报告行业投资评级 - 行业评级为“买入”[5] 报告的核心观点 - 气温扰动导致8月用电量增速回落至1.7%，火电发电量同比下滑4.3%[1] - 煤价持续上行至979元/吨，同比提升286元/吨，将支撑明年年度长协电价企稳回升[2] - 电力行业处于周期底部，上半年归母净利润同比-16.1%，但火电经营韧性强，自由现金流改善，电价面临周期拐点[3] - 建议关注电价预期改善以及水火核盈利弹性，推荐华能国际H、华电国际H、国电电力、川投能源、长江电力、中国核电等[3] 用电量及发电量分析 - 2026年8月全社会用电量10332亿千瓦时，同比增长1.7%（去年同期为5.0%），1-8月累计用电量7.17万亿千瓦时，同比增长4.3%[1][14] - 8月一产/二产/三产/城乡居民用电量分别同比+2.7%/+2.4%/+5.1%/-4.0%，城乡居民用电增速连续三个月负增长[1] - 8月高技术及装备制造业用电量同比+7.2%，充换电服务业、互联网数据服务用电量同比+51.2%、+37.9%[1] - 8月规上发电量同比-0.8%，火电/水电/风电/光伏/核电分别同比-4.3%/+2.8%/+7.9%/+10.3%/+9.4%[1] - 1-8月全国发电量6.65万亿千瓦时，同比增长2.4%，火电/水电/风电/光伏/核电发电量同比+0.9%/+7.8%/+0.5%/+10.6%/+1.6%[42] - 1-8月风光发电增量占比55.1%，未来发电结构仍将向清洁能源转型[54] 煤价与电价趋势 - 9月初秦皇岛动力煤Q5500市价突破900元/吨后持续上涨，最新价格979元/吨，同比提升286元/吨，较月初提升77元/吨[2] - 火电在年度长协电价下降、煤价快速上涨影响下，Q1、Q2归母净利润分别同比-1.5%、-36.5%，预计三季度依然承压[2] - 煤价上涨压力下，明年年度长协电价有望企稳回升，广东5-9月月度电价均超0.4元/千瓦时，高于年度长协电价0.372元/千瓦时[2] - 江苏6-9月月度电价高于长协电价0.372元/千瓦时，山东月度电价持续环比提升[2] - 今年1-7月风光新增装机133GW，较去年同期的277GW下降超过五成，1-8月火电仅核准14GW，供给增速放缓带动电力供需改善[2] 行业财务表现 - 上半年公用事业板块实现归母净利润1186亿元，同比-16.1%[3] - 板块经营现金流净额2808亿元，同比-3.5%，现金流降幅远小于利润降幅[3] - 投资现金流净额同比下降14.0%，自由现金流持续改善[3] - 板块二季度末公募持仓占比0.21%，处于五年低位[3] 行业细分板块分析 - 火电经营韧性强，在周期下行压力下仍普遍实现正利润，基荷价值和调节价值正在提高盈利稳定性[3] - 水电有望量价齐升，核电进入装机投产高峰，绿电期待困境反转，燃气期待需求修复[3] - 建议关注火电盈利稳定高股息的华能国际电力股份、华电国际电力股份、国电电力、申能股份、华能蒙电[3] - 建议关注水电业绩超预期分红提升的川投能源、长江电力[3] - 建议关注核电电价预期扭转的中国核电[3] - 建议关注燃气气源多元化的九丰能源、佛燃能源[3] 重点公司估值 - 华能国际（600011.SH）评级买入，合理价值9.48元，2026E/2027E EPS为0.79/0.84元[10] - 华能国际电力股份（00902.HK）评级买入，合理价值7.62港元，2026E/2027E EPS为0.79/0.84元[10] - 华电国际（600027.SH）评级买入，合理价值5.36元，2026E/2027E EPS为0.45/0.52元[10] - 华电国际电力股份（01071.HK）评级买入，合理价值4.63港元，2026E/2027E EPS为0.45/0.52元[10] - 国电电力（600795.SH）评级买入，合理价值5.28元，2026E/2027E EPS为0.35/0.41元[10] - 申能股份（600642.SH）评级买入，合理价值11.48元，2026E/2027E EPS为0.70/0.78元[10] - 华能蒙电（600863.SH）评级买入，合理价值5.79元，2026E/2027E EPS为0.32/0.36元[10] - 川投能源（600674.SH）评级买入，合理价值20.80元，2026E/2027E EPS为1.04/1.09元[10] - 长江电力（600900.SH）评级买入，合理价值36.75元，2026E/2027E EPS为1.47/1.52元[10] - 中国核电（601985.SH）评级买入，合理价值10.17元，2026E/2027E EPS为0.41/0.45元[10] - 九丰能源（605090.SH）评级买入，合理价值45.83元，2026E/2027E EPS为2.29/2.42元[10] - 佛燃能源（002911.SZ）评级买入，合理价值14.89元，2026E/2027E EPS为0.88/0.97元[10]

佛燃能源电话会议纪要关键要点总结 一、纪要涉及的行业与公司 * 行业：城市燃气行业、新能源行业（绿色甲醇、固体氧化物燃料电池SOFC）[2] * 公司：佛燃能源（股票代码未提及）[1] 二、核心业务构成与股权结构 业务板块构成 * 核心业务分为五大板块：城市燃气、新能源、科技研发与装备制造、供应链、延伸业务[4] * 2025年城市燃气业务营收占比39%，毛利占比高达77%[4] * 2025年供应链业务营收占比58%，毛利占比仅6.6%[4] * 2026年上半年公司主动优化低毛利业务，供应链业务营收占比收缩至52%，毛利占比提升至12%[4] * 2026年上半年城市燃气业务收入占比增至44%，毛利占比达到71%[4] * 新能源等板块收入贡献尚不足5%[4] 股权结构 * 实际控制人为佛山市国资委[4] * 第一大股东佛山控股集团持股39.90%[4] * 第二大股东港华燃气（2004年混改引入）持股36.60%[4] * 第三大股东高管持股平台海南众诚投资持股6.41%[4] * 前三大股东合计持股比例超过80%，股权结构集中[4] * 公司分别于2019年和2023年推出两期股权激励计划，覆盖2020年至2025年，过往各期目标均顺利达成[4] 三、核心观点与论据 城燃主业量利齐升 * 2020-2025年天然气销量复合增速11%（从29.33亿方增长至49.31亿方），远超全国同期5.9%的增速[2][5] * 增长核心驱动力为佛山陶瓷行业“煤改气”政策[5] * 2025-2030年复合增速目标维持8%-9%，依据佛山市政府规划[2][5] * 2026年上半年归母净利润同比增长6.57%，而同期许多城燃公司同比下降20%至30%[4] 客户结构与气源多元化保障利差 * 90%以上客户为工业非居民用户，价格传导顺畅[2][5] * 气源端除国内三大供应商外，与BP、切尼尔、中化新加坡等签订长期LNG合同[5] * 2026年上半年部分与美国天然气价格指数挂钩的长协资源价格平稳，有利国际贸易[5] 盈利能力持续提升 * 2021年至2024年单方毛利稳定在0.3至0.35元/方[5] * 2025年单方毛利提升至0.39元/方，城市燃气业务毛利率同比提升2.93个百分点至12.18%[5] * 2026年上半年毛利率同比再提升2.24个百分点，达到12.36%，显著高于2022年至2024年约9%的中枢水平[6] 高分红承诺提供安全边际 * 公司自2017年上市以来每年分红，2018年至今分红比例不低于65%[7] * 出台《2025-2027年分红规划》，明确承诺三年现金分红下限为65%[7] * 按2026年11亿元利润预期及65%分红比例计算，当前股息率接近5%[2][7] * 高分红底气来源于佛山13个区域独家燃气特许经营权及一体化天然气业务模式[7] * 在申万燃气板块中，除新奥股份外，佛燃能源是唯二发布未来三年分红规划的公司[7] 新能源布局打造估值弹性 * **绿色甲醇**：与第二大股东中华煤气合资成立VNX绿色甲醇投资平台，计划投入百亿资金打造年产100万吨绿色甲醇产能池[7] * 内蒙古易高基地已建成5万吨/年产能，实现稳定生产与对外销售，远期规划扩产至30万吨[7] * 该基地连续四年获得欧盟ISCC EU和ISCC PLUS双国际认证，产品碳排放指标符合海外绿色燃料标准[7] * 佛山三水规划20万吨/年绿色甲醇项目，土地手续已全部完成，预计建设期为两年[8] * **SOFC燃料电池**：与国内SOFC电堆头部企业及境外SOFC系统设计公司合作，共同推进50千瓦SOFC系统样机开发[8] * 样机已完成组装并实现连续运行，正在进行优化和迭代[8] * 南庄天然气高压场站300千瓦SOFC系统项目已投入示范应用[8] LNG转售业务具备利润弹性 * 当前天然气市场供应收紧、补库压力及地缘风险主导，气价易涨难跌[9] * 若霍尔木兹海峡局势未能实质性缓和，且欧盟储气库进度持续低于往年平均水平，气价将维持高位[9] * 公司可利用海外低价长协资源，在全球天然气需求最紧张、价格最高的地区销售，赚取贸易价差[3][9] 四、其他重要但可能被忽略的内容 * 2026年上半年天然气市场供需偏弱，许多城燃公司归母净利润同比下降20%至30%，但佛燃能源实现逆势增长6.57%[4] * 公司主动收缩低毛利供应链业务，2026年上半年该业务营收占比从58%降至52%，毛利占比从6.6%提升至12%[4] * 公司持续推行股权激励，覆盖2020年至2025年，并设定了明确的收入、利润和分红考核目标[4]