量化模型与因子分析总结 量化模型与构建方式 市场情绪指标模型 1. 模型名称：上涨家数占比情绪指标 模型构建思路：通过计算指数成分股的近期正收益个数来判断市场情绪，正收益股票增多可能预示行情底部，大部分股票正收益可能预示过热风险[12] 模型具体构建过程： - 计算沪深300指数N日上涨家数占比 = 沪深300指数成分股过去N日收益大于0的个股数占比 - 对指标进行两次不同窗口期平滑（N1=230，N2=50，N3=35）生成快慢线 - 当快线>慢线时看多市场[13][15] 模型评价：能较快捕捉上涨机会但可能错失持续亢奋阶段的收益，对下跌市场判断存在缺陷[12] 2. 模型名称：均线情绪指标 模型构建思路：通过八均线体系判断标的指数趋势状态，将区间值转换为-1/0/1三档[21] 模型具体构建过程： - 计算沪深300收盘价八均线数值（参数为8,13,21,34,55,89,144,233） - 统计当日收盘价大于八均线指标值的数量 - 当超过5条均线被突破时看多市场[21][26] PB-ROE-50策略模型 1. 模型名称：PB-ROE-50组合策略 模型构建思路：基于PB-ROE定价模型寻找市场预期差，叠加超预期因子增强收益[31] 模型具体构建过程： - 以Wilcox(1984)的PB-ROE定价模型为基础筛选预期差股票池 - 加入SUE(未预期盈余)、ROE同比增长等因子 - 精选50只股票构建组合[31] 模型评价：在各股票池中均能获得稳定超额收益[31] 机构调研策略模型 1. 模型名称：公募调研选股策略 模型构建思路：通过公募调研数据挖掘超额alpha，结合被调研次数和调研前相对基准涨跌幅选股[38] 2. 模型名称：私募调研跟踪策略 模型构建思路：通过知名私募调研数据挖掘超额alpha，选股逻辑与公募调研类似[38] 量化因子与构建方式 负面清单因子 1. 因子名称：有息负债率 因子构建思路：衡量企业偿债压力，高有息负债率预示较高流动性风险[43] 因子具体构建过程： - 传统口径 = (短期借款+长期借款+应付债券)/总资产 - 严苛口径 = (短期借款+应付利息+交易性金融负债+应付短期债券+租赁负债+长期借款+应付债券+长期应付款)/总资产 - 宽松口径 = 严苛口径项+其他流动负债+划分为持有待售的负债+一年内到期的非流动负债[43] 2. 因子名称：财务成本负担率 因子构建思路：从利润表角度衡量企业还息压力[47] 因子具体构建过程： $$财务成本负担率 = 财务费用：利息费用 / 息税前利润$$ 模型的回测效果 市场情绪指标 1. 上涨家数占比模型：当前指标值高于50%，处于情绪景气区间[12][13] 2. 均线情绪指标：当前沪深300处于情绪非景气区间[21] PB-ROE-50策略 | 股票池 | 今年以来超额收益率 | 上月超额收益率 | 今年以来绝对收益率 | 上月绝对收益率 | |--------------|--------------------|----------------|--------------------|----------------| | 中证500 | 2.07% | 2.39% | 1.09% | 3.10% | | 中证800 | 2.60% | 1.30% | 0.51% | 2.87% | | 全市场 | 3.10% | 1.33% | 3.41% | 3.45% | [35] 机构调研策略 | 策略类型 | 今年以来超额收益率 | 上月超额收益率 | 今年以来绝对收益率 | 上月绝对收益率 | |--------------|--------------------|----------------|--------------------|----------------| | 公募调研选股 | -2.18% | -0.44% | -4.17% | 1.10% | | 私募调研跟踪 | 9.67% | 2.57% | 7.44% | 4.16% | [41] 因子的回测效果 有息负债率因子 宽松口径下前30名股票中，中毅达、指南针等9只在传统口径排名100位以后[43][44] 财务成本负担率因子 辽宁成大、银宝山新等17只股票指标值超过10倍[47][48]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - BLDC电机驱动控制芯片行业市场空间广阔，下游应用持续增长且渗透率逐渐提高，公司专注高性能电机驱动控制专用芯片研发，凭借技术和服务优势实现产品广泛应用 [2] - 2024年公司产品在工业领域快速增长，营收和归母净利润实现增长，25Q1营收继续增长但归母净利润略有减少，成长动力充足 [3] - 公司在芯片技术、电机驱动架构、电机技术三个领域拥有核心优势，有望受益于工业领域需求增长，汽车及机器人领域提供增量需求带动净利润增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - BLDC电机凭借性能优势和成本降低，在下游终端领域渗透率不断提升，其驱动控制芯片行业市场空间持续增长 [2] 公司业务 - 专注高性能电机驱动控制专用芯片研发，设计出自主知识产权电机控制处理器内核架构，产品广泛应用 [2] - 2024年受益于数据中心算力需求和工业领域研发投入，产品在工业领域快速增长，还在工业伺服领域进行前瞻性研发布局并推动产品量产 [3] 财务数据 营收与利润 - 2024年实现营业收入6.00亿元，同比增长45.94%；归母净利润2.22亿元，同比增长27.18%；25Q1营业收入1.71亿元，同比增长47.34%；归母净利润0.50亿元，同比减少0.29% [3] - 预测2025 - 2027年营业收入分别为8.41亿元、11.10亿元、14.62亿元，增长率分别为40.02%、32.06%、31.73%；归母净利润分别为3.07亿元、4.06亿元、5.38亿元，增长率分别为37.86%、32.59%、32.45% [4][5] 盈利指标 - 2023 - 2027年毛利率分别为53.5%、53.2%、54.0%、53.2%、52.5%；ROE（摊薄）分别为7.3%、8.7%、11.0%、13.1%、15.4%等 [11] 现金流 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为1.11亿元、1.85亿元、4.30亿元、3.00亿元、4.24亿元等 [9] 资产负债 - 2023 - 2027年总资产分别为24.94亿元、26.49亿元、28.96亿元、32.20亿元、36.59亿元；总负债分别为1.03亿元、0.96亿元、1.08亿元、1.25亿元、1.58亿元 [10] 核心优势 - 芯片技术：使用自主知识产权的ME内核用于电机控制，区别于国内MCU厂商普遍使用的ARM Cortex - M处理器内核架构 [4] - 电机驱动架构技术：在无感算法和电机矢量控制算法上进行前瞻性研发布局，扩大高性能电机应用领域 [4] - 电机技术：可针对客户电机特点提出特定驱动方式，使电机系统性能达到最佳 [4]

报告行业投资评级 - 汽车和汽车零部件行业投资评级为买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 5月车市保持平稳，理想交付量环比提升因老款车型清库和全新车型爬坡上量，小鹏、蔚来交付量环比基本持平；5月上市新车智能化再加码；6月购车权益或有小幅放大可能性；短期价格战扰动板块情绪，但看好以旧换新驱动下2025E国内销量提振前景，关注自动驾驶L4商业化加速落地 [1][2] 各部分总结 5月交付情况 - 理想交付量同比+16.7%、环比+20.4%至40,856辆；小鹏交付量同比+230.4%、环比-4.3%至33,525辆；蔚来交付量同比+13.1%、环比-2.8%至23,231辆，乐道L60交付环比+42.8%至6,281辆、萤火虫交付3,680辆；小米5月交付量超2.8万辆；鸿蒙智行5月交付量同比+45.4%、环比+61.3%至4.4万辆 [1][2] 5月新车上市情况 - 5月28日小鹏Mona M03加推Plus和Max版本共4款全新车型上市，Max版本首次将双Orin+城市无图智驾价格下探至15万元以内，新车上市1小时内大定突破1万辆，Max版本占比超80%；5月8日理想L系列智能焕新版正式上市，所有车型售价保持不变，AD Pro搭载芯片由地平想J5升级至J6M、AD Max搭载芯片由英伟达双Orin升级为Thor - U [1] 6月购车权益及交付周期情况 - 特斯拉国产Model 3交付周期维持1 - 3周，焕新版Model Y交付周期维持2 - 5周，6月30日前Model 3后驱版及长续航全驱版享5年0息购车优惠+限时补贴8,000元、焕新版Model Y可享全系5年0息金融政策 [2] - 理想L系列智能焕新版除L6 Pro交付周期为1 - 3周外，交付周期为3 - 5周，MEGA交付周期缩短至7 - 12周 [2] - 蔚来ET7交付周期为2 - 3周、ES6/EC6/ET5/ET5T交付周期为2 - 4周、ET9交付周期为3 - 4周、EC7交付周期为4 - 5周，乐道L60交付周期维持2 - 4周，萤火虫交付周期维持2 - 3周，乐道6月延续5年0息金融优惠等权益、萤火虫维持7月31日前下定可享价值超2万元限时购车礼 [2] - 小鹏Mona M03长续航及超长续航版本交付周期维持1 - 2周、全新Plus及Max版本交付周期为1 - 3周，小鹏2025款X9/G9/G6交付周期缩短分别至1 - 4周/2 - 4周/1 - 3周，P7+超长续航Max旗舰版交付周期缩短至2 - 4周，P7+长续航及超长续航Max版/P7i交付周期维持1 - 2周 [2] - 小米SU7交付周期延长至36 - 50周，SU7 Ultra交付周期延长至22 - 25周，6月小米SU7延续限时权益，全新SUV YU7预计7月上市 [2] - 华为5月30日尊界S800正式上市、24小时大定突破1,600台，关注订单持续性及渠道布局 [2] 价格战及行业趋势 - 5月23日比亚迪对旗下22款智驾版车型提供至高5.3万元限时补贴，新一轮价格战短期扰动板块情绪，但看好以旧换新驱动下2025E国内销量提振前景；特斯拉6月将上线Robotaxi服务，智能化主题有望持续发酵，关注具备高阶智能驾驶能力的车企及配套供应链 [2] 投资建议 - 整车推荐小鹏汽车，建议关注特斯拉、理想汽车；零部件推荐福耀玻璃，建议关注小马智行、耐世特、继峰股份 [3] 重点公司盈利预测与估值 | 证券代码 | 公司名称 | 股价（市场货币） | EPS（财报货币）（24A） | EPS（财报货币）（25E） | EPS（财报货币）（26E） | PE（X）（24A） | PE（X）（25E） | PE（X）（26E） | 投资评级 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | XPEV.N | 小鹏汽车 | 19.31 | -2.93 | -0.14 | 3.71 | NA | NA | 37 | 买入 | | 600660.SH | 福耀玻璃 | 57.97 | 2.87 | 3.39 | 4.06 | 20 | 17 | 14 | 买入 | | 3606.HK | 福耀玻璃 | 56.05 | 2.87 | 3.39 | 4.06 | 18 | 15 | 13 | 买入 | [4]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **沪深300上涨家数占比情绪指标** - 模型构建思路：通过计算指数成分股的近期正收益个数来判断市场情绪，正收益股票增多时可能处于行情底部，大部分股票正收益时可能预示过热风险[27] - 具体构建过程： $$ N日上涨家数占比 = \frac{沪深300成分股过去N日收益>0的个股数}{成分股总数} $$ 其中N=230日，并采用50日和35日双移动平均线判断趋势（快线>慢线看多）[29][31] - 模型评价：能快速捕捉上涨机会但会错失持续亢奋阶段收益，对下跌市场判断存在缺陷[28] 2. **八均线情绪指标** - 模型构建思路：通过8条不同周期均线（8/13/21/34/55/89/144/233日）的突破数量判断趋势状态[35] - 具体构建过程： - 计算沪深300收盘价在八均线上方的数量 - 数量≥5时看多，区间值1-3赋值为-1，4-6为0，7-9为1[38] - 模型评价：需结合其他指标验证趋势可靠性[35] 量化因子与构建方式 1. **横截面波动率因子** - 构建思路：衡量指数成分股间收益率的离散程度，反映Alpha机会丰富度[39] - 具体计算： $$ 横截面波动率 = \sqrt{\frac{1}{n}\sum_{i=1}^n (r_i - \bar{r})^2} $$ 其中$r_i$为个股收益率，$\bar{r}$为指数平均收益率[39] - 因子评价：波动率上升预示Alpha环境改善，但需结合时序波动率综合判断[39] 2. **时间序列波动率因子** - 构建思路：衡量指数成分股自身收益波动幅度[42] - 具体计算：采用20日历史波动率 - 因子评价：短期波动率上升可能带来交易机会，但高波动也伴随风险[42] 模型回测效果 1. **沪深300情绪指标** - 最新快线/慢线：向下交叉（空头信号）[29] - 上涨家数占比：高于50%但趋势下行[28] 2. **八均线情绪指标** - 最新指标值：处于非景气区间（赋值≤0）[35] 因子回测效果 1. **横截面波动率** - 沪深300：1.69%（近半年分位数70.12%）[41] - 中证500：1.97%（近半年分位数44.44%）[41] - 中证1000：2.35%（近半年分位数58.57%）[41] 2. **时间序列波动率** - 沪深300：0.54%（近半年分位数68.88%）[44] - 中证500：0.42%（近半年分位数59.52%）[44] - 中证1000：0.26%（近半年分位数58.57%）[44] 注：所有波动率数据统计区间为2025年5月26-30日[41][44]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - BLDC电机驱动控制芯片行业市场空间广阔，下游应用持续增长且渗透率逐渐提高，带动该行业市场空间持续增长 [2] - 报告研究的具体公司专注高性能电机驱动控制专用芯片研发，通过长期投入与积累，凭借技术和服务优势实现产品广泛应用 [2] - 2024年公司产品在工业领域快速增长，在工业伺服领域进行前瞻性研发布局，推动产品逐步量产 [3] - 公司营收持续增长，2024年营业收入6.00亿元，同比增长45.94%，归母净利润2.22亿元，同比增长27.18%；25Q1营业收入1.71亿元，同比增长47.34%，归母净利润0.50亿元，同比减少0.29% [3] - 公司在芯片技术、电机驱动架构、电机技术三个领域有核心优势，有望受益于工业领域需求增长，汽车及机器人领域提供增量需求，带动净利润增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业情况 - BLDC电机凭借性能优势及成本降低，在下游终端领域渗透率不断提升，其下游应用增长且渗透率提高，使BLDC驱动控制芯片行业市场空间持续增长 [2] 公司业务 - 专注高性能电机驱动控制专用芯片研发，设计出自主知识产权电机控制处理器内核架构，实现产品广泛应用 [2] - 2024年得益于数据中心算力需求和工业领域研发投入，产品在工业领域快速增长，在工业伺服领域进行前瞻性研发布局并推动产品量产 [3] 财务数据 盈利预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|411|600|841|1110|1462| |营业收入增长率|27.37%|45.94%|40.02%|32.06%|31.73%| |归母净利润（百万元）|175|222|307|406|538| |归母净利润增长率|23.13%|27.18%|37.86%|32.59%|32.45%| |EPS（元）|1.89|2.41|3.32|4.40|5.83| |ROE（归属母公司)（摊薄）|7.31%|8.71%|11.00%|13.13%|15.38%| |PE|106|83|61|46|34| |PB|7.8|7.3|6.7|6.0|5.3| [5] 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|411|600|841|1110|1462| |营业成本（百万元）|191|281|387|519|694| |折旧和摊销（百万元）|5|8|6|7|11| |税金及附加（百万元）|3|4|6|7|9| |销售费用（百万元）|18|25|34|44|58| |管理费用（百万元）|24|31|42|56|73| |研发费用（百万元）|85|117|134|153|175| |财务费用（百万元）|-16|-4|5|9|11| |投资收益（百万元）|42|45|48|50|51| |营业利润（百万元）|170|220|310|411|544| |利润总额（百万元）|170|221|310|411|544| |所得税（百万元）|-4|-1|3|4|5| |净利润（百万元）|175|222|307|406|538| |少数股东损益（百万元）|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润（百万元）|175|222|307|406|538| |EPS(元)|1.89|2.41|3.32|4.40|5.83| [9] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|111|185|430|300|424| |净利润（百万元）|175|222|307|406|538| |折旧摊销（百万元）|5|8|6|7|11| |净营运资金增加（百万元）|83|245|-120|118|145| |其他（百万元）|-152|-291|237|-231|-270| |投资活动产生现金流（百万元）|28|-412|-300|-163|-220| |净资本支出（百万元）|-25|-153|-12|-13|-21| |长期投资变化（百万元）|0|0|0|0|0| |其他资产变化（百万元）|53|-259|-288|-150|-199| |融资活动现金流（百万元）|-49|-84|-82|-108|-143| |股本变化（百万元）|0|0|0|0|0| |债务净变化（百万元）|22|-20|-6|0|0| |无息负债变化（百万元）|-37|14|17|17|33| |净现金流（百万元）|89|-311|47|29|61| [9] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产（百万元）|2494|2649|2896|3220|3659| |货币资金（百万元）|609|297|345|374|435| |交易性金融资产（百万元）|1071|824|1100|1250|1450| |应收账款（百万元）|6|6|8|11|14| |应收票据（百万元）|0|0|0|0|0| |其他应收款（合计）（百万元）|2|3|4|6|7| |存货（百万元）|173|160|193|260|347| |其他流动资产（百万元）|94|156|175|197|225| |流动资产合计（百万元）|1970|1636|1833|2107|2493| |其他权益工具（百万元）|0|1|1|1|1| |长期股权投资（百万元）|0|0|0|0|0| |固定资产（百万元）|10|147|148|151|154| |在建工程（百万元）|1|3|3|3|4| |无形资产（百万元）|30|30|31|32|38| |商誉（百万元）|0|0|0|0|0| |其他非流动资产（百万元）|3|6|8|8|8| |非流动资产合计（百万元）|523|1013|1062|1112|1166| |总负债（百万元）|103|96|108|125|158| |短期借款（百万元）|0|0|0|0|0| |应付账款（百万元）|12|7|10|13|18| |应付票据（百万元）|0|0|0|0|0| |预收账款（百万元）|0|0|0|0|0| |其他流动负债（百万元）|0|0|0|0|0| |流动负债合计（百万元）|93|79|103|120|153| |长期借款（百万元）|0|0|0|0|0| |应付债券（百万元）|0|0|0|0|0| |其他非流动负债（百万元）|3|5|5|5|5| |非流动负债合计（百万元）|10|17|5|5|5| |股东权益（百万元）|2391|2553|2787|3095|3501| |股本（百万元）|92|92|92|92|92| |公积金（百万元）|1926|1944|1944|1944|1944| |未分配利润（百万元）|374|538|772|1079|1486| |归属母公司权益（百万元）|2391|2553|2787|3095|3501| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0|0| [10] 盈利能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|53.5%|53.2%|54.0%|53.2%|52.5%| |EBITDA率|29.3%|29.9%|33.6%|35.0%|36.1%| |EBIT率|28.1%|28.6%|32.9%|34.4%|35.4%| |税前净利润率|41.4%|36.8%|36.8%|37.0%|37.2%| |归母净利润率|42.5%|37.0%|36.5%|36.6%|36.8%| |ROA|7.0%|8.4%|10.6%|12.6%|14.7%| |ROE（摊薄）|7.3%|8.7%|11.0%|13.1%|15.4%| |经营性ROIC|35.0%|23.6%|40.3%|44.6%|49.1%| [11] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|4%|4%|4%|4%|4%| |流动比率|21.19|20.72|17.74|17.55|16.33| |速动比率|19.33|18.69|15.87|15.39|14.06| |归母权益/有息债务|92.96|460.78|-|-|-| |有形资产/有息债务|95.38|469.83|-|-|-| [11] 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|4.47%|4.11%|4.00%|4.00%|4.00%| |管理费用率|5.91%|5.21%|5.00%|5.00%|5.00%| |财务费用率|-3.95%|-0.60%|0.58%|0.79%|0.74%| |研发费用率|20.58%|19.44%|16.00%|13.80%|12.00%| |所得税率|-3%|-1%|1%|1%|1%| [12] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利（元）|0.61|0.78|1.08|1.43|1.89| |每股经营现金流（元）|1.21|2.00|4.65|3.25|4.59| |每股净资产（元）|25.89|27.64|30.18|33.50|37.91| |每股销售收入（元）|4.45|6.50|9.10|12.02|15.83| [12] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|106|83|61|46|34| |PB|7.8|7.3|6.7|6.0|5.3| |EV/EBITDA|141.1|97.8|61.1|44.1|32.0| |股息率|0.3%|0.4%|0.5%|0.7%|0.9%| [12] 市场表现 - 一年最低/最高(元)：94.10/314.16 - 近3月换手率：103.44% - 收益表现（%）： |%|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|-18.48|-17.74|52.65| |绝对|-17.65|-18.98|59.66| [6][8] 核心优势 - 芯片技术：使用拥有自主知识产权的处理器内核架构ME内核用于电机控制，区别于国内MCU厂商普遍使用的ARM Cortex - M处理器内核架构 [4] - 电机驱动架构技术：在无感算法和电机矢量控制算法上进行前瞻性研发布局，扩大高性能电机应用领域 [4] - 电机技术：可针对客户电机特点提出特定驱动方式使电机系统性能最佳 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本阶段对资金面无需过度担心，未来资金面形成预期差概率较大，市场认知到资金面更宽松后可能重新对收益率曲线中长端定价，当前至年底收益率曲线短、中、长端有下行空间但较去年同期有限 [2][4] - 未来两个月DR007均值可能由今年5月的1.63%逐步回落至1.5%左右，且低于1.4%的交易日不常见 [4] 根据相关目录分别进行总结 投资者对资金面的担忧 - 2025年5月末10Y国债收益率为1.67%，较4月末上行约5bp，收益率曲线长端上行源于投资者对资金面的担忧，包括担心央行主动收紧资金面、6月较大CD到期量影响银行体系流动性、存款降息导致银行负债流失 [1] 无需过度担心资金面的原因 - 本阶段货币当局主动收紧资金面概率较低，1月10Y国债与7D OMO间利差均值为14bp，5月末修复至27bp，货币当局抬高资金市场利率引导长债收益率上行的迫切性降低，且当前外部环境不确定性加大，货币当局更呵护资金面，一季度DR007均值和波动率分别为2.11%和0.44%，二季度以来降至1.71%和0.10% [2] - CD到期量和净发行需求是不同概念，CD利率对到期量不敏感，2020年初至2025年5月，CD到期量与CD利率月均值和月末值的Pearson相关系数分别为 -0.30和 -0.34，23年3月、24年3月和25年3月CD到期量上升明显，1Y AAA级CD利率三个月平均上行 -7.8bp [3] - 存款降息后CD利率不一定下行，如2024年10月18日国有大行存款利率降息时1Y AAA级CD利率为1.93%，至11月末和12月末分别降至1.80%和1.58% [3] 资金市场利率的影响因素及未来趋势 - CD到期量和存款降息导致的“存款搬家”不是影响DR、CD等资金市场利率的主要因素，收益率曲线短端主要受货币政策影响，当前货币当局收紧资金面引导长债收益率上行的迫切性下降，不会放任CD利率大幅上行影响银行净息差和放贷意愿 [4]

核心观点 - 5月制造业PMI回暖，服务业PMI小幅上行，建筑业活动扩张放缓；6月指数预计整体震荡；REITs和可转债市场有不同表现；各行业和公司有不同发展态势和投资建议 [2][3][4][5] 总量研究 宏观 - 5月制造业PMI回暖源于外需好转企业“抢出口”，生产指数升至荣枯线上方，采购量等指数回升；服务业PMI因“五一”节日效应小幅上行；建筑业受房建需求拖累扩张放缓但基建进度加快 [2] 策略 - 短期外部风险扰动最严重时候或已过去，但需警惕特朗普后续政策反复；国内政策积极发力预计持续落地；中美“对等关税”暂停90天，短期内出口或高增，消费是经济修复重要动能之一；6月指数预计整体震荡 [3] 债券 - 2025年5月26 - 30日，已上市公募REITs二级市场价格整体震荡波动，加权REITs指数收于139.99，本周回报率0.18%；与其他主流大类资产相比回报率排序为美股>可转债>REITs>纯债>A 股>原油>黄金；本周主力净流入总额 -2020.6万元，大宗交易总额10916万元较上周显著下降 [4] - 本周转债市场稍有回暖，中证转债指数本周涨跌幅 +0.2%，近期持续窄幅震荡；2025年开年以来，中证转债涨跌幅 +3.6%，中证全指数涨跌幅 +0.3%，转债市场表现好于权益市场；关税、基本面走势、宏观政策是当前转债市场重要影响因素，可关注提振内需、国产替代等领域正股绩优的转债 [5] 行业研究 基化 - 持续看好低估值、高股息、业绩好的“三桶油”及油服板块，如中国石油、中国石化等；看好国产替代趋势下的材料企业，如晶瑞电材等；看好农药化肥及民营大炼化板块，如万华化学等；看好维生素及蛋氨酸板块，如安迪苏等 [7] 钢铁 - 2025年2月工信部修订《钢铁行业规范条件》，实施两级评价，在发改委政策目标下，钢铁板块盈利有望修复到历史均值水平，钢铁股PB也有望修复 [8] 有色金属 - 关税及贸易冲突压制铜价涨幅，供给端铜矿扰动增加、需求有走弱风险，铜价短期震荡，有望在国内刺激政策出台及美国降息后上行；推荐金诚信等公司，关注五矿资源 [9] - 继续全面看好金属新材料板块；锂价接近底部区间，关注盐湖股份等；刚果（金）暂停钴出口4个月，关注华友钴业；Bisie锡矿停产，看好锡价上行，关注锡业股份等；钨价格创2013年以来新高，关注章源钨业等 [11] 石油化工 - OPEC+作出连续第三个月大幅增产决策，引发市场对原油供给端担忧，油价下跌；OPEC+同意连续第三个月将石油产量提高41.1万桶/日，规模持平前两次增产 [10] 农林牧渔 - 猪养殖板块产能周期已触底，库存处于相对较高水平，后续大概率出现库存拐点，去库存结束后板块有望开启长周期盈利上行期；重点推荐牧原股份等 [12] 煤炭 - 夏季用电高峰临近，电煤需求季节性回升有望支撑煤炭价格止跌反弹，推荐长协占比高、盈利稳定的中国神华、中煤能源 [13] 公司研究 汽车 - 2025E理想开启全新战略，聚焦L系列销量恢复和纯电爬坡兑现；因行业竞争加剧和纯电新车型爬坡前景不明，下调25E - 27E Non - GAAP归母净利润至80/124/178亿元；维持“增持”评级 [14] 互联网传媒 - 25Q1快手利润端小幅超预期，可灵有望持续贡献收入增量，小幅上调2025 - 27年经调整净利润预测至201.3/241.8/277.0亿元；潜在估值增量来自可灵，关注AI多模态产业进展催化，维持目标价68.8港元和“买入”评级 [15] - 哔哩哔哩C端付费挖掘空间较大，关注游戏产品上线及广告业务商业化进展；上修25 - 26年经调整净利润预测至21.5/35.1亿元（较上次预测 +27%/+11%），新增27年经调整净利润预测46.5亿元；维持“增持”评级 [16] 海外TMT - FY26Q1英伟达营收440.62亿美元超市场预期，Non - GAAP净利润198.94亿美元；因H20受美国管制影响，下调FY2026 - FY2028 GAAP净利润至1138.8/1492.0/1824.8亿美元，对应EPS为4.67/6.11/7.48美元；维持“买入”评级 [17] - 考虑部分AI业务营收确认滞后和行业云项目节奏调整，下调金山云2025 - 27年营收预测至92/108/125亿元（下调幅度5%/9%/9%）；认为公司AI + 小米&金山生态双轮驱动长期逻辑仍成立，维持“买入”评级 [18] 家电 - 海尔智家25年空调经营明显向上，数字化转型提质增效，经营效率提高，全球产销研布局继续推进；维持2025 - 2027年归母净利润预测为215/243/273亿元，现价对应PE为11、10、9倍；维持“买入”评级和目标价35.54元 [19]

报告行业投资评级 - 石油化工行业评级为增持（维持）[6] 报告的核心观点 - 在地缘政治不确定前提下，中长期原油供需格局仍具备景气基础，长期看好“三桶油”及油服板块，能源价格下降利好下游炼化企业，看好大炼化、煤化工、乙烯盈利向好[4] 根据相关目录分别进行总结 1、OPEC+将于 7 月增产，“三桶油”增储上产坚定保障能源安全 - OPEC+宣布 7 月增产 41.1 万桶/日，引发市场对原油供给端担忧致油价下跌，实际增产幅度或低于计划值，IEA 预计今年增产 31 万桶/日，2026 年增产 15 万桶/日，增产旨在惩罚超产和夺回市场份额，需关注执行进度[1][11][12] - 近期油价下行影响美国页岩油增产前景，当前油价位于其边际成本线之下，美国页岩油独立生产商将削减钻机数量并下调 2025 年资本支出预期 9%，IEA 预计 25、26 年美国原油供应量增幅分别为 44 万桶/日和 18 万桶/日，其增产放缓有望部分抵消全球原油供给增长冲击[2][16] - 2025 年以来地缘政治不确定性强，我国能源安全受外部挑战，“三桶油”响应“增储上产”号召，2018 - 2024 年上游资本开支合计 CAGR 为 6.6%，2025 年计划高额投入，2024 年油气当量产量有增长，2025Q1 同比增长，2025 年计划继续增长，有望降低我国能源对外依存度[21][23] 2、原油行业数据库 2.1 国际原油及天然气期货价格与持仓 - 展示国际原油及天然气期货价格与持仓相关图表，包括布伦特、WTI、迪拜现货价，布伦特 - WTI、布伦特 - 迪拜现货结算价差，美国亨利港天然气价格，荷兰 TTF 天然气期货价格等[30][43] 2.2 中国原油期货价格及持仓 - 展示中国原油期货价格及持仓相关图表，如原油期货主力合约结算价、布伦特原油期货主力合约价差、主力合约总持仓量、成交量等[43][47] 2.3 原油及石油制品库存情况 - 展示美国、OECD、新加坡、阿姆斯特丹 - 鹿特丹 - 安特卫普等地原油及石油制品库存情况相关图表[51][62][66] 2.4 石油需求情况 - 展示全球、美国、中国等地石油需求情况相关图表，包括全球原油需求及预测、美国汽油消费及预测、中国原油进口量及加工量等[68][74][75] 2.5 石油供给情况 - 展示全球石油供给情况相关图表，包括全球原油供给及预测、全球钻机数、OPEC 总产量及沙特产量、美国原油产量及钻机数等[80][83][88] 2.6 炼油及石化产品情况 - 展示炼油及石化产品价差情况相关图表，如石脑油价差、PDH 价差、MTO 价差等[90][92][100] 2.7 其他金融变量 - 展示 WTI 与标普 500 指数、WTI 与美元指数、原油运输指数等相关图表[104][106][108]

报告行业投资评级 - 有色金属行业投资评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 看好2025年铜价上涨，贸易冲突对铜价情绪影响基本反映，后续即使加剧铜价大幅下跌可能性小，短期内涨幅或受关税对经济负面预期压制，但需求端有支撑，国内线缆开工率高、空调排产增长，低库存有望延续，美国关税政策未落地企业持续备库，铜价有望在国内刺激政策出台及美国降息后上行 [114] 本周更新 铜股/铜价 - 本周铜行业股票涨跌分化，精艺股份、楚江新材、铜陵有色涨幅靠前，云南铜业、众源新材、紫金矿业靠后 [16] - 截至2025年5月30日，SHFE铜期货活跃合约收盘价77600元/吨，较5月23日-0.2%；LME3个月铜期货收盘价9497美元/吨，较5月23日-0.24% [17] 库存 - 截至2025年5月23日，全球三大交易所铜周度库存合计43.6万吨，环比-3.5%；5月29日，LME铜全球库存15.0万吨，环比-8.9% [25] - 截至2025年5月29日，SMM电解铜境内社会库存13.9万吨，环比-0.9%，较2025年初累库2.4万吨 [25] 期货 - 截至2025年5月27日，COMEX铜期货非商业净多头持仓2.3万手，环比+7.3%，持仓量处1990年以来59%分位数 [33] - 截至2025年5月30日，上期所阴极铜期货活跃合约持仓量17.3万手，环比+19.4%，持仓量处1995年至今46%分位数 [33] 宏观 - 截至2025年5月30日，美元指数99.4393，环比+0.32% [38] - 美国2025年4月CPI为2.8%，核心CPI为2.3%；4月新增非农就业17.7万人，失业率为4.2% [38] - 截至2025年5月31日，市场预计美联储2025年6月不降息概率为97.4%，降息25bp概率为2.6% [38] 供给 铜精矿 - 2025年3月中国铜精矿月度产量15.7万吨，环比+25.4%，同比+6.9% [49] - 截至2025年5月30日，国内主流港口铜精矿库存79.6万吨，环比+2.0%，库存处2022年5月有统计以来32%分位数 [49] - 2025年3月全球铜精矿产量196.9万吨，同比+3.7%，环比+11.4%；1-3月累计产量562.4万吨，同比+1.8% [54] 废铜 - 截至2025年5月30日，精废价差为1142元/吨，较5月23日+275元/吨；国内南方粗铜加工费平均价为800元/吨，环比+100元/吨 [57] - 2025年4月国内旧废铜产量8.8万金属吨，环比-20%，同比-22.5%；废铜进口约16.8万金属吨，环比+6.8%，同比-7.1% [59] - 2025年1-4月国内进口废铜约63.6万金属吨，同比+1.4% [59] 冶炼 - 截至2025年5月30日，中国铜冶炼厂粗炼费（TC）现货价为-43.45美元/吨，环比+0.8美元/吨，仍处2007年9月以来低位 [65] - 2025年5月SMM中国电解铜产量113.83万吨，环比+1.1%，同比+12.9%；铜冶炼厂开工率为88.82%，环比+1.03pct，同比+0.36pct [68] - 2025年4月电解铜进口25.0万吨，环比-19.1%，同比-12.0%；出口7.8万吨，环比+14.3%，同比+216.4% [71] - 2025年1-4月累计进口109.3万吨，同比-8.2%；累计出口19.5万吨，同比+177.2%；累计净进口89.7万吨，同比-17.7% [71] 国内需求 电力 - 截至2025年5月29日，SMM电线电缆企业当周开工率为78.67%，环比-3.67pct；5月月度开工率为81.38%，环比+0.07pct，同比+13.48pct [78] - 截至2025年5月30日，电力行业用铜杆加工费（华东）平均价为715元/吨，较上周无变化 [83] - 2025年1-4月电源基本建设投资完成额累计值为1932.52亿元，累计同比+1.1%；电网基本建设投资完成额累计值为1408.16亿元，累计同比+14.6% [85] - 2025年4月，SMM漆包线企业月度开工率为76.79%，环比+2.42pct，同比+6.51pct [90] 家电 - 据产业在线2025年5月26日更新，6、7、8月家用空调排产同比+11.5%、+6.3%、+2.7%，冰箱排产同比+3.6%、-0.7%、-5.5% [97] - 2025年4月铜管企业月度开工率为83.72%，环比-1.51pct，同比-2.81pct；铜管产量为18.86万吨，环比-1.8%，同比-7.1% [104] 建筑地产 - 2025年4月，SMM黄铜棒开工率为54.97%，环比+0.59pct，同比-0.32pct，仍处近6年同期低位 [109] - 截至2025年5月30日，宁波黄铜棒（H62，Φ20，含铜量62%）与电解铜价格的价差为6745元/吨，环比+3.6% [112] 投资建议 - 看好2025年铜价上涨，推荐紫金矿业、洛阳钼业、西部矿业、金诚信，关注五矿资源 [114]

报告行业投资评级 - 煤炭开采行业投资评级为增持（维持） [6] 报告的核心观点 - 夏季用电高峰临近，电煤需求季节性回升有望支撑煤炭价格止跌反弹，推荐长协占比高、盈利稳定的中国神华、中煤能源 [4] 根据相关目录分别进行总结 本周行情回顾 - 房地产领涨周期股 [9] 动力煤价格 - 本周港口、坑口煤价基本止跌，秦皇岛港口动力煤平仓价（5500 大卡周度平均值）为 611 元/吨，环比 -0.2 元/吨（-0.03%）；陕西榆林动力混煤坑口价格（5800 大卡）周度平均值为 475 元/吨，环比 +0 元/吨（+0.00%） [2] - 海外动力煤价格回落，澳大利亚纽卡斯尔港动力煤 FOB 价格（5500 大卡周度平均值）为 67 美元/吨，环比 -2.14% [2] 炼焦煤价格 - 焦煤期货、现货价格下跌 [26] 国际能源价格 - 海外原油、天然气价格下跌，欧洲天然气期货结算价（DUTCH TTF）为 36 欧元/兆瓦时，环比 -0.72%；布伦特原油期货结算价为 63.90 美元/桶，环比 -1.36% [2][30] 供需跟踪 - 铁水周产量延续回落，本周 247 座高炉产能利用率为 90.69%，环比 -0.63pct，日均铁水产量 241.85 万吨，环比 -0.7% [3] - 三峡出库流量维持同期低位，本周三峡出库流量为 11600 立方米/秒，环比 -8.04%，同比 -33.00% [3] 库存跟踪 - 环渤海港口煤炭库存快速下降，截至 5 月 30 日，秦皇岛港口煤炭库存 675 万吨，环比 -7.53%，同比 +42.41%；环渤海港口煤炭库存 3057.2 万吨，环比 -4.78%，同比 +18.83% [4] - 独立焦化厂和样本钢厂炼焦煤库存处于同期低位，截至 5 月 30 日，独立焦化厂炼焦煤库存 716.66 万吨，环比 -2.89%，样本钢厂炼焦煤库存 786.79 万吨，环比 -1.50% [4] 重点公司股息率 - 报告梳理了煤炭上市公司股息率，如中国神华 2024A 股息率 5.9%，2025E 股息率 5.4%；中煤能源 2024A 股息率 5.6%，2025E 股息率 4.9%等 [62]