报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [6][11][15] 报告的核心观点 - 同仁堂作为精品国药代表，历史悠久产品丰富，实施大品种战略和全产业链经营模式 [3][4] - 上游中药材价格下降和天然牛黄进口试点带来积极变化，政策壁垒和品牌软实力保持不变 [5][6] - 预测2024 - 2026年营收和归母净利润增长，毛利率提升，首次覆盖给予“推荐”评级 [11][15] 根据相关目录分别进行总结 精品国药代表，民族瑰宝传承 - 公司概况：始创于1669年，1997年上市，是大型中医药企业，有三项国家级非遗项目，产品超400个品规 [26][27][29] - 经营：2020 - 2023年营收和归母净利润稳健增长，2024年上半年受消费低迷影响与去年同期持平；医药工业2023年突破百亿，毛利率受原料价格影响下滑；医药商业运营效率提升，门店数量和净利润增长 [33][36][43] - 股权结构：国资大比例持股，子公司专业化分工运营，涵盖中药材种植、中成药生产和销售等环节 [48][49] 精品国药经营范式：大品种战略，全产业链闭环 - 大品种战略：2019 - 2023年前五大产品组成稳定，销售额增长，毛利率高于整体；深化落实战略，推出“御药传奇系列”；安宫牛黄丸市场规模超60亿，公司市占率领先 [52][57][61] - 全产业链布局：上游坚持“道地药材”原则，规模化标准化种植；中游医药工业突破百亿，自有零售药店超千家；下游增设中医诊疗服务形成闭环 [65][66][70] 同仁堂投资逻辑不变与变化：上游原料、政策壁垒和品牌软实力 - 上游中药材：2016 - 2024年中药材价格上涨，2024年7月起指数下跌，成本压力有望缓解 [75][76][79] - 核心原料：主力产品含牛黄，天然牛黄稀缺价高，进口试点政策利于缓解供应矛盾 [80][82][83] - 政策壁垒：天然麝香配额管理，天然牛黄进口试点严格准入，为产品带来壁垒 [88][89] - 销售渠道：约90%产品院外零售，主力产品安宫牛黄丸内地和香港提价，有自主定价能力，香港市场号召力强 [93] 盈利预测及投资评级 - 关键假设及盈利预测：对各产品线营收增速和毛利率给出假设，预计2024 - 2026年营收分别为187.7/203.3/222.7亿元，归母净利润分别为16.7/19.4/22.6亿元 [11][15][98] - 估值及投资评级：2024年可比公司平均PE倍数28X，同仁堂PE（2024E）约30倍，首次覆盖给予“推荐”评级 [11][15]

大类资产及行业表现 - A股上周交投活跃，日均成交1.96万亿元，上证综指、沪深300与创业板指分别收跌1.7%、2.2%与4.9%，两融余额1.92万亿元，融资买入占比小幅下降，成长科技板块或回调[1][10][11][14] - 债市走弱，债券市场整体收跌0.3%，国债收益率分化，1年、10年期国债收益率持平前周，5年期国债收益率上升0.2bp[10][11][14] - 海外港股恒生指数收跌2.3%，美股三大股指收益分化，道琼斯工业指数收涨1.0%，纳斯达克指数、标普500指数分别收跌3.5%、1.0%[10][11][14] 宏观经济及政策动态 - 2月中国制造业PMI从49.1%升至50.2%，经济活跃度改善，但1 - 2月PMI均值较2024年12月回落，稳增长政策需发力[3][35][38] - 美国1月PCE物价环比、同比增速分别为0.3%、2.5%，核心PCE物价环比、同比增速分别为0.3%、2.6%，个人收入增长0.9%，个人支出环比下滑0.2%[3][46] - 2月多项政策发布，包括中央一号文件、证监会主席发文、金融监管总局和央行发布绿色金融方案等[37][52][53][54] 行业中观监测 - 上周钢铁、化工、汽车产业链开工率周期性回升，商品房销售、二手房销售环比周期性回升[4][61] - 2月1 - 23日，乘用车市场零售92.4万辆，同比2024年2月同期增长18%，较上月同期下降30%[4][41][63] - 上周多数商品价格下跌，猪肉平均批发价降至21.21元/公斤，同比增速升至4.09%，蔬菜平均批发价格降至4.89元/公斤，同比增速升至 - 11.88%，黑色系、原油、黄金等价格均下跌[4][66][67][70][71] 资金面跟踪 - 上周公开市场操作净投放1370亿元，DR007高位波动[5][73][74] - 2月IPO募集1.3亿元（1月71.3亿元），定增募集44.5亿元（1月808.0亿元），股票与混合型基金发行264.5亿份（1月共发行198.0亿份）[5][76][77][79]

2025 年 03 月 02 日 宏观经济 受外部环境影响，资产价格波动加大 ——宏观与大类资产周报（2025.02.24—2025.03.02） 宏观周报 大类资产表现 A 股大势研判：上周 A 股市场交投活跃，日均成交金额为 1.96 万亿元， 较前周进一步放量，但上周五股市跌幅较大，全周整体收跌。从资金面来看， 两融余额达 1.92 万亿元，较前周小幅上升，但融资买入占比小幅下降。就风 格而言，红利指数小幅上涨，小盘成长股回调，人形机器人、AI 应用、算力 等前期涨幅较大的热门主题，上周均出现较大幅度回调。展望后市，特朗普 对华关税威胁再加码，中美贸易博弈出现加剧趋势，市场避险情绪提升，叠 加两会政策窗口临近，部分资金获利了结，预计短期内市场将迎来风格切换， 成长科技板块面临回调压力。 A 股配置策略：短期内关注有消息催化的价值板块机会。短期内，机器 人、AI 应用、算力等热门主题性价比已较低，且部分资金获利了结，可能进 一步调整，面临较大的回调压力。特朗普对华关税威胁再加码，市场避险情 绪回升，在市场调整过程中，弹性较小的价值股和高股息板块可能带来相对 收益。此外，可重点关注券商并购重组机会、可能受益 ...

经济整体情况 - 2月经济活跃度较1月改善，制造业PMI、BCI指数均回升，但1 - 2月PMI均值较2024年12月回落，全球贸易不确定性增加，稳增长政策需发力[1][8] 工业生产 - 2月制造业PMI从49.1%升至50.2%，生产指数从49.8%升至52.5%，2月大部分行业开工率好于1月[2][9] - 2月高炉平均开工率78%高于1月的77.6%，粗钢日均产量272万吨/天高于1月的264万吨/天，汽车轮胎平均开工率60.5%高于1月的56.3%，PTA平均开工率和上年农历同期基本持平[2][9] - 2025年1 - 2月工业生产同比增速或较2024年12月小幅回落，1、2月PMI均值49.7%低于2024年12月的50.1%[10] 需求情况 - 外需好于内需，2月新订单指数从49.2%升至51.1%，新增出口订单指数从46.4%升至48.6%[3][15] - 内需仍需提振，2月TOP100房企销售操盘金额1881.2亿元，同比增长1.2%，1 - 2月累计同比增速 - 1.2%；2月1 - 23日乘用车市场零售92.4万辆，同比增长18%，较上月同期下降30%，2025年以来累计零售271.8万辆，同比下降4%[3][16] 物价情况 - 2月PMI主要原材料购进价格指数、PMI出厂价格指数分别从49.5%、47.4%上升至50.8%、48.5%，预计2月PPI环比增速回升，PPI同比增速可能小幅上升或持平，但1 - 2月PPI同比增速在 - 2.3%左右，仍处低位[4][22] 服务业与建筑业情况 - 2月服务业PMI从50.3%降至50%，与居民消费相关行业商务活动指数回落明显，但房地产、金融市场活跃，TOP100房企销售额同比增长1.2%，两市日均成交额从1.2万亿元升至1.8万亿元[4][25] - 建筑业PMI从49.3%升至52.7%，主要因春节后复工，相关高频数据仍处低位，业务活动预期指数从56.5%降至54.7%[25] 风险提示 - “两会”新增政策可能在预期之内，外需、信贷投放强度及可持续性、房地产市场热度可持续性待观察[5]

经济整体情况 - 2024年四季度经济明显改善，GDP增速5.4%，全年增速5%；2025年1 - 2月工业、服务业生产稳定，商品消费待提振[3][10] 工业与出口 - 2025年1月PMI从50.1%降至49.1%，2月工业生产回升；1 - 2月钢铁、化工等高于或持平上年同期，增速较2024年12月下降[3][11][12] - 海外需求有韧性，“抢出口”仍存，2025年1 - 2月港口集装箱吞吐量较上年同期增长7.5%，增幅低于2024年10 - 12月的月均10%[13] 服务业 - 2024年四季度第三产业GDP同比增速5.8%；2025年以来服务业景气度延续，1月及2月前20日两市日均成交额较上年同期增长64%、80%[17] - 春节假期出游人次和花费同比增长5.9%、7.0%；春运40天全社会跨区域人员流动量比2024年同期增长7.1%；1月及2月前20日票房较上年同期增长64%、80%[18][19] 基建投资 - 2024年四季度全口径基建投资累计同比增速基本稳定；截至2月21日，2025年政府债券净融资约2.6万亿元，同比增加约1.6万亿元，但基建投资仍弱[25] - 2025年春节后1月29日 - 2月14日，沥青开工率平均值24%与上年同期基本持平，水泥发运率平均值10%低于上年同期的17%[28] 房地产 - 2025年1月TOP100房企销售同比降低3.2%，环比降低49.6%；重点44城2月5 - 16日新房成交较2025年春节前日均微增1%，与2024年同期回落27%[5][30] - 重点23城2月5 - 16日二手房成交较2025年春节前日均下降34%，较2024年同期增长6%[5][31] 消费 - 2024年9 - 12月社零月平均同比增速3.7%；补贴不足和春节错位使商品消费动能减弱，2025年以来乘用车市场零售同比下降7%[35] - 2025年1月家电线上市场零售额、零售量同比下滑12.0%和11.1%，线下下滑11.7%和9.1%[36] 信用创造 - 2025年1月新增人民币贷款5.17万亿元，同比多增2100亿元；新增社融7.06万亿元，同比多增5866亿元[6][40][41] - 民间经济主体融资仍偏弱，1月新增居民中长期贷款较上年同期少增1337亿元，新增企业中长期贷款改善力度不大[6][41] 物价 - 2024年四季度GDP平减指数同比增速 - 0.8%；2025年1月CPI同比增速0.5%，核心CPI同比增速0.6%，PPI同比增速 - 2.3%[6][46] - 南华工业品指数自2024年10月以来震荡，动力煤、螺纹钢价格下滑，玻璃价格震荡[47]

报告公司投资评级 - 首次覆盖赛腾股份，给予“推荐”评级 [6][9][121] 报告的核心观点 - 赛腾股份深耕消费电子赛道，布局半导体、新能源等领域，盈利能力持续提升，2024年新增前端模组订单 [1] - 公司深度绑定消费电子头部客户，横向拓展半导体领域，受益于AI推动智能手机市场高速增长和苹果创新周期，未来有较大成长空间 [4][5] - 预计公司2024 - 2026年营业收入和归母净利润均实现增长，对应PE低于可比公司平均值，建议中长期布局 [6][121] 根据相关目录分别进行总结 公司：布局领域广泛的自动化设备供应商 - 布局消费电子、半导体、新能源三大板块，产品适用于多领域，新业务与原有业务实现产业协同 [20] - 股权结构较为集中，控股股东和实际控制人孙丰、曾慧合计持股40.31% [23] - 盈利能力持续提升，2019 - 2023年营收和归母净利润CAGR分别达39%和54%，2024年前三季度营收和归母净利润同比增长 [25] - 毛利率、净利率维持较高水平，费用率稳中有降，消费电子为主要收入来源，自动化设备营收占比最大 [28][30] - 产品包括自动化组装和检测设备、治具，自动化设备分非标准化和标准化两类，应用于不同行业 [34] - 自动化检测设备可实现高精度快速检测，自动化组装设备良品率高、易于维护，治具类产品是传统优势业务，技术服务可提升客户黏性 [38][40][42][44] 行业：中国是最大的工业机器人市场 - 全球工业机器人销量整体保持增长趋势，2011 - 2023年CAGR达10.5%，下游应用集中于汽车和电子/电气等领域 [45][47] - 消费类电子产品更新速度快，提高了行业固定资产投资更新频率，为消费电子制造业自动化设备提供广阔市场空间 [50] - 2023年中国工业机器人安装量全球第一，占全球安装量的51% [51] 消费电子：公司核心业务，纵向延伸产业链 - 2024年苹果智能手机出货量全球第一，市场份额达19%，近两年单季市场份额排名前二，单季出货量4500万台以上 [2][54][56] - 苹果公司及其核心供应链伙伴资本开支持续增长，带动赛腾股份订单扩张，AI硬件和数据中心基础设施投资是主要驱动力 [59] - 赛腾股份是苹果3C自动化设备核心供应商，消费电子是核心业务领域，与苹果合作领域逐步拓展，产业链纵向延伸 [69][70] - AI摄像头、声学、触控模组技术升级，带动设备订单增长，苹果产业链在公司营收中占比超50% [75][77] 半导体量检测：公司重点布局领域，HBM获批量订单 - 2024年全球半导体设备销售额创新高，中国大陆市场份额超1/3，国产替代空间大，全球半导体测试设备市场空间约70亿美元 [80][83][86] - 量检测设备市场主要由国外企业垄断，中国国产化率较低，赛腾股份等国内企业在量检测领域有突破 [96][97] - 赛腾股份通过收购进入量检测领域，半导体是重点布局领域，HBM已获批量订单，多环节取得积极进展 [98][102][103] 成长逻辑：绑定消费电子头部客户，横向拓展半导体领域 - α层面：公司拥有稳定优质的客户资源，横向拓展应用领域，可平滑单一行业市场波动 [107][109] - β层面：全球GenAI智能手机市场将高速增长，2023 - 2028年出货量CAGR达78.4%，苹果发布Apple Intelligence或推动新一轮换机潮 [110][111] 投资建议：受益苹果创新周期，半导体进展顺利，建议中长期布局 - 可比公司24/25年PE平均值为27/21倍，赛腾股份对应PE为15/12倍，低于可比公司平均值，有较大成长性 [114] - 预计公司2024 - 2026年消费电子、半导体、新能源业务营收均实现增长，整体收入和归母净利润也将增长 [116][117][121]

报告公司投资评级 - 首次覆盖赛腾股份，给予“推荐”评级 [6][8][120] 报告的核心观点 - 赛腾股份深耕自动化设备行业20余年，布局消费电子、半导体、新能源三大板块，盈利能力持续提升，2024年新增前端模组订单 [1] - 公司深度绑定消费电子头部客户，横向拓展半导体领域，受益于AI推动智能手机市场高速增长和苹果创新周期，未来成长空间大 [4][5] - 预计公司2024 - 2026年营业收入和归母净利润均实现增长，对应PE低于可比公司平均值，具有投资价值 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司：布局领域广泛的自动化设备供应商 - 布局消费电子、半导体、新能源三大板块，产品适用于多领域，新业务与原有业务实现产业协同 [19] - 股权结构较为集中，控股股东和实际控制人孙丰、曾慧合计持股40.31% [22] - 盈利能力持续提升，2019 - 2023年营收和归母净利润CAGR分别达39%和54%，2024年前三季度营收和归母净利润同比增长 [24] - 产品包括自动化组装和检测设备、治具，自动化设备分非标准化和标准化两类，应用于不同行业 [33] - 自动化检测设备可实现高精度快速检测，自动化组装设备良品率高、易于维护，治具类产品是传统优势业务，技术服务可提升客户黏性 [37][39][41] 行业：中国是最大的工业机器人市场 - 全球工业机器人销量保持增长趋势，2011 - 2023年CAGR达10.5%，下游应用集中于汽车和电子/电气等领域 [44][46] - 中国是最大的工业机器人市场，2023年安装量占全球51%，消费类电子产品更新换代快，为自动化设备提供市场空间 [50][49] 消费电子：公司核心业务，纵向延伸产业链 - 苹果2024年智能手机出货量全球第一，市场份额达19%，近两年单季市场份额排名前二，单季出货量超4500万台 [53][55] - 苹果及其核心供应链伙伴资本开支增长，带动赛腾股份订单扩张，AI硬件和数据中心投资是主要驱动力 [58] - 赛腾股份是苹果3C自动化设备核心供应商，消费电子是核心业务，与苹果合作领域拓展，产业链纵向延伸 [68][69] - AI摄像头、声学、触控模组技术升级，带动设备订单增长，苹果产业链在公司营收中占比超50% [74][76] 半导体量检测：公司重点布局领域，HBM获批量订单 - 全球半导体设备市场2024年销售额创新高，中国大陆市场份额超1/3，国产化率低，替代空间大 [79][82][84] - 全球半导体测试设备市场空间约70亿美元，过程控制约占半导体设备市场份额的13% [85][86] - 量检测设备市场主要由国外企业垄断，中国国产化率低，赛腾股份等国内企业有突破机会 [95][96] - 赛腾股份通过收购进入量检测领域，半导体是重点布局领域，HBM获批量订单，多环节取得积极进展 [97][101][102] 成长逻辑：绑定消费电子头部客户，横向拓展半导体领域 - α层面：公司客户资源优质稳定，横向拓展应用领域，可平滑单一行业市场波动 [107][108] - β层面：全球GenAI智能手机市场将高速增长，2023 - 2028年CAGR达78.4%，苹果发布Apple Intelligence或推动换机潮 [109][110] 投资建议：受益苹果创新周期，半导体进展顺利，建议中长期布局 - 可比公司2024/2025年PE平均值为27/21倍，赛腾股份对应PE为15/12倍，低于平均值，有成长空间 [113] - 预计公司2024 - 2026年消费电子、半导体、新能源业务均实现增长，收入和归母净利润相应增长 [115][116][120]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [5][12] 报告的核心观点 - 2025年2月18日中国船舶股东大会通过换股吸收合并中国重工相关议案 重组交易取得重大进展 换股完成后中船工业集团仍为控股股东 中国船舶集团仍为实控人 中船重工集团成第二大股东 [1][2][13] - 合并后中国船舶以CGT计手持订单、新接订单和造船完工量的国内份额分别达22.87%、19.28%和23.56% 居全国船企首位 [3][4][18] - 中国船舶内部有望发挥协同效应 提质增效 且2025 - 2028年沪东中华等优质资产有望注入 塑造集团化运营体系 [5][9][25] 股权结构 - 2025年2月18日中国船舶股东大会通过换股吸收合并中国重工相关议案 标志重组交易取得重大进展 [1][13] - 换股吸收合并完成后 预计中船工业集团持股200,743.61万股 比例26.71%；中国船舶集团合计控制370,470.67万股 比例49.29% 控股股东、实控人、最终控制人均未变 [2][13] - 交易将原中国重工控股的三大船厂并入中国船舶 完成后中国船舶将控制中国船舶集团下属9大主要船厂中的7座 成最大军民品船舶修造业务上市平台和中国规模最大的船舶制造企业 [14] 市场地位 - 以CGT计手持订单量 2025年2月初中国手持约8,958.5万CGT 中国船舶集团约2,994.8万CGT 份额33.43% 中国船舶与中国重工合计约2,049.1万CGT 份额22.87% 居全国首位 [3][18] - 以CGT计新接订单量 2024年中国新接约4,744.3万CGT 中国船舶集团约1,449.0万CGT 份额30.54% 中国船舶与中国重工合计约914.6万CGT 份额19.28% [3][22] - 以CGT计造船完工量 2024年中国完工约2,185.7万CGT 中国船舶集团约681.8万CGT 份额31.19% 中国船舶与中国重工合计约515.1万CGT 份额23.56% [4][23] 展望 - 中国船舶内部有望发挥协同效应 统一整合船舶修造业务 规范同业竞争 提升核心竞争力 打造世界一流船舶制造企业 [5][9][25] - 2025 - 2028年是中国船舶集团资产及业务整合大年 沪东中华等优质资产有望注入 塑造集团化运营体系 建设旗舰型船舶制造企业 [10][26] 盈利预测及投资建议 - 不考虑重组交易 预计2024 - 2026年公司分别实现营业收入826.59/ 925.07/ 1,013.80亿元 yoy +10.5%/ 11.9%/ 9.6% 分别实现净利润38.42/ 75.41/ 95.01亿元 yoy +29.9%/ 96.3%/ 26.0% 对应PE分别为37.5/ 19.1/ 15.2X [11] - 维持“强烈推荐”评级 [5][12]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [5][12] 报告的核心观点 - 2025年2月18日中国船舶股东大会通过换股吸收合并中国重工相关议案，重组取得重大进展，换股完成后中船工业集团仍为控股股东，中国船舶集团仍为实控人，中船重工集团成第二大股东 [1][2][13] - 合并后中国船舶以CGT计手持订单、新接订单、造船完工量国内份额分别达22.87%、19.28%、23.56%，居全国船企首位 [3][4][18] - 中国船舶内部有望发挥协同效应提质增效，沪东中华等优质资产有望2025 - 2028年注入，塑造集团化运营体系，建设旗舰型船舶制造企业 [5][10][25] - 不考虑重组，预计2024 - 2026年公司营收826.59/925.07/1013.80亿元，yoy +10.5%/11.9%/9.6%，净利润38.42/75.41/95.01亿元，yoy +29.9%/96.3%/26.0%，对应PE 37.5/19.1/15.2X [11] 相关目录总结 股权结构 - 2025年2月18日中国船舶股东大会通过换股吸收合并中国重工相关议案，换股完成后中船工业集团持股200,743.61万股，比例26.71%；中国船舶集团合计控制370,470.67万股，比例49.29%，控股股东、实控人、最终控制人均不变 [1][2][13] - 交易将原中国重工控股三大船厂并入中国船舶，完成后中国船舶控制中国船舶集团7座主要船厂，成最大军民品船舶修造业务上市平台和中国规模最大船舶制造企业 [14] 市场地位 - 以CGT计，2025年2月初中国手持订单约8,958.5万CGT，中国船舶集团约2,994.8万CGT，份额33.43%；中国船舶约2,793.4万CGT，份额13.42%；中国重工约3,640.3万CGT，份额9.46%；二者合计约2,049.1万CGT，份额22.87%居首 [3][18] - 2024年中国新接订单约4,744.3万CGT，中国船舶集团约1,449.0万CGT，份额30.54%；中国船舶约510.9万CGT，份额10.77%；中国重工约403.7万CGT，份额8.51%；二者合计约914.6万CGT，份额19.28% [3][22] - 2024年中国造船完工量约2,185.7万CGT，中国船舶集团约681.8万CGT，份额31.19%；中国船舶约347.2万CGT，份额15.88%；中国重工约167.9万CGT，份额7.68%；二者合计约515.1万CGT，份额23.56% [4][23] 展望 - 中国船舶整合双方船舶修造业务，规范同业竞争，通过资源协调发挥协同效应，提升核心竞争力，打造世界一流船舶制造企业 [5][9][25] - 2025 - 2028年中国船舶集团资产及业务整合加速，沪东中华等优质资产有望注入，塑造集团化运营体系，建设旗舰型船舶制造企业 [10][26]

信用创造与货币增速 - 1月新增人民币贷款5.17万亿元，同比多增2100亿元，增幅4.3%，信贷余额增速从7.6%降至7.5%[2][10] - 1月新增社融7.06万亿元，超市场预期，同比多增5866亿元，增幅9%，社融余额增速8%持平前值，信用脉冲-8.9%仅高于前值0.4个百分点[2][13] - 1月M2同比增速降0.3个百分点至7%，M1同比增速从1.2%降至0.4%[2][13][14] 居民与企业信贷 - 1月新增居民中长期贷款4935亿元，环比多增1935亿元，较上年同期少增1337亿元，TOP100房企销售操盘金额同比降3.2%，环比降49.6%[3][20] - 1月新增企业中长期贷款3.46万亿元，同比多增1500亿元，1月PMI从50.1%降至49.1%，BCI指数小幅上升[3][23] 财政与社融 - 1月新增社融超预期，政府债券融资和信贷是主要拉动，政府债券新增6933亿元，同比多增3986亿元，社融口径人民币贷款新增5.22万亿元，同比多增3799亿元[4][24][26] - 1月国债和地方债净融资额达9292.3亿元，同比增加近6000亿元，其中国债净融资4761亿元，2024年同期仅766.4亿元[4][26] 风险提示 - 信贷投放强度及可持续性待观察[5] - 房地产市场热度可持续性待观察[5]