文章核心观点 公司2025年业绩表现稳健，公用业务（燃气、水务）提供稳定利润基础，增长型业务（绿色燃料、可再生能源、延伸业务）成为重要发展引擎，公司正从传统能源供应商向综合智慧能源与绿色燃料解决方案提供商转型 [4][8][11][110][115] 01 财务综述 - 2025年全年归属于股东净利润为59.99亿港币，同比增长4% [20] - 全年税后经营利润为75.01亿港币，同比增长2% [20] - 全年每股股息为35港仙 [19] - 公用业务是核心利润来源，贡献税后经营利润66.81亿港币（香港36.40亿，内地30.41亿） [20][21] - 增长型业务中，可再生能源贡献利润4.68亿港币，延伸业务贡献2.78亿港币，绿色燃料业务亏损1.58亿港币（主要因绿色甲醇业务亏损1.79亿港币） [23] - 公司信贷评级保持稳定，标普评级为A-，穆迪评级为A1 [25] 02 香港燃气业务 - 售气量保持平稳，全年为27,181 TJ（约折合8亿立方米天然气） [26][27] - 用户数增长至206万户 [26] - 积极拓展氢能应用：3个建筑工地氢能发电系统在建；2个电动车充电设施已运作；正筹备为港岛和新界的加氢站供氢；堆填区绿氢生产项目可达每天1吨 [28] - 把握北部都会区发展机遇：预计新增150万人口，带来约5,500 TJ（约1.6亿立方米）的能源需求 [8][28] 03 内地燃气业务 - 售气量保持平稳，全年为363.5亿立方米，用户数达4,427万户 [29] - 城燃价差提升0.02元人民币/立方米 [29] - 深耕“燃气+”业务：全年新开发127个大客户，年用气规模达3.67亿立方米；全年能源销量28.7亿千瓦时（等值天然气2.9亿立方米） [30] - 气源保障能力增强：与“三桶油”签订总量150亿立方米（每年15亿立方米）的长约；自有气源（储气库、山西及四川项目）工作气量合计约6.4亿立方米/年；2025年为企业统筹及保供气量达64亿立方米/年 [14][36] 04 内地水务及环境 - 业务维持增长：全年水量16.6亿吨，同比增长0.6%；处理固废172万吨 [39] - 净利润达5.27亿港币，同比增长4% [21][40] - 发挥协同效应：向关联公司EcoCeres供应约8,000吨餐厨废油用于生产先进生物燃料，并实现生物质燃气近1,000万立方米 [15][41] 05 绿色燃料 - **先进生物燃料**：马来西亚工厂试产成功并出产首批合格油品，全年销售量接近1.7万吨；张家港工厂SAF生产比例提升；配合香港政府共建大湾区SAF产业链 [16][42][43][47] - **绿色甲醇**：2025年全年销售接近1.7万吨，其中约8,000吨销售给新加坡两大加注商；内蒙古工厂产能将升级，计划2026年第四季提升至15万吨，2028年达30万吨；与佛燃能源成立合资公司，在佛山规划新建20万吨产能项目（计划2028年投产） [16][54][58][60] - 绿色甲醇市场潜力巨大，预计未来五年平均需求约500万吨；亚洲主要港口未来五年年加注量预计140万吨以上，其中大湾区约50万吨 [67][73] 06 可再生能源 - 光伏累计并网装机达2.4 GW，全年发电量24.8亿度，电力交易量84亿度 [84] - 业务面临“午间谷价”政策挑战，28省执行该政策导致发电毛利下降5.2分/度，影响部分收益 [89][93] - 积极发展资产管理（AuM）模式：年内出售光伏资产457 MW，累计达910 MW；通过类REITs等方式融资18亿元，累计融资35亿元；AuM管理费已成为业务持续增长核心 [97] - 售电业务签约量大幅增长，2025年总签约电量157亿度，同比增长87% [17][93] 07 延伸业务 - 业务覆盖客户数达4,633万户，厨电销售数量94万台 [100] - 营业额39.33亿港币，净利润4.95亿港币，其中香港市场贡献净利润4.35亿港币 [104] - 完成首轮4,500万美元融资，战略升级为“一站式家庭生活服务管家” [17][107] - 产品与服务创新：厨电“以旧换新”销售额提升18%；家财险单均保费增长10%；在线家居服务覆盖27万用户 [106] 08 ESG表现 - ESG评级持续提升：MSCI ESG评级从A升至AA；恒生可持续发展评级从AA+升至AAA； Sustainalytics风险评级从3.4提升至3.5（中风险） [108] - 2025年累计获得超过30项重要ESG奖项 [107] 09 2026年发展指引 - **公用业务**：香港售气量目标27,181 TJ（持平），用户数208万户；内地售气量目标365.5亿立方米（增长0.6%），城燃价差目标0.56元人民币/立方米（提升0.02元） [122][123] - **增长型业务**： - 绿色燃料：先进生物燃料产能77万吨；绿色甲醇产能目标15万吨 [123] - 可再生能源：累计光伏并网目标3.2 GW；光伏发电量目标32亿度；电力交易量目标150亿度 [124] - 延伸业务：覆盖客户数目标4,780万户；厨电销售目标97万台 [125]

核心财务业绩摘要 - 2025年税后经营利润为75亿港元，同比增长2% [1] - 2025年业务核心利润为60亿港元，同比增长4% [1] - 计入非经营性损益及物业重估变动后，股东应占溢利为57亿港元，与去年相若 [1] - 董事会建议派发末期股息每股23港仙，连同中期股息每股12港仙，全年股息维持每股35港仙 [1][3] 香港公用业务表现 - 整体售气量持平，为南下内地餐饮品牌及新兴饮食业经营者提供燃气及能源管理方案 [1] - 酒店、医院和大型公用设施引入高效节能的燃气抽湿系统 [1] - 第十五届全运会高尔夫球比赛应用全港首个一体化氢能发电机提供绿色电力 [1] - 年内开发多个氢能应用场景，包括地盘发电、电动车自动氢能充电系统等 [1] 内地公用业务表现 - 燃气销售量维持平稳，达363.5亿立方米 [2] - 年内落实住宅用户顺价，城市燃气综合价差提升0.02元人民币至每立方米0.54元人民币 [2] 新能源与绿色能源业务发展 - 可持续航空燃料业务：马来西亚新厂房于2025年末投产，怡斯莱可再生燃料年总产能由35万吨提升至77万吨 [2] - 公司支持粤港澳大湾区建设可持续航空燃料产业链 [2] - 绿色甲醇业务：与佛燃能源的合资公司VENEX已落实在佛山三水兴建绿色甲醇新厂房，预计2028年首期产能达20万吨 [2] - VENEX与威立雅及上港集团能源签署绿色甲醇供应战略合作备忘录，共同发展供应与分销网络 [2] 可再生能源业务 - 截至2025年底，分布式光伏年内新增并网500兆瓦，累计并网装机容量达2.8吉瓦 [3] - 光伏发电量增长36%至24.8亿度电，售电交易量达84亿度电 [3] - 年内成功发行第二、三期类REITS产品，资产管理规模累计融资达35亿元人民币 [3] 客户延伸业务与战略 - 集团聚合香港和内地4,600万燃气客户群，覆盖人口约1.3亿 [3] - 通过名气家提供智慧生活服务，年内名气家完成首轮战略融资4,500万美元以支持业务扩张 [3] 行业展望与公司战略 - 随着国家“十五五”规划展开，加快建设新型能源体系，目标建成100个国家级零碳园区，预期政策红利持续释放 [3] - 公司将把握绿色低碳发展机遇，参与制定园区标准 [3] - 公司将人工智能、大数据及自动化技术深度融入业务以提升竞争力和企业价值 [3]

2025年全年财务业绩 - 税后经营利润为港币75亿元，同比上升2% [1] - 业务核心利润为港币60亿元，同比上升4% [1] - 计入非经常性损益后，股东应占溢利为港币57亿元，与去年相若 [1] - 董事会建议派发末期股息每股23港仙，全年共派股息每股35港仙 [5] 香港公用业务 - 整体售气量持平，为南下内地餐饮品牌及新兴饮食业经营者提供燃气及能源方案 [3] - 为酒店、医院和大型公用设施引入高效节能的燃气抽湿系统 [3] - 在第十五届全运会高尔夫球比赛应用全港首个一体化氢能发电机，开发氢能应用场景如地盘发电、电动车自动氢能充电系统 [3] 中国内地公用业务 - 燃气销售量363.5亿立方米，维持平稳 [3] - 积极推动工商市场天然气应用及老旧社区管道天然气改造 [3] - 年内落实住宅用户顺价，城市燃气综合价差提升0.02元人民币至每立方米0.54元人民币 [3] 可持续航空燃料(SAF)与绿色甲醇 - 怡斯莱(EcoCeres)位于马来西亚的新厂房于2025年末投产，可再生燃料年总产能由35万吨提升至77万吨 [3] - 公司支持粤港澳大湾区建设SAF产业链 [3] - 与佛燃能源的合资公司VENEX落实在佛山三水兴建绿色甲醇新厂房，预计2028年首期产能达20万吨 [4] - VENEX与威立雅及上港集团能源签署绿色甲醇供应战略合作备忘录，共同发展供应与分销网络 [4] 可再生能源与资本运作 - 截至2025年底，分布式光伏年内新增并网500兆瓦，累计并网装机容量达2.8吉瓦 [4] - 光伏发电量增长36%至24.8亿度电，售电交易量达84亿度电 [4] - 成功发行第二、三期类REITs产品，资产管理规模累计融资达35亿元人民币，深化轻资产策略 [4] 延伸业务与客户资源 - 集团聚合香港和内地4，600万燃气客户群，覆盖人口约1.3亿 [4] - 通过名气家提供智慧生活服务，年内名气家完成首轮战略融资4，500万美元 [4] 战略展望与政策环境 - 随着国家“十五五”规划展开，加快建设新型能源体系，力争建成100个国家级零碳园区 [4] - 集团将把握绿色低碳机遇，参与制定园区标准，并将人工智能、大数据及自动化技术深度融入业务 [4] - 集团持续推进业务重组，引入战略投资者，促进多元化能源业务发展 [1]

业绩总结 - 香港和中国煤气公司2025年总资产为163.6亿港元，较2024年增长3.1%[17] - 2025年公司营收为543.26亿港元，同比下降2%[16] - 2025年运营利润为75.01亿港元，同比增长2%[15] - 2025年净利润为人民币381百万，同比下降14%[86] - 2025年能源与碳管理服务的净利润为人民币48百万，同比下降53%[88] - 2025年光伏业务净利润为人民币314百万，同比下降11%[86] - 2025年基本每股收益为30.5港分，保持不变[16] 用户数据 - 客户总数达到45.72百万，同比增长1.45百万[115] - 2025年香港天然气销售量为27,181 TJ，相当于约0.8亿立方米的天然气[115] - 2025年大陆天然气销售量为36.55亿立方米，同比增长1%[115] - 2025年城市燃气每立方米的毛利为0.56人民币，同比增长0.02人民币[115] 未来展望 - 计划在2026年第四季度将绿色甲醇生产能力提升至0.15百万吨，2028年达到0.3百万吨[64] - 预计未来五年甲醇的平均需求约为5百万吨[70] - 预计主要亚洲港口的绿色甲醇加油量将在未来五年内超过140万吨，其中大湾区每年将达到50万吨[74] - 计划在2028年启动的东中国项目将生产0.2百万吨绿色甲醇[62] 新产品和新技术研发 - 2025年绿色甲醇生产能力为10万吨，销售量为1.7万吨[7] - 绿色燃料的生产能力为770千吨，先进生物燃料的生产能力为3.8千吨，同比增长1.0千吨[115] 市场扩张和并购 - 2025年电力交易签署量为157亿千瓦时，同比增长87%[89] - 2025年电力交易量为15.0亿千瓦时，同比增长78%[115] 其他新策略和有价值的信息 - 2025年水量为16.6亿吨，同比增长0.6%[49] - 2025年固体废物处理量为1.72百万吨，同比增长7%[49] - 2025年融资里程碑为18亿人民币，其中包括来自两期准REITs的13亿人民币[91] - 厨房电器销售量为260千台，香港地区销售710千台，大陆地区销售970千台，总计增长30台[115]

关键要点总结 一、 政策概览与行业背景 * 涉及的行业为氢能产业，政策核心为《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》，标志着“十五五”期间氢能政策的重大转向[1] * 政策补贴逻辑从“补车辆购置”转向“补氢气应用”，重点考察项目建成及产能情况，鼓励冶金、合成氨、绿电消纳等因地制宜申报[1][2] * 政策由工信部节能司牵头，导致政策重点更偏向工业节能，而非车辆推广[4] 二、 补贴规模与目标 * 补贴总规模为80亿元，设5个城市群，每个16亿元，明显低于此前市场流传的200亿元预期[1][4] * 车辆推广目标为10万辆，低于市场预期的20-25万辆甚至50万辆，相对保守[1][4] * 补贴规模下降符合产业成熟度提升后补贴逐步退坡的政策逻辑，且车辆成本已大幅下降（如49吨重卡成本从120-150万元降至约80万元）[4] 三、 补贴分配与重点应用场景 * 在全国总体层面，车辆端（“1”）和工业等新应用场景端（“N”）的补贴规模预计将大致持平，但不在单个城市群内强制均衡分配[5] * 政策资源主要倾斜于绿色氨醇和氢基化工原料替代两个方向[6] * 氢基化工原料替代的核心诉求是工业减碳，应用范围更广；绿色氨醇则直接以生产绿色燃料为目标[8] * 用于出口的产品（包括海外企业在中国港口加注）不能享受此次中央财政补贴[6] 四、 关键应用的经济性与平价路径 * **合成氨（绿氨）**：在风电资源较好地区，绿氨成本可下探至3,000元/吨以下，接近灰氨平价[7]。若叠加每公斤氢约4元的补贴，将极大推动产业平价，国内千万吨级化肥市场将率先受益[1][7] * **绿色甲醇**：推广难度大，平价难度远高于合成氨[1]。生物质二氧化碳成本约500-600元/吨，而工业二氧化碳成本可低于200元/吨，差异达2到3倍[11]。即使绿氢成本降至12-15元/公斤，使用200元/吨的工业二氧化碳，绿色甲醇也无法与传统甲醇平价，可能需要5-10元/公斤的绿氢补贴[11][12] * **氢燃料电池汽车**：推广关键在车辆购置成本下降。目前政策规定的25元/公斤氢价，已能使氢燃料电池汽车在全生命周期运营成本上超越柴油车（经济性平衡点约28元/公斤），但与电动汽车相比仍不具备竞争力[10] * **其他化工应用**：使用天然气制氢的炼化产业相对容易实现绿氢替代（如乌兰察布至北京输氢管道氢气到京价约22-23元/公斤），煤化工领域替代难度更高[12]。医药、电子等高利润行业绿氢应用可实现盈利[12] 五、 氢源策略与务实导向 * 在氢冶金和交通领域，政策允许使用低成本工业副产氢（如广东成本可低至20多元/公斤），未强制要求必须使用绿氢[1][9] * 国家推动原则是“先立后破”，先利用低成本工业副产氢建立产业规模和应用生态，再逐步提高绿氢比例[9] * 在煤制氢和天然气制氢的替代领域，则必须使用绿氢[9] 六、 补贴机制与影响 * 补贴为国家补贴（如第一档对超过3万吨的部分补贴4.5元/公斤），地方政府为竞争入选会提供配套资金（如1:1、1:0.5），最终补贴总额可能远超3-4元/公斤，或可达6-8元/公斤[10] * 补贴对不同场景平价进程影响不同：合成氨领域能较快实现平价；氢能汽车需结合车辆购置补贴（如国家补贴30多万后，80万车价可降至40多万）[10] 七、 成本与区域分化 * 绿氢制合成氨成本：资源优越地区可低于3,000元/吨（对应绿氢成本12-15元/公斤），大部分地区成本在3,200-3,500元/吨（对应绿氢成本约20元/公斤）[11] * 未来区域间分化会加剧，资源优越地区能更快实现平价并形成内部循环[11] 八、 长效政策机制展望 * 绿氢的CCER方法学已公布，合成氨和甲醇的CCER方法学已进入评审阶段，未来将为绿色燃料赋予可量化的绿色价值，可与现有补贴叠加[13] * CCER机制成熟转折点预计在2027-2028年[13] * 未来还存在针对固定资产投资的区域性补贴政策，落地时间预计早于CCER机制[13] 九、 产量目标与战略意义 * 政策第一年（2026年）预计释放约40-50万吨绿氢产量[14] * “十五五”期末，绿氢、绿氨、绿醇等折算后的绿氢年产量目标锚定300万吨[1][14] * 发展氢能和绿色燃料契合国家保障能源安全的战略方向，核心目标是节约更多化石能源用于关键领域[12]

行业投资评级 - 行业评级为“买入” [2] 核心观点 - 三部委推动氢能综合应用试点，氢能产业有望多场景规模化落地 [1] - 政策旨在通过“城市群+多场景（1+N+X）”综合试点，放大应用规模以降本增效，目标是到2030年将终端用氢平均价格降至≤25元/kg，优势地区力争≤15元/kg，燃料电池汽车保有量较2025年翻番、力争达10万辆 [6] - 政策以“揭榜挂帅+以奖代补”推动关键技术、工艺与装备迭代，并形成可复制的商业模式与完整生态 [6] 政策内容与目标总结 - **主要目标**：通过试点，到2030年将终端用氢平均价格降至≤25元/kg，优势地区力争≤15元/kg，燃料电池汽车保有量较2025年翻番、力争达10万辆 [6] - **奖励对象**：中央财政奖励资金拨付给通过评审的“城市群”，城市群作为责任主体围绕各场景的终端应用与用氢规模拿分、获奖并统筹使用 [6] - **奖励支持方向**：以“以奖代补”的城市群绩效奖励为主，优先补贴与可再生能源制氢直接相关的场景与产品（绿氨、绿醇等） [6] - **奖励金额与力度**：遴选5个城市群试点，对单个城市群试点期内奖励上限不超过16亿元，试点期为4年 [6] - **补贴强度**：按2026年“每100吨绿氢≈4–5分”，基准为1个积分奖励8万元，折算为约3.2–4.0元/kg的等效补贴强度 [6] - **积分上限**：单个企业在单一城市群的积分上限为3000分，在全部城市群内最多给予4500分奖励，旨在防止单一主体过度集中受益 [6] - **规模门槛**：对试点期内可再生能源制氢应用规模不足0.5万吨/年的城市群，以及不足0.1万吨/年的企业，不予核算奖励积分 [6] 投资建议与关注方向 - **整体建议**：建议关注嘉泽新能、金风科技、吉电股份、佛燃能源、赫美集团 [6] - **细分方向主线一：制氢**：关注华光环能、华电科工、东华科技、航天工程 [6] - **细分方向主线二：加氢站**：关注冰轮环境、冰山冷热、雪人集团 [6] - **细分方向主线三：燃料电池**：关注亿华通、纳尔股份、康普顿、威孚高科 [6] 重点公司估值示例 - **金风科技**：最新收盘价为31.01元，报告给出买入评级，预测2025年EPS为0.92元，2026年EPS为1.13元，对应2025年PE为33.71倍，2026年PE为27.44倍 [7]

行业投资评级 - 电力设备新能源行业评级为“买入”（维持）[6] 报告核心观点 - 氢能综合应用试点新政（《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》）落地，标志着氢能产业国家级激励政策全面升级，从技术补短板转向规模化应用降本，并致力于打通氢能综合应用生态闭环[1][2] - 政策以“应用牵引、场景驱动”为核心，构建“1个燃料电池通用场景+N个工业领域应用场景+X个创新应用场景”的全生态应用体系，并设定了明确的2030年量化目标[2] - 氢氨醇行业作为“十五五”规划重点布局的未来产业，正迎来政策与产业共振的黄金发展期，报告持续重点推荐该行业[1][4] 政策框架与目标 - 政策是上一轮燃料电池汽车示范城市群政策的全维度升级，核心转向规模化应用降本和构建生态闭环[2] - 设定了2030年量化目标：终端用氢平均价格降至25元/千克以下，优势地区力争15元/千克；全国燃料电池汽车保有量较2025年翻一番，力争达到10万辆[2] - 基于2025年底我国氢燃料电池累计销量近4万辆、建成加氢站574座（加氢能力超360吨/天）、绿氢产能约25万吨的基础[2] - 中央财政采用“以奖代补”，计划遴选5个城市群，4年试点期内单个城市群中央奖励上限16亿元，合计补贴规模不超过80亿元[2] 车端场景规则优化 - 车端作为通用基础场景，延续聚焦中重型商用车的导向，但申报门槛、考核体系、技术要求全面优化升级[3] - 以氢能高速公路、氢能走廊建设为主线，重点推动重载运输、冷链物流等商用车规模化应用[3] - 对以燃料电池汽车为主要场景的城市群，要求推广燃料电池汽车超过8000辆、累计新建并投运加氢站超过30座（上一轮要求为1000辆、15座），并构建至少1条氢能高速公路或走廊[3] - 要求关键零部件规模化应用且IV型储氢瓶、瓶口阀等实现产业化，鼓励出台跨区域通行便利政策，以实现场景贯通、降本和产业链国产化突破[3] 工业与创新应用场景扩容 - 首次将工业领域氢能应用纳入中央财政以奖代补范围，绿色氨醇是核心拓展场景[4] - 应用场景同步覆盖氢基化工原料替代、氢冶金、掺氢燃烧等工业场景，以及轨交、船舶、新型储能等创新场景[4] - 提出城市群可再生能源制氢规模不低于0.5万吨/年的奖励积分要求[4] - 明确以工业领域应用为主要场景的城市群，其工业领域应用场景占比不低于75%，推动交通与工业场景协同降本[4] 投资建议与关注标的 - 氢氨醇行业迎来黄金发展期，建议重点关注两类企业[4] - **第一类：提前布局绿色甲醇制造且产品通过相关认证（如RED、ISCC等）的企业**，包括金风科技（A+H）、中国天楹、电投绿能、嘉泽新能、佛燃能源、中集安瑞科（H）、上海电气（A+H）等[4] - **第二类：布局更高效制氢技术（PEM、AEM等）和相关设备制造的企业**，有望在后续项目建设中受益，包括华电科工、双良节能、明阳智能、亿纬锂能、阳光电源等[4]

报告行业投资评级 - 报告对周期品适度转乐观 [10] 报告的核心观点 - 2026年3月16日，工信部、财政部、国家发改委三部门联合印发《关于开展氢能综合应用试点工作的通知》，标志着我国氢能产业从示范探索迈入规模化商业化发展新阶段 [3][6] - 氢能支持方向从交通向工业等方向延伸，应用场景拓宽，目标到2030年实现氢能多元领域规模化应用，终端用氢平均价格降至25元/千克以下（优势地区力争15元/千克），全国燃料电池汽车保有量较2025年翻一番至10万辆 [3][6] - 中央财政采取“以奖代补”方式，单个城市群4年试点期奖励上限16亿元，合计80亿元，奖励方向由燃料电池汽车1个应用扩展至5个下游应用 [6][7][11] - 展望“十五五”，预计氢能产业将向规模化、商业化深度演进，政策利于促进部分区域需求的释放 [11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述与政策要点 - 政策通过“揭榜挂帅”方式遴选5个城市群开展氢能综合应用试点，试点以“制储输用”全产业链一体化融通为核心，构建“1个燃料电池汽车通用场景+N个工业领域应用场景+X个创新应用场景”的应用生态 [6] - 中央财政奖励资金按绩效评价核算积分（1积分奖励8万元），针对燃料电池车、绿色氨醇、氢基化工原料、氢冶金、掺氢燃烧均有不同的积分标准出台 [7] - 例如绿色氨醇，按照可再生能源制氢应用规模，第一年第一档3万吨以上部分给予4积分/百吨，第2-4年逐渐递减到3.5分、3.0分、2.5分 [7] 行业影响与趋势分析 - 燃料电池领域单车奖励额下降符合行业降本趋势：以49吨110kW重卡为例，“十四五”/“十五五”第一年单车奖励额为54.6/15.7万元/辆，降幅71% [11] - 降幅与燃料电池系统成本的降幅相当：亿华通燃料电池系统成本从2020年1.40万元/kW降至2024年0.28万元/kW，降幅77% [11] - 2025年底燃料电池车保有量超3万辆，对应“十五五”期间燃料电池车有望释放约7万辆增量 [11] - 中央财政总额较“十四五”（合计93.5亿元）无明显增长，并不意味支持力度下降，主因氢能产业链在过去五年明显降本 [11] 具体应用场景补贴测算 - 以20万吨绿色甲醇项目为例进行单吨补贴测算 [11] - 若采用绿氢+碳捕集技术路线，合计需要3.9万吨氢气，对应第1/2/3/4年吨甲醇补贴708/630/553/476元 [11] - 若采用生物质耦合绿氢制甲醇（CO2直接外排，吨甲醇氢耗62kg）技术路线，合计需要1.24万吨氢气，对应第1/2/3/4年吨甲醇补贴248/223/198/174元 [11] - 若采用生物质耦合绿氢制甲醇（CO2利用，吨甲醇氢耗108kg）技术路线，合计需要2.16万吨氢气，对应第1/2/3/4年吨甲醇补贴419/376/332/289元 [11] - “十四五”该方向没有补贴，“十五五”政策利于促进部分区域需求的释放 [11] 投资逻辑与相关标的 - 看好以下投资逻辑：1）股东赋能，利于获得市场；2）纯氢标的或具备氢能标签的标的；3）主业稳健，氢能作为潜在增长点的标的；4）绿醇、SOFC等方向存放量逻辑 [11] - 相关标的包括：冰轮环境、亿华通、龙净环保等 [11]

报告行业投资评级 - 行业评级：强于大市（维持）[3] 报告的核心观点 - 核心观点：继续推荐大建筑股，主题为“低位新基建，全球中特估” [1][8] - 核心逻辑：建筑央企当前估值处于历史低位，在稳增长政策、新质生产力发展、地缘冲突重塑全球格局等多重因素驱动下，其订单、业绩及资产价值有望迎来重估 [2][8][17] 根据相关目录分别进行总结 1. 行业观点与投资建议 1.1 低位新基建，全球中特估 - **估值处于历史低位**：截至2026年3月13日，八大建筑央企估值为7.20倍PE，0.56倍PB，PB估值处于过去十年15.1%的百分位，相对于银行板块和上证整体的PB比值也处于历史低位（分别为过去十年13.9%和5.1%的百分位）[8][17] - **订单企稳回升支撑业绩预期**：2025年第三季度及第四季度，九家重点建设央企新签订单分别为27,972亿元和57,730亿元，同比增速分别为+7.3%和+0.5%，相较于2025年上半年-0.4%的增速边际企稳回升，预计2026年订单储备较为充沛，业绩有望筑底回升 [2][20] - **地缘冲突带来价值重估机遇**： - **海外市场拓展**：美以伊冲突有望促使中国通过“一带一路”深化与阿拉伯国家基建合作，抢占战后重建市场，加速建筑央企出海。2025年海外新签订单占比较高的央企包括：中国化学（30.8%）、中国能建（24.2%）、中国电建（21.5%）、中国交建（21%）[2] - **能源资产价值重估**：霍尔木兹海峡局势紧张凸显能源自主与安全重要性，拥有能源类相关资产的央企有望价值重估，例如中国铁建的绿色氢氨醇项目与矿业资产、中国中铁的矿业资产、中国化学的己二腈项目、中国能建的松原氢氨醇项目等 [2] - **新质生产力资产重估**：两会强调发展智能建造、培育新兴产业和未来产业，央企在算力中心（如中国铁建、中国能建、中国交建）、电子材料（如中国中冶）等新质生产力领域的布局有望获得价值重估 [2][25] - **重点央企新业务亮点**： - **中国铁建**：2025年新签海外订单3,633亿元，同比+16.46%，新兴产业订单287亿元，同比+17.08%，布局绿色甲醇、压缩空气储能、钨矿铜矿及算力中心 [26] - **中国交建**：2025年新签海外订单3,924.41亿元，同比+9.09%，能源工程订单同比增长50.36%，参与多个算力中心项目 [27] - **中国中铁**：2025年新兴业务新签订单4,724.8亿元，同比+11.0%，拥有多个矿产资源，2024年中铁资源净利润占归母净利润12.4% [27][29] - **中国化学**：海外订单占比达30.8%，己二腈（尼龙新材料关键原料）项目已全面达产 [32] - **中国能建**：海外订单占比24.2%，松原氢氨醇一体化项目一期已投产，并积极推动全国多个算力枢纽中心建设 [34] - **中国电建**：海外订单占比21.5%，截至2025年6月末控股并网新能源装机（风电、太阳能）达2,386.82万千瓦 [34] - **中国中冶**：旗下中硅高科生产电子级多晶硅等关键硅基材料，2025年上半年相关产品销售收入同比增长71.36% [35] - **算力存储产业链机会**：百代存储完成对大型整车企业存储系统交付，其合作伙伴武桐树（罗曼股份控股子公司）在AI算力存储产业链的合作有助于获取AIDC订单及加速“云边端”一体化场景落地，罗曼股份及浦东建设有望受益 [9][36][38] 1.2 专项债发行进度同比加速，特别国债资金尚未投放 - **专项债发行加速**：截至2026年3月13日，专项债累计新发行9,201亿元，累计净融资8,500亿元，发行进度达全年额度（4.4万亿元）的21%，同比加快6个百分点 [8][39][42] - **城投债与特别国债**：同期城投债累计净融资824亿元，2026年暂未发行特别国债 [8][39][40] 配置建议：三条投资主线 - **主线一：建筑央国企低位修复与第二曲线转型**：推荐承建新基建主力并拓展新兴业务的头部央国企及地方国企，包括中国铁建、中国中铁、中国化学、中国能建、中国交建、中国建筑、中国电建、中国中冶、四川路桥、隧道股份、安徽建工，以及国际工程企业中工国际、中钢国际、中材国际、北方国际 [10][44] - **主线二：高景气工程建设环节**：推荐受益于重点工程建设的掘进、民爆、岩土工程环节，包括高争民爆、铁建重工、中铁工业、易普力，建议关注西藏天路、五新隧装 [10][44] - **主线三：新经济方向标的**：推荐布局商业航天、具身智能、AI算力等方向的标的，包括罗曼股份、宏润建设、青鸟消防、志特新材、浦东建设、鸿路钢构，建议关注苏州规划、华蓝集团 [10][44] 2. 本期行情回顾 - **板块表现强势**：本期（2026年3月9日至13日）SW建筑装饰指数上涨4.12%，同期全部A股指数下跌0.70%，板块取得4.81个百分点的超额收益 [8][16][49] - **子板块表现**：基建市政工程（+9.36%）、化学工程（+5.84%）、园林工程（+5.71%）涨幅居前 [8][16] - **个股表现**：中国能建（+29.41%）、宁波建工（+23.68%）、中国电建（+20.64%）等涨幅领先 [8][49] 3. 本期重点公司动态跟踪 - **中国电建**：2026年1-2月新签合同1,479亿元，同比-23.3%；新中标阿联酋阿布扎比光储项目（139.6亿元）、黑山高速公路项目（56.4亿元）、印尼镍矿项目（54.6亿元）[9] - **亚翔集成**：2025年收入49.1亿元，同比-8.8%，归母净利润8.9亿元，同比+40.3%；Q4净利润同比+128.4%；期末在手未完工订单88.6亿元 [9] - **浦东建设**：2025年业绩快报预计收入144.5亿元，同比-23.4%，归母净利润3.5亿元，同比-40.5% [9] - **中国中冶**：2026年1-2月新签合同1,324.4亿元，同比-6.49% [9] - **中国核建**：2026年1-2月新签合同91.1亿元，实现营业收入150.3亿元 [9] 4. 行业估值现状 - **子板块估值**：截至2026年3月13日，建筑子板块PE（TTM）分别为：房屋建设6.54倍、装修装饰-27.11倍、基础市政工程建设9.14倍、园林工程-13.87倍、钢结构39.34倍、化学工程13.80倍、国际工程13.95倍、其他专业工程63.86倍、工程咨询服务50.01倍 [56]

文章核心观点 中国绿色甲醇行业正迎来投资加速，未来1-2年全球市场预计仍将供不应求，行业短期发展重点在于锁定海外客户订单，而长期发展空间则取决于生产工艺稳定性的提升和成本的降低[1][2][3] 全球航运减碳政策驱动 - **欧盟政策已生效执行**：自2024年1月起，欧盟已将航运纳入碳排放交易体系（EU ETS），并计划自2026年起强制要求欧洲港口进出船舶使用一定比例的零碳燃料[4] - **欧盟设定长期减排目标**：欧盟海运燃料条例（FuelEU Maritime）要求船舶所用燃料的温室气体强度以2020年为基准，到2050年累计削减80%，其中2030年之前下降要求为2%[5] - **IMO推出首个全球碳价机制**：国际海事组织（IMO）审议批准“净零框架”草案，这是首个全球性的航运碳价机制，其碳排放下降要求较欧盟更为激进，特别是在2031年之后加速下降[8][9] - **政策短期惩罚力度有限**：在现有政策框架下，2030年前对传统燃料的惩罚金额较低，难以直接推动船舶大量采用绿色甲醇等低碳燃料，短期绿色燃料发展仍依赖船东溢价收购[2][22][23] 绿色甲醇的燃料竞争力与需求前景 - **绿色甲醇是短中期重要发展方向**：在各类低碳/零碳燃料中，绿色甲醇全生命周期减排程度为63%-99%，储运和应用难度相对较低，发动机改造技术成熟，被认为是未来至少5-10年内最有希望持续发展的低碳燃料[13] - **甲醇船舶订单激增拉动需求**：截至2025年末，全球明确采用甲醇动力的船舶总数达439艘（已投运105艘，订单/在建334艘）[16]。测算显示，在不同渗透率假设下，2030年全球船舶对绿色甲醇的需求量有望达到2025年水平的接近5倍，范围在109万至544万吨之间[18] - **短期经济性依赖溢价**：当前中国普通灰甲醇价格在2,000-2,500元/吨，而2025年已实现销售的绿色甲醇加注价格超过7,000元/吨，呈现高溢价。现有政策下，折合绿色甲醇的合规成本仅在3,000-3,750元/吨，不足以覆盖其生产成本，因此短期依赖船东高价收购[2][32] 中国绿色甲醇行业发展现状 - **政策定位升级，支持力度加大**：中国发展绿色燃料符合“十五五”新能源非电利用方向，有助于保障能源安全。2026年《政府工作报告》提出培育绿色燃料等新增长点，政策定位升级[35] - **产能规划庞大，但投产率极低**：截至2025年末，中国规划绿色甲醇产能超过6,000万吨（6,486万吨），但实际投产产能仅约61万吨，占规划总产能比例仅约1%[2][37] - **已实现全流程应用，技术路线多样**：中国已实现从生产、出口到加注的全流程应用。技术路线包括生物质制甲醇、电制甲醇和绿氢耦合生物质制甲醇等，其中生物质制甲醇短期成本优势明显，但电制甲醇或绿氢耦合路线更符合长期新能源高质量发展方向[37][38] - **下游订单锁定是短期重点**：鉴于全球短期供不应求，绑定海外优质客户成为关键。多家中国公司已与马士基、赫伯罗特、法国达飞等国际航运巨头签订了长期绿色甲醇供应合同[2][40] 行业面临的挑战与长期关键 - **生产工艺稳定性有待提升**：过去1-2年投产的绿色甲醇项目普遍遇到生产稳定性不足的问题，影响因素包括新能源出力波动、生物质原料供应不稳定、气化技术不成熟等[42] - **生产成本是长期发展的决定性因素**：绿色甲醇的生产成本仍需降低。对于生物质路线，需降低生物质和捕集CO2成本；对于电制路线，降低绿电成本是关键。模型显示，在0.2元/kWh的电价下，电制甲醇成本约为3,691元/吨[43] - **认证与标准存在不确定性**：绿色甲醇的认证标准可能发生变化，对行业构成潜在影响[44]