AI重塑电商流量格局 - AI驱动的对话式交互正成为新的电商核心入口，改变传统搜索和直接访问网站的购物方式[1][2] - OpenAI的ChatGPT月活跃用户超过7亿，字节跳动豆包月活跃用户达1.6亿，形成巨大流量池[1][2][6] - 电商流量从传统搜索引擎向AI应用迁徙，谷歌搜索使用量持续下降而ChatGPT等大模型使用量攀升[2] 主要参与者战略布局 - OpenAI与Shopify、Etsy合作实现ChatGPT内直接购物，推出Agentic Commerce（代理式电商）模式[2][3] - 字节跳动通过豆包排他性接入抖音商城链接，月活1.6亿的豆包与月活超10亿的抖音形成电商闭环[4][5][6] - 阿里巴巴推出千问APP，公测首周下载量突破1000万，计划接入购物等各类生活场景但尚未整合天猫链接[6] - 百度通过文心助手和文心一言应对AI浪潮，文心助手对话轮次同比增长约5倍，订阅用户达1200万[9] 商业模式变革与商业化进展 - AI呈现方式从长列表变为精准答案，减少广告位资源，冲击谷歌百度以广告为主的传统搜索商业模式[3] - 百度AI搜索测试电商组件，双十一期间日交易额峰值接近600万元，并启动数字人直播测试[10] - 大模型可能演变为采购代理，在电商交易中抽佣，成为新的商业化入口[11] 技术应用与用户体验提升 - 对话式AI比传统搜索列表更直抵答案，基于丰富行为数据提供更精准推荐，用户体验更轻松顺滑[2][8] - AI能理解用户需求并主动服务，如知晓用户需求后直接推荐礼物，无须通过搜索引擎查询[3] - 抖音电商2025年支付GMV位列行业第三，威胁阿里巴巴、拼多多、京东等传统电商地位[6] 数据质量与技术挑战 - 大模型依赖公开互联网数据可能存在偏差，如宠物食品案例显示"增肥发腮"错误结论与真实需求"均衡营养"不符[14] - AI生成内容结构完美但可能存在细微错误，虚假信息问题比传统搜索引擎更复杂[13] - 企业私有数据、行业专业数据与公开数据的有效整合是AI系统商业价值的关键[15] - 数字人技术虽成熟但消费者感受差异明显，导致部分企业应用保守[12]

11月11日晚上，莎莎躺在床上，划拉着购物车，陷入了纠结。双十一不买点什么似乎"不太对"，但裙子只比平时便宜三十几元，且要等上半年才能穿出 门。在全年促销不断的今天，她的购买欲望并未被点燃。 这届被拉长至"史上最长"的双十一，快手率先抢跑，抖音、京东、小红书、天猫、拼多多、美团等平台相继加入，周期较去年再延长近一周。然而， 与"最长战线"形成鲜明反差的是消费者感知的淡化。 这种"雷声大、雨点小"的现象背后，是中国零售业的变迁。 国家统计局数据显示，今年前三季度社会消费品零售总额36.59万亿元，全国网上零售额占社会消费品零售总额的比重为30.84%，这一占比已维持近5年， 电商总渗透率为25.02%，创下近四年新低。 这不仅传达了整个线上渠道增长见顶的信号，也意味着市场从增量竞争完全转变为存量竞争。大家不再是一起把蛋糕做大，而是争抢对方盘子里的蛋糕。 线上线下渠道博弈接近临界点 从宏观数据来看，线上零售的增长几乎停滞，与线下零售形成胶着状态。 线上增速进入低增长新常态。国家统计局数据显示，全国网上零售额增速从2021年前三季度的14.75%一路下滑，2024年前三季度在零增长区间徘徊，尽 管2025年前三季度 ...

尽管看上去依然热闹非凡，但毋庸置疑的是，一场行业大洗牌正在电商领域静默地进行，曾经风光无限的增长神话，正在让位于残酷的现实。 实际上，近年以来，电商平台普遍面临的增长压力已有目共睹。这一点在头部电商公司最新发布的财报中得到集中体现，阿里虽然营收仍在增长，但净利 润却暴跌；京东更是"增收不增利"；拼多多增速连续两季降至个位数。 与此同时，电商市场涌入众多新玩家，尤其是抖音和小红书的加速冲击，传统电商平台也在不断拓展业务边际，这都昭示行业走到一个新的转折点。 某种意义上，目前电商的局面，颇有点像各在座玩家进入了"惯蛋局"关键的"报牌"时刻，但没有人愿意下牌桌。 接下来的故事，谁将成为新的王者，谁又会让位于新人？当然，市场终究会给出答案。 但无论如何，零售的本质从未改变，高效地为消费者提供物超所值的商品与服务，仍是基本的生存法则。"讲故事不如守住本分"，这句话，放在电商行 业，同样适用。 01 财报背后：多因素下的重重压力 种种现象表明，电商行业正从高速增长期进入深度调整阶段，竞争格局正经历结构性转变。 国信证券研究院的数据显示，2022年，国内电商CR2（两家企业的集中率）集中度为60%，CR5为84%；而截至2 ...

市场指数表现 - 主要股指期货普遍上涨，道指期货涨0.18%，标普500指数期货涨0.21%，纳指期货涨0.26% [1] - 中概股走势分化，阿里巴巴上涨1.07%，拼多多上涨1.05%，京东上涨1.16%，小鹏汽车下跌2.26%，哔哩哔哩下跌1.81% [1] 人工智能与数据中心 - 戴尔第三季度营收同比增长11%至270.05亿美元，创历史新高，AI服务器订单达123亿美元，出货56亿美元，季末积压订单184亿美元 [1] - 戴尔将全年AI服务器出货预期从200亿美元上调至250亿美元，同比增长超150%，并预计AI产品需求推动的高增长将至少延续至2030财年，股价上涨5.15% [1] - 美国银行预计到2030年，AI数据中心市场将较今年的2420亿美元增长约五倍，达到约1.2万亿美元 [3] - 美国银行预计英伟达在AI数据中心市场的份额可能从目前估计的85%降至2030年的75%，但重申其“买入”评级 [3] - 受谷歌可能向Meta出租TPU的市场消息影响，英伟达股价下跌1.37%，AMD下跌1.88%，谷歌上涨1.44% [3] 自动驾驶与出行服务 - 优步与文远知行将在阿布扎比部分地区推出纯无人驾驶Robotaxi服务，初始服务范围约30平方英里，计划扩大运营区域并扩展至迪拜 [2] - 优步股价上涨0.73%，文远知行上涨0.76% [2] - 马斯克宣布特斯拉在奥斯汀的Robotaxi车队规模将于下月大致翻倍，特斯拉股价上涨0.52% [4] 半导体制造业 - 日本芯片制造商Rapidus计划于2027财年在北海道建设第二家工厂，目标最早于2029年开始生产1.4纳米芯片，以缩小与台积电的差距 [4] - 台积电股价上涨0.74% [4] 公司财报与业绩 - 理想汽车第三季度总营收为274亿元，同比下滑36.2%，环比下滑9.5%，净亏损6.244亿元 [5] - 理想汽车预计第四季度营收为265亿元至292亿元，低于市场预估的372.5亿元，股价下跌1.74% [5] 资本市场动态 - 对冲基金经理比尔・阿克曼计划为其新成立的封闭式基金募集50亿美元，其中20亿美元为锚定投资，该基金将与其旗下的潘兴广场资本管理公司同步启动IPO [5]

PDD Holdings ( PDD ), the biggest discount ecommerce platform in China, sits on a ballooning cash pile that accounts for nearly two-fifths of its market cap. Despite a slowdown in revenue, the company’s keen focus on its core business and prudent control overThanks for reading my articles. I'm an independent financial writer and Chartered Financial Analyst. I previously worked for Fidelity International and Bloomberg. My writing focus is on quality businesses with wide moats, high efficiency, strong cash fl ...

新力量 New Force 第一上海研究部 research@firstshanghai.com 总第 4910 期 2025 年 11 月 25 日 星期二 研究观点 【公司研究】 拼多多（PDD，买入）：业绩符合预期，Temu 逐渐修复回暖 小米集团(1810，买入）： 汽车利润即将释放，看好智能化、高端化、国际化的推进 【宏观经济评论】 第一上海——First Call 十一月策略（一） 评级变化 | 公司 | 代码 | 评级 | 目标价(港元） | | | 2025年EPS(港元) | | | 2026年EPS(港元) | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 新 旧 新 | 旧 | 变动 | 新 | 旧 | 变动 | 新 | 旧 | 变动 | | 拼多多（美元） | PDD | 买入 买入 148.90 | 148.90 | 0% | 11.418 | 11.418 | 0% | 14.477 | 14.477 | 0% | | 小米 | 1810 | 买入 买入 50.20 | 64. ...

5月27日，拼多多发布截至3月31日的2025年第一季度财报。《中国经营报》记者注意到，数据显示，第 一季度拼多多营收增速放缓，随着多项投入增加净利润也出现下跌。 具体来看，拼多多第一季度总营收956.72亿元，同比增长10%，连续多个季度增速放缓。在利润端，归 属于普通股股东的净利润147亿元，较去年同期跌去47%；非美国通用会计准则下净利润169亿元，同比 下跌45%。 据记者了解，今年以来，拼多多在"百亿减免"等举措基础上推出了"千亿扶持"这一重磅惠商政策，一方 面通过技术服务费、推广软件服务费及店铺保证金的减免，大幅降低中小商家的经营成本；另一方面通 过"百亿消费券""超级加倍补"等创新玩法，以平台超额补贴的方式助力中小商家寻找确定性的增量市 场，实现新质转型。 结合此次数据，拼多多对中小商家的超额投入已经影响了短期的财报表现。拼多多集团董事长、联席 CEO陈磊表示，当下市场正在快速变化，我们对商家的反哺和扶持是这个阶段必须要承担的责任，只有 优先保障用户和商家的利益，才能创造更优质的平台生态。 可以看出，拼多多对中小商家的扶持并非喊喊口号，而是真金白银的投入。这种超额投入，也将持续相 当长时间。 拼 ...

编辑 | 夏木 美股齐涨 美股延续上周五涨势走高。市场预期美联储12月下调联邦基金利率的概率上升，投资者暂时搁置了对科技股估值过高的担忧。截 至收盘，道指涨202.86点，涨幅0.44%，报46448.27点，纳指涨2.69%，报22872.01点，标普500指数涨1.55%，报6705.12点。 博通上涨11%，为标普500指数和纳斯达克综合指数成分股中最大涨幅。汇丰银行将该股目标价从400美元上调至535美元，并维持 "买入"评级。诺和诺德跌 5.6%。该公司称，其采用司美格鲁肽开展的阿尔茨海默病临床试验，未能达到延缓疾病进展的效果。 纳斯达克中国金龙指数涨2.8%，百度涨7.4%，摩根大通发布研究报告，将百度投资评级从"中性"上调至"增持"。该行认为市场聚 焦百度云端与AI业务，其将成主要增长引擎和价值驱动因素。预计百度云收入增速2026年将加快至约61%。阿里巴巴涨5.1%，网 易涨4.2%，京东涨0.4%，拼多多涨0.2%。 市场概述 经济数据方面，达拉斯联储11月制造业指数从10 月的-5.0跌至-10.4，表明工厂活动收缩幅度扩大。 近期为期六周的政府停摆结束后，一系列延迟发布的经济数据暗示劳动 ...

美股市场整体表现 - 美股三大指数集体反弹，纳斯达克综合指数涨2.69%至22872.01点，录得5月以来的最大单日涨幅 [1] - 道琼斯指数涨0.44%至46448.27点，标普500指数涨1.55%至6705.12点 [1][2] 科技巨头与人工智能相关股票 - 谷歌股价上涨超6%，因投资者对其在人工智能领域的领先地位日益乐观，其最新AI模型Gemini 3获得广泛好评 [2] - 芯片股博通涨超11%，美光科技涨近8%，AMD和泛林集团涨超5% [2] - 软件股AppLovin涨逾6%，Palantir涨约5% [2] - 大型科技股英伟达涨2.05%，苹果涨1.63%，微软涨0.4%，亚马逊涨2.53%，Meta涨3.16%，特斯拉涨6.82% [4] - 费城半导体指数涨4.63%，30只成分股集体收高，Credo Technology涨13%，AMD涨5.53% [5] 存储概念股表现 - 存储概念股集体走强，闪迪收涨13.33%，西部数据涨8.43%，美光科技涨7.99%，希捷科技涨6.69% [6] - 大摩分别上调了对闪迪和美光的目标价 [6] 中概股市场表现 - 纳斯达克中国金龙指数涨2.82% [7] - 热门中概股多数走高，禾赛涨18.08%，小马智行涨12.51%，万国数据涨8.38%，百度涨7.44%，阿里巴巴涨5.1% [7] - 蔚来涨3.05%，小鹏汽车涨2.8%，腾讯音乐涨1.65%，好未来涨1.46%，理想汽车涨0.55%，京东涨0.45%，拼多多涨0.22% [7] - 部分中概股下跌，传奇生物跌3.62%，霸王茶姬跌2.56%，新东方跌1.65% [8] 美联储政策预期 - 美联储理事克里斯托弗·沃勒主张在12月实施一次降息，纽约联储主席约翰·威廉姆斯也表达了类似观点 [2] - 市场预计美联储12月降息25个基点的概率为81% [3]

美东时间周一（11月24日），美股三大指数集体收涨，截至收盘，道琼斯指数涨0.44%，标普500指数涨1.55%，纳斯 达克综合指数涨2.69%。 大型科技股集体上涨，特斯拉、谷歌涨超6%。 | く 気 | 知名美股 () | | Q | | --- | --- | --- | --- | | 名称 | 最新 | 总量 涨幅↓ | | | 博通 AVGO | 377.960 | 11.10% 4663万股 | | | GoPro Inc-A GPRO | 1.660 | 9.93% 534万股 | | | 西部数据 WDC | 150.930 | 8.43% 1076万股 | | | 特斯拉 TSLA | 417.780 | 6.82% 9627万股 | | 热门中概股多数上涨，纳斯达克中国金龙指数收涨2.82%，百度涨超7%，哔哩哔哩涨超6%，阿里巴巴涨超5%，网易 涨超4%，蔚来涨超3%。 | 希捷科技 | 253.380 | 6.69% 418万股 | | --- | --- | --- | | STX | | | | 泰森食品 | 57.170 | 6.52% 882万股 | | TSN | | | ...