投资评级 - 对华菱钢铁维持“增持”评级 [4][6] 核心观点 - 2025年第三季度扣非后归母净利润为7.72亿元，略高于上半年单季度平均值7.61亿元 [1] - 公司品种结构有望进一步高端化，VAMA三期项目正开展可行性研究，安塞乐米塔尔研究在中国设立全球汽车用钢研发中心 [2] - 硅钢业务进展顺利，第二条20万吨无取向硅钢产线已于2025年8月投产，硅钢子公司全年有望实现大幅减亏或扭亏 [3] - 公司重视股东回报，2021-2024年度现金分红比例持续提升，2026年后随着环保资本开支下降，分红比例有望进一步提高 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入950.48亿元，同比下降14.88%，归母净利润25.10亿元，同比增长41.72% [1] - 2025年第三季度营业收入319.55亿元，同比下降10.53%，环比下降2.76%，归母净利润7.62亿元，同比增长73.22%，环比下降35.80% [1] - 2025年第三季度扣非后归母净利润7.72亿元，同比增长134.06%，环比下降27.95% [1] 业务进展与展望 - VAMA项目：2025年3月就先进钢种引入与安塞乐米塔尔签署协议，部分钢种已进入试生产阶段 [2] - 硅钢产线：首条年产10万吨取向硅钢产线于2025年4月全线贯通并调试，高牌号命中率超出预期 [3] - 无取向硅钢：第一条20万吨产线于2025年1月起为新能源汽车客户批量供货，第二条20万吨产线于2025年8月投产 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预测分别为40.12亿元、43.73亿元、47.60亿元 [4] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.58元、0.63元、0.69元 [5] - 预测2025-2027年摊薄净资产收益率（ROE）分别为7.04%、7.26%、7.46% [5] - 基于2025年预测收益的市盈率（P/E）为10倍，市净率（P/B）为0.7倍 [5] 股东回报 - 2021-2024年度现金分红比例分别为21%、26%、31%、34% [3] - 2024年现金分红和回购注销合计比例达44%-54%，股息率在A股及钢铁板块中均约处于前10%分位 [3]

投资评级 - 报告对南京银行的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为南京银行营收增速稳中有升，业绩增长韧性强，“双U”发展曲线得到巩固 [1][3][4] - 公司“大零售战略”和“交易银行战略”持续推进，在南京主城区零售业务优势突出，金融市场投资能力较强，具有较强的逆周期抗风险能力 [11] - 可转债转股有效增厚公司股本，主要股东增持彰显对公司未来发展信心 [10][11] 财务业绩 - 2025年前三季度实现营业收入419亿元，同比增长8.8%；实现归母净利润180亿元，同比增长8.1% [3] - 1-3Q25年化加权平均净资产收益率为14.04%，同比下降1.04个百分点 [3] - 前三季度营收、拨备前利润(PPOP)、归母净利润同比增速分别为8.8%、11.7%、8.1%，增速较1H25分别变动+0.2、+2.1、-0.8个百分点 [4] - 净利息收入、非息收入增速分别为28.5%、-11.6%，增速较上半年分别提升6.4个百分点、下降7.4个百分点 [4] - 前三季度成本收入比、信用减值损失/营收分别为23.3%、23.8%，同比分别变动-2、+3.8个百分点 [4] 资产负债与规模 - 3Q25末生息资产、贷款同比增速分别为26.2%、14.1%，增速较2Q末分别下降0.5、0.8个百分点 [5] - 季末金融投资、同业资产增速分别为61.5%、2.7%，增速较2Q末分别提升5.1个百分点、下降10.4个百分点，二者合计占生息资产比重45.2% [5] - 前三季度贷款新增1551亿元，同比多增175亿元，其中对公（含贴现）、零售分别新增1369亿元、182亿元 [6] - 3Q单季贷款新增243亿元，同比少增57亿元，其中对公单季新增179亿元，同比多增45亿元 [6] - 3Q末公司绿色金融、制造业中长期、科技金融、普惠小微领域贷款较年初增幅分别达33%、32%、17%、16%，均高于全行各项贷款增幅12.3% [6] - 3Q25末付息负债、存款同比增速分别为16.7%、17%，较2Q末分别变动-0.6、+1个百分点 [6] 息差与盈利能力 - 测算公司前三季度净息差(NIM)较上半年小幅提升，生息资产收益率阶段性止跌企稳，付息负债成本率较年中下降4个基点 [8] - 个人存款付息率较上年末下降26个基点，综合负债成本持续压降 [8] - 盈利增速结构分析显示，规模、息差为主要贡献分项，拉动业绩增速26.7、6.6个百分点 [4] 非息业务 - 前三季度非息收入167亿元，同比下降11.6%，负增幅度环比1H25走阔7.4个百分点，占营收比重40% [9] - 净手续费及佣金净收入38亿元，同比增长8.5%，增速环比1H25提升1.8个百分点，占非息收入比重22.7% [9] - 净其他非息收入129亿元，同比下降16.2%，负增幅度较1H25走阔9.3个百分点 [9] - 3Q末零售价值客户、财富客户、私行客户分别较年初增长18.3%、16.3%、15.4%，零售金融资产规模较年初增长17% [9] - 前三季度零售板块营收117亿元，同比增速22%，其中代销中收增速超47% [9] 资产质量 - 3Q25末不良率、关注率分别为0.83%、1.06%，较2Q末分别上升1个基点、0个基点 [10] - 3Q季内不良余额净增1.3亿元，同比少增0.6亿元 [10] - 3Q末公司拨贷比、拨备覆盖率分别为2.6%、313%，分别同年中持平、提升1.6个百分点 [10] 资本状况 - 3Q25末核心一级/一级/资本充足率分别为9.54%、11.11%、13.64%，较2Q末分别上升7、4、1个基点 [10] - 季末风险加权资产增速15.2%，较2Q末提升1.5个百分点 [10] - 200亿元转债完成转股流程后摘牌，转股率99.98%，对股本形成有效补充 [10] - 主要股东累计增持近120亿元，彰显对公司未来发展前景的信心 [10] 盈利预测与估值 - 维持对公司2025-27年EPS预测为1.79元、1.91元、1.98元 [11] - 当前股价对应PB估值分别为0.80倍、0.73倍、0.67倍，对应PE估值分别为6.34倍、5.95倍、5.73倍 [11] - 预测2025-27年营业收入分别为538.59亿元、567.06亿元、591.90亿元，增长率分别为7.1%、5.3%、4.4% [12] - 预测2025-27年归属母公司净利润分别为221.48亿元、235.80亿元、245.02亿元，增长率分别为9.8%、6.5%、3.9% [12]

投资评级 - 报告对青岛啤酒维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 报告认为青岛啤酒成本红利持续释放，盈利能力稳步提升，全年业绩有望实现稳健增长 [1][2][3] - 公司新管理层明确“份额为先”战略，平衡高端化与市场份额，终止收购即墨黄酒以聚焦主业发展 [3] - 尽管啤酒需求疲软导致盈利预测小幅下调，但公司作为行业龙头，具备较强的渠道和品牌优势 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入293.7亿元，同比增长1.4%；归母净利润52.7亿元，同比增长5.7% [1] - 2025年第三季度实现营业收入88.8亿元，同比微降0.2%；归母净利润13.7亿元，同比增长1.6% [1] - 第三季度销量为216万千升，同比增长0.3%，其中中高端以上产品销量同比增长6.8% [1] - 第三季度吨价为4105元/千升，同比下降0.5%，量价增速均弱于第二季度 [1] 盈利能力分析 - 2025年前三季度毛利率为43.66%，同比提升1.89个百分点；第三季度毛利率为43.56%，同比提升1.44个百分点 [2] - 2025年前三季度销售费用率为11.58%，同比下降0.24个百分点；第三季度销售费用率为13.66%，同比下降0.42个百分点 [2] - 2025年前三季度销售净利率达到18.4%，同比提升0.68个百分点；第三季度销售净利率为16.09%，同比提升0.24个百分点 [2] 未来战略与展望 - 产品端将继续聚焦白啤、经典等高增长潜力单品，并全面发力生鲜赛道 [3] - 市场端在巩固传统优势市场的同时，将南方市场作为增长亮点 [3] - 渠道端积极拥抱变革，加速开发新兴渠道 [3] - 终止即墨黄酒股权收购交易，短期内资金将重新聚焦啤酒主业 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年归母净利润预测至46.51亿元、49.43亿元、51.83亿元（分别下调1.5%、2.0%、2.1%） [4] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为3.41元、3.62元、3.80元 [4] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为19倍、18倍、17倍 [4] - 预测2025-2027年毛利率将持续提升，分别为42.0%、42.4%、42.8% [13]

投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 核心观点 - 公司营收盈利稳中有增，风险抵补能力增强 [1] - 非息收入增长提速，规模扩张与净其他非息收入是业绩主要拉动因素 [4] - 对公贷款发挥“压舱石”作用，资产质量稳健，资本充足率安全边际充裕 [5][9] 财务业绩表现 - 前三季度实现营收37.7亿元，同比增长3.9%，归母净利润18.3亿元，同比增长3.8% [3] - 前三季度加权平均ROAE为11%，同比下降0.58个百分点 [3] - 净利息收入增速1.5%，非息收入增速9.6%，较上半年分别变动-3.6和+9.4个百分点 [4] - 信用减值损失/营业收入、成本收入比分别为18.4%、27.2%，同比下降0.05、0.1个百分点 [4] 资产负债与规模 - 3Q25末生息资产、贷款同比增速分别为9.5%、9.6%，较2Q末分别变动+0.9、-0.2个百分点 [4] - 3Q25末公司贷款、零售贷款增速分别为13.5%、-6.3%，对公贷款保持双位数高增 [5] - 3Q单季贷款新增14亿元，其中公司、零售、票据分别新增28、0、-14亿元 [5] - 3Q25末付息负债、存款同比增速分别为9.8%、11.2%，存款占付息负债比重96.2% [6] 息差与盈利能力 - 测算1-3Q息差较上半年收窄4bp，较去年全年收窄8bp [7] - 前三季度生息资产收益率3.02%，较上半年下降5bp，付息负债成本率1.79%，同上半年基本持平 [7] - 非息收入11.6亿元，同比增长9.6%，占营收比重31% [8] - 净其他非息收入10.4亿元，同比增长11.5%，占非息收入比重90% [8] 资产质量与资本充足率 - 3Q25末不良率、关注率分别为0.78%、0.62%，环比分别上升0bp、9bp [9] - 季末拨贷比、拨备覆盖率分别为3.35%、427.9%，较2Q末分别提升2bp、3个百分点 [9] - 3Q末核心一级/一级/资本充足率分别为11.77%、12.87%、14.03%，较2Q末分别下降0.32、0.34、0.32个百分点 [9] 未来展望与估值 - 调整2025-2027年EPS预测为1.07、1.11、1.13元 [10] - 当前股价对应PB估值分别为0.59、0.54、0.50倍，对应PE估值分别为5.76、5.56、5.45倍 [10] - 公司深耕江苏本土三农小微市场，受益于区域经济发展红利，聚焦大零售和数字化转型 [10]

投资评级 - 对宁波银行的投资评级为“买入”（维持）[1] 核心观点 - 宁波银行2025年三季报显示其扩表维持高强度，营收及盈利增速连续两个季度环比提升，基本面展现韧性 [3][4] - 公司前三季度实现营业收入549.8亿元，同比增长8.3%，归母净利润224.5亿元，同比增长8.4% [3] - 维持2025-2027年EPS预测为4.44/4.82/5.27元，当前股价对应PB估值分别为0.79/0.71/0.64倍 [9] 营收与盈利表现 - 1-3Q25营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为8.3%、12.9%、8.4%，较25H1分别提升0.4、1.1、0.2个百分点 [4] - 净利息收入同比增长11.8%，增速较25H1提升0.7个百分点 [4] - 非息收入同比略增0.3%至154.8亿元，增速较25H1收窄1个百分点 [7] - 加权平均净资产收益率为13.81%，同比下降0.7个百分点 [3] 资产负债与息差 - 25Q3末生息资产、贷款同比增速分别为18.7%、17.9%，整体扩表强度保持行业领先 [5] - 25Q3生息资产增量1027亿元，其中贷款、金融投资、同业资产增量分别为436亿、698亿、-106亿 [5] - 25Q3末付息负债、存款同比增速分别为17.9%、9.9%，3Q付息负债增加1049亿元 [6] - 1-3Q息差1.76%，环比25H1持平，较上年同期下降9bp，测算生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.49%、1.72%，均较25H1下降5bp [6] 业务结构分析 - 信贷投放主要由对公拉动，3Q末对公贷款余额增加780亿元，同比多增367亿元，零售贷款余额较季初基本持平 [5] - 3Q末存款占比63.1%，较2Q末下降3个百分点，零售存款占比25.1%，2025年以来各季末占比大体平稳 [6] - 净手续费及佣金收入较低基数下同比大幅增长29.3%至48.5亿元，增速较25H1走阔25.3个百分点 [7] - 净其他非息收入同比下降9%至106.3亿元，3Q单季净其他非息收入20亿元，其中投资收益15.5亿、汇兑净收益3.7亿为主要正贡献项 [8] 资产质量与资本充足率 - 25Q3末不良贷款率、关注率分别为0.76%、1.08%，不良率较2Q末持平 [8] - 1-3Q计提信用减值损失127.9亿元，同比增长33.6%，信用减值损失/营业收入为23.3% [8] - 截至3Q末，拨备覆盖率为375.9%，较2Q末略升1.8个百分点，拨贷比为2.85%，较2Q略升1bp [8] - 25Q3末核心一级/一级/资本充足率分别为9.21%、10.7%、14.62%，较上季末分别下降44、5、59bp [9] 未来展望与预测 - 预估盈利仍有望保持较好水平，维持2025-27年盈利预测 [9] - 预测2025-2027年营业收入分别为717.06亿元、784.76亿元、861.58亿元，增长率分别为7.6%、9.4%、9.8% [10] - 预测2025-2027年归属母公司净利润分别为293.33亿元、318.40亿元、348.16亿元，增长率分别为8.1%、8.5%、9.3% [10] - 预测2025-2027年ROE分别为13.33%、13.01%、12.81% [10]

宏观与市场表现 - 2025年9月工业企业利润同比涨幅继续扩大，呈现量价齐升、利润率改善、主动补库特征，原材料和装备制造业利润增速扩大[2] - 国内权益市场指数上行，创业板指领涨1.98%，中小板指涨1.63%，深证成指涨1.51%，上证综指涨1.18%[3][7] - 国内股票ETF资金大幅净流出，资金主要减仓大盘、科创板、TMT主题ETF，而港股通互联网ETF和黄金ETF等商品ETF资金显著流入[3] - 商品市场中SHFE黄金收盘934.14，下跌0.42%，SHFE铜收盘88370，上涨0.74%[7] - 海外市场主要指数普遍上涨，纳斯达克指数涨1.86%，标普500指数涨1.23%，日经225指数涨2.46%，韩国综合指数涨2.57%[7] 行业趋势与展望 - 汽车行业在智驾和人形机器人等科技变革背景下产业格局加速重塑，建议关注机器人+智驾主题和强车型周期产业链[4] - 钢铁行业盈利有望修复到历史均值水平，但钢铁期货主力合约利润已跌至2015年以来低位[5] - 建材行业方面，十五五规划首提"航天强国"，商业航天产业发展有望加速，上海发布促进建筑业高质量发展行动方案[6] - 9月水泥需求旺季不旺，期待供给收缩提振行业盈利，建议关注新材料和基建地产链方向[6] - 金工领域显示TMT主题基金净值涨幅再度占优，除医药主题基金回调外，其余各行业主题基金净值均上涨[3] 公司业绩与预测 - 川发龙蟒由于天宝公司并表，Q3营收及利润同比显著增长，预计2025-2027年归母净利润分别为6.57亿元、8.17亿元、9.64亿元[8] - 海油工程2025年前三季度实现营业总收入177亿元，同比减少13.5%，归母净利润16亿元，同比减少8.0%[9] - 洛阳钼业2025年前三季度实现营业收入1454.85亿元，同比减少5.99%，归母净利润142.8亿元，同比增长72.61%，Q3铜产量超预期[10] - 西部矿业2025年前三季度归母净利润29.5亿元，同比增长7.8%，以86.1亿元收购茶亭铜多金属矿，新增175万吨铜资源[11] - 北新建材2025年前三季度实现营收199.1亿元，同比减少2.3%，归母净利润25.9亿元，同比减少17.8%[12] - 东鹏饮料2025年前三季度实现营业收入168.44亿元，同比增长34.13%，归母净利润37.61亿元，同比增长38.91%[19] - 紫燕食品25Q1-Q3实现营业收入25.14亿元，同比减少6.43%，归母净利润1.94亿元，同比减少44.37%[16] - 劲仔食品25Q1-Q3实现营业收入18.08亿元，同比增长2.05%，归母净利润1.73亿元，同比减少19.51%[18]

投资评级 - 报告对川发龙蟒维持“买入”评级 [4] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩符合预期，营收和利润同比实现显著增长，主要得益于磷化工行业维持高景气以及天宝公司并表 [1][2] - 公司拟投资3.66亿元建设年产10万吨磷酸二氢锂项目，加码新能源材料布局，完善“硫-磷-钛-铁-锂-钙”多资源循环经济产业链 [3] - 基于行业景气和公司业务优化，报告维持对公司2025-2027年的盈利预测，预计归母净利润将持续增长 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度：公司实现营收73.87亿元，同比增长22.06%；实现归母净利润4.37亿元，同比增长2.81% [1] - 2025年第三季度单季：公司实现营收26.86亿元，同比增长32.54%，环比增长2.70%；实现归母净利润1.98亿元，同比增长50.91%，环比增长46.20% [1] - 2025年第三季度公司毛利率环比提升3.1个百分点至17.2% [2] 行业景气与经营亮点 - 磷化工行业保持高景气：2025年第三季度国内30%品位磷矿石均价约为1020元/吨，与第二季度基本持平 [2] - 主要产品价格有所调整：2025年第三季度工业级磷酸一铵销售均价为6041元/吨，环比第二季度下降7.7% [2] - 收购整合效果显现：公司于2025年6月完成对天宝公司60%股份的收购，其并表是第三季度营收及利润大幅增长的重要原因 [2] 新能源材料项目与资源布局 - 公司计划投资3.66亿元建设10万吨/年磷酸二氢锂项目，磷酸二氢锂是制备高压实密度磷酸铁锂的主要原材料 [3] - 新能源材料产能持续推进：德阿项目6万吨/年磷酸铁锂装置已投产，10万吨/年磷酸铁装置主要设备安装基本完成；攀枝花项目5万吨/年磷酸铁产线部分装置平稳运行 [3] - 上游资源储备夯实：公司拥有410万吨/年磷矿石原矿生产能力，并于2025年2月取得设计产能550万吨/年的雷波县小沟磷矿参股权 [3] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2025年、2026年、2027年归母净利润分别为6.57亿元、8.17亿元、9.64亿元 [4][5] - 营收预测：预计公司2025年、2026年、2027年营业收入分别为92.12亿元、103.55亿元、114.35亿元 [5] - 估值指标：基于当前预测，公司2025年、2026年、2027年的预期市盈率（P/E）分别为31倍、25倍、21倍 [5]

报告行业投资评级 - 钢铁/有色行业评级为增持（维持）[6] 报告核心观点 - 钢铁期货主力合约利润已跌至2015年以来的低位[1][2] - 工信部出台《钢铁行业规范条件（2025年版）》并提及推动落后产能有序退出，钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，PB估值随之修复[4] - 周期板块中石油石化表现最佳，沪深300指数本周上涨3.24%[4] 流动性 - 9月M1和M2增速差为-1.2个百分点，环比上升1.6个百分点[1][19] - BCI中小企业融资环境指数9月值为47.58，环比上升2.61%[1] - 伦敦金现价格为4112美元/盎司，环比下降3.29%[1][12] - 中美十年期国债收益率利差为-217个BP，环比上升2个BP[12] 基建和地产链条 - 石油沥青现货价格创2022年2月以来新低，本周建筑沥青价格3450元/吨，环比下降6.76%[1][39] - 螺纹钢价格3190元/吨，环比下降0.62%；水泥价格指数环比下降0.02%[1] - 全国高炉产能利用率89.94%，环比下降0.39个百分点；水泥开工率62.07%，环比上升2.30个百分点[1][64] - 9月钢铁PMI新订单指数45.2%，创近6个月新低，环比下降4.5个百分点[44] 地产竣工链条 - 钛白粉毛利润-1025元/吨，平板玻璃毛利润-58元/吨，均处于低位水平[2][82] - 钛白粉价格13300元/吨，平板玻璃价格1235元/吨，环比均持平[2][82] - 全国商品房竣工面积1-9月累计同比-15.30%，较上月累计值上升1.7个百分点[80] 工业品链条 - 半钢胎开工率73.67%，处于五年同期高位，环比上升0.95个百分点[2][99] - 冷轧钢价格3932.5元/吨，环比下降0.51%；电解铝利润4058元/吨，环比上升4.80%[2][11] - 9月全国PMI新订单指数49.70%，环比上升0.2个百分点[96] 细分品种 - 石墨电极综合毛利润1357.4元/吨，环比下降4.26%；超高功率石墨电极价格18000元/吨[2][107] - 钢铁行业综合毛利润148元/吨，环比下降11.24%；电解铜价格86550元/吨，环比上升1.94%[2][11][123] - 主焦煤价格1380元/吨，环比上升2.83%，创近9个月新高[137] 比价关系 - 上海冷热轧现货价差500元/吨，处于5年同期低位，环比上升30元/吨[3][159] - 小螺纹与大螺纹价差190元/吨，环比上升46.15%；螺纹与铁矿价格比值3.99[3][159][160] - 伦敦现货金银价格比值85倍，高于2010年以来均值75倍[3][162] 出口链条 - 9月中国PMI新出口订单47.80%，环比上升0.6个百分点[4][186] - CCFI综合指数992.74点，环比上升2.02%；美国粗钢产能利用率76.10%，环比上升0.10个百分点[4][186][187] 估值分位 - 普钢板块PB相对于沪深两市PB比值分位为38.37%，工业金属为88.01%[4][200] - 普钢板块PB相对比值目前为0.53，历史最高值为0.82（2017年8月）[4] 投资建议 - 钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平，PB估值随之修复[4][208] - 建议防范期货价格大幅波动风险，如焦煤期货开仓量限制政策[208]

根据研报内容，本报告主要是一份基金市场与ESG产品的周度跟踪报告，其核心在于对市场表现、基金产品、ETF资金流向等进行数据统计和描述性分析。报告本身并未提出或详细阐述新的量化模型或量化因子的构建过程。报告中提到的模型或方法均引用自其过往的历史研报，但未在本次周报中提供具体的构建细节和公式。 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：主动偏股基金高频仓位测算模型[67] * **模型构建思路**：由于公募基金股票仓位披露频率低，该模型旨在利用基金每日净值序列，通过定量方法高频估算主动偏股基金的股票仓位变动趋势和行业配置动向[67] * **模型具体构建过程**：报告指出该方法是以基金每日披露的净值序列为因变量，利用带约束条件的多元回归模型，在基准或构建的其他资产序列组成的自变量中寻找基金仓位的最优估计结果。报告提及本模型改进了自变量的组合序列选择和构建，并构建了各只基金的模拟组合以提升估算准确度，但未提供具体的回归模型公式、约束条件设定及自变量构建细节。具体计算方式请参阅其2022年9月18日发布的报告《国内公募基金费率的发展现状和变化趋势》[67] 2. **模型/指数名称**：REITs系列指数[51] * **模型/指数构建思路**：为投资者提供基于指数化投资思想的资产配置新视角，构建完整的REITs系列指数以综合反映REITs市场表现，并提供不同底层资产、项目类型的细分REITs指数[51] * **模型/指数具体构建过程**： * 指数类型：考虑到REITs的高分红特性，均提供价格指数和全收益指数[51] * 加权方式：计算中采用分级靠档的方法以确保计算指数的份额保持相对稳定[51] * 连续性处理：当样本成分名单或样本成分的调整市值出现非交易因素的变动时（如新发、扩募等），采用除数修正法保证指数的连续性[51] * 具体计算公式未在报告中给出 3. **模型/标签体系名称**：主动偏股基金行业主题和细分赛道标签体系[37] * **模型/标签体系构建思路**：构建主动偏股基金完整的行业主题和细分赛道标签，为投资者在资产配置、主题投资、产品选择上的多样化需求提供支持，同时构建行业主题基金指数[37] * **模型/标签体系具体构建过程**：通过观察基金在近四期中报/年报的持仓信息判断其长期的行业主题标签，将基金的长期行业标签区别定义为行业主题基金、行业轮动基金和行业均衡基金[37]。具体的标签定义规则和指数构建方法未在本次周报中详细说明，请参阅其2022年6月1日发布的报告《构建基金行业主题标签，定位细分赛道优质产品——主动偏股基金评价与研究系列之二》[37] 4. **因子/标签体系名称**：ESG基金分类标签体系[78] * **因子/标签体系构建思路**：对ESG基金进行分类，区分ESG主题基金和泛ESG基金[78] * **因子/标签体系具体构建过程**： * **ESG主题基金**：投资策略中综合环境（E）、社会（S）、治理（G）三方面因素，通常使用ESG整合、负面筛选、正面筛选进行投资标的选择，包括"ESG"、"可持续"、"责任投资"主题[78] * **泛ESG基金**：投资策略仅覆盖ESG中一到两个方面因素，通常进行主题投资。进一步细分为： * **环境主题**：包括"低碳"、"碳中和"、"绿色"、"环境"、"环保"、"气候"、"生态"、"长江保护"等主题[78] * **社会主题**：包括"社会责任"、"扶贫"、"乡村振兴"、"一带一路"、"丝路"、"区域发展"等主题[78] * **治理主题**：包括"公司治理"、"治理"主题[78] 模型的回测效果 （报告未提供上述模型或指数的历史回测绩效指标，如年化收益率、夏普比率等） 量化因子与构建方式 （报告未涉及传统意义上的选股或定价量化因子的构建） 因子的回测效果 （报告未涉及量化因子的测试结果，如IC值、IR等） 指数表现汇总 （以下为报告中对部分指数在特定周期内的表现统计，并非模型回测） 1. **长期行业主题基金指数本周表现**[37] * TMT主题基金：周涨跌幅 7.24% * 新能源主题基金：周涨跌幅 4.55% * 行业均衡主题基金：周涨跌幅 4.29% * 行业轮动主题基金：周涨跌幅 3.59% * 国防军工主题基金：周涨跌幅 3.10% * 金融地产主题基金：周涨跌幅 1.54% * 周期主题基金：周涨跌幅 0.67% * 消费主题基金：周涨跌幅 0.16% * 医药主题基金：周涨跌幅 -0.87% 2. **REITs指数系列基日以来业绩指标（截至2025年10月24日）**[53] * **指数名称** | **本周收益** | **累计收益** | **年化收益** | **最大回撤** | **夏普比率** | **年化波动** * --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- * REITs综合指数 | 0.25% | -2.63% | -0.61% | -42.67% | -0.20 | 10.57% * 产权类REITs指数 | 0.10% | 12.76% | 2.80% | -46.13% | 0.10 | 13.06% * 特许经营权类REITs指数 | 0.50% | -18.81% | -4.68% | -40.74% | -0.67 | 9.16% * 生态环保REITs指数 | 0.55% | -11.83% | -2.86% | -55.72% | -0.28 | 15.61% * 交通基础设施REITs指数 | 0.37% | -30.17% | -7.93% | -41.29% | -1.05 | 8.98% * 园区基础设施REITs指数 | -0.05% | -11.72% | -2.83% | -52.07% | -0.31 | 13.97% * 仓储物流REITs指数 | 0.44% | -0.76% | -0.18% | -50.32% | -0.11 | 15.74% * 能源基础设施REITs指数 | 0.22% | 11.27% | 2.49% | -18.41% | 0.10 | 10.19% * 保障性租赁住房REITs指数 | -0.09% | 8.01% | 1.79% | -33.34% | 0.02 | 12.53% * 消费基础设施REITs指数 | -0.22% | 46.11% | 9.12% | -9.89% | 0.71 | 10.78% * 市政设施REITs指数 | 1.42% | 24.70% | 5.21% | -13.79% | 0.17 | 21.94% * 水利设施REITs指数 | 3.23% | 24.48% | 5.17% | -16.72% | 0.23 | 16.17% * 新型基础设施REITs指数 | 1.40% | 6.84% | 1.53% | -2.83% | 0.00 | 12.47%

投资评级 - 报告对富安娜的投资评级为“增持”（下调）[1][9] 核心观点 - 报告核心观点：零售环境疲弱叠加公司业务调整，导致公司业绩短期承压，因此下调评级至“增持”[1][5][9] - 展望未来，期待公司库存清理和业务调整结束后业绩改善的弹性，并指出其历史高分红回报可观[9] 业绩表现 - 2025年前三季度公司营业收入为16.3亿元，同比下降13.8%[5] - 2025年前三季度归母净利润为1.6亿元，同比下降45.5%[5] - 分季度看，业绩下滑幅度呈收窄趋势：25Q1/Q2/Q3单季度收入同比增速分别为-17.8%/-15.3%/-7.6%，归母净利润同比增速分别为-54.1%/-47.7%/-28.7%[5] 分渠道与分品类表现 - 分品类看，25年上半年套件类、被芯类、枕芯类收入占比分别为42%、38%、8.3%，收入分别同比下降21.6%、13.3%、14.7%[6] - 分渠道看，25年上半年线上、加盟、直营收入占比分别为45.9%、17.1%、25.8%，收入分别同比下降5%、43.3%、9.1%[6] - 加盟渠道收入降幅较大，主要因加盟商库存周转周期延长导致提货减少[6] - 截至2025年6月末，公司总门店数为1414家，较年初净减少58家（-3.9%），其中加盟店净减少59家（-6%）[6] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度毛利率为53.5%，同比下降1.6个百分点，主要因公司加大商品结构调整和库存清理力度[7] - 2025年前三季度期间费用率为41.1%，同比提升4.3个百分点，其中销售费用率同比提升5.2个百分点至35.1%，是主要影响因素[7] - 25年上半年线上渠道毛利率为49.4%，同比提升2.9个百分点，反映公司线上商品结构优化[7] 财务状况 - 存货：2025年9月末存货为8.3亿元，同比减少6.2%，存货周转天数为285天，同比增加31天[8] - 应收账款：2025年9月末应收账款为2.4亿元，同比减少8.9%，应收账款周转天数为65天，同比增加19天[8] - 经营净现金流：2025年前三季度为4亿元，同比转正且增幅明显[8] 盈利预测 - 报告下调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为3.6亿元、4.4亿元、4.9亿元，较前次预测下调35%、23%、17%[9] - 预计2025年每股收益（EPS）为0.42元，对应市盈率（PE）为17倍[9][10] - 预计2025年营业收入为26.38亿元，同比下降12.4%[10]