宏观月报 / 2025.04.11 能源和服务通胀仍在降温 3月美国通胀数据解读 ■ 证券研究报告 分析师 陈兴 SAC 证书编号:S0160523030002 chenxing@ctsec.com 联系人 马乐怡 maly(actsec.com 核心观点 CPI 环比转负,核心 CPI 同比录得近四年新低。3月美国 CPI 环比增速 * 转负至-0.1%,同比增速大幅回落至2.4%。同时,3月核心 CPI同比降至 2.8%, 录得 2021年3月以来新低。从分项来看,能源和核心服务同比增速回落,是 通胀降温的主要动力。本月商品通胀环比转负,家具、二手车和服装价格环比 增速下行。不过,新车环比增速有所反弹,主因消费者在关税实施前进行抢购。 随着４月特朗普关税政策正式生效,年内商品通胀存在上行风险。 2024-12-12 胀数据解读》 5. 《核心 CPI 走势平稳 -- 10 月通胀 数据解读》 2024-11-14 根据 PIIE 测算,若实施全面 10%关税,在没有被报复的情形下,美国年内通 胀或上升 0.6%。我们认为,年内通胀有反弹风险,但考虑到关税是一次性冲 击,并且传导存在时滞,影响节奏可能靠后。 ...

医药生物 / 行业深度分析报告 / 2025.04.03 全球前沿创新专题报告（六） 证券研究报告 投资评级:看好(维持) 最近 12 月市场表现 -19% -11% -3% 4% 12% 19% 医药生物 沪深300 上证指数 分析师 张文录 SAC 证书编号：S0160517100001 zhangwenlu@ctsec.com 分析师 华挺 SAC 证书编号：S0160523010002 huating@ctsec.com 分析师 赵千 SAC 证书编号：S0160524020001 zhaoqian@ctsec.com 相关报告 1. 《联用治疗成为降脂趋势，新型药物 崛起》 2025-03-30 2. 《脑机接口行业动态梳理》 2025- 03-28 3. 《创新医药双周报》 2025-03-25 ActR 通路阻断的临床应用之增肌 核心观点 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 请阅读最后一页的重要声明！ ❖ 阻断 ActR 信号通路可以有效促进肌肉增长：转化生长因子β（TGFβ） 超家族中的 Activin A、Myostatin（GDF8）、GDF11 被发现通过激活素受体通 路对肌肉、血 ...

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司在华为合作伙伴大会2025上签署战略合作协议，深化与华为合作，持续推动财政、医疗数字化转型，联合打造创新解决方案，开发新业务模式，还联合发布“财政大数据联合解决方案”，成为华为“优选级解决方案开发伙伴” [5] - 面向政务AI需求，公司升级多款政务AI产品，包括将DeepSeek系列大模型融入财政管理领域、与广州相关方合作构建生态、将AI融入数电票管理平台场景等，有望助力客户提升相关能力和效率 [5] - 公司作为财政IT领域主要竞争者，卡位多省预算管理一体化系统，有望依托医保和电子凭证创新业务重回增长，预计2025 - 2027年收入为9.96/11.27/12.45亿元，归母净利润为1.65/1.86/2.05亿元，PE为55.81/49.57/44.99倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年3月28日收盘价26.33元，流通股本2.06亿股，每股净资产5.01元，总股本3.50亿股 [1] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|1208|825|996|1127|1245| |收入增长率(%)|32.31|-31.71|20.73|13.21|10.45| |归母净利润(百万元)|300|104|165|186|205| |净利润增长率(%)|15.92|-65.14|58.08|12.57|10.18| |EPS(元)|0.86|0.30|0.47|0.53|0.59| |PE|91.01|93.13|55.81|49.57|44.99| |ROE(%)|16.61|5.96|9.08|9.82|10.37| |PB|8.43|5.58|5.06|4.87|4.67| [4] 公司财务报表及指标预测 利润表 - 2023 - 2027年营业收入分别为1207.82、824.84、995.82、1127.32、1245.12百万元，营业成本分别为526.60、332.11、408.07、461.22、508.79百万元等 [7] 财务指标 - 成长性方面，营业收入增长率2023 - 2027年分别为32.3%、 - 31.7%、20.7%、13.2%、10.4%，营业利润增长率分别为12.1%、 - 70.8%、106.8%、12.6%、10.2%等 [7] - 利润率方面，毛利率2023 - 2027年分别为56.4%、59.7%、59.0%、59.1%、59.1%，营业利润率分别为26.5%、11.3%、19.4%、19.3%、19.2%等 [7] - 运营效率方面，固定资产周转天数均为1天，流动营业资本周转天数2023 - 2027年分别为26、24、43、57、49天等 [7] - 投资回报率方面，ROE 2023 - 2027年分别为16.6%、6.0%、9.1%、9.8%、10.4%，ROA分别为13.2%、4.7%、7.3%、7.7%、8.0%等 [7] - 费用率方面，销售费用率2023 - 2027年分别为10.1%、13.7%、12.0%、12.0%、12.0%，管理费用率分别为4.3%、6.3%、5.0%、5.0%、5.0%等 [7] - 偿债能力方面，资产负债率2023 - 2027年分别为23.9%、23.8%、26.1%、26.8%、27.1%，负债权益比分别为31.5%、31.3%、35.2%、36.7%、37.2%等 [7] - 分红指标方面，DPS(元)2023 - 2027年分别为1.00、0.18、0.28、0.32、0.35，分红比率均为0.60等 [7] 业绩和估值指标 - EPS(元)2023 - 2027年分别为0.86、0.30、0.47、0.53、0.59，BVPS(元)分别为9.28、5.01、5.20、5.41、5.64等 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024年公司总营收209.98亿元同比下滑16.3%，扣非归母净利润10.79亿元同比下滑30.56% [5] - 2024年公司毛利率16.32%同比下滑2.3pct，全球半挂车业务毛利率17.8%同比下滑3.18pct，上装、底盘及牵引车毛利率4.83%同比提升2.47pct；销售费用率2.70%同比持平，管理费用率4.42%同比下滑1.03pct，研发费用率1.85%同比提升0.27pct [5] - 公司持续推进新能源头挂列车发展，2018年发起“数翔项目”，2023年完成纯电动半挂式搅拌车，2024年推出“纯电动头挂搅拌车”并在西安小批量使用，2025年将进一步开发纯电动头挂渣土车和搅拌车，还预计在泸州投资“整装”基地，在川渝云贵投资四个门店 [5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润14.64/16.60/18.63亿元，对应PE分别为11.62/10.25/9.14倍 [4][5] 公司财务数据总结 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|25087|20998|23009|25897|29167| |收入增长率(%)|6.21|-16.30|9.58|12.55|12.62| |归母净利润(百万元)|2456|1085|1464|1660|1863| |净利润增长率(%)|119.66|-55.80|34.91|13.38|12.20| |EPS(元)|1.22|0.56|0.78|0.89|0.99| |PE|7.69|16.16|11.62|10.25|9.14| |ROE(%)|16.58|7.55|9.73|10.56|11.31| |PB|1.28|1.18|1.13|1.08|1.03| [4] 财务报表及指标预测 - 成长性指标方面，营业收入增长率2023 - 2027年分别为6.2%、 - 16.3%、9.6%、12.6%、12.6%；营业利润增长率分别为121.7%、 - 55.0%、30.4%、13.4%、12.3%；净利润增长率分别为119.7%、 - 55.8%、34.9%、13.4%、12.2%等 [7] - 利润率指标方面，毛利率2023 - 2027年分别为18.6%、16.3%、17.7%、17.7%、17.7%；营业利润率分别为13.0%、7.0%、8.3%、8.4%、8.4%；净利润率分别为9.8%、5.1%、6.3%、6.4%、6.4%等 [7] - 运营效率指标方面，固定资产周转天数2023 - 2027年分别为70、81、72、62、55；流动营业资本周转天数分别为37、45、34、28、30等 [7] - 偿债能力指标方面，资产负债率2023 - 2027年分别为35.2%、34.1%、32.8%、34.5%、35.5%；负债权益比分别为54.3%、51.8%、48.8%、52.6%、55.1%等 [7] - 分红指标方面，DPS(元)2023 - 2027年分别为0.00、0.56、0.47、0.53、0.60；分红比率分别为0.00、0.97、0.60、0.60、0.60；股息收益率分别为0.0%、6.2%、5.2%、5.9%、6.6% [7] - 业绩和估值指标方面，EPS(元)2023 - 2027年分别为1.22、0.56、0.78、0.89、0.99；BVPS(元)分别为7.34、7.67、8.03、8.39、8.79；PE(X)分别为7.7、16.2、11.6、10.3、9.1等 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营收17.68亿元，同比+41.37%；归母净利润1.79亿元，同比+491.56%；扣非后净利润1.56亿元，同比+238.48% [5] - 公司2024年第四季度营收和毛利率环比波动大，主要因产品结构变化及存货跌价准备、研发费用环比增加 [5] - 公司加强研发创新，2024年11月推出业内首款12英寸碳化硅衬底，2025年3月携三款12英寸碳化硅衬底登场 [5] - 公司与消费电子行业领导者合作，探索碳化硅材料在AI眼镜、手机射频前端的应用 [5] - 预计公司2025 - 2027年实现营业收入25.38/32.68/41.12亿元，归母净利润3.13/5.21/8.17亿元，对应PE分别为87.84/52.79/33.68倍 [5] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1251|1768|2538|3268|4112| |收入增长率(%)|199.90|41.37|43.52|28.77|25.85| |归母净利润(百万元)| - 46|179|313|521|817| |净利润增长率(%)|—|—|74.91|66.41|56.74| |EPS(元)| - 0.11|0.42|0.73|1.21|1.90| |PE|—|121.90|87.84|52.79|33.68| |ROE(%)| - 0.87|3.37|5.57|8.48|11.73| |PB|5.43|4.14|4.89|4.47|3.95| [4] 公司财务报表及指标预测 利润表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1250.70|1768.14|2537.55|3267.67|4112.24| |营业成本(百万元)|1052.92|1310.25|1807.25|2233.72|2673.23| |营业税费(百万元)|7.73|12.55|18.27|23.20|28.79| |销售费用(百万元)|20.43|28.83|39.33|45.75|51.40| |管理费用(百万元)|154.30|175.77|228.38|281.02|337.20| |研发费用(百万元)|137.21|141.84|203.00|251.61|304.31| |财务费用(百万元)| - 13.33| - 15.82| - 17.59| - 23.33| - 33.23| |资产减值损失(百万元)| - 15.74| - 22.44| - 33.33| - 38.81| - 44.29| |营业利润(百万元)| - 56.68|158.70|319.62|542.30|859.56| |利润总额(百万元)| - 56.16|159.26|319.52|542.80|859.76| |净利润(百万元)| - 45.72|179.03|313.13|521.09|816.77| [7] 资产负债表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金(百万元)|1029.75|1239.20|1326.65|1684.90|2098.74| |应收账款(百万元)|308.78|520.26|694.88|887.68|1112.29| |应收票据(百万元)|55.58|46.16|63.44|81.69|102.81| |预付账款(百万元)|143.54|39.06|54.22|67.01|80.20| |存货(百万元)|843.28|1021.88|1415.80|1734.38|2063.29| |固定资产(百万元)|3417.95|3614.76|3667.90|3762.56|3895.55| |在建工程(百万元)|204.92|94.07|77.63|71.05|68.42| |无形资产(百万元)|273.21|274.75|286.25|293.59|302.63| |资产总额(百万元)|6911.35|7356.71|8160.57|9289.61|10517.33| |短期债务(百万元)|3.15|600.46|925.13|1357.34|1609.40| |应付账款(百万元)|703.44|617.04|727.92|825.23|898.50| |应付票据(百万元)|366.64|153.73|165.66|204.76|245.05| |负债总额(百万元)|1684.84|2043.72|2534.96|3142.91|3553.87| |股东权益(百万元)|5226.51|5312.98|5625.61|6146.70|6963.47| [7] 现金流量表 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润(百万元)| - 45.72|179.03|313.13|521.09|816.77| |折旧和摊销(百万元)|226.75|358.42|379.91|434.94|489.09| |资产减值准备(百万元)|26.71|17.93|43.33|48.81|54.29| |公允价值变动损失(百万元)| - 6.79|0.06| - 2.00| - 1.50|2.00| |财务费用(百万元)|1.08| - 2.69|34.80|49.94|63.62| |投资收益(百万元)| - 16.33|1.31| - 0.51| - 0.65| - 0.82| |营运资金的变动(百万元)| - 179.28| - 465.21| - 500.09| - 481.75| - 504.61| |经营活动产生现金流量(百万元)|12.99|65.93|268.65|567.82|920.14| |投资活动产生现金流量(百万元)|123.47| - 292.64| - 470.58| - 591.84| - 694.74| |融资活动产生现金流量(百万元)| - 26.25| - 34.80| - 49.94| - 9.13| - 63.62| [7] 财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入增长率(%)|199.9|41.4|43.5|28.8|25.8| |营业利润增长率(%)|68.3|380.0|101.4|69.7|58.5| |净利润增长率(%)|—|—|74.9|66.4|56.7| |EBITDA增长率(%)|281.5|219.1|35.9|40.0|37.8| |EBIT增长率(%)|70.1|306.4|110.5|72.1|59.1| |NOPLAT增长率(%)| - 75.5| - 385.0|83.5|68.5|57.5| |投资资本增长率(%)| - 0.2|14.6|10.6|14.3|14.1| |毛利率(%)|15.8|25.9|28.8|31.6|35.0| |营业利润率(%)| - 4.5|9.0|12.6|16.6|20.9| |净利润率(%)| - 3.7|10.1|12.3|15.9|19.9| |EBITDA/营业收入(%)|12.6|28.4|26.9|29.2|32.0| |EBIT/营业收入(%)| - 5.6|8.1|11.9|15.9|20.1| |固定资产周转天数|661|716|517|409|335| |流动营业资本周转天数|402|144|166|179|181| |流动资产周转天数|880|604|494|476|466| |应收账款周转天数|64|84|86|87|88| |存货周转天数|235|256|243|254|256| |总资产周转天数|1837|1453|1101|961|867| |投资资本周转天数|1511|1146|898|785|712| |ROE(%)| - 0.9|3.4|5.6|8.5|11.7| |ROA(%)| - 0.7|2.5|4.0|6.0|8.2| |ROIC(%)| - 1.1|2.7|4.4|6.6|9.1| |销售费用率(%)|1.6|1.6|1.6|1.4|1.3| |管理费用率(%)|12.3|9.9|9.0|8.6|8.2| |财务费用率(%)| - 1.1| - 0.9| - 0.7| - 0.7| - 0.8| |三费/营业收入(%)|12.9|10.7|9.9|9.3|8.6| |资产负债率(%)|24.4|27.8|31.1|33.8|33.8| |负债权益比(%)|32.2|38.5|45.1|51.1|51.0| |流动比率|2.15|2.03|1.89|1.82|1.91| |速动比率|1.30|1.18|1.03|1.01|1.09| |利息保障倍数| - 320.42|17.21|8.68|10.40|12.99| |EPS(元)| - 0.11|0.42|0.73|1.21|1.90| |BVPS(元)|12.16|12.36|13.09|14.30|16.21| |PE(X)|—|121.9|87.8|52.8|33.7| |PB(X)|5.4|4.1|4.9|4.5|4.0| |EV/EBITDA|174.1|42.8|39.9|28.6|20.6| |PEG|—|0.2|1.2|0.8|0.6| [7]

俄乌停火趋势 - 特朗普就任后推动俄乌停火，美国转向孤立主义与俄罗斯拒绝北约东扩诉求契合，停火大概率进行[2][9][11] 欧洲军备投资 - 欧盟计划2030年前投入万亿欧元重振军备，年均投入为2024年总投资5%、GDP 1%，拉动GDP年增长超0.8个百分点[2][18] - 德国预计投资近1万亿欧元于军事和基建，或拉动投资年增11%，GDP年增超2个百分点[2][20] 欧洲经济重铸 - 能源供应正常后，天然气供给有望恢复运量巅峰六成，成本下降利好化工、钢铁和有色行业[4][25] - 乌克兰未来十年年均需524亿美元重建资金，欧盟投资缺口约6000亿欧元，占2024年总投资20% [4][37][40] - 冲突平息后，欧洲总投资增速有望转正至7%，GDP中枢升至2% [4][45] 欧洲资产重估 - 资本或回流欧洲，欧盟或缓和与中国关系，《中欧全面投资协定》有重启可能[50] - 今年一季度部分欧股指数上涨，未来经济好转有望推动欧股继续上涨[52] - 欧盟和德国财政扩张或使债务规模增加，十年期德债及法债收益率中枢回升[56] - 短期美欧政策利差年底有望收窄25bp，中长期欧洲财政力度大支撑欧元走强[3][58]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司实现营业收入26.83亿元、归母净利润3.97亿元，同比分别-9.2%、-40.8%，ROE同比-1.70pct至2.19%；单四季度营业收入环比-26.2%、同比+51.3%至6.78亿元，归母净利润157万元，同比扭亏为盈 [5] - 2024年4Q单季经纪收入3.20亿元，同比/环比分别+156.1%/+169.3%，全年7.18亿元，同比+39.4% [6] - 2024年4Q单季投资收益+公允价值变动损益0.48亿元，较三季度明显回落；2024年末金融投资规模较上年末-2.1%至487亿元，主要增量在其他权益工具投资，其他债权投资规模减少 [6] - 公司境外业务平台国联证券（香港）2024年实现营业收入4,268万元，同比+53.9%，净利润477万元，较2023年明显增长 [6] - 2024年全年投行收入同比-30.7%至3.39亿元，受A股IPO收紧影响；资管业务同比+49%至6.60亿元，保持良好发展势头 [6] - 2024年全年管理费用同比+7.9%至23.22亿元，收入下滑背景下管理费用率升至86.5% [6] - 1Q2024国联证券股权衍生品业务受极端行情影响亏损，归母净利润为-2.19亿元，今年一季度大概率转亏为盈；今年1月初完成民生证券股权交割，预计2025年一季报正式合并报表 [9] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润7.28、10.98、14.39亿元，同比分别+83.09%、+50.89%、+31.09%（暂不考虑民生证券并表），3月26日收盘对应2025PB为1.6倍，维持“增持”评级 [9] 盈利预测 |年份|营业收入（百万元）|收入增长率（%）|归母净利润（百万元）|净利润增长率（%）|EPS（元）|PE|ROE（%）|PB| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023A|2955|12.68|671|-12.51|0.24|45.6|3.89|1.7| |2024A|2683|-9.21|397|-40.80|0.14|78.2|2.19|1.7| |2025E|3259|21.47|728|83.09|0.26|42.6|3.78|1.6| |2026E|3842|17.89|1098|50.89|0.39|28.2|5.50|1.5| |2027E|4365|13.61|1439|31.09|0.51|21.5|6.86|1.5| [7] 公司财务报表及指标预测 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|9816|15412|15487|17492|18936| |结算备付金|3979|5220|5939|6676|7311| |融出资金|10127|11551|13611|14361|15466| |衍生金融资产|1747|923|969|1018|1069| |买入返售金融资产|5307|10474|10997|11547|12125| |交易性金融资产|39027|37921|39166|40658|42995| |其他债权投资|7083|5561|5729|5947|6289| |其他权益工具投资|3600|5201|3969|4168|4376| |长期股权投资|76|77|84|88|92| |其他资产|6366|4867|4213|4369|4653| |资产总计|87129|97208|100165|106324|113311| |应付短期融资款|256|15|23|34|51| |拆入资金|5314|9972|10917|12603|15104| |交易性金融负债|1163|835|876|920|966| |卖出回购金融资产款|14422|17349|16077|16713|17658| |代理买卖证券款|9046|14565|15996|18314|19984| |应付职工薪酬|492|350|584|672|744| |其他负债|38313|35174|36162|36659|37245| |负债合计|69005|78260|80635|85916|91752| |股本|2832|2832|2832|2832|2832| |其他所有者权益|15292|16116|16698|17577|18728| |归属于母公司股东权益合计|17769|18584|19155|20017|21146| |少数股东权益|355|364|375|392|414| |股东权益合计|18124|18948|19530|20408|21560| |负债和股东权益合计|87129|97208|100165|106324|113311| [11] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2955|2683|3259|3842|4365| |手续费及佣金净收入|1554|1783|1950|2283|2600| |其中：代理买卖证券业务净收入|515|718|805|932|1039| |证券承销业务净收入|489|339|421|547|672| |受托客户资产管理业务净收入|443|660|624|704|790| |利息净收入|81|-100|83|188|228| |投资净收益+公允价值变动净收益|1222|978|1212|1259|1423| |其他业务收入|97|22|13|113|113| |营业支出|2144|2323|2350|2595|2816| |营业税金及附加|20|21|23|27|30| |管理费用|2152|2322|2342|2589|2805| |信用减值损失|-29|-20|-15|-22|-19| |其他业务成本|0|0|0|0|0| |营业利润|812|360|910|1247|1549| |利润总额|825|373|910|1247|1549| |净利润|675|406|728|1098|1439| |归母净利润|671|397|728|1098|1439| [11] 业绩和估值指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率|12.68%|-9.21%|21.47%|17.89%|13.61%| |归母净利润增长率|-12.51%|-40.80%|83.09%|50.89%|31.09%| |每股收益（元）|0.24|0.14|0.26|0.39|0.51| |每股净资产（元）|6.27|6.56|6.76|7.07|7.47| |ROE|3.89%|2.19%|3.78%|5.50%|6.86%| |P/E|45.6|78.2|42.6|28.2|21.5| |P/B|1.7|1.7|1.6|1.5|1.5| [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][36] 报告的核心观点 - 3月25日渝农商行披露2024年报，营收和归母净利润同比增长，息差拖累减弱、拨备计提贡献业绩，规模增长稳健、企业端支撑信贷，息差降幅收窄、负债成本优化显著，中收业务承压、其他非息增速亮眼，资产质量稳健、拨备覆盖率环比提升，分红率水平维持稳定 [8] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润同比增长4.2%、5.2%、5.6%，对应PB估值0.50倍、0.47倍、0.44倍 [7][8][36] 根据相关目录分别进行总结 息差拖累减弱，拨备计提贡献业绩 - 2024年营收282.61亿元，同比+1.1%，增速较1 - 3Q24 +2.9pct；归母净利润115.13亿元，同比+5.6%，增速较1 - 3Q24 +2.1pct [8][11] - 生息资产规模平稳增长贡献业绩5.1pct，净息差拖累业绩9.4pct但环比收窄2.7pct，其他非息收入贡献业绩5.8pct，精细化管理贡献业绩2.9pct，拨备计提贡献业绩1.2pct [8][13] 规模增长稳健，企业端支撑信贷 - 2024年末资产总计、负债总计分别为1.51万亿元、1.38万亿元，同比+5.1%、+4.8%，增速均较3Q24末+0.3pct [15] - 2024年末客户贷款和垫款总额7143亿元，同比+5.6%，增速较1H24末+0.6pct，对公贷款发挥区位优势，零售贷款规模平稳 [8][16][19] - 2024年末存款总额9419亿元，同比+5.1%，活期存款占比26.1%，较1H24末提升1.6pct [20] 息差降幅收窄，负债成本优化显著 - 2024年净息差1.61%，同比-12bp，降幅较1H24的16bp有所收窄 [23] - 资产收益率压力持续，负债成本优化支撑息差，环比看负债成本优化提速，后续息差降幅有望继续收窄 [23] 中收业务承压，其他非息增速亮眼 - 2024年净手续费及佣金收入16.12亿元，同比-10.0%，银行卡手续费收入同比-47.2%为主要拖累 [26] - 净其他非息收入41.55亿元，同比+55.5%，投资收益实现41.99亿元，同比+93.6%为主要贡献 [26] 资产质量稳健，拨备覆盖率环比提升 - 2024年末不良率1.18%，同比-1bp、环比3Q24末+1bp，关注率1.46%，同比+32bp，逾期率1.32%，同比-10bp [28] - 对公贷款不良率1.04%，较1H24末-3bp，个人贷款不良率1.60%，较1H24末上浮2bp，总体个贷风险可控 [30] - 2024年末拨备覆盖率363%，环比3Q24末+4.85pct，同比-3.26pct [32] 分红率水平维持稳定 - 2024年计划按每10股3.046元（含税）派发现金股息34.59亿元，分红率30.05%，较2023年持平，股息率5.03%，较2023年提高27bp [34] 投资建议 - 成渝经济圈信贷需求旺盛，渝农商行受益于区位优势增长可期，维持“增持”评级 [8][36]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入637.89亿元、归母净利润217.04亿元，同比分别+6.2%、+10.1%，ROE同比+0.28pct至8.09%；单四季度营业收入环比、同比分别+10.6%、+23.7%至176.48亿元，归母净利润环比、同比分别-21.3%、+48.3%至49.05亿元 [3] 报告各部分总结 盈利预测 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|60,068|63,789|71,743|76,459|82,009| |收入增长率（%）|-7.74|5.47|13.25|9.38|10.38| |归母净利润（百万元）|19,721|21,704|24,665|26,481|28,791| |净利润增长率（%）|-7.49|10.06|13.64|7.36|8.73| |EPS（元）|1.30|1.41|1.66|1.79|1.94| |PE|20.75|19.13|16.21|15.10|13.89| |ROE（%）|7.81|8.09|8.18|8.30|8.51| |PB|/|1.52|1.29|1.22|1.15| [5] 2024年业绩核心关注点 - 4Q2024经纪收入为35.58亿元，同比、环比分别+48.9%、+56.4%，全年口径为107.13亿元，同比+4.8% [6] - 4Q2024投资收益+公允价值变动损益为46.33亿元，较三季度明显回落，3Q2024达98.80亿元；2024年末金融投资规模较上年末+20.4%至8618亿元，主要增量在其他权益工具以及交易性金融资产中的债券部分 [6] - 2024年全面加强国际化战略部署，在东南亚、印度、日本等市场持续加大投入，中国香港以外区域机构经纪、投行等业务取得明显增长，国际业务收入贡献占比提升至17.2%；国际业务子平台——中信证券国际2024年净利润达5.30亿美元，同比+115.5% [6] - 2024年投行收入同比-33.9%至41.59亿元，主要受A股股权融资市场收紧影响，境内债券承销规模突破2万亿元，同比+9.5%，近五年来市场份额持续提升；全年资管收入同比+6.7%至105.06亿元，控股基金子公司华夏基金2024年净利润21.58亿元，同比+7.2% [6] - 全年管理费用率同比-1.1pct至47.2%，冲回信用减值11.14亿元 [6] - 2024年度拟分红总额占归属于公司普通股股东净利润的36.88%，分红比例较上年提高0.21个百分点，近五年分红比例均超30% [6] 一季报及全年业绩预期 - 1Q2024归母净利润微降不到9%，显著稳定于上市券商整体（-32%），今年一季度继续保持稳健经营，鉴于过往优秀的股债投资配置能力，预计1Q2025业绩仍能保持稳健 [6] 投资建议 - 关注公司境外业务发展，特别是中国香港及东南亚地区，以及为稳固行业龙头带来的潜在并购可能；预计公司2025 - 2027年分别实现归母净利润246.65、264.81、287.91亿元，同比分别+13.6%、+7.4%、+8.7%，3月26日收盘对应2025年PB为1.29倍，维持“增持”评级 [6] 公司财务报表及指标预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表（百万元）|/|/|/|/|/| |货币资金|302,792|370,646|444,836|475,701|494,622| |结算备付金|46,000|61,609|99,875|107,591|112,321| |融出资金|118,746|138,332|137,013|155,942|173,443| |衍生金融资产|32,754|48,997|51,447|54,020|56,721| |买入返售金融资产|62,209|44,268|39,126|43,039|47,343| |交易性金融资产|625,047|690,862|710,062|705,088|743,616| |其他债权投资|81,183|80,243|92,225|91,579|96,584| |其他权益工具投资|9,514|90,668|91,574|92,490|93,415| |长期股权投资|9,650|9,608|11,170|11,728|12,314| |其他资产|165,464|175,477|177,332|185,357|194,133| |资产总计|1,453,359|1,710,711|1,854,662|1,922,535|2,024,513| |应付短期融资款|57,407|42,711|63,407|66,507|69,707| |拆入资金|53,623|45,493|84,223|67,684|70,231| |交易性金融负债|86,462|124,386|127,843|126,947|133,884| |卖出回购金融资产款|283,346|390,169|298,453|297,063|307,831| |代理买卖证券款|283,821|362,449|434,938|473,519|497,171| |应付职工薪酬|19,780|22,332|20,413|21,829|23,505| |其他负债|394,720|424,403|508,633|532,926|565,130| |负债合计|1,179,160|1,411,944|1,537,910|1,586,475|1,667,459| |股本|14,821|14,821|14,821|14,821|14,821| |其他所有者权益|259,379|283,946|301,931|321,240|342,233| |归属于母公司股东权益合计|268,840|293,109|310,066|328,271|348,065| |少数股东权益|5,360|5,658|6,686|7,789|8,989| |股东权益合计|274,199|298,767|316,751|336,060|357,054| |负债和股东权益合计|1,453,359|1,710,711|1,854,662|1,922,535|2,024,513| |利润表（百万元）|/|/|/|/|/| |营业收入|60,068|63,789|71,743|76,459|82,009| |手续费及佣金净收入|27,202|26,082|29,617|32,274|34,475| |其中：代理买卖证券业务净收入|10,223|10,713|13,278|14,456|15,178| |证券承销业务净收入|6,293|4,159|5,633|6,324|6,939| |受托客户资产管理业务净收入|9,849|10,506|10,706|11,495|12,359| |利息净收入|4,029|1,084|1,563|2,412|2,345| |投资净收益+公允价值变动净收益|22,487|26,463|33,734|34,743|37,955| |其他业务收入|6,350|10,161|6,830|7,029|7,234| |营业支出|33,954|35,283|37,487|39,680|42,021| |营业税金及附加|358|319|430|459|492| |管理费用|28,992|30,084|31,141|32,825|34,848| |信用减值损失|-365|-1,114|-100|200|300| |其他业务成本|4,969|5,994|6,015|6,196|6,382| |营业利润|26,114|28,506|34,256|36,779|39,988| |利润总额|26,185|28,418|34,256|36,779|39,988| |净利润|20,539|22,589|25,692|27,584|29,991| |归母净利润|19,721|21,704|24,665|26,481|28,791| |业绩和估值指标|/|/|/|/|/| |营业收入增长率|-7.74%|6.20%|12.47%|6.57%|7.26%| |归母净利润增长率|-7.49%|10.06%|13.64%|7.36%|8.73%| |每股收益（元）|1.30|1.41|1.66|1.79|1.94| |每股净资产（元）|17.01|17.70|20.92|22.15|23.49| |ROE|7.81%|8.09%|8.18%|8.30%|8.51%| |PE|20.75|19.13|16.21|15.10|13.89| |PB|1.59|1.52|1.29|1.22|1.15| [7]

核心观点 - AI投资应“软硬兼施”，优选强业绩韧性资产，投资思路从“先硬后软”转向“软硬兼施”，财报季优先把握强业绩韧性优质资产 [5][7] - 投资建议关注AI基座板块，以及AI+各垂直领域头部企业 [5] 2025年一季度计算机行业分板块投资策略 AI基座 - 巨头资本开支带动，AI基座相关标的行业景气度维持高位、报表端逐步兑现，细分方向有望持续受益 [9] SaaS - 海内外大模型升级、国产模型开源，SaaS赛道有望升级产品功能和商业模式，特定企业有望受益 [9] 智能汽车 - 2025年是“智驾平权”年，低价车型有望搭载智能驾驶软硬件，行业出货量或提升，中等价位产品或现规模效应 [9] AI+端侧硬件 - 小尺寸模型迭代，端侧AI产品接入模型提升推理能力，利好端侧AI品牌商和端侧SoC厂商 [9][10] AI+工业智能化 - AI物理世界成工业软件“主旋律”，特定领域率先测试AI+工业软件可行性，先入局厂商有优势 [10] AI+生产力工具 - 开源生态繁荣提升应用端创新灵活度，生产力工具类软件公司可基于开源模型开发功能，关注相关公司 [10] AI+资本市场 - 2025年A股沪深总成交金额同比增长67%，带来软件和系统更新需求，DeepSeek赋能投研，关注相关公司 [10] 医疗IT - AI与医疗结合有诸多好处，海外企业发展为国内医疗IT建设打开新空间 [10] AI+公共安全 - “平安中国”建设带动，AI+公共安全呈现新特点，谷歌收购指明国内网安公司产品方向 [10] AI+保险 - 保险IT行业建设重心转移，生成式AI重塑营销范式，互联网保险重视精准营销，关注相关公司 [10] AI+军工 - 军工上游压力减弱，信息化需求旺盛，关注细分赛道机遇 [10] 信创基础软件 - 周期性影响下，信创基础软件公司有望在党政和行业侧信创共振下加速增长，关注相关赛道机遇 [11] AI+5G下游应用 - 国补带动消费电子复苏，商业活动回暖修复LED显控需求，AI促进视频处理设备算法迭代 [11] AI+教育 - 2025年1月部分学习机销售额同比增长，AI赋能教育，关注相关公司 [11] AI+法律 - G端、B端、C端均有AI应用场景，关注相关公司 [11] AI+支付 - 消费信心改善，支付交易量有望恢复，AI加持下支付软硬件有换新或出海机遇 [11] AI+政务 - 政务IT迎来以AI为核心建设周期，各地政府接入模型提高效率，关注财税IT板块 [11] 重点计算机公司归母净利润预测 |股票代码|公司简称|2024归母净利润（百万元）|2024归母净利润同比|1Q2025归母净利润（百万元）|1Q2025归母净利润同比|关注点| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |688041.SH|海光信息|1931|53%|493 - 603|71% - 109%|CPU迎来信创催化，GPU逐步迎来DCU3号放量 [12]| |300857.SZ|协创数据|681 - 833|137% - 190%|197 - 241|22% - 49%|公司基于旗下NCP资质，大额采购服务器，开拓算力租赁 [12]| |689009.SH|九号公司|1087|82%|177 - 217|30% - 59%|两轮车渠道库存恢复，割草机器人、全地形车快速增长 [12]| |002837.SZ|英维克|481 - 513|40 - 49%|81 - 99|31% - 60%|巨头AI相关资本开支增长，液冷需求量增长 [12]| |300870.SZ|欧陆通|249 - 289|27% - 48%|45 - 66|45% - 113%|巨头AI相关资本开支增长，高功率服务器电源需求量增长 [12]| |688169.SH|石头科技|1981|-3%|359 - 439|-10% - 10%|国补带动国内扫地机器人迎来快速增长阶段 [12]| |688475.SH|萤石网络|504|-11%|130 - 158|4% - 27%|公司商用清洁机器人BS1有望依托集团B端渠道优势放量 [12]| |002920.SZ|德赛西威|2005|30%|442 - 481|15 - 25%|智能驾驶行业催化有望带来戴维斯双击 [12]| |002970.SZ|锐明技术|280 - 297|175 - 191%|90 - 101|70 - 90%|海外业务景气度持续 [12]| |300627.SZ|华测导航|565 - 585|26 - 30%|124 - 134|20 - 30%|海内外智能化业务维持增长，下游高景气 [12]| |688088.SH|虹软科技|175|98%|39 - 43|15 - 25%|AI端侧景气度提升 [12]| |688288.SH|鸿泉物联|-3|96%|0 - 5|60 - 180%|盈利能力持续提升，叠加部分产品景气度提升 [12]| |688631.SH|莱斯信息|130|-2%|-15 - -10|15 - 25%|低空经济景气度将延续 [12]| |688507.SH|索辰科技|42|-28%|-19 - -17|10 - 20%|AI物理新业务有望带来弹性 [12]| |300033.SZ|同花顺|1823|30%|100 - 160|20% - 30%|A股成交额同比高增，iFinD渗透率持续提升 [12]| |301195.SZ|北路智控|180 - 200|-20% - -10%|33 - 53|10% - 26%|煤矿信息化稳步推进，矿井无人车带动毛利率回升 [12]| |688111.SH|金山办公|1645|25%|404 - 440|10% - 20%|AI聚焦B端和C端办公场景，25年继续抢占市场份额，提升用户活跃度 [12]| |603171.SH|税友股份|116 - 125|39 - 49%|35 - 43|6% - 30%|中国开源模型能力大幅提升，财税Agent迎来发展机遇 [12]| |300525.SZ|博思软件|329 - 365|1% - 12%|-62 - -50|-11% - 11%|政府迎来AI+新时代，从财政切入卡位政务Agent新机遇 [12]| |301153.SZ|中科江南|100 - 120|-60% - -67%|-14 - 0|0% - 100%|医保资金管理带来增量，从财政切入卡位政务Agent新机遇 [12]|