行业研究 海外TMT - 2025年L3级别法律法规完善后L2+及以上智能驾驶有望加速渗透，第三方SoC厂商有望先行受益，“芯片预埋”趋势带来高成长确定性，推荐英伟达、地平线机器人 - W（H），建议关注高通、黑芝麻智能（H）、佑驾创新（H）[1] - 深开鸿发布开鸿Bot系列产品，彰显中软国际&深开鸿在开源鸿蒙与机器人领域技术布局，有望吸引开发者加速开源鸿蒙生态建设，维持中软国际25 - 27年净利润预测及“增持”评级[4] 房地产 - 1 - 4月百城宅地成交建面5667万平，同比+1.5%，成交楼面均价7738元/平方米，同比+20.2%；30城成交宅地总建面2774万平，同比+7.9%，成交楼面均价13318元/平，同比+28.5%；光大核心30城成交宅地整体溢价率17.2%，同比+11pct，土地市场热度提升，高能级城市楼市将止跌回稳，建议关注中国海外发展[2] 医药 - 2024年和1Q25多因素致老百姓短期业绩承压，火炬项目提升毛利率，公司聚焦下沉、优化门店布局，加盟业务稳步发展，推进数智化体系融合，探索第二曲线，给予25 - 27年归母净利润预测，维持“买入”评级[6] 社服 - 25Q1同程旅行营收43.77亿元，同比+13.2%，经调整净利润7.88亿元，同比+41.1%，营收符合指引，经调整净利润超出指引，基本维持25 - 27年经调整归母净利润预测，维持“买入”评级[7] 公司研究 互联网传媒 - 中国本地零售商数字化转型需求强劲，多点数智具备行业实践经验和数据壁垒，预测2025 - 2027年公司营收同比增长16.7%、17.2%、16.4%，对应PS估值倍数3.4x/2.9x/2.5x，Non - IFRS归母净利润1.22/2.71/4.08亿元，首次覆盖给予“买入”评级[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周黄金价格大涨国内权益市场小幅回调，医药生物等行业涨幅居前，计算机等行业跌幅居前；主被动权益基金表现分化，医药主题基金表现亮眼，TMT 主题基金净值回落；不同投资范围 ETF 资金均延续净流出，科创板和军工主题 ETF 资金净流入明显；主动偏股基金仓位下降，有色金属等行业获增配，电子等行业遭减持；绿色债券市场稳步发展，ESG 基金和银行理财产品有新动态 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 市场表现综述 - 大类资产：本周黄金价格大涨，国内权益市场小幅回调，COMEX 黄金涨 5.35%，恒生指数涨 1.10%，沪深 300 跌 0.18%等 [13] - 行业指数：本周医药生物、综合、有色金属行业涨幅居前，分别涨 1.78%、1.41%、1.26%，计算机、机械设备、通信行业跌幅居前，分别跌 3.02%、2.48%、2.31% [15] - 基金市场：本周主被动权益基金表现分化，普通股票型基金涨 0.13%，股票指数基金回撤 0.42% [18] 基金产品发行情况 - 新成立基金：本周国内市场新成立基金 27 只，合计发行份额 164.23 亿份，其中股票型 19 只、债券型 6 只、混合型 2 只 [21] - 新发行基金：全市场新发行基金 25 只，股票型 15 只、债券型 8 只、FOF 基金 1 只、混合型 1 只 [28] - 待发行基金：下周全市场待发行基金 20 只，股票型 10 只、债券型 5 只、混合型 5 只 [30] - 基金报会和审批：本周新增报会产品数量为 18 只 [32] 基金产品表现跟踪 - 主动权益型基金：本周医药主题基金净值涨 4.57%表现优势显著，TMT 主题基金净值延续回落；主动权益型基金净值涨跌幅中位数为 0.02%，安信医药健康 A 等五只基金表现最好 [34][36] - 股票被动指数型基金：净值涨跌幅中位数为 -0.45%，港股通创新药 ETF 等五只基金表现最好 [39] - 纯债型基金：净值涨跌幅中位数为 0.07%，东海祥瑞 A 等五只基金表现最好 [41] - 混合债券型基金：净值涨跌幅中位数为 0.08%，富国稳进回报 12 个月持有 A 等五只基金表现最好 [43] - REITs 基金：本周 REITs 市场持续上涨，REITs 综合指数涨 1.49%，产权类 REITs 指数涨 1.05%，特许经营权类 REITs 指数涨 2.08%，交通基础设施 REITs 指数表现占优涨 2.51% [46] ETF 市场跟踪 - 不同投资范围 ETF：本周不同投资范围 ETF 资金均延续净流出，大盘宽基 ETF 为资金流出主要方向，医药等主题基金资金净流出显著，军工、TMT 等主题 ETF 资金流入相对占优 [51] - 宽基 ETF：本周科创板主题 ETF 资金净流入明显，合计流入 17.18 亿元 [3][51] - 行业 ETF：本周军工主题 ETF 资金净流入明显，合计流入 27.09 亿元 [3][51] 基金仓位高频监控 - 仓位变动：本周主动偏股基金仓位相较上周下降 0.22pcts [63] - 行业配置动向：有色金属、汽车、医药生物等行业获资金增配，电子、农林牧渔、非银金融等行业遭资金减持 [63] ESG 金融产品跟踪 - 绿色债券：截至 2025 年 5 月 23 日，绿色债券市场累计发行规模 4.45 万亿元，发行数量 3844 只；本周新发行 13 只，已发行规模 79.60 亿元 [70] - ESG 基金：截至 2025 年 5 月 23 日，国内存量 ESG 基金 213 只，规模 1332.53 亿元；主动权益型、股票被动指数型、债券型 ESG 基金本周净值涨跌幅中位数分别为 -0.56%、-0.04%、0.07%，健康环保等主题基金表现占优 [78][80] - ESG 银行理财产品：截至 2025 年 5 月 23 日，存续银行 ESG 理财产品 308 只，本周新成立 4 只，为固定收益类产品，风险等级较低 [84]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2025年一季报公司营收同比增长18.9%，期内利润同比下降28.9%，剔除相关开支后期内利润为5.62亿元，经调整净利润同比下降4.8% [1] - 综合毛利率同比上升0.8pct，MINISO品牌收入同比提升16.5%，TOP TOY品牌收入同比增长58.9% [2] - 国内门店主动调整，总门店数环比净减少12家，股东回报共计9.9亿元 [3] - 利润表现不及预期，因永辉股份收购及可转债发行财务费用和海外直营扩张拉高费用率，下调2025 - 2027年公司权益股东应占利润预测 [4] 财务数据总结 盈利预测与估值简表 - 2023 - 2027E营业收入分别为138.38亿、169.94亿、204.15亿、235.94亿、262.16亿元，增长率分别为39.4%、22.8%、20.1%、15.6%、11.1% [5] - 2023 - 2027E权益股东应占利润分别为22.53亿、26.26亿、27.01亿、34.53亿、39.52亿元，增长率分别为111.5%、16.5%、2.8%、27.9%、14.5% [5] - 2023 - 2027E EPS分别为1.80、2.10、2.16、2.76、3.16元，ROE（摊薄）分别为24.7%、25.5%、20.8%、21.0%、19.4%，P/E分别为17、15、15、11、10 [5] 财务报表与盈利预测 利润表 - 2023 - 2027E营业收入、销售成本、营业毛利等多项指标有相应数据及变化 [10] 现金流量表 - 2023 - 2027E经营活动现金流、投资活动现金流、融资活动现金流等有相应数据及变化 [10] 资产负债表 - 2023 - 2027E总资产、现金及现金等价物、存货等多项指标有相应数据及变化 [11] 盈利能力、偿债能力、费用率及每股指标 - 2023 - 2027E毛利率、EBITA率等盈利能力指标有相应数据及变化 [12] - 2023 - 2027E资产负债率、流动比率等偿债能力指标有相应数据及变化 [12] - 2023 - 2027E销售及分销开支、一般及行政开支等费用率指标有相应数据及变化 [13] - 2023 - 2027E每股经营现金流、每股净资产、EPS有相应数据及变化 [13] 市场数据 - 总股本12.51亿股，总市值432.34亿港元，一年最低/最高为20.0/55.0港元，近3月换手率66.91% [6] 股价相对走势 - 1M、3M、1Y相对收益分别为 - 0.26、 - 12.79、 - 42.41，绝对收益分别为5.66、 - 11.72、 - 17.29 [8] 相关研报 - 《全年海外门店净增超600家，运营效率持续优化——名创优品（9896.HK）2024年年报点评》（2025 - 03 - 24） [9] - 《股票挂钩证券溢价发行，助力公司海外扩张与回购——名创优品（9896.HK发行股票挂钩证券点评》（2025 - 01 - 07） [9] - 《海外进入旺季，哈利波特联名表现良好——名创优品（9896.HK）2024年三季报报点评》（2024 - 11 - 30） [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 公司作为全国零售药店行业龙头之一，加盟业务较快增长，持续聚焦优势省份，积极拓展下沉市场，推动火炬项目提升毛利率，推进数智化与创新业务落地，有望实现长期稳健成长 [9] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 总股本7.60亿股，总市值142.37亿元，一年最低/最高股价为11.67/25.10元，近3月换手率为218.25% [1] 收益表现 - 1M相对收益-0.65%，绝对收益2.02%；3M相对收益18.80%，绝对收益16.84%；1Y相对收益-31.64%，绝对收益-24.86% [4] 要点 - 2024年年报：营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为223.58/5.19/4.96亿元，同比-0.36%/-44.13%/-41.18%，经营活动现金流量净额20.26亿元，同比-25.77%，EPS（基本）0.68元；利润分配预案拟每10股派现0.8元（含税），2024年度股利支付率60.15% [5] - 2025年一季报：营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为54.35/2.51/2.43亿元，同比-1.88%/-21.98%/-21.59%，经营活动现金流量净额8.04亿元，同比+92.84%，EPS（基本）0.33元 [5] 点评 - 多因素致短期业绩承压，火炬项目提升毛利率：4Q24公司营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为61.25/-1.11/-1.11亿元，同比-4.23%/-152%/-156%；2024年利润端承压因新店处于成长期和计提商誉减值损失；1Q25归母净利润同比下滑因新店成长期亏损、闭店损失和新增折旧摊销；2024年销售毛利率33.17%，同比+0.62pp；1Q25销售毛利率34.22%，门店线下销售毛利率同比+0.7pp；1Q25存货周转天数92天，同比减少13天，统采销售占比75.3%，同比上升约5.8个百分点，自有品牌自营门店销售额超9亿元，销售占比约23.3%，同比+2.5pp [6] - 聚焦拓展，持续下沉，优化门店布局，加盟业务稳步发展：截至2024年底，门店网络覆盖18个省，聚焦11个优势省份，4个省份市占率第一；共拥有门店15277家，其中直营9981家，同比增加8.7%，加盟5296家，同比增长20.5%，地级市及以下门店数占比77%，较年初净增门店1703家；2025年一季度新增门店211家，调整关闭门店236家；2024年老店加盟占比39%，同比+12pp，全年加盟业务配送收入约22.76亿元；1Q25老店加盟占比62%，同比+34pp，加盟业务配送收入超5.8亿元 [7] - 数智化体系深度融合，多元化探索第二曲线：持续推进数智化体系建设，提升运营效率和成本优化；丰富新零售业务产品线，提升智能化与大数据应用；2024年线上渠道销售总额（含加盟）约24.7亿元，同比+24%；1Q25约7.5亿元，同比+34%；截至25年一季度末，O2O门店12474家，24小时门店665家；1Q25成功打样3家多元化门店，样板门店非药品类销售占比提升2.8个百分点，向集团输送48个SKU单品，铺货5800家门店 [8] 盈利预测、估值与评级 - 下调公司25 - 26年归母净利润预测为7.02/8.41亿元（较上次下调48%/49%），新增27年预测为9.55亿元，同比增长35%/20%/14%，现价对应25 - 27年PE为20/17/15倍 [9] 财务报表与盈利预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2023 - 2027E各指标情况，如营业收入、营业成本、净利润等 [11][12] 主要指标 - 盈利能力指标：毛利率、EBITDA率等呈现一定变化趋势；偿债能力指标：资产负债率、流动比率等有相应数值 [13] - 费用率指标：销售费用率、管理费用率等保持相对稳定；每股指标：每股红利、每股经营现金流等有不同表现；估值指标：PE、PB等数值不同 [14]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 建议关注一带一路相关投资机会，包括北方国际、中工国际、中材国际、中钢国际等四大国际工程公司以及上海港湾、科达制造等[3] - 24年12月中央政治局会议以来政策组合拳频出，地产已处于止跌回稳通道，但4月来看地产市场仍需稳固，期待后续政策持续加力[3] - 当前建议关注鸿路钢构、中国巨石、濮耐股份、海南华铁、北新建材、中国化学、中国建筑、上海港湾、中材科技、科达制造等公司[3] 根据相关目录分别进行总结 周专题：关注一带一路相关投资机会 - 2013年习近平主席提出“一带一路”倡议，以基础设施联通为桥梁，实现沿线各国自主可持续发展，共建“一带一路”分为五大方向[5] - 经过十余年建设，沿线各国设施联通初具规模，共建“一带一路”以“六廊六路多国多港”为基本架构，形成“陆海天网”互联互通格局，2024年中欧班列、中亚班列、西部陆海新通道班列开行量和货运量均有增长，共建“一带一路”国家占我国进出口比重首次超50%[8] - “一带一路”沿线国家基础设施发展需求指数稳步上升，2024年为119已恢复至疫情前水平，但区域建设不平衡，东南亚地区有发展优势，西亚北非等地区水平较低但发展环境改善显著[14] - 建议关注一带一路相关投资机会，包括四大国际工程公司（北方国际、中工国际、中材国际、中钢国际）、上海港湾、科达制造等[18] 主要覆盖公司盈利预测与估值 - 报告给出了众多公司的盈利预测、估值与评级，如海南华铁、濮耐股份、中国巨石等，多数公司投资评级维持不变[24] 周行情回顾 - 本周建筑、建材行业及各子板块有不同涨跌幅表现，建材行业涨跌幅前五标的和建筑行业涨跌幅前五标的也有展示[28][30][32][35] - 基础设施公募REITs本周有不同的收盘价、涨跌幅等行情表现，平均涨跌幅算术平均周涨跌幅为1.73%、月涨跌幅为4.23%、年初至今涨跌幅为17.42%、250日涨跌幅为23.39%、IPO以来涨跌幅为21.30%[36][37] 总量数据跟踪 - 展示了房地产新开工、施工、竣工、销售面积累计同比，土地成交数据，房地产成交数据，社融数据，基建投资增速，八大建筑央企季度新签合同情况，专项债发行等数据[39][48][58][68][77][87][88] 高频数据跟踪 - 展示了水泥、浮法玻璃、光伏玻璃、玻纤、碳纤维、镁砂及氧化铝、上游原材料、实物工作量等相关数据，如价格、产量、库存、开工率等[99][102][110][117][124][141][148][156]

报告行业投资评级 - 海外TMT投资评级为买入（维持） [7] 报告的核心观点 - 汽车架构从集中式走向分布式，SoC芯片成为智能驾驶核心部件 [2] - 2030年国内智能驾驶解决方案市场规模有望突破4,000亿人民币，目前国内高阶/中低阶SoC市场，英伟达/地平线分别占据主要份额 [3] - 整车厂跨界布局SoC面临盈亏平衡难题，第三方SoC厂商仍占据重要地位 [4] - 2025年随着L3级别法律法规的完善、智能驾驶支持政策的推动和车企“智驾平权”战略的推行，L2+及以上级别的智能驾驶有望加速渗透，第三方SoC厂商有望先行受益，“芯片预埋”趋势为行业带来较高成长确定性 [5] 根据相关目录分别进行总结 汽车智能化趋势下，SoC芯片成为智能驾驶核心零部件 - 智能驾驶分为L0-L5级，L1-L2属于ADAS，L3-L5属于AD，其技术包括环境感知、决策规划、执行控制三个核心流程 [19][21] - 传统分布式EEA因ECU数量增加、线束增多、信息融合度不够、不利于OTA升级、算力利用效率低等问题，无法满足汽车智能化需求 [24][25] - 集中式EEA具有计算集中化、软硬件解耦、平台标准化、功能定制化的特点，分为功能域和空间域两种，目前传统车企向集中式架构转型节奏偏慢 [28][31][37] - 域集中式EEA下，SoC成为智能驾驶核心部件，由处理器、存储器以及外设I/O三大功能模块组成，“CPU+XPU”是主流趋势 [43][45][46] - 智能驾驶SoC具体搭载场景为前视一体机和域控制器，前视一体机用于实现L2及以下的ADAS功能，域控制器用于实现L2+及以上的智驾功能 [49][53] 智能驾驶行业星辰大海，L3级自动驾驶有望迎来向上拐点 - 智能汽车销量有望维持增长，智驾渗透率持续提升，中国智驾解决方案有望成长为千亿级市场，高阶智驾将占据主要份额，但L3及以上级别自动驾驶渗透率仍然较低 [56][61][62] - 2025年国内智驾规范类政策陆续出台，为高阶智驾普及扫清法律障碍，L3级别智驾有望加速渗透，全球多国也出台政策推动汽车智能/自动驾驶发展 [67][68] - 高阶SoC市场英伟达市场份额领跑，中低阶市场地平线份额稳居第一且增速较高 [71] 2025年智驾行业新业态：城市NOA加速渗透，两个“端到端”持续推进量产上车 - 2025年城市NOA加速渗透下沉市场，对高性价比的中高算力芯片需求持续提升 [4] - 2025年端到端新技术聚焦VLA与世界模型，“车位到车位”智驾功能成为各大车企竞争焦点，对芯片算力、方案商能力、主机厂自研等能力均提出更高要求 [4] 高阶智驾加速下沉的背景下，智驾SoC竞争力在何方? - “智驾平权”背景下，高算力、高性价比成为OEM的重要考量因素 [4] - SoC厂商Roadmap连续性增强客户粘性 [4] - 全产品矩阵覆盖客户多场景需求，降低Tier 1开发难度 [4] - 多方面生态能力，助力芯片性能锦上添花 [4] 投资建议 - 推荐全球智驾SoC龙头英伟达、国内智驾SoC龙头地平线机器人 - W（H），建议关注高通、黑芝麻智能（H）、佑驾创新（H） [5]

报告行业投资评级 - 钢铁/有色行业投资评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 2025年2月8日工信部修订《钢铁行业规范条件（2015年修订）》形成2025年版，在发改委“供给侧更好适应需求变化”政策目标下，钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股PB也有望随之修复[4][209] 根据相关目录分别进行总结 量价利汇总 - 螺纹钢价格3160元/吨，7日涨幅 -1.3%，年内涨幅 -20.2%；钢铁行业综合毛利210元/吨，7日涨幅5.1%；全国高炉产能利用率91%，7日涨幅 -0.4% [9] - 水泥价格指数118，7日涨幅 -2.1%；水泥利润61元/吨，7日涨幅 -5.9%；水泥开工率81%，7日涨幅 -7.8% [9] - 钛白粉价格14000元/吨，7日涨幅 -1.4%；平板玻璃价格1251元/吨，7日涨幅 -1.3% [9] - 建筑沥青价格3750元/吨，7日涨幅0.0%；石油沥青产能利用率29%，7日涨幅 -6.6% [9] - 电解铜价格78140元/吨，7日涨幅 -0.9%；电解铝价格20400元/吨，7日涨幅0.8%；电解铝利润2749元/吨，7日涨幅 -8.0% [9] 流动性 - 2025年4月M1和M2增速差为 -6.5个百分点，环比 -1.10个百分点；BCI中小企业融资环境指数2025年5月值为49.09，环比上月 +2.20% [1][20] - 本周美联储总负债6.64万亿美元，环比 -0.39%；伦敦金现价格3358美元/盎司，环比 +4.86%，SPDR黄金ETF持仓量922.46吨，环比 +0.41% [10] - 中美十年期国债收益率利差本周五为 -279个BP，环比上周 -4个BP；一年期国债收益率1.45%，环比变动 -0.27个bp；螺纹钢价格3160元/吨，环比变动 -1.25% [10] 基建地产新开工链条 - 2025年1 - 4月全国房地产新开工面积累计同比为 -23.80%，商品房销售面积累计同比为 -2.80%；100个大中型城市成交土地规划面积本周为2449万平方米，环比 +26.00%；30大中城市商品房成交面积本周为191万平方米，环比 +0.13% [24][31] - 2025年1 - 4月全国基建投资额（不含电力）累计同比为 +5.80%；2025年3月全国实体经济部门杠杆率值为298.40%，环比 +7.8个百分点，非金融企业部门杠杆率为173.70%，环比 +5.3个百分点 [33] - 建筑沥青价格本周为3750元/吨，环比 +0.00%；沥青炼厂开工率为29.21%，环比 -6.6个百分点；球墨铸管价格为5920元/吨，环比 +0.00%，加工费为3100元/吨，环比 +0.65% [38][40] - 螺纹钢价本周为3160元/吨，环比 -1.25%，产量为231.48万吨，环比 +2.19%，总库存为604.22万吨，环比 -2.52%，长流程螺纹钢利润本周为251元/吨，环比 +0.91% [43] - 全国水泥价格指数环比 -2.07%，开工率本周为81.32%，环比 -7.8个百分点；2025年2月，小松挖机小时利用数为56.8小时，环比 -13.94%、同比 +100.71% [62][63] - 天然橡胶价格本周为1.47万元/吨，环比 -1.33%；全钢胎本周五开工率为64.96%，环比 -0.13pct [72] 地产竣工链条 - 2025年1 - 4月全国商品房竣工面积累计同比为 -16.90%，较上个月累计值变动 -2.6pct [77] - 钛白粉价格为14000元/吨，环比 -1.41%，毛利润 -315元/吨；TDI价格为12300元/吨，环比 +3.36%；PVC价格为4850元/吨，环比 -1.62% [82] - 平板玻璃本周开工率75.34%，价格为1251元/吨、环比 -1.34%，毛利润为 -54元/吨；截至2025年5月16日，PVC开工率为74.00%，周环比 -4.00个百分点 [82] 工业品链条 - 2025年4月PMI新订单指数为49.20%，环比 -2.6pct；全国工业产能利用率在2025年3月为74.10%，通用设备制造业产能利用率为78.10% [97] - 本周全国半钢胎开工率为78.22%，环比 -0.11个百分点；2025年5月17日当周，乘用车批发及零售日均销量为10.9万辆，4周移动平均值为15.9万辆，较5月10日数据环比 +9.82% [100] - 冷轧钢板价格3788元/吨，环比上周 -0.79% [100] 细分品种 - 石墨电极普通功率16500元/吨、高功率17500元/吨、超高功率18000元/吨，环比均 +0.00%；综合毛利润为1357.4元/吨，环比 -4.47% [108] - 85家电炉钢本周开工率为77.18%，环比 +1.98个百分点；热轧利润为137元/吨，中厚板利润为254元/吨，钢铁行业综合毛利润为210元/吨，较上周 +5.11% [114] - 不锈钢本周价格为13240元/吨，环比 -1.63%，测算利润为 -212元/吨；镍本周价格126100元/吨，环比 -0.94% [119] - 电解铜价格为78140元/吨，环比 -0.88%，测算利润为 -2949.47元/吨，亏损环比 -18.19%；电解铝价格为20400元/吨，环比 +0.84%，测算利润为2749元/吨，环比 -8.00% [122] - 氧化铝价格为3225元/吨，环比 +7.32%；2025年4月电解铝产能利用率为97.97%，环比 +0.10个百分点；氧化铝产能利用率为81.71%，环比 -3.59个百分点 [122] - 预焙阳极本周价格为5330元/吨，环比 +0.00%，毛利润为150元/吨 [122] - 焦炭价格环比 -3.73%，铁矿石现货价格环比 -1.94%；五氧化二钒价格为7.7万元/吨，环比 +0.00% [136] - 硅铁价格为6050元/吨，环比 +0.00%；钼精矿价格为3635元/吨，环比 +3.71%；钛精矿价格为1725元/吨，环比 +0.00%；钨精矿价格为164500元/吨，环比 +0.92% [136] - 国内主要地区主焦煤平均价格为1172元/吨，环比 -1.60%；动力煤价格为616元/吨，环比 -0.48% [136] - 110家样本洗煤厂开工率为62.36%，环比 +0.28个百分点；日均产量52.59万吨，环比 -0.42%；精煤库存214.74万吨，环比 +5.65% [136] 比价关系 - 新疆和上海的螺纹钢价差本周五为30元/吨；上海冷轧钢和热轧钢的价格差本周五达370元/吨，环比 -50元/吨；热卷和螺纹钢的价差为110元/吨 [3][159] - 不锈钢热轧和上海热轧板卷的价格比值本周五为4.05；不锈钢热轧电解镍的价格比值本周五为0.10 [159] - 小螺纹与大螺纹的价差本周五达290元/吨，环比上周 +20.83%；高低品铁矿石的溢价幅度本周五为18.22%，环比 +0.01个百分点 [159] - 螺纹和铁矿的价格比值本周为4.03，较上周 -0.62%；伦敦现货金银价格比值本周五为101倍 [159][160] 外需指标 - CCFI综合指数本周为1107.40点，环比 +0.23%；CICFI综合指数本周为705.61点，环比 +2.21% [187] - 2025年4月，中国PMI新出口订单为44.70%，环比 -4.3pct；美国失业率为4.20%，环比 +0.00个百分点 [187] - 2025年4月，全球PMI新订单值为49.80%，环比 -1.00个百分点；美国PMI新订单值为47.20%，环比 +2.00个百分点 [188] - 美国粗钢产能利用率本周为76.60%，环比 -0.90个百分点 [188] 股票投资 - 本周沪深300指数 -0.18%，周期板块中商用载货车表现最佳（+6.51%）；有色金属板块中涨幅前五为西部黄金（+18.57%）等；钢铁板块中表现前五为马钢股份（+17.63%）等 [196] - 本周五，地产、化工、普钢、水泥制造、工程机械板块PB相对于沪深两市的估值均处于2013年以来的较低位置 [201] - 截止本周，主要周期板块的PB相对于沪深两市PB的比值分位：石化23.08%、房地产10.60%、航运13.65%等 [201] - 基建地产高频指标中，石油沥青开工率本周下降；半钢胎开工率处于同期高位；螺纹周产量本周上升；本周钢材利润环比上升；铜价环比下降 [207][208]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 2025财年滔搏受消费需求疲软和线下客流下滑影响业绩承压 公司以效率为核心关闭尾部门店 线上聚焦组合运营 扩张品牌矩阵 具备高分红属性 未来聚焦经营效率提升 预计全年净利率有望改善 下调26 - 27财年盈利预测 新增28财年盈利预测 [10] 报告关键内容总结 公司业绩情况 - 2025财年公司实现营业收入270.1亿元 同比下滑6.6% 归母净利润12.9亿元 同比下滑41.9% EPS为0.21元 拟派末期股息每股0.02元及特别股息每股0.12元 叠加中期股息每股0.14元 合计派息率为135.0% 高于上年同期的100.9% [5] - 2025财年四个季度全渠道总销售额分别同比下滑中单位数/下滑10 - 15%/下滑中单位数/下滑中单位数 [5] - 分上下财年来看 收入分别同比-7.9%/-5.4% 归母净利润分别同比-34.7%/-52.9% [6] 收入拆分情况 按品牌划分 - 2025财年主力品牌（Nike + Adidas）收入、其他品牌收入、联营费用收入、电竞收入分别占总收入比例为86.3%/13.0%/0.5%/0.2% 收入分别同比-6.1%/-9.9%/-14.1%/+32.4% [7] - 主力品牌上下半财年收入分别同比-8.1%/-4.2% 其他品牌收入分别同比-6.5%/-12.6% [7] 按渠道划分 - 零售/批发/联营费用收入/电竞收入占总收入的比重分别为85.3%/14.0%/0.5%/0.2% 零售/批发业务收入分别同比-6.8%/-5.8% [7] - 零售业务上下半财年收入分别同比-8.9%/-4.8% 批发业务收入分别同比-2.2%/-9.7% [7] 线下门店情况 - 2025年2月末公司共拥有直营店5020家 较2024年2月末净减少18.3% 总销售面积同比减少12.4% 单店销售面积同比增加7.2% [8] 财务指标情况 毛利率与费用率 - 2025财年毛利率同比下降3.4PCT至38.4% 上下半财年毛利率分别为41.1%/36.0% 分别同比-3.7/-2.9PCT [9] - 期间费用率同比提升0.4PCT至33.2% 销售/管理/财务费用率分别为29.4%/3.7%/0.1% 分别同比+0.5/-0.2PCT/持平 [9] - 员工成本/租赁开支占总收入的比重为10.2%/8.5% 分别同比持平/-0.9PCT [9] 其他财务指标 - 2025年2月末存货同比减少4.5%至60.0亿元 存货周转天数为135天 同比减少1天 [9] - 2025年2月末应收账款同比减少43.4%至7.5亿元 应收账款周转天数为14天 同比减少1天 [9] - 2025财年公司经营净现金流同比增加20.0%至37.6亿元 [9] 盈利预测与估值 |指标|FY2024|FY2025|FY2026E|FY2027E|FY2028E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28,933|27,013|26,005|27,481|28,934| |营业收入增长率|6.9%|-6.6%|-3.7%|5.7%|5.3%| |归母净利润（百万元）|2,213|1,285|1,289|1,436|1,588| |归母净利润增长率|20.5%|-41.9%|0.3%|11.4%|10.6%| |EPS（元）|0.36|0.21|0.21|0.23|0.26| |ROE（归属母公司)（摊薄）|22.5%|14.2%|14.2%|15.8%|17.5%| |P/E|7|12|12|11|10| |P/B|1.6|1.8|1.8|1.8|1.8| [11]

报告行业投资评级 - 机械行业投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年是人形机器人突破性一年，万台级量产带动产业链放量，解决数据匮乏难题，推动其向更泛化实用阶段发展，看好该产业并给出相关关注建议 [6] - 工程机械行业景气度持续复苏，后续需求有望边际修复；叉车出口销量维持增长，电动化、国际化是增量来源 [13] - 看好农业机械需求长期提升，拖拉机出口增长空间广阔，补贴政策使行业集中度提升 [9] - 轨交设备行业将受益于铁路投资增长、客流复苏、机车更新与动车组维保需求提升 [14][15] - 对等关税实施后，半导体设备国产替代加速，大基金三期推动国内半导体产业发展 [15][16] - 光伏电池片产能加速出清，政策推动光伏组件涨价，技术突破和价格调整有望使市场回归健康竞争环境 [18] - 2025年低空经济发展有望全面提速，带动产业链发展和居民消费 [20] 各目录总结 重点子行业观点 人形机器人 - 小鹏汽车2025年物理世界基座大模型将在AI汽车领域全面应用，正研发云端和端侧模型，目标2026年推出面向工业和商业场景的人形机器人，上海车展展出第四代产品IRON，将在第五代部署图灵芯片 [1] - 5月21日特斯拉发布Optimus人形机器人能力展示视频，其多种任务通过单一神经网络实现，团队通过输入人类视频数据让其学习模仿动作 [2] - 5月21日苹果发布研究论文，提出可扩展且成本效益高的人形机器人训练新方案“PH2D” [3] - 5月17日中科阿尔法发布基于氮化镓驱动的机器人关节模组，在能效与散热方面优势明显，提高机器人续航和稳定性 [4] - 5月25日《CMG世界机器人大赛·系列赛》机甲格斗擂台赛举行，分表演赛与竞技赛，展现人形机器人协同控制与动态响应能力 [4] 机床&刀具 - 2025年4月日本机床订单金额1302.06亿日元，同比增7.7%，环比降13.8%；内需订单344.25亿日元，同比降5.4%，环比降30.1%；外需订单957.81亿日元，同比增13.3%，环比降5.9%；4月对华机床订单339.80亿日元，同比升27.9% [7] - 2025年1 - 4月我国金属切削机床产量26.4万台，同比增16.8% [7] 农业机械 - 2025年4月中国农机市场景气指数47.9%，环比降13.8个百分点，同比降6.8个百分点，6个一级指数多数呈下降趋势且除农机补贴指数外全部落入不景气区间 [8] - 2025年5月13日全国小麦收购价格2.43元/公斤，环比涨1%；全国玉米收购价格2.22元/公斤，环比涨3% [8] - 2025年1 - 4月我国大、中、小型拖拉机产量分别为5.1/10.4/4.3万台，分别同比+3.8%/-6.9%/-20.4% [8] - 看好农业机械需求长期提升，拖拉机出口增长空间广阔，2025年1 - 4月累计出口数量54980辆，同比增6.2%；累计出口金额28.7亿元，同比增29.1% [9] - 补贴政策向“扶优”倾斜，行业集中度提升，建议关注一拖股份 [9] 机械出海 - 4月美国提高对中国输美商品“对等关税”税率至125%，中国相应调整对美进口商品加征关税税率至125%，后美国对部分电子产品免除“对等关税” [10] - 5月中美经贸高层会谈取得实质性进展，美方承诺取消部分对中国商品加征的关税 [11] - 美国补库方面，随着中美互降关税，美国通胀和衰退风险下降，预计美联储短期不急于降息，2025年4月中国出口电动工具和OPE金额同比增长，建议关注相关工具类企业 [12] - “一带一路”方面，中国矿业对外投资带动矿山机械出海，2025年4月中国矿山机械出口额同比增长20.9%，看好矿山设备出口，建议关注相关企业 [12] 工程机械 - 2025年4月挖掘机（含出口）销量22142台，同比增17.6%；国内销量12547台，同比增16.4%；出口量9595台，同比增19.3% [13] - 预计2025年基建投资维持较高景气度，工程机械需求有望边际修复，建议关注工程机械龙头 [13] 叉车 - 2025年4月当月销售各类叉车130109台，同比增5.0%；国内销量84317台，同比降0.9%；出口量45792台，同比增18.0% [13] - 电动化、国际化是叉车增量来源，建议关注安徽合力、杭叉集团 [13] 轨交设备 - 2024年国铁集团招标动车组相关数据较2023年有大幅增长，2025年1 - 4月全国铁路完成固定资产投资同比增长5.3%，五一假期铁路发送旅客人次同比增长10.5% [14] - 轨交设备行业将受益于多方面需求提升，建议关注相关企业 [14][15] 半导体设备 - 美国实施“长臂管辖”限制盟国半导体设备大厂对华出口，我国光刻机国产替代势在必行，关税扰动下中芯国际等厂商有望加速转向国产设备 [15] - 大基金三期注册资本3440亿元，推动国内半导体产业发展，建议关注相关企业 [16] 新能源设备 - 截至2025年4月底全国累计发电装机容量同比增长15.9%，其中太阳能和风电装机容量同比大幅增长；1 - 4月全国发电设备累计平均利用小时数下降，电源和电网工程完成投资有不同程度增长 [17] - 5月21日协鑫全球高效光伏电池研发中心项目开工，总投资约8亿元，计划2025年11月试生产 [17] - 5月19日海泰新能拟变更部分募集资金用途投资印尼新能源项目 [17] - 光伏电池片产能加速出清，政策推动光伏组件涨价，建议关注相关企业 [18] 低空经济及EVTOL - 5月23日大疆退出民用无人驾驶航空器操控员执照考试管理服务工作 [19] - 5月23日重庆公示2025年第一批低空经济应用场景机会清单和能力清单，围绕两大领域确定多项清单 [19][20] - 2025年低空经济发展有望全面提速，带动产业链发展和居民消费，建议关注相关企业 [20] 重点数据跟踪 通用自动化 - 2025年4月PMI指数环比下降至49%，全部工业品PPI指数同比-2.7% [24][30] - 2025年1 - 4月制造业固定资产投资额累计同比+8.8%，金属切削机床产量累计同比+16.8% [24][26] - 2025年4月工业机器人当月产量同比+51.5%，日本机床对华订单同比+28% [24][28] 工程机械 - 基建投资有所反弹，2025年4月房屋新开工面积累计同比下滑23.8% [24][37] - 2025年4月挖掘机相关销量数据及同比变化情况，出口占比情况，开工小时有所回升 [24] - 2025年4月美国CPI同比+2.3%，中国CPI同比-0.1% [24][52] 锂电设备 - 2025年4月新能源汽车销量当月值122.6万辆，当月同比+44% [24][56] - 2025年4月动力电池装车量当月54.1GWh，当月同比+52.8% [24][58]

根据研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **主动偏股基金仓位高频估测模型** - 构建思路：通过基金每日净值序列与基准资产序列的多元回归模型，估算股票仓位变动趋势[63] - 具体构建： $$ \text{基金净值} = \alpha + \beta_1 \times \text{基准指数1} + \beta_2 \times \text{基准指数2} + \epsilon $$ 采用带约束条件的回归，结合模拟组合提升准确性[63] - 模型评价：能有效捕捉行业配置动向，但对短期异动敏感 2. **REITs指数构建模型** - 构建思路：分级靠档法确保份额稳定，除数修正法维持指数连续性[45] - 具体构建： - 价格指数：$$ I_t = I_{t-1} \times \frac{\sum (P_t \times S_{adj})}{\sum (P_{t-1} \times S_{adj})} $$ - 全收益指数：包含分红再投资[45] - 模型评价：兼顾流动性与分红特性，适合长期资产配置 量化因子与构建方式 1. **行业主题因子** - 构建思路：基于近4期持仓数据划分医药/TMT/新能源等9类主题标签[34] - 具体构建： - 行业集中度：$$ \text{HHI} = \sum_{i=1}^n (w_i \times 100)^2 $$ - 主题得分：持仓与主题基准的相关系数[34] 2. **ESG整合因子** - 构建思路：结合环境(E)、社会(S)、治理(G)三维度筛选标的[77] - 具体构建： - 负面筛选：剔除高污染行业 - 正面筛选：加权ESG评分（MSCI/Wind数据）[77] 模型的回测效果 1. **主动偏股基金模型** - 本周仓位变动：-0.22pcts[63] - 行业配置：增持有色金属(+0.38pct)、减持电子(-0.25pct)[63] 2. **REITs指数模型** - 综合指数年化收益：1.05%，夏普比率-0.04[47] - 能源基建子指数年化收益达9.87%，夏普0.82[47] 因子的回测效果 1. **行业主题因子** - 医药主题周收益：4.57%，TMT主题-1.84%[34] - 医药因子近1月IR：0.68，TMT因子IR-0.42[34] 2. **ESG因子** - 健康环保主题周收益：3.58%，低碳经济2.16%[81] - ESG整合因子年化超额收益：2.3%，信息比率0.91[77]