过8亿元授信额度，期限2024年3月5日至2025年3月4日[22][23] - 上海浦东发展银行佛山分行在2024年2月1日至2025年2月1日期间，与公司及部分子公司办理融资业务，主债权本金余额分别最高不超过6000万元、5000万元、5000万元、5000万元、1亿元[25] - 平安银行佛山分行授予公司3.8亿元综合授信额度，期限12个月，公司转授信给部分子公司共3.8亿元[27] - 招商银行景德镇分行给予景德镇乐华陶瓷洁具有限公司不超过1亿元授信额度，授信期间为2024年3月11日至2025年3月10日[29] - 招商银行佛山分行给予公司、广东乐华智能卫浴有限公司、广东乐华恒业电子商务有限公司分别不超过1亿元授信额度，授信期间为2024年2月26日至2025年2月25日[30] 子公司财务数据 - 景德镇乐华陶瓷洁具有限公司资产总额464,361.16万元，负债总额72,017.93万元，资产负债率15.51%，营业收入157,263.42万元，净利润37,129.90万元[10] - 佛山市高明安华陶瓷洁具有限公司资产总额118,423.76万元，负债总额48,614.39万元，资产负债率41.05%，营业收入125,435.86万元，净利润13,402.10万元[11] - 肇庆乐华陶瓷洁具有限公司资产总额83,711.67万元，负债总额34,194.51万元，资产负债率40.85%，营业收入79,430.48万元，净利润 -5,024.26万元[13] - 德州市乐华陶瓷洁具有限公司资产总额25,697.82万元，负债总额13,245.54万元，资产负债率51.54%，营业收入52,345.00万元，净利润3,836.93万元[14] - 广东乐华智能卫浴有限公司资产总额66,667.18万元，负债总额16,822.01万元，资产负债率25.23%，营业收入65,744.41万元，净利润6,171.10万元[15] - 佛山市乐华恒业厨卫有限公司资产总额42,403.92万元，负债总额35,323.28万元，资产负债率83.30%，营业收入105,995.34万元，净利润233.74万元[17] - 广东乐华恒业电子商务有限公司资产总额270,207.26万元，负债总额204,401.07万元，资产负债率75.65%，营业收入113,560.81万元，净利润3,953.17万元[19] 担保情况 - 乐华智能等4家子公司最近一期资产负债率超70%，为其担保金额合计93,000万元[7] - 箭牌家居集团为景德镇乐华陶瓷洁具有限公司不超过10,000万元债权本金提供不可撤销连带责任保证，债务期限为2024年01月30日至2029年01月29日[21] - 民生银行授信担保中，公司为全资子公司提供8亿元全额连带责任保证担保，景德镇乐华陶瓷以土地及厂房抵押[23] - 公司及全资子公司为合并报表范围内企业提供担保的合计担保余额为79.96亿元，占2023年度经审计净资产的159.86%[32] 其他 - 公司注册资本97,012.2万元人民币[9] - 佛山市乐华恒业实业投资有限公司持股48,000.00万股，持股比例49.48%[9] - 景德镇乐华陶瓷洁具有限公司注册资本25,000万元人民币，公司持有其100%股权[11] - 佛山市高明安华陶瓷洁具有限公司注册资本35,376万元人民币，公司持有其100%股权[11] - 各银行授信保证期间大多为债务履行期限届满日起三年，展期则延续至展期届满后另加三年[24][26][27][29][31] - 各银行授信种类包括流动资金贷款、汇票承兑、贴现、保函、信用证等多种业务[23][27][29][30] - 公司及全资子公司实际使用授信金额为17.62亿元，占2023年度经审计净资产的35.23%[32] - 公司及全资子公司不存在对合并报表外单位提供担保情况[32] - 公司及全资子公司不存在逾期担保、涉及诉讼的对外担保及因担保被判决败诉而应承担损失的情形[32] - 民生银行授信中，箭牌家居可使用3.5亿元，佛山市高明安华陶瓷洁具有限公司可使用1.5亿元，佛山市法恩洁具有限公司可使用1亿元等[22] - 平安银行转授信中，佛山市高明安华陶瓷洁具有限公司可使用9000万元，广东乐华智能卫浴有限公司可使用1亿元，佛山市法恩洁具有限公司可使用9000万元，佛山市法恩安华卫浴有限公司可使用1亿元[27]

内部控制审计 - 审计箭牌家居2023年12月31日财务报告内部控制有效性[4] - 董事会负责建立健全和实施评价内部控制有效性[5] - 注册会计师需发表审计意见并披露非财务报告内控重大缺陷[6] 审计结论 - 公司2023年12月31日在重大方面保持有效财务报告内部控制[8] 风险提示 - 内控有固有局限，推测未来有效性有风险[7]

募集资金检查与通知 - 公司内部审计部门至少每季度对募集资金存放与使用情况检查一次[5] - 公司及银行支取金额超5000万元或募集资金净额20%应通知保荐机构或独财顾问[10] - 保荐人或独立财务顾问至少每半年对募集资金存放和使用情况现场检查并出具报告[26] 专户管理 - 银行三次未及时出具对账单等情况公司可终止协议并注销专户[10] 项目论证 - 募集资金投资项目搁置超一年需重新论证可行性[15] - 超过投资计划完成期限且投入未达50%需重新论证项目[15] 节余资金使用 - 节余资金低于10%按规定履行程序[17] - 节余资金达或超10%需经股东大会审议通过[17] - 节余资金低于500万元或1%可豁免程序并在年报披露[17] 资金置换与管理 - 公司可在6个月内以募集资金置换自筹资金[17] - 闲置募集资金现金管理产品期限不得超12个月[18] 流动资金补充 - 闲置募集资金补充流动资金仅限主营业务生产经营[19] - 单次补充流动资金时间不得超十二个月[19] - 每十二个月内累计使用超募资金补充流动资金不超30%[23] - 部分募集资金永久补充流动资金需满足到账超一年等要求[22][23] 资金使用顺序与变更 - 公司使用超募资金应按顺序有计划使用[23] - 改变投资项目实施地点董事会审议后应公告[21] - 取消原项目实施新项目视为用途变更[21] 项目进展核查 - 董事会每半年度核查项目进展并出具报告[25] - 会计师事务所对年度情况出具鉴证报告[25] - 项目实际与预计使用金额差异超30%应调整计划并披露[25]

会计政策变更 - 公司根据《企业会计准则解释第17号》变更会计政策，2024年1月1日起施行[3] - 变更不追溯调整，不影响财务状况等，无损股东利益[3][6][7] - 变更经审计委员会审议通过，无需董事会和股东大会审议[3][7]

股份与股本 - 公司拟回购注销1,524,750股限制性股票[1] - 回购注销后公司总股本将减至968,597,250股[2] - 回购注销后公司注册资本将减至968,597,250元[2] - 董事会可在三年内决定发行不超已发行股份50%的股份[4] 股份交易与限制 - 公司收购本公司股份特定情形有相应条件和交易方式[5] - 公司收购本公司股份不同情形有不同注销或转让时间要求[6] - 公司为他人取得股份提供财务资助累计总额不得超已发行股本总额10%[6] - 公司公开发行股份前已发行股份一年内不得转让[6] 股东权益与责任 - 连续180日以上单独或合计持有公司3%以上股份股东可查阅会计账簿等[7] - 股东对股东大会、董事会决议有请求认定无效或撤销的权利[8] - 连续180日以上单独或合并持有公司1%以上股份股东有诉讼权[8] - 持有公司5%以上有表决权股份股东质押股份需书面报告[9] 股东大会相关 - 股东大会审议一年内购买、出售重大资产超最近一期经审计总资产30%事项[10] - 公司及控股子公司多项担保事项须经股东大会审议[11] - 董事人数不足等情况需召开临时股东大会[12] - 修订后单独或合并持有公司1%以上股份股东有权提提案[13] 董事相关 - 多种情况不能担任董事，每届董事任期三年可连选连任[17] - 兼任高级管理职务及职工代表担任的董事总计不得超董事总数二分之一[17] - 董事对公司负有忠实和勤勉义务，违反规定需赔偿[18] - 董事会对相关事项决议时关联董事不得参与表决[20] 董事会专门委员会 - 董事会设立审计、战略与ESG等专门委员会[22] - 审计、提名、薪酬与考核委员会中独立董事占多数并担任召集人[21][22] - 审计委员会负责审核公司财务信息等[23] - 战略与ESG委员会负责研究公司长期发展战略等[24] 利润分配 - 公司分配当年税后利润时应提取10%列入法定公积金[26] - 每年现金分配利润不少于当年实现的可供分配利润的10%[28][30] - 任意三个连续会计年度内，现金累计分配利润不少于三年实现的年均可分配利润的30%[28][30] - 利润分配预案经董事会、监事会审议通过后提交股东大会[32] 公司其他事项 - 监事会每六个月至少召开一次会议[26] - 公司除法定会计账簿外不另立账簿[26] - 公司合并、分立、减资决议作出后需通知债权人并公告[39] - 公司出现解散事由十日内通过国家企业信用信息公示系统公示[40]

提名委员会组成 - 成员由三名董事组成，含二名独立董事[4] - 委员由董事长等提名，董事会选举产生[4] - 设主任委员一名，由独立董事担任[4] 会议相关规定 - 定期会议每年一次，提前三日书面通知[11] - 三分之二以上委员出席方可举行[11] - 决定须全体委员过半数通过[11] - 表决方式多样，临时会可通讯表决[11] 其他 - 董事会秘书列席会议[11] - 会议记录保存不少于十年[12] - 工作细则自董事会决议通过生效[14]

担保审议规则 - 对外担保总额超最近一期经审计净资产50%后提供的担保需提交股东大会审议[4] - 对外担保总额超最近一期经审计总资产30%后提供的担保需提交股东大会审议[4] - 最近十二个月内担保金额累计计算超公司最近一期经审计总资产30%需提交股东大会审议[4] - 被担保对象最近一期财务报表资产负债率超70%需提交股东大会审议[4] - 单笔担保额超公司最近一期经审计净资产10%需提交股东大会审议[4] 担保额度调剂 - 向合营或联营企业进行担保额度预计，累计调剂总额不得超预计担保总额度的50%[8] - 获调剂方的单笔调剂金额不超公司最近一期经审计净资产的10%[8] 信息披露 - 被担保人于债务到期后十五个交易日内未履行还款义务公司应及时披露[9] - 被担保人出现破产、清算及其他严重影响还款能力情形公司应及时披露[9] - 控股子公司为合并报表范围内主体担保，公司及时披露[20] 担保原则与管理 - 公司为他人提供担保应遵循平等、自愿、公平、诚信、互利的原则[11] - 公司应指派专人关注被担保人情况并定期向董事会报告[13] - 担保债务到期督促被担保人偿债，未履行则采取补救措施[13][18] - 担保债务展期需重新履行审议和披露义务[19] - 控股子公司为其他主体担保视同公司担保[14] - 公司及控股子公司提供反担保比照相关规定执行[21] 制度监督与违规处理 - 董事会建立担保行为定期核查制度[22] - 发生违规担保及时披露并采取措施降低损失[22] - 因控股股东等不偿债致公司担责，董事会采取保护措施[23] 制度生效与解释 - 本制度经股东大会审议通过生效，由董事会负责解释[16]