行业投资评级 - 给予行业"中性"评级 [6][31] 核心观点 - AI加速迭代叠加消费刺激政策发力，行业复苏动能不断集聚 [6] - 2024年AI大模型底层技术快速更新迭代，国内科技厂商的大模型能力显著提升 [6] - 百度文心大模型2024年日均调用量超15亿，较23年四季度增长约30倍 [6] - 豆包大模型截至24年12月15日的日均调用tokens量突破4万亿，七个月增长超33倍 [6] - 阿里Qwen-VL-Plus输入价格仅为每千token 0.0015元，为全网最低价 [6] - AI眼镜作为视觉感知入口，是端侧AI理想的落地场景之一 [6] - 2024年12月9日中共中央政治局会议指出，要实施更加积极的财政政策，大力提振消费、提高投资效益 [6] - 科技创新推动全要素生产率提升，电子信息产业的政策红利将进一步释放 [6] - 各国纷纷加码支持半导体产业，国产化有望进一步提速 [6] - 美国、日本、韩国等纷纷加码支持半导体产业发展 [6] - 国内中央经济工作会议提出要加强基础研究和关键核心技术攻关 [6] - AI赋能终端有望开启新一轮创新周期，消费电子产业链将迎来量价齐增 [6] - 半导体作为电子信息产业基石，政策支持有望进一步强化 [6] 市场回顾 - 2024年12月A股电子（申万）板块月涨幅为0.49%，领先沪深300指数0.02pct [13] - 二级子行业中其他电子、元件、消费电子板块相对领先，月涨幅分别为7.01%、3.99%和1.69% [13] - 三级子行业中，数字芯片设计、印制电路板表现依旧领先，12月分别累计上涨约8.20%、6.39% [13] - 半导体设备和半导体材料走势相对较弱，累计下跌12%左右 [13] - 纳斯达克指数12月涨幅仅为0.48%，相较11月6.21%的涨幅明显收窄 [14] - 台湾半导体指数12月累计涨幅达7.89%，领先台湾加权指数4.42pct [15] - 香港恒生科技指数累计上涨2.63%，跑输恒生指数0.55pct [15] - 截至2024年12月31日收盘，电子（申万）板块PE（TTM）为54倍，处于近十年80%分位水平 [17] - 子行业中半导体、光学光电子和电子化学品PE相对较高，分别为89、55和54倍 [17] - 元件和消费电子PE仍相对较低，分别为38倍和30倍 [17] - 24年12月电子（申万）行业477只个股中155只累计涨幅为正，占比约32% [20] 行业运行情况 - 24年1-11月规模以上电子信息制造业增加值同比增长12.2% [25] - 主要产品中集成电路产量增速领先，1-11月同比增速23.1% [26] - 智能手机产量同比增长9.3%，微型计算机设备产量同比增长2.1% [26] - 24年1-11月实现营业收入14.45万亿元，同比增长7.2%，利润总额达5653亿元，同比增长2.9% [26] 各国半导体产业支持 - 美国商务部12月20日向韩国三星电子、德州仪器和安靠科技提供47.45、16.1和4.07亿美元资助 [28] - 日本政府2025财年预算案中拨款3328亿日元支持先进半导体产业发展 [28] - 韩国产业界和学术界提议筹备成立韩国半导体制造公司（KSMC），投资约20万亿韩元 [28]

市场回顾 - 上周A股市场总体呈现缩量震荡走势，不同宽基指数表现分化，大市值板块相对占优，小微盘风格指数表现不佳 [4] - 上周沪指突破3400点整数关口，全周涨跌幅+0.95%，大盘蓝筹类及核心资产指数表现相对占优 [9] - 从行业表现看，银行、石油石化、公用事业、交运等板块相对强势，传媒、社服、计算机、纺服、房地产板块领跌 [10] - 上周超过1300只个股取得正收益（占比约25%），个股周涨跌幅中位数为-3.1%，大市值个股表现再次占优 [13] - 上周市场日均成交金额约1.3万亿元，连续两周回落，两融业务融资余额较前一周小幅下降 [13][18] 全球市场回顾 - 上周全球多地进入圣诞假期，市场总体波动较小，多国股指表现平稳，但周五美股三大指数集体收跌 [30] - 因市场预期2025年美联储将采取更加"鹰派"的政策，10Y、2Y美国国债收益率延续上升势头，中美无风险利差进一步负向走阔超过2.9个百分点 [30][31] 策略观点 - 市场短期或延续震荡反弹行情，但做好防守仍有必要，2025年一季度市场或存在阶段性调整的可能 [5][33] - 近期AI大模型、低空经济、人形机器人等领域不乏亮点，上述技术推动或进一步提升资本市场活跃度 [5][34] - 短期绩优成长板块有望受到资金关注，科创板相关指数及港股科技板块存在反弹动能，电力、电机及部分消费板块亦存在反弹可能性 [5][35] - 随着政策层面将扩内需提升至更加重要的位置，M1-M2剪刀差若得到更好修复，部分消费类板块（轻工、医药等）亦存在反弹的可能性 [35]

通胀现状 - 2024年CPI同比上涨0.3%，PPI同比下降2.1%，通胀整体偏弱[7] - 食品和非食品价格双弱拖累CPI反弹，食品价格环比多次超季节性回落[18][21] - PPI受国内需求不足和大宗商品价格走低影响，生产资料和生活资料价格双弱[31][34] 2025年通胀展望 - 2025年GDP预计同比增长5%左右，CPI中枢小幅上行，PPI同比降幅收窄[7][50] - 若消费和地产开工超预期复苏，CPI和PPI中枢可能进一步上移[50] - 海外央行持续降息将拉动需求和价格，外需可能有所回落[50] 政策与需求 - 2025年政策加码推动国内需求回升，基建投资和房地产投资有望企稳[108][110] - 服务业复苏和消费信心回升将拉动CPI上行，重点关注猪肉价格和服务业复苏[51][52][64] - 供给侧改革可能推动PPI回升，工业企业产能利用率偏低[112] 大宗商品与全球经济 - 2025年大宗商品价格或先跌后稳，原油价格预计小幅回落[95][98] - 全球经济总体稳定，但面临美联储降息节奏和地缘政治风险等不确定性[86][88] - 中国政策加码推动经济复苏，PPI修复趋势延续，四季度可能转正[107][113]

行业投资评级 - 给予存储行业"中性"评级 [6][18] 核心观点 - 传统终端需求放缓，AI及HPC驱动下HBM需求快速增长，成为存储行业新驱动力 [6] - 我国为全球最大DRAM市场，近期DDR5迎来突破，国产存储产业链迎来更多成长空间 [6][15] - 存储行业周期性波动，厂商或再度面临减产压力，但中长期HBM、DDR5需求将快速增长 [6][17] 传统终端需求影响 - 受传统终端需求影响，DRAM和NAND价格再度走低 [6][8] - 截至24年12月31日，通用PC DRAM产品（DDR4 8Gb 1Gx8）现货平均价为1.46美元，较7月高点下跌20.44% [8] - 截至24年11月底，128Gb 16Gx8 MLC合约价为2.16美元，较8月4.9美元降幅达56% [8] AI及HPC驱动下HBM需求 - 2024年前三季度全球存储市场同比增幅达96.8%，市场规模为1202.25亿美元 [13] - HBM3e平均售价约为传统DRAM产品的3-5倍，随着英伟达H系列、B系列等算力芯片的迭代升级，HBM3e产能亦将持续扩张 [6][14] - 24年全球HBM市场规模将达183亿美元，同比增幅超300%，预计25年市场规模将进一步增至300亿美元 [17] 我国存储市场 - 23年我国存储市场规模逆势增长9.3%至5400亿元，明显好于同期全球-29.1%的增速 [15] - 24年12月，国产内存制造商金百达与光威相继推出基于国产颗粒的DDR5内存产品，标志着国产存储的又一突破 [15] - DDR5传输速率起始于4800MT/s，较上一代DDR4提升约50%，2023年DDR5渗透率约20%，24年或突破50% [15] 存储行业周期性波动 - 供给端增长较快，导致了存储行业周期性波动，预计厂商为应对市场调整，或再度面临减产压力 [6][17] - 中长期来看，随着AI模型参数规模不断增大、HPC算力需求攀升，HBM、DDR5需求将快速增长 [6][17]

公司评级 - 当前价格为22.60元，首次覆盖评级为“推荐” [2] 公司基本数据 - 总股本为45.02亿股，流通股本为45.02亿股，流通A股市值为1017.45亿元 [3] - 每股净资产为11.01元，资产负债率为69.04% [3] 核心观点 - 通威股份是硅料电池双龙头企业，一体化布局逐步完善，具备技术、规模和成本优势 [9] - 2024年光伏行业进入新一轮市场周期，供需失衡和价格竞争导致公司业绩承压，但24Q3环比亏损收窄，硅料经营性现金流转正 [9] - 公司多晶硅产能全球第一，2024年底产能达90万吨，总规划产能超130万吨，生产成本为4万元/吨，具备较强竞争优势 [9] - 电池新技术全覆盖，TNC电池成本再降20%，产能规模将超100GW，HJT首片电池顺利下线 [9] - 组件出货量全球前五，2024年产能超80GW，海外订单持续拓展 [9] - 智能养殖与清洁能源融合，形成“渔光一体”发展模式，累计装机并网规模超4.595GW [9] 财务预测 - 预计2024-2026年归母净利润分别为-46.87亿元、33.52亿元和62.48亿元，同比变化为-134.53%、+171.52%和+86.36% [9] - 2024-2026年EPS分别为-1.04元、0.74元和1.39元，对应PE为-21.71倍、30.35倍和16.29倍 [9] 行业情况 - 2024年光伏行业盈利触底，供需有望改善，预计2024/2025年国内新增装机分别为240GW/260GW，增速在8%-10%左右 [27] - 光伏产业链全线亏现金，资本开支波动下滑，2024年政策围绕反“内卷式”恶性竞争，呼吁企业不要进行低于0.68元/W的组件成本销售 [43] 公司亮点 - 多晶硅产能全球第一，成本优势明显，2024年底产能达90万吨，总规划产能超130万吨 [9] - 电池新技术全覆盖，TNC电池成本再降20%，产能规模将超100GW [9] - 组件出货量全球前五，2024年产能超80GW，海外订单持续拓展 [9] - 智能养殖与清洁能源融合，形成“渔光一体”发展模式，累计装机并网规模超4.595GW [9]

公司评级 - 当前价格为21.15元，首次覆盖评级为"推荐" [2] 公司基本数据 - 总股本为21.79亿股，流通股本为21.79亿股，流通A股市值为460.86亿元 [3] - 每股净资产为13.03元，资产负债率为74.57% [3] 财务预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为10030、14957、19212百万元，同比增长60.21%、49.12%、28.45% [7] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2369、3256、4189百万元，同比增长45.46%、37.42%、28.66% [7] - 预计2024-2026年每股收益分别为1.10、1.52、1.95元，市盈率分别为52.50、38.20、29.69倍 [7] 行业情况 - 光伏产业链处于周期底部，2024年行业盈利触底，供需有望改善 [33] - 2024年1-10月中国光伏新增装机181.3GW，同比增长27.2%，预计2024/2025年国内新增装机分别为240GW/260GW，增速在8%-10%左右 [33] - 2024年全球光伏装机需求预计达到469-533GW，2025年预计达到492-568GW，同比增幅约5-7% [34] - 2024年光伏主产业链新增产能增速显著放缓，产品价格大幅下跌 [36] 公司亮点 - 技术研发实力强，TOPCon技术领先，电池效率已突破26.58% [9][65] - 多元化业务布局行业领先，光储协同快速增长，有望成为重要增长极 [9][81] - 全球化产能布局，海外营收占半数，未来中东和美国成为规划建设产能的重要选项 [9][98] 公司业务 - 光伏组件占比基本在70%左右，是公司主要营收来源 [22] - 2024H1公司毛利率为13.85%，24Q3进一步下滑至12.46%，盈利进入行业周期性底部阶段 [24] - 公司期间费用率整体控制平稳，2019-2023年从12.69%降至7.42% [27] - 2024年前三季度公司经营性现金流量净额为38.32亿元，同比下降62.63% [29] 储能行业 - 预计2024年全球新型储能市场累计装机规模增速约80%，突破160GW [47] - 2024年前三季度新型储能新增投运装机规模20.67GW/50.72GWh，功率规模和能量规模同比增长69%/99% [47] - 2024年上半年电网侧独立/共享储能装机规模最大，达到20.33GWh，占比65% [49] 跟踪支架 - 跟踪支架需求快速增长，2020-2023年出货量CAGR达28% [54] - 2023年跟踪支架行业CR5高达70%，天合光能位列全球前六、国内前二 [55][73]

行业投资评级 - 行业评级为“强于大市”，预计相对沪深300指数涨幅10%以上 [3][18] 核心观点 - 国务院常务会议审议通过《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定（草案）》，旨在规范公开发行股票相关服务行为，提高上市公司质量，保护投资者合法权益 [3][7] - 新规主要内容包括明确立法目的与适用范围、设定中介机构执业和收费的基本标准、明确各方主体的执业规范及收费细则、制定监管措施和法律责任 [3][8][9] - 新规删除了证券公司承销业务收费规定及对违规中介机构从业人员的资格处罚 [11] 对行业的影响 - 新规对IPO收费的规范及对地方政府奖励限制成为市场关注的焦点，剥离服务费用与IPO结果之间的直接联系，促使券商审慎执业，更注重企业真实内在价值的挖掘及长期经营能力 [4][12] - 新规禁止地方政府以股票公开发行上市结果为条件给予奖励，减少地方政府对企业上市的直接干预，引导政府及企业更加理性地对待上市 [13][14] - 新规的实施将改变地方政府在资本市场中的角色，减少与地方政府之间的利益冲突，强化中介机构独立第三方身份，专注于为不同阶段企业提供相应资本市场融资服务 [4][14] 主要内容总结 - 明确立法目的与适用范围，规范中介机构为公司公开发行股票提供服务进行收费等相关活动，提高上市公司质量，保护投资者合法权益 [8] - 设定中介机构执业和收费的基本标准，中介机构在执业过程中必须坚持诚信、勤勉、独立和客观的原则，严禁协助不符合条件的公司通过非法手段进行股票公开发行 [8] - 明确各方主体的执业规范及收费细则，证券公司保荐业务和会计师事务所审计业务不得将股票公开发行上市的结果作为收费依据，地方政府不得对公司上市提供奖励 [8] - 制定监管措施和法律责任，相关部门加强监管，必要时进行联合现场检查，对违法行为规定相应处罚措施，并将违法信息记录在诚信档案中 [9]

行业投资评级 - 行业评级为“强于大市” [6] 核心观点 - 沪深交易所推出2025年降费措施，包括免收沪市存量及增量上市公司2025年的上市初费和上市年费，以及下调交易单元使用费收费标准，预计上交所降费让利金额约9.65亿元，深交所降费金额接近5亿元，合计超14亿元 [2][17] - 降费措施有助于提升交易活跃度，改善市场流动性，提振市场信心 [18] - 预计2025年券商各大业务板块均有望在积极的宏观及行业政策和市场活跃度改善的背景下实现同比增长 [19] 市场回顾 - 上周（2024年12月23日-12月27日），申万非银金融指数上涨0.85%，落后沪深300指数0.50个百分点，在申万29个一级行业中排名第6 [1][9] - 申万证券板块上涨0.76%，在非银金融板块中排名第3，交易额达2084.36亿元，板块活跃度较前一周基本持平 [1][9] - 截至2024年12月27日，板块整体PB为1.45倍，处于10年来31.15%分位上 [1][9] 个股表现 - 上周证券板块33只个股实现上涨，其中国联证券（11.65%）、红塔证券（4.97%）、信达证券（4.76%）、东方证券（4.45%）、中国银河（2.94%）涨幅居前 [14] - 天风证券（-3.47%）、第一创业（-2.22%）、国盛金控（-2.19%）下跌幅度较大 [14] 投资建议 - 建议关注扩张战略清晰、业务快速成长的大中型券商国联证券、浙商证券、国泰君安等 [21] - 关注在投顾、平台具有财富管理优势的券商，如东方证券、东方财富 [21] - 建议关注投研能力强且在投行业务上综合作战能力强的券商，如中金公司、中信证券、国元证券等 [21] 数据跟踪 - 上周IPO落地2单，承销规模14亿元 [28] - 上周再融资4单，承销规模29亿元 [28] - 上周两融余额18802亿元，占A股流通市值2.38% [24] 重点公司估值 - 中信证券2024年EPS为1.42元，PE为20.47倍，PB为1.56倍 [22] - 国联证券2024年EPS为0.18元，PE为76.17倍，PB为2.10倍 [22] - 东方证券2024年EPS为0.47元，PE为22.68倍，PB为1.16倍 [22] - 东方财富2024年EPS为0.54元，PE为47.85倍，PB为5.17倍 [22]

行业投资评级 - 非银金融行业评级为“强于大市” [5] 核心观点 - 沪深交易所及北交所于2024年12月27日公布了修订《股票上市规则》、《上市公司证券发行上市审核规则》等业务规则的征求意见稿，旨在提升上市公司治理水平，保护投资者权益 [1][6] - 此次修订主要在上市公司内部治理、股东权益、中介机构执业规范、监管流程优化等方面进行了修改和优化 [1][7] - 修订内容包括明确审计委员会职责、强化董事高管履职规范、优化股东权利保障、压严压实中介机构“看门人”职责、优化发行审核程序等 [7][8][9] - 修订对券商行业有积极影响，预计IPO市场将进入复苏期，券商将加快数字化作业及内控平台搭建，股权投行门槛或进一步提升 [2][10][12] 上市公司治理 - 明确审计委员会职责，要求由三名以上不在上市公司担任高级管理人员的董事组成，其中独立董事应过半数 [7] - 强化董事、高管履职规范，细化关联交易监管要求，完善特别表决权股份决策机制 [7] 股东权益保障 - 强化信息披露监管，严格商业秘密豁免披露，降低临时提案股东持股比例要求至1% [8] - 优化特定事项表决权行使机制，规定公司不得提高提出临时提案股东的持股比例 [8] 中介机构执业规范 - 压严压实中介机构“看门人”职责，强化现场督导把关作用，明确现场核验工作的重要性 [8] - 提高对违规行为的自律监管惩戒力度，暂不受理文件的期限上限提高至5年，增设6个月申报间隔期 [8] 发行审核程序优化 - 增加受理前申报文件可申请延期补正的安排，明确申报前预沟通机制，完善受理问询审核等环节的时限扣除 [9] 对券商行业的影响 - 新规则优化发行审核程序，有助于提高券商在IPO和再融资项目中的工作效率 [10] - 2024年10月至12月，A股IPO募集资金稳步回升，预计IPO市场将进入复苏期 [10] - 大中型券商将加快数字化作业及内控平台搭建，强化人员管理，股权投行门槛或进一步提升 [12]

行业投资评级 - 强于大市：相对沪深300指数涨幅10%以上 [5][12] 核心观点 - 证券业迎来并购窗口期，政策支持和行业同质化竞争加剧推动并购重组 [9][14][15] - 国联证券并购民生证券，预计2025年行业并购重组将持续活跃，头部券商通过资本使用能力实现外延式整合，中小券商注重区域和业务互补 [10][42] 并购背景与过程 - 国联证券并购民生证券经历竞标、筹划、预案公布、草案制定、审核通过、证监会同意注册、过户等7个阶段，最终在2024年12月30日完成过户，国联证券控股99.92% [8][16][17][19][20][21] - 并购背景：政策支持头部券商通过并购重组做大做强，行业同质化竞争加剧 [9][14][15] 并购影响 - 国联证券资产、收入规模及净利润实现突破，2023年资产总计1603.6亿元，增长84.5%，行业排名由29名上升至19名，2024年前三季度营收增长613.14%，净利润增长133.08% [1][32][40] - 国联证券与民生证券业务互补，国联证券以财富管理为核心，民生证券在投行业务表现亮眼，合并后国联证券有望在股权投行业务上实现快速突破，并增强对河南地区的市场影响力 [24][32] 行业趋势 - 证券行业并购整合窗口期开启，预计2025年并购重组将持续活跃，头部券商通过资本使用能力实现外延式整合，中小券商注重区域和业务互补 [10][42] - 近年来券商数量持续增长，同质化竞争加剧，行业通过并购重组提升整体运营效率 [15]