工程机械行业 - 2025年12月工程机械行业内需景气度全面复苏，海外增长加速[2] - 12月工程机械内外销持续增长，非挖品类景气度显著复苏[2] - 报告看好行业后续长期表现，推荐三一重工、徐工机械、中联重科(A/H)、柳工、山推股份、中国龙工(H)等主机厂商，以及恒立液压等零部件厂商[2] - 建议关注铁建重工、中铁工业、山河智能、广东宏大等雅下水电工程相关受益标的[2] - 智慧物流打开叉车行业增长空间，推荐安徽合力、杭叉集团，建议关注中力股份、诺力股份[2] 食品饮料行业（君乐宝） - 君乐宝从酸奶起家，2014年推出首款婴配粉，2017年推出品牌“简醇”，2020年推出高端鲜奶品牌“悦鲜活”[3] - 公司具备较强的单品打造能力，按中国市场零售额统计，“简醇”2022年起成为低温酸奶第一品牌[3] - “悦鲜活”2024年收入体量增至18.8亿元，成为高端鲜奶龙头品牌[3] - 2025年第一季度至第三季度，“悦鲜活”实现收入18.4亿元，同比增长37.6%[3] 医药行业（AI医疗） - 国内外医疗公司持续布局AI产品与服务，涵盖健康管理、AI精准医疗、AI数字化临床试验、AI制药、AI测序、AI医疗影像等多个产业链环节[4] - 报告看好AI医疗从技术验证迈向商业兑现的产业周期[4] - 投资逻辑的核心在于“数据闭环”与“场景刚需”[4] - 在医保控费（DRG/DIP）与技术奇点（大模型/多模态）的双重驱动下，AI已成为医疗新基建的核心生产力[4] - 未来的竞争核心在于谁拥有独家的、高质量的私有数据，并能通过业务场景实现数据的持续迭代[4] 市场数据概览 - A股市场：上证综指收盘4122.58点，涨0.14%；深证成指收盘14327.05点，涨0.50%；创业板指收盘3328.65点，涨1.01%[5] - 海外市场：恒生指数收盘26629.96点，涨0.17%；道琼斯指数收盘49077.23点，涨1.21%；标普500指数收盘6875.62点，涨1.16%；纳斯达克指数收盘23224.82点，涨1.18%；日经225指数收盘53688.89点，涨1.73%[5] - 商品市场：SHFE黄金收盘1087.58，跌0.43%；SHFE铜收盘100700，跌0.57%[5] - 外汇市场：美元兑人民币中间价7.0019，涨0.01；欧元兑人民币中间价8.1537，跌0.25[5] - 利率市场：DR001加权平均利率1.4171%，涨9.59个基点；DR007加权平均利率1.5074%，涨1.22个基点[5]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但在投资建议章节中明确看好AI医疗从技术验证迈向商业兑现的产业周期，并提出了具体的投资主线与标的[57] 报告的核心观点 * AI医疗正从技术验证迈向商业兑现，投资逻辑的核心在于“数据闭环”与“场景刚需”[57] * 在医保控费（DRG/DIP）与技术奇点（大模型/多模态）的双重驱动下，AI已成为医疗新基建的核心生产力[57] * 未来的竞争核心在于谁拥有独家的、高质量的私有数据，并能通过业务场景实现数据的持续迭代[57] * 场景刚需决定支付意愿，应聚焦于能帮医院“省钱”或帮药企“赚钱”的领域[57] * 商业化博弈的关键在于设计利益共担机制（如按效果付费），打破“医院出钱、医保省钱”的死循环，将技术红利转化为现金流[12] 根据相关目录分别进行总结 第一章：复盘 * **2025年初行情回顾**：国内外AI医疗概念股普涨，美股行情侧重于健康管理（订阅制）和AI数字化临床实验领域，国内有相关映射标的涨幅较大[8] * **2026年初行情分析**：国内AI医疗概念股普涨，行情发酵侧重点与2025年初不同，美股AI制药与AI测序领域涨幅分化明显，A股和港股相关个股投资情绪高涨[10] * **具体领域表现**： * **AI制药**：结合机器学习、计算化学和自动化实验进行药物设计，优化新药研发流程[10] * **AI测序**：基于AI技术提高测序准确性和效率，实现疾病早期筛查和诊断[10] * **AI医学影像**：利用AI和计算机视觉技术提升影像诊断效率和准确性[10] 第二章：AI+药物研发 * **行业痛点**：传统新药研发平均需要超过10年时间、超过10亿美元投入，临床整体成功率低于10%[23] * **AI赋能价值**：将AI技术应用于药物研发各环节，可显著缩短研发周期、降低研发成本、提升研发成功率和投资回报率[28] * **主要参与阵营**： * **IT巨头**（如英伟达、谷歌）：提供算力基础设施和底层大模型，商业模式为提供云服务、算力租赁、模型API[27] * **AI Biotech**（如Recursion、晶泰科技）：拥有垂直领域算法和自动化实验室，商业模式为卖服务(CRO)或自研管线(Biotech)[27] * **传统药企**（如辉瑞、罗氏、礼来）：拥有海量私有数据和临床开发经验，通过“AI+内部研发”或收购/合作AI初创公司布局[27] * **变现模式探讨**： * **软件授权(SaaS)**：向药企出售AI软件账号或计算平台使用权，收入稳定、毛利高，但天花板低[29] * **技术服务(CRO)**：首付款+里程碑销售分成，现金流好，风险与药企共担，是目前最主流的稳健模式（如晶泰科技）[29] * **自研管线(Biotech)**：自己做药，推进至临床阶段后上市销售或License-out，爆发力强但烧钱快、临床失败风险高[29] * **付费方分析**：大型药企付费动力极强（★★★★★），面临“专利悬崖”，愿意为能显著缩短研发周期的技术支付高溢价；Biotech公司付费动力中等（★★★☆☆），更倾向于采购结果导向的CRO服务[29] 第三章：AI+医学影像 * **发展阶段**：成熟度最高的AI医疗应用，正从1.0时代迈向2.0时代[31] * **1.0时代**：AI在肺结节、乳腺疾病等多个病种的辅助诊断中已取得突破，在CT、MR、超声领域的渗透率迅速提升[31] * **2.0时代**：大模型展现出惊人的零样本分割能力（如Meta分割大模型），并能结合多模态信息增强对医学语言的理解（如Google Med-Gemini）[32] * **主流盈利模式**： * 销售AI影像诊断解决方案给医院或体检机构（一次性买断或订阅付费）[36] * 为医院提供影像数据的收集和标注服务[36] * 向影像设备厂商进行智能算法授权[36] * 提供基于AI的影像增强技术[36] * **变现模式探讨**： * **卖软件(SaaS)**：在中国市场较难走通，医院付费意愿低，难以获得独立收费编码[37] * **卖设备(捆绑)**：将AI作为高端设备的功能提升硬件溢价，是联影、迈瑞等设备厂商的主流模式[37] * **卖服务(按次收费)**：获得医疗服务收费编码后按例收费，如美国IDx-DR软件模式[37] * **未来趋势推演**：AI将成为医疗设备的“操作系统”，未来的影像设备将是自带诊断能力的智能终端；算法壁垒降低，能低成本触达医院并嵌入医生工作流的企业将获得市场份额[37] 第四章：AI+诊疗 * **AI核心职能**：在诊疗流程中充当医生的“AI分身”[39] * **诊前**：智能分诊与信息收集，渗透率最高，能精准识别患者诉求并完成结构化病史采集[39] * **诊中**：辅助决策与自动病历书写，释放医生精力并提供诊疗建议[39] * **诊后**：全周期健康管理，进行7×24小时诊后随访、用药跟踪和康复指导，显著提高管理效率和患者依从性[39] * **发展难点**：医保支付难覆盖，医保对线上B2C模式准入持谨慎态度；医院历史病历数据存在“孤岛”问题，获取难度大[40][41] * **发展优势**：降本增效(ToB)，利用“AI分身”替代部分医生人力以降低运营成本；提升用户留存与精细化运营，挖掘存量用户价值，促进药品与健康服务的二次转化[41][42] 第五章：AI手术机器人&健康管理 * **AI手术机器人**：正处于从“半自动化/智能化”迈进的关键阶段，在术前规划（如三维重建）和术中导航（结合AR技术）方面价值显著；国内企业（如微创机器人）正通过“AI+5G远程手术”实现弯道超车，有望解决医疗资源分布不均的痛点[44] * **AI健康管理（慢病管理）**： * **核心逻辑**：AI将慢病管理从“千人一面”的被动医疗转变为“千人千面”的主动健康服务[45] * **生态联动与变现**：平台型AI（如蚂蚁阿福）正打通监测-干预-支付闭环，通过接入设备数据、利用AI提升用户粘性，并与支付生态、保险结合，实现“医+药+险”一站式体验，跑通可持续商业路径[45] * **C端推广潜力**：AI Agent（如蚂蚁阿福）有望成为7x24小时个人健康助理；商业闭环与保险控费深度绑定（如“带病体保险”）；生态呈现分工，硬件厂专注数据采集，平台方提供流量与触达[47] * **具体公司案例**： * **三诺生物**：聚焦AI+糖尿病管理，其“糖尿病专科智能体”集成多种功能，成为医生助手；数据已接入蚂蚁健康档案[48][49] * **鱼跃医疗**：将传感器技术与自研AI算法融合，其“安耐糖”产品通过AI赋能实现连续血糖监测与趋势预测[50][51] 第六章：投资建议 * **看好方向**：AI制药、AI医学影像、AI慢病管理、AI手术机器人[57] * **AI制药**：因能显著缩短新药研发周期，药企付费意愿最强[57] * **AI医学影像**：是落地最成熟的赛道[57] * **AI慢病管理**：因能降低长期保险赔付，商业价值凸显[57] * **AI手术机器人**：因能解决医疗资源分布不均，具备极强的国产替代逻辑[57] * **具体标的推荐**： * **AI制药类**：晶泰控股、泓博医药、成都先导、英矽智能等[58] * **AI医学影像类**：联影医疗、万东医疗、金域医学、迪安诊断、润达医疗等[58] * **AI健康管理类**：美年健康、医脉通、梅斯健康、鱼跃医疗、三诺生物等[58] * **AI诊疗类**：固生堂、京东健康、阿里健康、平安好医生等[58] * **AI手术机器人类**：微创机器人、精锋医疗等[58] * **重点公司分析**： * **晶泰控股**：核心壁垒在于“量子物理计算+AI算法+机器人实验”；商业模式从Biotech向稳健的CRO+演进，通过提供药物发现服务收取首付款及里程碑费用，同时孵化Biotech子公司保留高成长权益[58] * **联影医疗**：国内医学影像设备龙头，是AI全栈赋能的先行者，将AI植入设备底层信号处理链条；其子公司联影智能拥有行业领先的智能医疗大模型[59] * **鱼跃医疗**：家用医疗器械龙头，利用AI算法分析用户健康数据，在呼吸与心血管慢病管理领域具备强用户粘性[59] * **微创机器人**：在硬件对标达芬奇的同时，于AI软件端实现差异化突围，结合5G与AI算法推动远程手术常态化[59]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“买入”（维持）[6] 报告核心观点 - 君乐宝作为低温液态奶头部企业，凭借“简醇”和“悦鲜活”两大核心单品，已成为细分市场龙头，并正通过产品导入和区域整合积极推进全国化市场布局 [1][5] - 中国乳制品行业结构正在变化，低温液态奶（尤其是高端鲜奶）渗透率持续提升，增速快于常温奶，同时婴配粉市场国产替代趋势显著，为君乐宝等本土企业带来发展机遇 [14][15][23][28] 根据相关目录分别总结 1、 乳制品行业：低温液奶渗透率提升，婴配粉推进国产替代 - **行业规模稳中有升**：2024年中国乳制品终端市场规模为6535亿元，2019-2024年复合年均增长率为1.8%，其中液态奶规模占比54% [14] - **低温液态奶增长更快**：2019-2024年低温液态奶终端市场规模从774亿元增至897亿元，复合年均增长率为3%，增速快于常温液态奶（同期复合年均增长率为1.2%），预计2029年其规模将达1259亿元，在液态奶中占比从25%提升至32% [15] - **鲜奶与高端鲜奶快速扩容**：鲜奶终端市场规模从2019年的242亿元提升至2024年的369亿元，复合年均增长率为8.8% [18]。高端鲜奶（建议零售价20元/升以上）终端市场规模从2019年的59亿元增至2024年的133亿元，复合年均增长率为17.7%，在鲜奶中占比从24%提升至36%，预计2029年规模将达284亿元 [23] - **低温酸奶市场恢复**：2024年低温酸奶终端销售额恢复至528亿元，同比增长4% [18] - **市场向低线城市渗透**：一线/二线/三线及以下城市2024年低温液态奶销售额占比分别为41%/27%/32%，预计低线城市将呈现更快增长 [18][28] - **B2B乳制品市场增长迅速**：终端市场规模从2019年的279亿元增至2024年的395亿元，复合年均增长率为7.2% [15] - **婴配粉国产替代加速**：受出生人口下降影响，2019-2024年婴配粉终端零售额复合年均增长率为-2.2%，但国产品牌市场份额从2019年的49%提升至2024年的69% [28] - **君乐宝行业地位**：2024年，君乐宝在中国乳制品整体市场排名第四，市占率4.3%；在低温液态奶市场排名第二，市占率14.5%；在鲜奶细分市场排名第三，市占率10.6%；在低温酸奶细分市场排名第二，市占率17.2% [23] 2、 君乐宝：细分品类头部品牌，推进全国化市场布局 - **多品类布局与龙头品牌**：公司从酸奶起家，现已形成液态奶和奶粉为主的产品矩阵，核心品牌“简醇”于2022年成为低温酸奶第一品牌，“悦鲜活”于2024年成为高端鲜奶第一品牌 [1][32] - **股权结构集中**：创始人魏立华直接持股37.54%，通过员工持股平台等合计控股59.26%，红杉中国、春华资本、平安投资合计持股21.11% [35] - **财务表现稳健增长**：2024年营业收入198亿元，同比增长13%；2024年经调整净利润11.6亿元，同比增长92%。2025年第一季度至第三季度营业收入同比增长2%，经调整净利润9.4亿元，同比增长25% [38] - **盈利能力持续提升**：2023/2024/2025年第一季度至第三季度经调整净利率分别为3.4%/5.9%/6.2%，销售费用率持续优化，从2023年的20.5%下降至2025年第一季度至第三季度的16.7% [40] - **收入结构以低温品类为主**：2025年第一季度至第三季度，液态奶和奶粉收入分别占总收入的61%和22%。液态奶中低温占比70%（低温酸奶和鲜奶分别占低温液态奶的65%和35%），常温占比30% [1][42] - **低温品类引领增长**：2025年第一季度至第三季度，低温酸奶收入42亿元，同比增长1%；鲜奶收入22亿元，同比增长41%。常温酸奶、常温白奶及奶粉收入受环境影响有所下滑 [2][42] - **强大的单品打造能力**： - “简醇”2024年在国内低温酸奶市场份额提升至7.9% [3] - “悦鲜活”2024年收入18.8亿元，同比增长38%，在国内高端鲜奶市场份额达24%；2025年第一季度至第三季度收入18.4亿元，同比增长37.6% [3][48] - **渠道以经销为主，持续优化**：2025年第一季度至第三季度经销渠道收入占比约69%，公司优化经销体系，期末经销商数量为5504家，较2024年末减少107家，销售网络覆盖约40万家低温液奶零售终端和7万家奶粉零售终端 [4][50] - **积极开拓新渠道**：KA和电商平台渠道在2025年保持较高收入增速，同时公司积极开发2B业务，为现制咖啡茶饮及烘焙场景提供乳品原料，2024年该业务收入5.03亿元，2025年第一季度至第三季度增至5.07亿元 [4][50] - **推进全国化市场布局**：公司在华北、华东、华中、华南四大核心区域基础上，于2023年7月收购“银桥”和“来思尔”，切入西北和西南市场。2025年第一季度至第三季度，华东、华中、华南区域收入分别同比增长9.7%、19.2%、57.3%，这些区域鲜奶收入增速均超过45% [5][57] - **探索境外市场**：“悦鲜活”和“纯享”品牌已进入香港、澳门市场，并逐步探索东南亚市场 [5][57] - **产能与奶源优势**：截至2025年第三季度末，公司有20座生产工厂，产能利用率50%-60%；拥有33座牧场，2024年奶源自给率约66%，2025年第一季度至第三季度生牛乳产量85.4万吨，其中A2生牛奶约占11% [59] - **上市募资强化主业**：公司计划将上市募集资金用于在安徽和广东建设新工厂以增强长三角、珠三角竞争力，升级产线，拓展销售网络及新渠道，推进产品创新与数字化建设 [65][66]

行业投资评级 - 机械行业评级为“买入”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 2025年12月工程机械行业内外销持续增长，非挖品类景气度显著复苏，印证了内需周期修复上行的趋势 [3][4] - 积极的财政政策有望拉动基建投资，为行业中期需求复苏提供保障 [5] - 工程机械出口持续增长，行业出海仍大有可为 [6] - 工程机械电动化进程有望加速，是行业未来的重点发展方向之一 [7] - 雅下水电工程等超大规模项目开工有望进一步拉动工程机械需求提升 [9] - 叉车行业出口增长，同时智能物流为无人叉车市场打开巨大增长空间 [8] 行业数据与趋势分析 - **挖掘机销量**：2025年12月销量23,095台，同比增长19.2%；全年销量235,257台，同比增长17.0% [3][14] - **挖掘机内销**：2025年12月内销10,331台，同比增长10.9%；全年内销118,518台，同比增长17.9% [3][14] - **挖掘机出口**：2025年12月出口12,764台，同比增长26.9%；全年出口116,739台，同比增长16.1% [6][14] - **非挖品类内销复苏**：2025年12月，装载机内销同比增长17.6%，平地机内销同比增长70.5%，汽车起重机内销同比增长39.1%，履带起重机内销同比增长95.5%，随车起重机内销同比增长36.7% [3] - **工程机械出口额**：2025年12月出口额64.2亿美元，同比增长27.2%；全年出口额601.7亿美元，同比增长13.8% [6] - **电动装载机销量**：2025年12月销量2,722台，同比增长218.7%，电动化率达22.2%，同比提升13.2个百分点；全年销量29,771台，同比增长165.3%，电动化率达23.2%，同比提升12.9个百分点 [7] - **叉车销量**：2025年12月各类叉车销量111,363台，同比微增0.03%；其中内销63,807台，同比下降5.2%；出口47,556台，同比增长8.0% [8] - **无人叉车市场**：预计2025年中国无人叉车销量将达3.9万台，同比增长39.3%，但渗透率仅为3.2%，市场成长空间巨大 [8] 需求驱动因素 - **更新换代需求**：考虑到工程机械使用寿命通常为8-10年，上一轮周期（约2015-2021年）的设备进入替换期，测算国内工程机械2025年及后续几年存在复合30%左右的替换量增长，对未来销量形成有力支持 [4] - **二手机出口**：工程机械二手机大量出口海外发展中国家，客观上拉低了国内保有量，也是支撑新机销量的一个重要因素 [4] - **政策支持**：中央经济工作会议指出2026年将继续实施更加积极的财政政策，推动投资止跌回稳，适当增加中央预算内投资规模，优化实施“两重”项目，有望拉动基建投资进而带动设备需求 [5] - **重大项目拉动**：雅下水电工程项目总投资约1.2万亿元，依据经验，工程机械设备总投资约占项目投资的10%~15%，即设备需求量可达1200亿至1800亿元人民币，对大型挖掘机、隧道掘进机、起重机、混凝土机械等品类形成持续推动 [9] - **电动化趋势**：中央经济工作会议指出要深入推进重点行业节能降碳改造，绿色化、电动化是工程机械行业未来的重点发展方向，有望加速推进并带来主机厂营收利润的进一步提升 [7] 投资建议与关注公司 - **主机厂商**：推荐三一重工、徐工机械、中联重科(A/H)、柳工、山推股份、中国龙工(H) [10] - **零部件厂商**：推荐恒立液压 [10] - **雅下水电工程相关标的**：建议关注铁建重工、中铁工业、山河智能、广东宏大 [10] - **叉车及智能物流**：推荐安徽合力、杭叉集团，建议关注中力股份、诺力股份 [10]

核心观点 - 报告认为美国政府停摆风险低于2025年，影响将更小 [2] - 报告预计2026年贷款财政贴息规模在1000-2000亿元，将显著提升并催化银行板块行情 [3] - 报告指出2025年核心30城宅地成交建面同比下降，但成交均价同比上升，供给侧出清下龙头央国企地产将企稳回升 [4] - 报告认为手术机器人行业政策清晰度提升，为行业增长注入新动力，建议关注符合立项指南的细分赛道 [5] - 报告指出燕京啤酒2025年业绩预告显示归母净利润大幅增长，产品与渠道优化推动销量高增 [7] 宏观研究 - 美国政府停摆风险明显低于2025年，两党已通过6个部门预算，剩余6个部门预算也初步达成共识 [2] - 即使政府再次停摆，其影响也将小于2025年停摆时 [2] - 特朗普施压药企降价，化解了医保争议的急迫性，降低了政治博弈“硬着陆”可能 [2] - 当前特朗普政府将更多精力投向对外问题，内政或倾向于以稳为主 [2] 行业研究：银行 - 财政部等多部门发布“一揽子”贷款财政贴息政策及实施细则 [3] - 政策新增和优化主要围绕加大贴息力度、拓宽支持领域、延长贴息期限、增加经办机构、优化贴息流程等方面 [3] - 预计2026年贴息规模在1000-2000亿元，较前一次规模将有显著提升 [3] - 政策旨在稳投资、促消费，一揽子政策有望形成银行板块“开门红”行情催化剂 [3] - 建议重点关注小微、零售特色标的 [3] 行业研究：房地产 - 2025年百城宅地成交建面3.2亿平方米，同比-14.2% [4] - 2025年百城宅地成交楼面均价5,605元/平方米，同比+3.4% [4] - 2025年核心30城成交宅地总建面1.37亿平方米，同比-8.7% [4] - 2025年核心30城成交楼面均价9,404元/平方米，同比+6.4% [4] - 2026开年《求是》刊文明确改善和稳定房地产预期 [4] - 随着供给侧逐步出清，部分信用优势明显的龙头央国企地产将实现经营业绩企稳回升 [4] - 推荐招商蛇口、中国金茂等 [4] 行业研究：医药（手术机器人） - 手术机器人行业潜在空间大、渗透率低 [5] - 价格立项指南出台，政策清晰度提升为行业增长注入新动力 [5] - 行业技术和资金壁垒较高 [5] - 商业模式正从“耗材驱动”向“技耗分离”的成熟模式转型 [5] - 建议优先关注符合《立项指南》中“机械臂辅助操作”高价值定义、患者基数大、初步具备产业化基础的细分赛道，如腔镜机器人行业 [5] - 建议关注微创机器人-B（H）、精锋医疗-B（H）、威高股份（H）、亿嘉和（参股佗道医疗） [5] - 此外，建议关注唯精医疗、思哲睿、术锐机器人、康诺思腾、键嘉医疗等未上市公司 [5] 公司研究：燕京啤酒 - 燕京啤酒2025年预计实现归母净利润15.84-17.42亿元，同比增长50%-65% [7] - 预计实现扣非归母净利润为14.57-15.61亿元，同比增长40%-50% [7] - 子公司土地收储款进一步增厚利润 [7] - 产品矩阵优化叠加渠道拓展，U8销量持续高增 [7] - 维持公司2025-2027年归母净利润预测分别为15.96亿元、18.86亿元、21.78亿元 [7] - 当前股价对应PE分别为22倍、18倍、16倍 [7] 市场数据 - A股市场主要指数涨跌互现，深证成指收于14255.13点，涨0.70%，中小板指收于8807.41点，涨0.92% [6] - 股指期货普遍下跌，IF2602收于4710.60点，跌-0.44% [6] - 商品市场中，SHFE黄金收于1092.30元/克，涨3.03%，SHFE镍收于143060元/吨，涨1.20% [6] - 海外市场普遍下跌，道琼斯指数收于48488.59点，跌-1.76%，标普500指数收于6796.86点，跌-2.06%，纳斯达克指数收于22954.32点，跌-2.39% [6] - 恒生指数收于26585.06点，涨0.37% [6] - 外汇市场，美元兑人民币中间价为7.0006，跌-0.06% [6] - 利率市场，DR001加权平均利率为1.3712%，上涨5.3个基点 [6]

行业投资评级 - 银行业评级为“买入”，且维持该评级 [1] 报告核心观点 - 2026年1月20日发布的“一揽子”贷款财政贴息政策是财政金融协同发力以“促消费、扩投资”的关键举措 [1][2] - 政策通过加大贴息力度、拓宽支持领域、延长贴息期限、增加经办机构、优化贴息流程等方式，预计将显著提升贴息规模，推动相关领域信用活动修复，并利好银行贷款的量价表现 [5][7][23] - 新一轮财政贴息政策实施后，预计2026年整体贴息规模在1000亿至2000亿元左右 [19] 政策要点总结 中小微企业贷款贴息政策（新增） - 创设针对新能源汽车、工业母机、医药工业等14个重点产业链及上下游产业、生产性服务业及农林牧副渔等领域中小微民营企业的固定资产贷款贴息 [4][6] - 贴息比例1.5个百分点，贴息期限不超过2年，单户贷款额度上限5000万元，对应最高贴息金额150万元 [4] - 政策自2026年1月1日起实施，经办银行包括国股行及高评级城商行、农商行、外资行等，采用“总对总”模式提高效率 [4] - 报告测算，该政策覆盖的固定资产贷款规模约10万亿元，预计2026年新发放贷款5-6万亿元，2026年贴息规模约700-900亿元 [16][17] 设备更新贷款贴息政策（优化） - 对2024年6月政策的优化，重点扩大贴息范畴，不再以获得央行再贷款支持为前提，并将科技创新类贷款纳入支持范围 [4][6] - 支持领域在原有基础上增加建筑和市政、用能设备等，加大对高端化、智能化、绿色化、数字化设备更新的支持 [4][6] - 贴息比例从1个百分点提升至1.5个百分点，贴息期限不超过2年，经办银行从21家增至26家 [4] - 报告测算，适用该政策的贷款规模约1万亿元，预计2026年贴息规模在100-200亿元左右 [17] 服务业经营主体贷款贴息政策（优化） - 对2025年8月政策的优化，单户贷款额度上限从100万元大幅提升至1000万元，贴息比例维持1个百分点，期限不超过1年，单户最高贴息10万元 [4][6] - 支持领域在原有8类消费领域基础上，增加数字、绿色、零售3类消费领域 [4][6] - 经办机构从国股行扩围至高评级城商行、农商行、外资行等共约90余家 [4] - 报告测算，考虑到政策限制，预计2026年贴息规模约300亿元 [18] 个人消费贷款贴息政策（优化） - 对2025年8月政策的优化，取消了对消费领域的限制，居民使用经办机构个人消费贷款进行的各领域消费及新发生的信用卡账单分期均可享受贴息 [5][6] - 取消了单笔贴息上限500元、5万元以下累计贴息上限1000元的要求，维持每人每年在一家机构累计贴息上限3000元不变 [5][6] - 贴息比例保持1个百分点，政策实施期延长至2025年9月1日-2026年12月31日 [5] - 经办机构大幅扩围至500余家，包括银行、消费金融公司、汽车金融公司等 [5] - 报告测算，2026年含信用卡的消费贷合计贴息规模约400-500亿元，其中信用卡业务贴息约200-300亿元 [18][19] 政策影响分析 对信用需求与银行贷款的拉动 - 中小微企业贷款与设备更新贷款贴息侧重稳投资，有望夯实对公中长期贷款增长 [7] - 个人消费贷和服务业经营主体贷款贴息旨在减轻居民付息负担、刺激真实消费需求、呵护个体工商户经营，改善零售端消费贷、信用卡、经营贷增长承压的态势 [7] - 2025年居民贷款合计新增4417亿元，同比少增2.3万亿元，占全年贷款增量比重仅2.7%，显著低于2020-2024年26.4%的年均水平，需求不足是主要拖累 [7] - 2025年居民短期、中长期消费贷分别新增-7061亿元和1844亿元，居民短期、中长期经营贷分别新增-801亿元和10434亿元，增长明显放缓 [7] 对银行贷款定价与息差的潜在影响 - 贴息政策直接降低借款主体实际融资成本1-1.5个百分点，客户实际支付成本可能优于银行自行让利后的定价 [8] - 当前（2025年12月）新发放企业贷款平均利率为3.1%，普惠小微、信用卡定价分别在3%-4%、6%-7%左右 [8] - 政策有助于银行在不损伤息差的情况下实现贷款规模增长，资产端综合收益率有望趋稳甚至出现边际改善 [8] 投资建议 - “一揽子”协同政策有望成为银行板块“开门红”行情的催化剂，利好银行贷款量价表现 [23] - 政策尤其利好深耕零售、小微领域的银行标的，报告列举了江苏银行、南京银行、常熟银行、瑞丰银行等 [23] - 截至2026年1月20日，年初以来A股银行指数累计下跌4.3%，跑输沪深300指数约6.2个百分点，市净率（PB，LF）回调至0.67倍，低估值、高股息属性显现 [23]

政府停摆风险与预算进展 - 截至2026年1月20日，美国政府12个部门中已有6个获得2026财年全部拨款，其支出占2025财年总支出（1.6万亿美元）的22.4%[4][6] - 两党已就剩余部门提出总额近1.2万亿美元的“一揽子”拨款方案，等待审议[12] - 市场预测平台Polymarket显示，1月底美国政府停摆概率仅为12%[11] - 即使停摆，由于近半部门已获资金，其影响将小于2025年，特别是民生相关部门（如农业、军人、商务、能源）已获拨款[13] 政治与政策背景 - 临近中期选举，两党均不愿因政府停摆冲击民生而流失选票[4] - 特朗普政府当前政策重心偏向外部问题（如委内瑞拉、格陵兰岛），内政倾向于求稳，避免“两线作战”[8] - 上一轮停摆的主要分歧点——拜登加强型医保补贴问题紧迫性降低，因特朗普已推动药企降价，2025年12月有9家大型药企达成降价协议[9] 关键预算细节 - 2026财年国防预算初步定为8387亿美元，增幅不到1%，远低于特朗普设定的1.5万亿美元长期目标[14] - 根据凯撒家庭基金会数据，若拜登加强型医保税收抵免取消，2024年参保者年均保费将从888美元升至1593美元，涨幅超过75%[11] - 在移民问题上，法案计划为美国移民及海关执法局（ICE）在2025财年剩余时间的资金基本维持在100亿美元，但执法与遣返经费削减1.15亿美元[14] 资产市场展望 - 若政府顺利运行支撑经济，将短期利好美股盈利，但美债将因赤字扩大和盟友抛售预期承压[15] - 美元在1月强势反弹后，可能受“去美元化”叙事冲击[15] - 政府停摆不确定性消除利空黄金，但当前金价更多取决于委内瑞拉、格陵兰岛等地缘政治走势，避险功能突出[15]

投资评级 - 维持“增持”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年业绩预告显示归母净利润预计为15.84-17.42亿元，同比增长50%-65%，扣非归母净利润预计为14.57-15.61亿元，同比增长40%-50%，利润增长超出市场预期 [1] - 业绩高增长主要源于主营业务提质提效以及确认子公司土地收储款（增加归母净利润约1.32亿元） [1] - 自2022年董事长就任并推行改革以来，公司已连续四年归母净利润增速维持在50%以上，远超行业平均水平 [1] - 尽管2025年前三季度净利率为15.32%，仍低于同行，但随着改革红利持续释放，盈利能力正逐步向行业均值靠拢 [1] - 在行业产量增速放缓（2025年1-11月全国啤酒产量累计同比下降0.3%）的背景下，公司通过优化产品结构、拓展渠道，实现了业绩突破 [2] - 核心大单品燕京U8销量保持快速增长，是业绩增长的重要驱动力 [2] - 公司降本增效空间仍较大，利润具有一定弹性 [3] 业绩与盈利预测 - 2025年第四季度（25Q4）预计实现归母净利润为-0.29至-1.87亿元，扣非归母净利润为-1.24至-2.28亿元 [1] - 报告维持公司2025-2027年归母净利润预测分别为15.96亿元、18.86亿元、21.78亿元 [3] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为22倍、18倍、16倍 [3] - 预计2025-2027年营业收入分别为153.71亿元、161.81亿元、168.48亿元，增长率分别为4.80%、5.27%、4.12% [4] - 预计2025-2027年归母净利润增长率分别为51.19%、18.15%、15.51% [4] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.57元、0.67元、0.77元 [4] - 预计2025-2027年毛利率持续提升，分别为42.4%、42.8%、43.1% [12] - 预计2025-2027年归母净利润率持续提升，分别为10.4%、11.7%、12.9% [12] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）持续提升，分别为10.18%、11.21%、12.01% [4] 产品与战略 - 公司坚定以全国性大单品燕京U8为核心，构建“中高端+腰部+区域特色”三层产品矩阵 [2] - 中高端产品包括燕京V10、狮王精酿、漓泉1998等，腰部产品包括鲜啤、清爽系列，并辅以区域特色基础产品 [2] - 推出无醇白啤、干啤等差异化单品，并布局“啤酒+饮料”组合（如倍斯特汽水）以满足多元消费需求 [2] - 渠道方面实施“全渠道融合+区域深耕”双引擎战略，在“百县工程”基础上新增“百城工程” [2] - 渠道战略旨在深挖强势市场潜力并加快新兴市场布局，同时拓展新零售与火锅店、烧烤摊等餐饮现饮场景 [2] 市场与估值数据 - 公司总股本为28.19亿股，总市值为344.71亿元 [5] - 近一年股价最低/最高分别为10.45元、14.13元 [5] - 近3个月换手率为59.08% [5] - 截至报告发布时（2026年1月21日），当前股价为12.23元 [5] - 基于预测，2025-2027年市净率（PB）分别为2.2倍、2.0倍、1.9倍 [13] - 预计2025-2027年每股红利分别为0.26元、0.31元、0.35元，对应股息率分别为2.2%、2.5%、2.8% [13]

行业投资评级 - 医药生物行业评级为增持（维持） [6] 报告核心观点 - 国家医保局发布《手术与治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，围绕多项医疗科技创新成果统一价格立项，规范形成37项价格项目、5项加收项、1项扩展项 [1] - 政策出台叠加“大规模设备更新”红利延续及国产设备性价比优势凸显，手术机器人行业渗透率将加速提升，国产替代确定性强 [2] - 行业技术和资金壁垒较高，商业模式正从“耗材驱动”向“技耗分离”的成熟模式转型 [4] 行业现状与市场格局 - 国内手术机器人行业起步较晚，市场长期由外资品牌主导 [2] - 以腔镜手术机器人为例，达芬奇的垄断格局正在被逐步重塑 [2] - 2025年腔镜手术机器人中标量方面，国产品牌首次实现对进口品牌的反超，达芬奇市场份额被压缩，微创、精锋、思哲睿、术锐等国产品牌中标量持续攀升，市场格局从“单极垄断”迈向“多强竞争” [2] - 2025年腔镜手术机器人总中标台数达110台，对比2024年约98台有所增长 [3] 政策与市场驱动因素 - “十四五”大型医用设备配置证发放进入收官冲刺阶段，其集中执行及设备更新补贴提振了医院采购意愿 [3] - 考虑到“十五五”配置证配额管理即将出台且有望趋于灵活，以及国产获批机型丰富度提升，预计2026年行业招标装机进度有望延续高景气度 [3] - 《立项指南》将手术机器人辅助操作按功能分为导航、参与执行、精准执行等项目，并明确将机械臂使用过程中必备的专属耗材等纳入价格构成，有望重塑行业估值逻辑 [4] 投资建议与关注方向 - 建议优先关注符合《立项指南》中“机械臂辅助操作”高价值定义、患者基数大、初步具备产业化基础的细分赛道，如腔镜机器人行业 [4] - 看好两类公司：一是背靠大型医疗集团、能适应新医保支付规则、具备资金及渠道优势的平台型公司；二是具备差异化创新能力（如单孔、5G远程）、产品性能符合“精准执行”高收费标准且具备性价比优势的国产公司 [4] - 建议关注微创机器人-B（H）、精锋医疗-B（H）、威高股份（H）、亿嘉和（参股佗道医疗）等上市公司，以及唯精医疗、思哲睿、术锐机器人、康诺思腾、键嘉医疗等未上市公司 [4]

行业投资评级 - 房地产（地产开发）行业评级为“增持” [6] 报告核心观点 - 2025年土地市场呈现“量缩价稳”态势，核心城市表现优于整体，市场分化加剧 [1][3][4] - 政策环境持续优化，旨在稳定预期、促进房地产高质量发展，行业供给侧逐步出清 [5][121] - 投资机会聚焦于三条主线：具备信用与产品优势的稳健龙头、存量资源丰富的运营型房企、以及长期发展空间广阔的物业服务行业 [5][122] 百城土地/住宅类用地供需情况 - **整体供需**：2025年1-12月，百城土地成交建筑面积13.75亿平方米，累计同比-8.2%；其中住宅类用地成交建筑面积3.20亿平方米，累计同比-14.2% [11][21] - **月度表现**：2025年12月，百城住宅类用地供应建筑面积2,610万平方米，当月同比-36.8%；成交建筑面积9,926万平方米，当月同比-12.0% [21] - **一线城市**：2025年1-12月，供应住宅类用地建筑面积1,077万平方米，累计同比-31.2%；成交建筑面积966万平方米，累计同比-29.3%；供需比为1.1 [31] - **二线城市**：2025年1-12月，供应住宅类用地建筑面积1.49亿平方米，累计同比-4.5%；成交建筑面积1.25亿平方米，累计同比-1.0%；供需比为1.2 [40] - **三线城市**：2025年1-12月，供应住宅类用地建筑面积2.15亿平方米，累计同比-24.9%；成交建筑面积1.85亿平方米，累计同比-20.5%；供需比为1.2 [51] 百城土地/住宅类用地成交价格 - **整体价格**：2025年1-12月，百城住宅类用地成交楼面均价为5,605元/平方米，累计同比+3.4% [59] - **月度价格**：2025年12月，百城住宅类用地成交楼面均价为4,069元/平方米，单月同比-12.6% [59] - **一线城市**：2025年1-12月，成交楼面均价为35,203元/平方米，累计同比+18.6% [70] - **二线城市**：2025年1-12月，成交楼面均价为6,420元/平方米，累计同比+3.2% [73] - **三线城市**：2025年1-12月，成交楼面均价为3,509元/平方米，累计同比-1.6% [81] TOP50房企拿地情况 - **土储价值**：2025年1-12月，TOP50房企新增土储价值9,328亿元，累计同比+5.2% [86] - **土储面积**：2025年1-12月，TOP50房企新增土储面积6,984万平方米，累计同比-3.4% [92] - **企业排名**：2025年新增土储价值排名前三为中海地产（991亿元）、华润置地（791亿元）、保利发展（787亿元）；新增土储面积排名前三为中海地产（511万平方米）、保利发展（456万平方米）、招商蛇口（332万平方米） [2][95] 光大核心30城住宅类用地成交情况 - **全年表现**：2025年1-12月，核心30城成交宅地1,970宗（累计同比-1.5%），成交总建筑面积1.37亿平方米（累计同比-8.7%），成交总价1.29万亿元（累计同比-2.8%），成交楼面均价9,404元/平方米（累计同比+6.4%），整体溢价率8.1%（同比+2.9个百分点） [3][102] - **月度表现**：2025年12月，核心30城成交宅地558宗（单月同比-12.7%），成交总建筑面积3,932万平方米（单月同比-16.4%），成交总价2,318亿元（单月同比-32.5%），成交楼面均价5,896元/平方米（单月同比-19.2%），整体溢价率2.0%（单月同比-4.2个百分点） [3][100] - **市场地位**：2025年，核心30城宅地成交建筑面积占百城比重为42.9%，成交总价占百城比重高达72.0%；核心6城（北京、上海、广州、深圳、杭州、成都）成交总价占百城比重为35.7% [4][107] - **价格梯队**：2025年1-12月，核心6城、核心30城、百城的成交土地均价分别为22,889元/平方米、9,455元/平方米、5,605元/平方米 [4][107] - **溢价地块**：2025年12月，核心30城成交的558宗宅地中，有20宗溢价率超过20%，同时零溢价成交地块达496宗，占比88.9% [119] 投资建议与关注主线 - **主线一：稳健龙头房企**：看好具备片区综合开发能力、信用优势明显、产品美誉度高、在核心城市销售排名靠前的房企，推荐招商蛇口、中国金茂、保利发展、越秀地产、中国海外发展 [5][122] - **主线二：运营型房企**：公募REITs积极推进，看好存量资源丰富、具备运营品牌核心竞争力的房企，推荐华润置地、上海临港 [5][122] - **主线三：物业服务行业**：宏观政策支持服务消费，看好行业长期发展空间，推荐招商积余、华润万象生活、绿城服务 [5][122]