特朗普的去监管政策 - 特朗普声称上任后将大幅削减监管，重点放松环境能源、加密货币等行业的管制[2] - 特朗普第一任期通过行政令要求每颁布一条新规则需撤销两条旧规则，环境领域去监管措施最多[22] - 特朗普第一任期金融监管放松通过《经济增长、监管放松和消费者保护法案》，部分放宽小银行监管[29] 去监管的经济影响 - 特朗普第一任期去监管政策累计缩减联邦政府监管成本约62.3亿美元[34] - 特朗普第一任期金融监管放松后，银行资产回报率ROA从1%上升至1.3%，盈利能力改善[35] - 特朗普第一任期去监管政策隐藏了系统性风险，克利夫兰系统性风险指数呈下降趋势[38] 新任期政策展望 - 特朗普新任期计划继续放松环境管制，新增对人工智能和加密货币的宽监管[41] - 特朗普新任期可能进一步放松金融监管，停止推进巴塞尔协议Ⅲ最终规则[44] - 特朗普新任期或通过任命态度更宽松的监管负责人或裁撤机构来减少金融监管[46] 去监管的潜在风险 - 特朗普新任期若进一步放宽银行资本限制，可能增加银行体系风险积累[52] - 私募信贷领域虽表现平稳，但永续型BDC产品增长迅速，存在流动性风险[54] - 加密货币行业若放松监管，Tether持有的国债规模迅速增加，可能引发国债市场波动[57]

行业投资评级 - 投资评级为看好(维持) [1] 核心观点 - Transformer 架构凭借其灵活性和高效性，已成为大模型的主流架构，广泛应用于自然语言处理、图像处理和语音识别等领域 [5] - Transformer 架构通过自注意力机制并行处理序列元素，显著提升了训练速度和长距离依赖建模能力 [5] - 尽管 Transformer 架构具有显著优势，但其计算复杂度和计算成本较高，未来可能面临被全新架构替代或在现有基础上优化的两条发展路径 [5] - 未来 AI 大模型的发展方向可能包括探索全新基础理论和模型架构，或在现有技术框架内深挖潜力，如优化参数高效化、开发更智能的训练方法等 [64] 目录总结 Transformer 架构的过去和现在 - Transformer 架构由 Google Brain 团队于 2017 年提出，通过摒弃传统循环结构，利用自注意力机制并行处理序列元素，显著提升了训练速度和长距离依赖建模能力 [5] - Transformer 架构的灵活性使其成为多模态应用的基础框架，能够将不同模态的数据映射到统一的特征表示空间，促进跨模态应用发展 [5] - 当前 AI 大模型的进化主要依赖于人工版本的更新，未来可能探索自进化的模型，使其能够自我完善和学习 [5] Transformer 架构的未来 - Transformer 架构的局限性在于计算复杂度高和计算成本高，未来可能通过优化注意力机制等方式进行升级，或由全新架构替代 [5] - 潜在替代架构包括 RetNet、Mamba、RWKV、Hyena 和线性注意力机制等，这些架构旨在实现更高的性能、更强的泛化能力和更低的资源消耗 [5] - RetNet 通过多尺度保留机制结合了 RNN 和 Transformer 的优势，显著降低了内存占用和计算成本 [36] - Mamba 结合了 RNN 的循环框架、Transformer 的并行计算和状态空间模型的线性特性，显著提升了长序列处理效率 [38] - RWKV 架构融合了 RNN 和 Transformer 的优势，展现出出色的性能、恒定的显存占用和无限的上下文长度 [47] - Hyena 通过高效的递归定义算子构建了计算复杂度低的注意力替代算法，显著提升了长序列处理速度 [53] - 线性注意力机制通过对传统注意力机制中的 Softmax 操作进行线性化处理，将时间复杂度降低到线性，提升了模型效率 [53] 投资建议 - 短期内 Transformer 架构仍是大模型的主流，建议重点关注基础设施领域的公司，如英伟达、海光信息、寒武纪、中科曙光、浪潮信息等 [64] - 同时建议持续关注全球各大模型厂商和学界的创新进展 [64]

行业或公司 * **行业**：工程机械、水泥、房地产 * **公司**：时光机械、海螺水泥 核心观点和论据 * **外需**：外需偏强，欧美经济放反但未衰退，美国经济韧性较强，出口维持高位[2][3][4][5]。 * **国内经济**：消费分化，房地产拐点显现，基建投资稳定[2][6]。 * **工程机械行业**：国内市场逐步恢复，海外市场增速提升，新产品布局助力业绩增长[7][8]。 * **水泥行业**：供给端收缩，价格回升，需求端地产政策落地，水泥价格中长期能保持稳定[9][10][11]。 其他重要内容 * **时光机械**：海外市场占比提升，利润率提升，新产品布局助力业绩增长[7][8]。 * **海螺水泥**：水泥价格中长期能保持稳定，具有底部布局价值，高股息率受投资者偏好[9][10][11]。 * **市场配置**：红利和科技是主要配置方向[3]。

公司投资评级 - 报告将公司投资评级上调至"买入" [31][33] 核心观点 - 公司依托传统产品出海及三大新业务并进，有望开启高速增长 [33] - 预计公司2024-2026年实现营业收入3.56/5.00/7.27亿元，归母净利润0.55/0.86/1.31亿元 [33] - 公司PE分别为55.74/35.46/23.17倍 [33] 市场地位与产品竞争力 - 2023年中国Web应用防火墙(硬件)市场规模13.5亿元，公司市场占有率5.9%，排名国内第5 [1] - 公司漏扫和WAF产品竞争力强，除自有品牌销售外，还直接为同行供货 [1] - 2023年公司漏洞扫描产品市场占有率7.8%，排名第3 [6][7] - 2023年公司Web应用防护系统(WAF)市场占有率5.9%，排名第5 [6][7] 产品优势与研发能力 - 公司产品优势来源于实战化能力、平台化研发、利基市场高投入 [11] - 公司漏洞扫描产品基于自主研发的服务指纹库，采用实战化变速攻击，漏洞检出率高 [11] - 公司采取"基座+能力模型+业务模型"的类积木形式研发模型，降低研发成本 [11] - 公司精准定位利基市场，集中资源进行针对化研发，形成专业性优势 [11] 新业务布局 - 公司跟随华为出海，基础产品(漏洞扫描和WAF产品)的海外市场是未来重点开拓方向之一 [12] - 公司布局卫星互联网安全市场，中性情境下2030年我国卫星互联网安全市场空间约151亿元 [32] - 公司推出网络空间地图，具备探测、绘制、资产治理、反测绘和防御、预警等功能 [36] - 公司网络身份证业务有望推广，试点阶段已有169个App接入 [37] 行业趋势 - 2023年全球设备漏洞管理市场规模23亿美元，同比增长12.6% [5] - 2023年中国新增漏洞数量24801个，同比增长25% [5] - 大国博弈加剧，各国纷纷加快网络部队的现代化建设 [23] - 我国遭受境外网络攻击事件频发，守护国家信息安全刻不容缓 [26] 财务表现 - 2023年公司营业收入2.91亿元，2019-2023年CAGR为28.48% [77] - 2023年公司归母净利润0.43亿元，受新业务投入影响增速有所波动 [77] - 2023年公司毛利率75.0%，净利率14.62% [91] - 2023年公司研发投入0.56亿元，研发费用率19.1% [112]

PMI数据概览 - 全国制造业PMI录得50.3%，环比上升0.2个百分点[2] - 非制造业PMI录得50%，环比下降0.2个百分点[5] 制造业PMI分项 - 新订单指数上升0.8个百分点至50.8%[22] - 生产指数上升0.4个百分点至52.4%[22] - 新出口订单指数上升0.8个百分点至48.1%[22] - 原材料购进价格指数下降3.6个百分点至49.8%[4] - 出厂价格指数下降2.2个百分点至47.7%[4] 企业规模影响 - 大型企业PMI略有回落至50.9%[25] - 中型企业PMI上升0.6个百分点至50%，6个月来首次回到荣枯线[25] - 小型企业PMI上升1.6个百分点至49.1%，生产和新订单指数分别上升3.9和2.4个百分点[25] 行业表现 - 高技术和消费品制造业PMI分别上升1.1和1.3个百分点[3] - 建筑业PMI下降0.7个百分点至49.7%，受天气转冷影响[5] - 服务业PMI持平于50.1%，新订单有所回落[5] 市场预期 - 建筑业业务活动预期指数上升0.4个百分点至55.6%[36] - 服务业业务活动预期指数上升1.1个百分点至57.3%，为近5个月高点[36]

投资评级 - 行业投资评级为“看好（维持）” [1] 核心观点 - 新疆地理位置优越，是“一带一路”倡议的核心区域，基础设施建设仍有较大空间，尤其是交通和水利基建 [4] - 新疆煤炭资源丰富，储量达341.9亿吨，位居全国第三，煤炭品质优且开采成本低，产量持续提升，相关产业发展机遇显著 [5] - 新疆新兴产业发展决心强劲，数字经济、新能源等战略新兴产业有望厚积薄发，尤其是新能源装机量快速增长，储能和氢能建设需求较大 [6] - 新疆交建、中国铁建等公司在新疆地区深耕多年，具备较强的资质和施工经验，值得重点关注 [7] 行业研究 交通基建 - 新疆交通基建投资维持增长，2023年完成交通基础设施投资832.49亿元，同比增长11%，铁路、公路、机场建设持续推进 [40] - 新疆将加快实现“县县通”高速（一级）公路目标，同时进一步完善城乡交通基础设施网络，服务地方经济发展 [42] - 中吉乌铁路、伊宁至阿克苏铁路、独库高速公路等重大项目开建在即，有望进一步催化新疆基建投资 [54][56][58] 煤炭资源 - 新疆煤炭储量丰富，2023年煤炭产量达4.56亿吨，同比增长10.7%，未来将继续增产增供，2025年计划年产能达4.6亿吨以上 [68][71] - 新疆煤炭外运量大幅增长，2023年达1.1亿吨，同比增长26.7%，铁路运力提升势在必行 [46][50] - 新疆煤化工产业发展规模持续扩大，准东、吐哈、伊犁等煤化工基地快速崛起，众多大型煤化工项目开工在即 [82][87] 新兴产业 - 新疆清洁能源装机量快速增长，2023年新能源装机量大幅增长，储能建设需求较大 [6] - 新疆氢能产业布局重点，2025年将建设一批氢能产业示范区，制氢能力达到每年10万吨 [6] - 新疆积极响应“东数西算”工程，电价便宜叠加区位重要，算力产业优势显著，各地州算力中心建设正在加码布局 [6] 投资建议 - 新疆交建、中国铁建等公司在新疆地区深耕多年，具备较强的资质和施工经验，值得重点关注 [7] - 受益于新疆煤化工项目加速落地，中国化学、三维化学等公司相关化学工程建设需求或有提振 [7] - 基建煤炭等建设需求推进下将带动工业炸药产品需求，雪峰科技等公司值得关注 [7]

行业投资评级 - 报告对农林牧渔行业的投资评级为"看好(维持)" [2] 报告的核心观点 - 11月USDA上调全球小麦、玉米产量预测，下调大豆产量 [2] - 2024/25年度中国小麦产量、库销比升高，国内总需求下降 [4] - 2024/25年度中国玉米产量、消费量上升，库销比下降 [5] - 2024/25年度中国大豆产量微降，消费量、库销比上升 [6] - 2024/25年度全球小麦、玉米产量上升，大豆产量下降 [7] 根据相关目录分别进行总结 小麦 - 2024/25年度中国小麦产量达到1.40亿吨，较旧作增加341万吨；国内消费量为1.51亿吨，较前一年减少250万吨；库销比从2023/24年度的87.03%上升至88.16%，同比增加1.13个百分点 [4] - 2024/25年度全球小麦产量上调65万吨至7.95亿吨，消费量上调87万吨至8.03亿吨，期末库存减少15万吨 [49] 玉米 - 2024/25年度中国玉米产量2.92亿吨，较旧作增加316万吨；国内消费量为3.13亿吨，与去年相比增加600万吨；库销比从2023/24年度的68.84%减少至65.90%，同比减少2.95个百分点 [5] - 2024/25年度全球玉米产量将达到12.19亿吨，较旧作减少652万吨；消费量为12.29亿吨，与旧作相比增加1213万吨；期末库存减少851万吨 [59] 大豆 - 2024/25年度中国大豆产量预计达到2070万吨，较旧作减少14万吨；国内消费量为1.27亿吨，与去年相比增加510万吨；库销比从2023/24年度的35.54%上升至36.23% [6] - 2024/25年度全球大豆产量将达到4.25亿吨，较旧作增加3069万吨；消费量为4.02亿吨，较旧作增长1848万吨；期末库存增加1937万吨 [71]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 公司3Q2024营收4.87亿元，同比增长1.72%，净利润0.25亿元，同比增长171.96%，扣非净利润0.18亿元，同比增长102.56%，销售毛利率达20.84%，同比增加2.74pcts，环比增加1.47pcts，销售净利率达5.20%，同比增加3.25pcts，环比增加0.79pcts[3] - 公司已经连续4个季度净利润同比高增，4Q2023/1Q2024/2Q2024/3Q2024净利润分别为0.22/0.17/0.21/0.25亿元，同比增长分别为383.10%/202.28%/69.67%/171.96%[4] - 公司扩产行星滚柱丝杠，投资18.5亿元，拟在江苏昆山经开区建设行星滚柱丝杠研发生产基地，规划用地约140亩，分两期建设[4] - 人形机器人空间广阔或将打开公司第二成长曲线，预计公司2024 - 2026年实现营业收入20.30/22.46/27.39亿元，净利润0.83/1.14/1.89亿元，对应2024 - 2026年PE分别为123.51/90.17/54.15[5] 财务数据总结 基本数据 - 2024-11-19收盘价30.08元，流通股本3.38亿股，每股净资产4.94元，总股本3.39亿股[1] 历史财务数据 - 2022A - 2026E营业收入分别为1705.50/1881.11/2029.81/2246.30/2738.64百万元，收入增长率分别为-1.9%/10.3%/7.9%/10.7%/21.9%，归母净利润分别为45.94/50.87/83.05/113.75/189.44百万元，净利润增长率分别为-29.4%/10.7%/63.3%/37.0%/66.5%，EPS分别为0.13/0.14/0.25/0.34/0.56元，PE分别为46.00/105.93/123.51/90.17/54.15，ROE分别为2.93/3.17/4.98/6.39/9.62%，PB分别为1.37/3.31/6.15/5.76/5.21[6][9] 费用率 - 2024E销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为2.6%/5.2%/5.68%/1.5%[9] 偿债能力 - 2024E资产负债率48.4%，负债权益比93.7%，流动比率1.03，速动比率0.66，利息保障倍数3.56[9] 现金流 - 2024E经营活动产生现金流量325.34百万元，投资活动产生现金流量-238.30百万元[9]

行业投资评级 - 看好(维持) [2] 核心观点 - 美股半导体设备板块估值回调自2024年中市值触顶以来科磊(KLA)、应用材料(AMAT)、拉姆研究(LAM)、阿斯麦(ASML)已分别回落31.32%、33.88%、37.82%、40.42% [4] - 中国大陆囤货类采购需求可能触顶以阿斯麦公司发布的指引为例预计明年中国大陆的市场规模将占20%左右相比3Q2024的47%有明显下滑应用材料11月14日公布的最新一季财报显示中国大陆贡献的销售金额为21.4亿美元同比下滑约30%中国大陆区收入占比为30%相比去年同期的44%和上个季度的32%都有所下滑 [5] - 刻蚀、薄膜沉积等领域仍有大量进口设备2024年前三季度中国大陆进口物理气相沉积、化学气相沉积、刻蚀、氧化扩散退火设备金额分别为97亿、291亿、229亿、112亿元人民币 [5] - 国产设备有望逐渐占据美企现有的市场份额北方华创在上述全部四个领域中微公司在化学气相沉积、刻蚀领域拓荆科技在化学气相沉积领域技术积累深厚有望优先受益精测电子、中科飞测、盛美上海、芯源微、华海清科、微导纳米等国产设备企业在其他工艺设备领域也有望受益 [6] - 建议关注北方华创、中微公司、拓荆科技等国产设备企业 [7] 根据相关目录分别进行总结 重点公司情况 - 北方华创总市值2,319.29亿元收盘价435.04元2023A EPS为7.31元2024E为10.91元2025E为14.86元2023A PE为59.48 2024E为39.88 2025E为29.28投资评级为增持 [8] - 中微公司总市值1,339.01亿元收盘价215.15元2023A EPS为2.87元2024E为2.75元2025E为3.99元2023A PE为74.98 2024E为78.17 2025E为53.86投资评级为增持 [8] - 拓荆科技总市值524.58亿元收盘价188.48元2023A EPS为2.38元2024E为2.75元2025E为4.02元2023A PE为79.17 2024E为68.57 2025E为46.92投资评级为增持 [8]

分组1 - 报告公司投资评级：增持（首次）[2] - 报告的核心观点：公司的在研适应症取得突破，即将上市的新产品前景良好，公司未来增长潜力较大[6] 分组2 - 公司简介：科创板第一家上市创新药企，由鲁先平博士与多名归国学者于2001年创立，2019年成功登陆上交所科创板，成为科创板生物医药第一股。公司股权结构清晰，控股股东、实控人鲁先平与海粤门、海德睿博、海德康成、海德睿远、海德睿达及海德鑫成为一致行动人，共计持股27.75%。管理人员稳定，董事长鲁先平先生研发经验丰富[21][22][23] - 公司营收增长稳定，创新药品收入是主要来源。2024年公司营业收入增长，利润端短期亏损，两大核心产品销售收入不断增加，其中西格列他钠进入医保后快速放量。期间费用可控，研发投入持续增长[29][30][33] - 公司产品研发进展： - 西达本胺：全球首个亚型选择性HDAC抑制剂，已获批3个适应症，国内市场将在DLBCL治疗领域有增长新空间，其三药联合疗法成为MSS/pMMR CRC潜力疗法，已被2024年CSCO结直肠癌诊疗指南收录，西达本胺也被国家药监局纳入“突破性治疗品种”[33][37][59][63] - 西格列他钠：潜在最佳泛PPAR全激动剂，2型糖尿病适应症迅速放量，可替换TZD类药物在T2DM市场中的销售份额，治疗MASH的临床实验数据显示其在该领域有应用潜力[64][73][82] - 西奥罗尼：潜在最佳的多激酶靶点抑制剂，三线治疗小细胞肺癌准备申请上市，II期临床数据显示其有较好疗效和安全性，在研适应症还包括胰腺癌治疗方案的开发[85][88][89] - 公司财务预测：预计2024 - 2026年实现营业收入6.73/8.76/11.93亿元，归母净利润-1.44/-0.62/0.43亿元，对应PS分别为13.28/10.21/7.50倍[111]