核心观点 - 美国高额关税生效后通胀或受影响，A股市场有望摆脱短期扰动，各行业和公司受关税、市场环境等因素影响表现各异，部分行业和公司有投资机会 [2][3] 总量研究 宏观 - 3月美国通胀超预期降温，因能源、机票价格下跌及前期“抢进口”缓冲关税影响，4月高额关税生效后，供给短缺和成本上升将影响通胀数据，美国经济或先面临“胀”的问题，当前关税政策或带来价格一次性上涨、引发通胀预期脱锚，制约美联储降息操作，短期内美联储或保持观望 [2] 策略 - A股市场有望摆脱短期扰动，未来或处“弱现实、弱情绪”或“强现实、弱情绪”情景，对应防御与顺周期风格轮动，受益于扩内需、促消费政策的行业如家用电器、食品饮料等值得关注，积极回购增持的上市公司主要分布在电子、汽车等行业 [3] 金工 - 本周A股经历“过山车”行情，周一受美国关税政策及外盘流动性影响下跌，周二起反弹，截至周五仅北证50周度收涨，市场反转效应明显，ETF资金大幅净流入，短线或维持快速轮动，宽基震荡幅度或收敛 [4] - 本周规模因子和残差波动率因子正收益明显，大市值风格显著，流动性、价值和动量因子获负收益，市场表现为反转效应，PB - ROE - 50组合超额收益回撤，私募调研跟踪策略获正超额收益，大宗交易组合相对中证全指超额收益 - 1.0%，定向增发组合相对中证全指超额收益0.55% [5] 债券 - 3月金融数据显示信贷和社融增长向好 [6] - 4月7 - 11日，我国已上市公募REITs二级价格先跌后涨，加权REITs指数收于134.47，本周回报率为 - 0.85%，产权类和特许经营权类REITs均震荡，特许经营权类跌幅更小，24只REITs上涨，40只下跌 [7] - 受外部环境影响，转债市场波动大，中证转债指数本周涨跌幅为 - 1.7%，跌幅低于中证全指，2025年开年以来转债市场跑赢权益市场，“对等关税”是重要影响因素，当前应先“防守”，可关注正股具备高红利、绩优属性的转债 [9] - 上周行业信用利差整体上行，煤炭和钢铁、各等级城投和非城投、国企信用利差上行，民企信用利差涨跌互现，区域城投信用利差涨跌互现 [10] 行业研究 海外TMT - 中美持续性高关税推动半导体国产替代，关税政策为模拟、射频等芯片厂商带来机会，中国关税反制抬升美系IDM厂商成本，国产厂商获更多市场份额，晶圆代工厂国产替代加速，成熟制程需求提升，利好华虹半导体和中芯国际 [11] 基化 - 持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”及油服板块，国产替代趋势下的材料企业，农药化肥及民营大炼化板块，维生素及蛋氨酸板块 [12] - 上游油气板块关注中国石油等，低估值化工龙头白马关注万华化学等，新材料关注半导体材料等相关企业，传统周期板块关注农药等领域相关标的 [13] 石化 - 截至4月11日，布伦特、WTI原油分别报收64.59、61.48美元/桶，较月初分别下跌13.3%、13.6%，油价波动加剧，地缘政治不确定性叠加页岩油成本支撑油价，“三桶油”加强增储上产和下游转型，无惧油价波动保障中长期确定性，高分红叠加回购增持凸显长期投资价值 [14] 有色 - 当前贸易冲突情绪影响基本反映，但铜价涨幅或受关税对经济负面预期压制，国内线缆企业开工率回升，4 - 6月空调排产高增长，预计国内延续去库，铜价有望在国内刺激政策出台以及美国降息后上行 [15] 煤炭 - 近期油价、气价下跌，煤价具强韧性，港口动力煤现货价格进一步下跌空间有限，考虑2025年煤价中枢同比下行，建议以防守思路对待，推荐长协占比高、盈利稳定的中国神华、中煤能源 [17] 农业 - 生猪养殖板块当前安全边际较大，25H1商品猪出栏压力大，上半年可能开启去产能交易，重点推荐出栏、成本兑现度高的养殖企业牧原股份等 [18] 电新 - 美国尚无法承受全面“对等关税”负面冲击，本周电新板块受影响股票下跌幅度相对有限，此前估值已部分考虑极端情形，此后在挖掘内需、一带一路市场及供给侧优化政策加持下，对电新板块走势持乐观态度 [19] 医药 - 北京深圳发布支持创新文件，推进创新药械高质量发展，研发实力强劲、产品规模化领先的企业有望受益，建议关注百济神州 - U等 [20] 公司研究 银行 - 杭州银行2024年营业收入、PPOP、归母净利润同比增速分别为9.6%、9.5%、18.1%，扩表速度高于行业，2025年一季度信贷投放“开门红”，资产质量稳健，盈利增速在17%以上，基本面韧性较强，维持“买入”评级 [21] 房地产 - 中国金茂2024年营收590.5亿元，同比下降18%，综合毛利率为14.6%，同比增长2.1pct，归母净利润10.7亿元，扭亏为盈，近半年拿地力度回升，预测25 - 26年归母净利润为11.3/12.7/14.0亿元，当前股价对应25 - 27年PE估值分别为13.3/11.9/10.7倍，经营稳健，信用优势显著，维持“买入”评级 [22] - 万科2024年营收3432亿元，同比下降26%，归母净利润亏损495亿元，同比下降507%，预测2025 - 2026年归母净利润为 - 211.5/-124.6/-80.2亿元，当前A股股价对应2025 - 2027年PB估值为0.47/0.50/0.52倍，短期债务偿付与经营不确定性大，业绩修复进程待观察，下调投资评级至“中性” [23] 基化 - 盐湖股份专注钾锂资源开发，五矿入主推动产业发展，氯化钾及碳酸锂价格下跌致短期盈利下滑，但现金流及财务结构优化，全球钾资源分布集中，公司国内市场份额优势明显，新能源需求拉动锂盐产业发展，碳酸锂新增产能释放在即，预计2025 - 2027年归母净利润分别为56.87、61.80、67.94亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [24] 有色 - 紫金矿业2025年一季度归母净利润101.7亿元，同比增加62.4%，矿产铜金量价齐升，预计2025/2026/2027年归母净利润为426/508/584亿元，同比增长33%/19%/15%，当前股价对应PE为11/9/8倍，维持“增持”评级 [26] 环保 - 福斯特2024年归母净利润13.08亿元，同比 - 29.33%，胶膜出货量增长但背板出货量承压，逆势加码海外胶膜产能扩张，感光干膜及铝塑膜出货量稳健提升，第二成长曲线有望贡献业绩增量，预计25 - 27年实现归母净利润17.27/23.20/29.03亿元，当前股价对应25年PE为19倍，维持“买入”评级 [27] 高端制造 - 运机集团产能持续爬坡，出海业务顺利推进，看好海外业务发展潜力，维持25 - 26年归母净利润预测，新增27年盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为2.6/3.5/4.7亿元，维持“买入”评级 [28] 电新 - 容百科技2024年归母净利润2.96亿元，同比下降49.06%，原材料价格下滑影响收入，下调25 - 26年、新增27年净利润预测分别为8.16/10.04/12.24亿元，对应PE 17/14/12X，海外产能稀缺，海外客户有望收获，锰铁锂、钠电正极打造第二增长曲线，估值具性价比，维持“买入”评级 [29] 电子 - 晶丰明源下调25年归母净利润预测为1.17亿元，新增26 - 27年归母净利润预测为2.05亿/3.09亿元，25 - 27年对应PE分别为80/45/30X，通过并购凌鸥创芯打开市场空间，高性能计算电源芯片将成新成长动能，维持“增持”评级 [30] 纺服 - 华利集团2024年收入/归母净利润分别同比增长19.4%/20.0%，分红超预期、分红率约70%，运动鞋销量/单价同比 + 17.5%/+1.7%，前五大客户收入占比79.1%、收入 + 14.7%，其他客户收入占比20.9%，收入 + 41.3%，小幅下调25 - 27年归母净利润预测，对应EPS分别为3.73/4.29/4.88元，PE分别为15/13/11倍，维持“买入”评级 [31] - 鲁泰A2024年收入、归母净利润同比 + 2.2%、+1.7%，分红率50.0%，面料/服装收入同比 + 2.6%/+3.2%，内销/外销收入同比 - 2.5%/+5.2%，对美直接出口销售占比不到4%，出口美国产品采用FOB模式，但终端需求美国占重要地位，影响待观察，暂维持25 - 27年归母净利润预测，对应EPS为0.66/0.72/0.77元，PE为9/8/8倍，维持“增持”评级 [32] 医药 - 荣昌生物泰它西普治疗gMG临床数据出色，98.1%患者显著改善，III期国际多中心临床研究已开展患者入组，下调2025 - 2026年归母净利润预测为 - 10.19/-4.31亿元，新增2027年归母净利润预测为1.75亿元，考虑产品创新能力和海外拓展空间，AH股均维持“买入”评级 [33][34] 家电 - 小熊电器是创意小家电行业领先企业，将受益于消费升级和行业扩容，持续拓展新兴品类，完善渠道布局，业绩将增长，下调2025 - 26年归母净利润预测为3.6/4.1亿元，新增2027年归母净利润预测为4.6亿元，现价对应PE为19、16、15倍，维持“买入”评级 [35] 食饮 - 中炬高新2024年营收55.19亿元，同比 + 7.4%，归母净利润8.93亿元，同比 - 47.4%，扣非归母净利润6.7亿元，同比 + 28%，考虑25Q1营收增长承压，小幅下调25年归母净利润预测为9.66亿元，考虑行业竞争加剧，下调26年归母净利润预测为10.67亿元，新增27年归母净利润预测为11.87亿元，对应25年PE为17倍，维持“买入”评级 [36] - 周黑鸭2024年全年收入24.51亿元，同比下滑10.66%，归母净利润0.98亿元，同比下滑15.03%，24H2收入11.92亿元，同比下滑10.34%，归母净利润0.65亿元，同比增长371.96%，预计2025 - 2027年EPS分别为0.06/0.07/0.08元，当前股价对应P/E分别为34/28/24倍，维持“买入”评级 [37] - 燕京啤酒2024年营业收入146.7亿元，同比 + 3.2%，归母净利润10.6亿元，同比 + 63.7%，25Q1预计归母净利润1.6 - 1.72亿元，同比增长55.96% - 67.66%，燕京U8销量增速远超行业平均水平，带动收入利润高增，改革红利释放，利润率提升，进军饮料赛道探索新增长来源，上调2024 - 2026年归母净利润预测分别至10.56/14.06/16.56亿元，对应PE分别为35x/26x/22x，维持“增持”评级 [38] - 三只松鼠2024年全年营业收入106.22亿元，同比 + 49.30%，归母净利润4.08亿元，同比 + 85.51%，24Q4单季度营业收入34.53亿元，同比 + 36.35%，归母净利润0.67亿元，同比 + 32.63%，预测2025 - 2027年EPS为1.35/1.75/2.16元，当前股价对应P/E分别为22/17/14倍，维持“增持”评级 [39] 轻工 - 五洲特纸考虑食品卡纸竞争压力和新增产能费用，下调2025 - 2026年归母净利润预测至3.6/4.3亿元，新增2027年归母净利润预测为6.3亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为16/13/9倍，公司为特种纸龙头，推进产品多元化 + 浆纸一体化战略，有望节降成本、提高市场占有率，维持“买入”评级 [40] - 华熙生物考虑处于变革调整阶段，下调2025 - 2026年归母净利润预测至4.6/6.7亿元，新增2027年归母净利润预测为9.1亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为52/35/26倍，看好变革阵痛期后发展潜力，维持“买入”评级 [41] - 锦波生物首个胶原蛋白填充类三类械注册证获批，维持2024 - 2026年归母净利润预测为7.34/10.94/15.00亿元，对应EPS分别是8.29/12.36/16.95元，当前股价对应PE分别为42/28/21倍，公司研发实力强，新产品接力成长，出海业务推进，维持“买入”评级 [42][43]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年3月信贷和社融增长向好，从单月增量、累计增量、余额累计增速、增长势能等角度均有体现，且社融存量同比增速趋势性提高反映融资增长 [1] - 除社融存量同比增速外，多个经济金融指标在去年秋季触底反弹，反映一揽子增量政策使社会信心提振、经济回升，体现我国宏观调控政策有效性强 [2] 根据相关目录分别进行总结 信贷和社融增长情况 - 单月增量：今年3月新增人民币贷款和社融分别为6.85和5.89万亿元，高于市场预期中值，较去年同期多增3.76和1.02万亿元 [1] - 累计增量：今年前三个月人民币贷款和社融分别较去年同期多增3.53和2.25万亿元，社融累计增量创历史最高值 [1] - 余额累计增速：今年3月末人民币贷款余额和社融存量同比增速较2月分别提高0.1和0.2个百分点，社融存量同比增速为2024年6月以来最高 [1] - 增长势能：3月下旬票据市场利率抬升体现部分金融机构主动压缩信贷投放规模倾向，侧面反映3月信贷增长势能较强；4月票据市场利率下行意味着3月中下旬上行是信贷调控结果 [1] 经济金融指标触底反弹情况 - M1同比增速：去年9月为 -3.3%，今年3月反弹至1.6% [2] - 制造业PMI：去年8月为49.1%，今年3月反弹至50.5% [2] - 社会消费品零售总额累计同比增速：去年9月为3.3%，今年2月反弹至4.0% [2]

报告行业投资评级 - 石油化工行业评级为增持（维持） [7] 报告的核心观点 - 中美贸易冲突升级使能源安全重要性凸显，“三桶油”作为承担油气供应的央国企，有望保障国家安全并彰显战略价值 [1][12][17] - 近期油价波动加剧，地缘政治不确定性和页岩油成本对油价形成支撑 [2][18][26] - “三桶油”加强增储上产和下游转型，无惧油价波动保障中长期确定性，长期投资价值凸显 [3][31] - “三桶油”高分红叠加回购增持持续推进，有助于提振投资者信心，支持公司持续健康稳定发展 [4][48] - 在地缘政治不确定前提下，中长期原油供需格局仍具景气基础，看好“三桶油”及油服板块，能源价格下降利好下游炼化企业 [5] 根据相关目录分别进行总结 “三桶油”：不确定环境下的最大确定性 - 中美贸易冲突升级，美国加征“对等关税”，我国对美加征关税，贸易冲突持续升级，我国油气进口依存度高，能源安全受外部挑战，战略资源自主供应重要性凸显 [1][12][13] - 近期油价波动加剧，截至4月11日，布伦特、WTI原油较月初分别下跌13.3%、13.6%，俄乌和谈前景不明，OPEC+超预期增产，美国页岩油边际成本约为65美元/桶，对油价形成支撑 [2][18][26] - 2024年“三桶油”在油价波动期体现业绩韧性，2025年将加强增储上产，推进中下游炼化业务转型，有望实现穿越油价周期的长期成长 [3][31][37] - 2024年“三桶油”分红回购有序推进，4月8日均发布控股股东增持计划公告，彰显发展信心，凸显长期投资价值 [4][48][50] 原油行业数据库 国际原油及天然气期货价格与持仓 - 展示了原油价格走势、布伦特 - WTI及布伦特 - 迪拜现货结算价差、WTI总持仓和净多头持仓、美国亨利港天然气价格、荷兰TTF天然气期货价格等数据 [52][61][62] 中国原油期货价格及持仓 - 呈现了原油期货主力合约结算价、布伦特原油期货主力合约价差、原油期货主力合约总持仓量和成交量等数据 [64][66] 原油及石油制品库存情况 - 包含美国原油及石油制品总库存、原油库存、汽油库存、馏分油库存，OECD整体和原油库存，新加坡库存，阿姆斯特丹 - 鹿特丹 - 安特卫普（ARA）库存等数据 [71][75][78] 石油需求情况 - 展示全球原油需求及预测、三大石油组织对25年原油需求增长的预测、美国汽油消费及预测、美国炼厂开工率、中国原油进口量和加工量、欧洲炼厂开工率、山东地炼开工率等数据 [90][93][95] 石油供给情况 - 呈现非OPEC国家原油供给、全球钻机数、OPEC总产量及沙特产量、利比亚和尼日利亚月度产量、美国原油产量和钻机数等数据 [99][104] 炼油及石化产品情况 - 展示石脑油价差、PDH价差、MTO价差、新加坡汽油 - 原油价差、新加坡柴油 - 原油价差、新加坡煤油 - 原油价差等数据 [107][116][118] 其他金融变量 - 包含WTI与标普500指数、WTI与美元指数、原油运输指数（BDTI）等数据 [121][124]

报告行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为增持（维持） [4] 报告的核心观点 - 美国加征“对等关税”，中国坚决反制，新材料国产替代进程有望加速，国产新材料性价比高、服务及时，下游客户加速验证导入 [1][20][21] - 2024 年以来全球半导体销售额好转，2025 年有望稳步增长，带动半导体材料需求提升 [22] - 2024 年国产 OLED 面板出货量及市占率提升，后续将进一步扩增上游 OLED 材料需求，国内外厂商布局 8.6 代 OLED 产线，部分国产厂商受益 [28][29] - 中国对杜邦开展反垄断调查，利好半导体材料及离子交换膜国产替代，有望加速离子交换树脂国产替代进程 [31][33] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 化工板块股票市场行情表现 - 过去 5 个交易日，沪深两市大部分板块下跌，上证指数、深证成指、沪深 300 指数、创业板指涨跌幅分别为 -3.11%、-5.13%、-2.87%、-6.73%，中信基础化工板块涨跌幅为 -5.5%，位居所有板块第 20 位 [8] - 基础化工行业各子板块部分下跌，涨跌幅前五位为民爆用品（+0.1%）、复合肥（-0.8%）等，后五位为其他化学原料（-10.2%）、锂电化学品（-9.0%）等 [10] - 基础化工板块涨幅居前个股有奇德新材（+32.54%）、呈和科技（+31.32%）等，跌幅居前个股有 *ST 海越（-22.34%）、祥源新材（-21.60%）等 [14][15][16] 重点产品价格跟踪 - 近一周涨幅靠前品种有液化气(民用气):长岭炼化（+6.69%）、上海有色:氟化铝:全国（+4.41%）等 [17] - 近一周跌幅靠前品种有 WTI 原油（-16.23%）、Brent 原油（-15.50%）等 [18] 本周重点关注行业动态 - 美国加征“对等关税”，中国反制，新材料国产替代进程有望加速 [20][21] - 2024 年全球半导体销售额好转，2025 年有望增长，带动半导体材料需求提升 [22] - 2024 年国产 OLED 面板出货量及市占率提升，后续将扩增上游 OLED 材料需求，国内外厂商布局 8.6 代 OLED 产线，部分国产厂商受益 [28][29] - 中国对杜邦开展反垄断调查，利好半导体材料及离子交换膜国产替代，有望加速离子交换树脂国产替代进程 [31][33] 子行业动态跟踪 - 化纤板块本周涤纶长丝市场价格下跌，下游织企刚需补货 [37] - 聚氨酯板块本周国内聚合 MDI 市场加速下滑，下游刚需跟进 [37] - 钛白粉因位于免征名录暂时“幸免”，出口量可能增长 [37] - 化肥板块本周复合肥市场活跃度降低，夏季备肥放缓 [37] - 维生素板块本周整体市场需求不佳，成交重心趋低 [38] - 氨基酸板块本周国内 98.5%赖氨酸市场价格稳中偏低，成交氛围平淡 [38] - 制冷剂板块本周延续稳中探涨，旺季需求拉动下价格或保持涨势 [38] - 有机硅板块本周前期市场成交价格回落，下游谨慎观望 [38] 重点化工产品价格及价差走势 - 报告展示了化肥和农药、氯碱、聚氨酯、部分品种 C1 - C4、橡胶、化纤和工程塑料、氟硅、氨基酸&维生素、锂电材料、其它等产品价格及价差走势相关图表 [39][59][62][81][98][104][133][138][150][157]

报告公司投资评级 - 维持对紫金矿业“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025年一季度紫金矿业营收789.3亿元，同比增长5.6%；归母净利润101.7亿元，同比增加62.4%；归母扣非净利润98.8亿元，同比增加58.8% [1] - 矿产铜金量价齐升，2025Q1伦敦金现货均价同比+38%，伦铜现货均价同比+10%；矿产铜产量同比+9.5%，矿产金同比+13.4%；但矿产品单位销售成本有所上升 [2] - 2025年矿产铜金产量规划同比+7.5%、+16.4%，公司计划生产矿产铜115万吨，矿产金85吨等 [2] - 以均价15.55元/股完成回购10亿元，已实际回购公司股份6431.6万股，占公司总股份数的0.24% [3] - 看好2025年铜金价格继续上行，铜行业供需紧平衡格局仍在，金价因央行增持、美国降息等因素有望上行 [3] - 上调公司业绩，预计2025/2026/2027年归母净利润为426/508/584亿元，同比增长33%/19%/15%，当前股价对应PE为11/9/8倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2025Q1主营业务收入789.28亿元，同比增长6%；归属母公司净利润101.67亿元，同比增长62%；扣非净利润98.81亿元 [13] - 2023 - 2027E营业收入、净利润等指标呈现增长趋势，如2025E营业收入3250.94亿元，净利润426.1亿元 [5][15] 产品情况 - 2025Q1矿产铜产量28.76万吨，同比+9.5%；矿产金19.07吨，同比+13.4% [2] - 2025年计划生产矿产铜115万吨，矿产金85吨，矿产锌（铅）44万吨，当量碳酸锂4万吨，矿产银450吨，矿产钼1万吨 [2] 回购情况 - 2025年4月7日董事会同意回购，截至4月10日完成回购，回购均价15.55元/股，使用资金10亿元，回购股份占比0.24% [3] 行业趋势 - 看好2025年铜金价格继续上行，铜价有望在国内刺激政策出台以及美国降息后逐步上行，金价因央行增持等因素继续看好上行 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025/2026/2027年归母净利润为426/508/584亿元，较前次预测上调6.3%、5.9%、8.5%，同比增长33%/19%/15%，当前股价对应PE为11/9/8倍 [4] 财务指标 - 2023 - 2027E毛利率、ROE等盈利能力指标呈上升趋势，资产负债率呈下降趋势 [5][17] - 2023 - 2027E销售费用率、管理费用率等费用率相对稳定 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 小熊电器是创意小家电行业领先企业，将受益于消费升级和行业扩容，随着拓展新兴品类、完善渠道布局，业绩将持续增长，但因宏观环境偏弱和品牌投放力度大，下调2025 - 26年归母净利润预测，新增2027年预测 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本1.57亿股，总市值67.32亿元，一年最低/最高价为34.80/67.65元，近3月换手率74.67% [1] 收益表现 - 1M、3M、1Y相对收益分别为4.83%、1.08%、 - 28.71%，绝对收益分别为0.33%、1.83%、 - 20.80% [4] 事件 - 2024年实现营收48亿元（YoY + 1%），归母净利润/扣非归母净利润2.9/2.5亿元，同比 - 35%/ - 36%；24Q4实现营收16亿元（YOY + 16%），归母净利润/扣非归母净利润1.1/1.2亿元，同比 - 17%/+6%；2024年度利润分配方案为每10股派现10元（含税），现金分红比例达54% [4] 点评 - 分区域：2024年国内/国外营收分别为41/7亿元（同比 - 6%/+81%），占比总营收86%/14%（海外占比同比提升6.2pcts），海外业务增速得益于布局自有品牌业务 [5] - 分品类：2024年厨房/生活/个护/母婴小家电营收分别为33/6/4/3亿元（分别同比 - 10%/+15%/+174%/+32%），厨房小家电下滑因行业整体偏弱和价格竞争激烈，公司积极布局生活/个护/母婴小家电，罗曼并表对个护增长贡献大 [5] - 分渠道：2024年线上/线下渠道营收分别为36/11亿元（同比 - 7%/+35%），占比总营收76%/24%（线下占比同比提升6.1pcts），线下增速优因拓展下沉渠道 [5] 行业及公司情况 - 2024年公司毛利率35.3%（同比 - 1.3pcts），24Q4毛利率34.7%（同比 + 2.8pcts），24年毛利率下滑因行业需求低迷价格竞争激烈，24Q4提升因国补价格竞争趋缓 [6] - 2024年公司净利率6.4%（同比 - 3.0pcts），24Q4净利率为7.4%（同比 - 2.0pcts） [6] - 2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为18.2%/5.0%/4.1%/0.3%，同比 - 0.6/+0.9/+1.1/+0.2pcts；24Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为16.1%/4.1%/2.7%/ - 0.1%，同比 + 0.2/+1.5/+0.0/ - 0.1pcts [6] - 2024年末公司货币资金 + 交易性金融资产28亿元（同比 - 6%）、应收账款及应收票据26亿元（同比 + 64%）、应付票据及应付账款19亿元（同比 + 12%） [6] - 2024年公司经营性活动现金流量净额2.3亿元（同比 - 67%） [6] 盈利预测、估值与评级 - 下调2025 - 26年归母净利润预测为3.6/4.1亿元（较前次评级下调12%/10%），新增2027年归母净利润预测为4.6亿元，现价对应PE为19、16、15倍 [7] 财务报表与盈利预测 - 利润表：展示2023 - 2027E营业收入、营业成本等多项指标数据 [18] - 现金流量表：展示2023 - 2027E经营活动现金流、投资活动产生现金流等数据 [18] - 资产负债表：展示2023 - 2027E总资产、货币资金等多项指标数据 [19] 主要指标 - 盈利能力：展示2023 - 2027E毛利率、EBITDA率等多项指标数据 [20] - 偿债能力：展示2023 - 2027E资产负债率、流动比率等多项指标数据 [20] - 费用率：展示2023 - 2027E销售费用率、管理费用率等多项指标数据 [21] - 每股指标：展示2023 - 2027E每股红利、每股经营现金流等多项指标数据 [21] - 估值指标：展示2023 - 2027E PE、PB等多项指标数据 [21]

报告行业投资评级 - 海外TMT行业投资评级为买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 中美持续性高关税将推动半导体国产替代加速，关税政策为模拟、射频、存储、CPU等芯片厂商带来结构性机会，晶圆代工厂国产替代加速，成熟制程需求有望提升 [3] 根据相关目录分别进行总结 关税事件 - 美国对华征收的“对等关税”税率飙升至125%，中国强硬反制，双方多次上调关税税率 [1] 政策规定 - 中国半导体行业协会明确“集成电路”原产地认定为“晶圆流片工厂”所在地而非“封装测试工厂”所在地 [2] - 美国对手机、电脑等产品进行豁免，若豁免产品的“美国成分”占该进口商品海关报关总价的20%及以上，则“美国成分”不加征额外关税，只对“非美国成分”加征对等关税 [2] 影响分析 - 以流片地认证原产地，美系IDM厂商竞争力受损，利好国内CPU、存储、模拟、射频、功率类厂商 [3] - 美国芯片制造回流战略被打乱，利好中国成熟制程晶圆代工厂，华虹半导体有望获得美系IDM订单 [3] - 美国对半导体产品进口关税豁免，中国晶圆厂所受影响有限，中国芯片公司有望加速代工环节回流，晶圆厂业绩有望受益于国产替代进程加速 [3] 投资建议 - 关税政策为模拟、射频、存储、CPU等芯片厂商带来结构性机会，国产芯片厂商有望获得更多市场份额 [3] - 晶圆代工厂国产替代加速，成熟制程需求有望提升，利好华虹半导体(1347.HK)和中芯国际(0981.HK) [3]

报告行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 北京深圳发布支持创新文件，看好创新药械投资机会 [1][20] - 从支付视角梳理医药产业三种付费渠道，看好院内政策支持、人民群众需求扩容、出海周期上行三大方向，重点推荐迈瑞医疗、联影医疗、鱼跃医疗、派林生物、千红制药 [3][23] 各部分总结 行情回顾 - A股医药生物指数上周下跌5.61%，跑输沪深300指数2.73pp，跑赢创业板综指1.35pp，在31个子行业中排名第22；港股恒生医疗健康指数上周收跌9.25%，跑输恒生国企指1.91pp [1][15] - A股涨幅最大的子板块是血液制品，上涨4.96%；跌幅最大的是医疗研发外包，下跌15.94%；奕瑞科技涨幅最大，上涨20.54%；润都股份跌幅最大，下跌27.81% [15] - H股长江生命科技涨幅最大，达17.31%；中生北控生物科技跌幅最大，达34.52% [15] 本周观点 - 北京深圳颁布支持创新药械发展通知，聚焦多方面，覆盖新技术新赛道新业态，研发实力强劲、产品规模化领先的企业有望受益，建议关注百济神州 - U（A + H）、百利天恒 - U、益方生物 - U、康方生物（H）、迈瑞医疗、联影医疗等 [2][20] 公司公告更新 - 戴维医疗等多家公司有新医疗器械注册证获批、临床试验启动或新药注册申请受理等进展 [25][26] 上市公司研发进度更新 - 科伦博泰等公司的临床申请或IND申请新进承办，诺诚健华等公司的药品处于不同临床阶段 [27][28][29] 重要数据库更新 医院总诊疗呈现较快恢复 - 24M1 - M4医院累计总诊疗人次数14.83亿人，同比增长13.29%，各级医院及基层医疗机构诊疗人次数均有增长 [30] 基本医保收入为5464亿元 - 25M1 - M2基本医保收入达5464亿元，支出达3305亿元；25M2基本医保当月收入环比减少26.2%，支出环比减少16.3%；25M1 - M2累计结余达2159亿元，累计结余率为39.5%；25M2当月结余815亿元，当月结余率35.1% [39][47] 2月心脑血管原料药价格基本稳定 - 2月国内抗生素价格环比持平或下跌，部分维生素原料药价格持平，部分下降，心脑血管原料药价格基本稳定，阿司匹林价格上升 [48][50][51] 25M1 - 2医药制造业收入同比 - 3.4% - 25M1 - 2医药制造业累计收入同比 - 3.4%，营业成本和利润总额分别同比 - 1.30%、 - 2.70%；销售费用率同比下降1.6pp，管理费用率同比上升0.4pp，财务费用率同比上升0.2pp [54][61] 3月整体CPI环比下降，医疗保健CPI环比持平 - 3月整体CPI同比及环比均下降，医疗保健CPI环比持平，中药、西药、医疗服务CPI同比和环比有不同变化 [65]

报告公司投资评级 - 万科 A 股和 H 股投资评级均下调至“中性”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 万科 2024 年年报显示营业收入 3431.8 亿元同比降 26.3%，归母净利润亏损 494.8 亿元同比降 506.8% [1] - 开发业务表现大幅滑坡，业绩修复待察，销售拿地、结算等方面指标下滑，业绩亏损有多方面原因 [2] - 短期债务压力严峻，大股东深铁集团提供重要支持，助力经营与化解信用风险 [3] - 下调 2025 - 2027 年归母净利润预测，考虑短期债务与经营不确定性大，业绩修复待察，下调 A/H 股投资评级 [4] 各目录总结 财务数据 - 2024 年销售额 2460 亿元同比降 34.6%，新获 13 个项目权益地价 55.6 亿元 [2] - 2024 年房地产开发及相关资产经营业务收入 3010 亿元同比降 30.0%，综合毛利率 10.2%同比降 5.1pct，开发业务毛利率 9.5%同比降 6.2pct [2] - 2024 年资产减值损失和信用减值损失分别同比多计提 37 亿元、260 亿元，投资收益同比降 206.4%至 - 29 亿元，财务费用同比增 59.9% [2] - 2024 年新增融资和再融资 948 亿元，新增融资综合成本 3.54%，经营性物业贷落地 293 亿元，白名单项目申报 178 个 [3] - 2024 年完成 54 个项目大宗交易合计签约 259 亿元 [3] - 截至 2024 年末有息负债 3613 亿元同比增 12.9%，债券融资余额同比降 23.9%至 603 亿元，一年内到期有息负债 1583 亿元占比 43.8%，现金短债比 0.56X 同比降 1.0X，净负债率 80.6%同比升 25.9pct [3] - 2025 年 2 月深铁集团分两笔向公司提供合计 70 亿元股东借款 [3] 盈利预测与估值 - 下调 2025 - 2026 年归母净利润预测为 - 211.5 / - 124.6 亿元（原预测 100.2 / 105.7 亿元），新增 2027 年预测为 - 80.2 亿元 [4] - 当前 A 股股价对应 2025 - 2027 年 PB 估值为 0.47 / 0.50 / 0.52 倍 [4] 财务报表预测 - 给出 2023 - 2027 年利润表、现金流量表、资产负债表预测数据 [10][11] 主要指标 - 给出 2023 - 2027 年盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标数据 [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩稳健增长，分红率超预期，积极进行产能扩张和客户开拓，虽面临关税等风险，但作为头部制造商抗风险能力强，继续看好其发挥龙头优势、扩产提效、优化客户结构和提升市场份额，小幅下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测 [11][12] 公司基本情况 - 总股本11.67亿股，总市值655.15亿元，一年最低/最高价为47.77/85.00元，近3月换手率15.64% [2] 收益表现 - 1个月相对收益-11.10%，绝对收益-15.22%；3个月相对收益-25.09%，绝对收益-24.34%；1年相对收益-15.92%，绝对收益-10.25% [4] 2024年财务业绩 - 实现营业收入240.1亿元，同比增长19.4%，归母净利润38.4亿元，同比增长20.0%，扣非归母净利润37.8亿元，同比增长18.8%，EPS为3.3元，拟每股派发现金红利2.3元（含税），分红率约70% [5] - 归母净利率同比提升0.1PCT至16.0%；分季度看，24Q1 - Q4单季度收入分别同比+30.2%/+20.8%/+18.5%/+11.9%，归母净利润分别同比+63.7%/+11.9%/+16.1%/+9.2%，归母净利率分别为16.5%/16.3%/16.0%/15.4% [6] 业务情况 - 销售运动鞋2.23亿双，销量同比+17.5%，推算人民币口径单价同比提升1.7% [7] - 运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋及其他24年收入占比分别为87.4%/3.7%/8.6%，收入分别同比+17.9%/-33.7%/+125.8% [7] - 美国/欧洲/其他地区24年收入占比分别为85.0%/12.8%/2.1%，收入分别同比+18.1%/+24.3%/+44.4% [7] - 前五大客户24年收入占比79.1%，占比同比下降3.2PCT，收入同比增14.7%；除前五大客户外，其他客户收入占比20.9%，收入同比增长41.3%；新客户中On Running增长较高，24年9月为adidas量产出货 [8] 产能情况 - 24年总产能2.3亿双，产能利用率96.7%，同比提升10.1PCT [8] 财务指标 - 24年毛利率同比提升1.2PCT至26.8%；分品类、地区、季度毛利率有不同变化 [9] - 24年期间费用率同比提升1.1PCT至6.0%，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.3%/4.5%/1.6%/-0.4%，分别同比持平/+1.0/持平/+0.1PCT [9] - 24年末存货同比增加13.8%至31.2亿元，存货周转天数60天，同比减少3天；应收账款同比增加16.3%至43.8亿元，应收账款周转天数61天，同比减少1天；资本开支24年为17.0亿元，同比增长47.2%；经营净现金流24年为46.2亿元，同比增加25.0% [10] 产能扩张情况 - 24年越南3家新工厂、印尼一家成品鞋工厂投产，25年2月中国新设工厂及印尼生产基地另一厂区投产；24年越南超临界物理发泡中底量产产线投产，推进产线自动化升级，超500台龙门式智能裁切机投入使用，引进4条自动化成型线 [11] 抗风险能力 - 销售价格为FOB报价，与品牌客户价格定价机制为成本加成，关税通常不由制造商承担；2024年越南当地采购金额超原材料采购总额50%；客户多为大型品牌，重视供应链稳定性和长期合作，头部制造商抗风险能力强 [12] 盈利预测与估值 - 2025 - 2027年归母净利润分别为43.6/50.0/57.0亿元，EPS分别为3.73/4.29/4.88元，PE分别为15/13/11倍 [12] 财务报表预测 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表各项目2023 - 2027年数据 [16][17] 主要指标预测 - 盈利能力、偿债能力、费用率、每股指标、估值指标等2023 - 2027年数据 [18][19]